企業併購風險

出自 MBA智库百科(https://wiki.mbalib.com/)

　　企業併購風險廣義上是指由於企業併購未來收益的不確定性，造成的未來實際收益與預期收益之間的偏差；但現實中我們主要研究是狹義的併購風險，是指企業在實施併購行為時遭受損失的可能性。這種損失可大可小，既可能是企業收益的下降，也可能是企業的負收益，其中最大的虧損是導致企業破產崩潰。界定企業併購的風險，目的是為了識別風險，瞭解風險發生的可能性、風險的性質，是分析風險形成的機理前提。

　　(一)併購前的風險

　　併購前的風險是指由於併購前對戰略決策、巨集觀政策和法律以及投資決策方面的信息掌握不夠充分而導致的風險，主要風險形式如下：

　　1．戰略選擇風險

　　戰略選擇風險來自兩個方面：一是動機風險；二是信息不對稱風險。

　　2．體制風險

　　在我國，國有企業資本經營過程中相當一部分企業的併購行為，都是由政府部門強行撮合實現的。儘管大規模的併購活動需要政府的支持和引導，但是併購行為畢竟是一種市場化的行為。政府依靠行政手段對企業併購大包大攬不僅背離市場規則，而且往往還會給企業併購帶來風險。

　　3．法律風險

　　各國政府都制定了一系列的法律法規，以規範和監管各企業在併購活動中的行為。我國目前還沒有統一的《企業併購法》，有關併購的規定在《企業法》、《證券法》、《上市公司章程指引》、《關於規範上市公司重大購買或出售資產行為的通知》及《上市公司收購管理辦法》中有所體現。由於我國相關法律法規不完善，在某種程度上給企業併購埋下了法律隱患。

　　4．投資風險

　　企業併購是一項直接的對外投資。一般都需要較多的資金投入，其目的是為了取得預期的回報。企業併購後能否產生協同效應，能否取得預期投資收益，會受許多因素的影響，其結果具有不確定性，這種不確定性構成企業併購的投資風險。

　　(二)併購中的風險

　　企業併購中的風險是指併購過程中由於對應該支付的價格、資金來源和支付方式方面運作不合理而導致的風險，主要風險形式如下：

　　1．估價風險

　　由於我國資產評估行業處於發展階段，在評估的技術或手段上尚不成熟，這種誤差可能更加明顯。此外，資產評估部門也有可能在多方干預或自身利益的驅動下不顧職業道德，出具虛假的評估報告。

　　2．融資與支付風險

　　一般而言，併購行為需要大量的資金支持。企業無論選擇哪種融資途徑，都存在著一定的融資風險，如果收購方在收購中所付代價過高，可能會導致企業在收購活動後，資本結構惡化，負債比例過高，付不出本息而破產倒閉。

　　(三)併購後的風險

　　企業併購後的風險是指併購活動完成後對整個企業集團的經營管理和各方面的整合沒能達到預期效果而產生的風險，主要風險形式如下：

　　1．經營風險

　　經營風險是指企業併購後，如果無法使得整個企業集團產生預期的協同效應，難以實現規模經濟與優勢互補，或者併購後規模過大而產生規模不經濟，未能達到預期目標而產生的風險。

　　2．整合風險

　　整合風險主要包括企業併購後，在經營、生產和技術上不能達到預定的協同效果而導致的風險，這種風險容易導致破產；企業併購後，在人事、制度和文化上不能按照預先設計的併購規劃有效整合，使得新老企業運行相互抵觸，產生內耗，從而拖累優勢企業帶來的風險。

　　(一)併購前的風險防範措施

　　1．明確併購的戰略目標

　　客觀地分析企業併購戰略形勢，是降低併購風險的基礎和前提，主要可以從以下兩個方面著手：

　　(1)進行行業戰略形勢分析。行業戰略形勢分析主要是考察企業有關行業的結構、趨向、長期利潤潛力和長期吸引力。表明行業結構和狀況的原始資料主要有：賣主個數及其相對地位、市場的買主結構、從製造商到最終使用者的分銷渠道、業內前向和後向一體化程度、進出難易程度、行業規模及其地域邊界及其他表明行業基本特征的材料。通過對上述信息、材料的整理分析，發現行業經營特征、確認本行業企業的關鍵成功因素。在大多數情況下，關鍵的成功因素都是企業戰略的基石，企業的競爭優勢大多數是通過重點抓住一個或幾個關鍵成功因素並運用比對手更好的方式利用它而建立起來的。建立或轉移這種競爭優勢是行業內企業的重要運營目標。行業戰略形勢分析還可以幫助企業把握整個行業的發展趨勢，找到引起這一趨勢的動因，預測它對企業未來的發展有什麼樣的影響，決定併購進入這一行業重組發展機會如何，轉移退出會不會喪失機會等，這些是企業是否實施併購戰略的基本依據。

　　(2)進行競爭戰略形勢分析。行業戰略形勢分析是一種總體分析，僅以此作為企業併購行為決策依據是不夠的，還必須把這一分析深化，進行競爭戰略形勢分析。競爭戰略形勢分析是對總體戰略形勢分析的深化，重點分析現存的競爭力量及其強度、主要競爭對手在行業中的相對地位和競爭地位，並預測主要競爭對手下一步的打算。這一分析對於企業併購決策的意義在於，可以為企業併購的產業選擇、成本的預測、併購成功的把握估計等提供理論依據。

　　2．充分瞭解巨集觀政策

　　對巨集觀經濟的關註，主要包括經濟景氣度和經濟周期等方面。經濟景氣度的研究包括巨集觀經濟的研究和行業波動的分析。經濟周期的研究是巨集觀經濟研究的主要內容，經濟周期處於不同的階段，企業併購的成本和成功率也不一樣。通常在一個經濟周期的啟動初期和調整末期，企業併購的成功率相對大些，成本也相對較低。

　　3．認真研究相關法律法規及政策研究

　　政府的法律法規，及時掌握新的政策，對企業併購也相當重要，企業併購必然要受到法律法規的限制，只有研究有關法律依法辦事才能減少訴訟方面的麻煩，提高併購的成功率。對待併購目標的資產狀況等問題，一定要高度警惕。併購方在做出併購決定前應對併購資產進行評估、審計，而不要過分依賴對方所提供的數據，以免給自己帶來不必要的法律麻煩。

　　4．建立科學的風險管理機制

　　在併購過程的每個階段都要建立由風險預警、風險監測、風險評價、風險控制和風險防範組成的完整體系，在風險管理的人員組織、操作程式、管理手段、運行制度等方面要有嚴格的保障，使企業併購活動的每個環節都處於可控狀態，將各種潛在的風險消滅在萌芽狀態。尤其是企業在進行多元化經營為目的的混合併購中要保持清醒的頭腦，對新進入的行業一定要做到心中有數，有把握後才可以實施併購，避免盲目進入新領域而進退兩難，背上沉重的包袱。

　　(二)併購中的風險防範措施

　　併購方在完成了併購前的各項準備工作後，將與被併購方展開激烈的角逐，這其中的每一個環節都是防範風險的關鍵。

　　1．定價風險防範

　　在企業併購中，定價包含兩個基本步驟：一是對目標企業進行價值評估，二是在評估價值基礎上進行價格談判。由於評估價值是價格談判的主要依據，因此，能否客觀、公正地評估目標企業的價值是定價風險控制的關鍵。在通常情況下，目標企業價值評估是聘請中介機構進行，因為中介機構專業化的評估知識和豐富經驗能夠提供相對比較客觀的價值判斷，不過，其前提是中介機構本身具有客觀、公正的態度和中間立場。即便如此，在目標企業價值評估中仍然存在兩個方面的風險：一是來自目標企業的財務報表，二是來自評估過程和評估方法的採用。目標企業的財務報表之所以存在風險，是因為企業可能利用會計政策和會計方法的差異進行財務欺詐。評估過程和評估方法之所以存在風險，是因為中介機構可能在自身利益驅動下進行虛假評估，或者選用了不恰當的評估方法和技術路徑導致評估結果失真。為了防止在評估過程中可能出現的價值風險，收購方同時也需要對目標企業進行獨立的價值判斷，重點針對預期現金流的估計和風險貼現繫數的計算，尤其是要對協同效應價值及其來源進行分類預測。一旦評估價值偏離真實價值太大，就會使得其後的價格談判建立在一個不公平的平臺上，為併購後的整合和預期價值實現埋下隱患。

　　當然，價格談判還要受談判技巧、雙方所掌握信息的完全程度、市場環境、競爭實力、雙方財力大小、買賣動機和政策籌碼等因素的影響。而當雙方所掌握信息的完全程度相差較大時，就有可能導致價格談判嚴重背離公正，產生談判風險。針對定價過程的兩種風險來源，動態風險控制需要採取兩個層次的風險控制策略：一是在目標企業價值評估中進行不確定性風險控制，二是在價格談判過程中進行信息不對稱性風險控制。目標企業價值評估中不確定性風險控制的基本途徑是運用資本資產定價模型進行資產定價，具體表現為風險貼現率的確定。即在有效市場假設條件下通過股東要求收益率與風險之問的正相關關係來估計股權資本成本，從而確定不同財務杠桿企業的加權平均資本成本並以此作為風險貼現繫數。由於較小風險貼現繫數的變化會導致較大評估價值的波動，因此，風險貼現繫數的確定成為評估風險控制的著眼點。

　　而風險貼現繫數的確定又集中體現在對繫數的估計上，這就使反映資產收益水平對市場平均收益水平變化敏感性程度的B繫數成為評估風險控制的關鍵。而p繫數是一個衡量資產承擔系統性風險水平並受資本市場完善程度影響的指標，這就決定了資本市場完善程度直接影響到繫數的估計和風險價格的大小，從而影響到風險一收益一價值的配對關係，併進而影響到評估價值的風險。所以，在一定程度上，目標企業價值評估中進行不確定性風險控制的關鍵取決於是否具有一個完善的資本市場環境。由於評估價值只是併購定價的依據而不是最終的交易價格，最終的交易價格還需要經過價格談判。所以，動態風險控制還必須包含以信號博弈為手段的價格談判過程中的不對稱信息風險控制。

　　在正常情況下，一方面，價格談判是在以評估價值為下限的空間中進行。由於被收購方知道自己企業的真實價值而不會讓評估價值低於真實價值，因此評估價值是真實價值的上限卻成為被收購方討價還價的底線；另一方面，收購方以協同效應為依據確定了一個預期價值並以此作為價格談判的上限。這樣，價格談判的空間在評估價值與預期價值之間。但在信號定價博弈條件下，由於處於信息劣勢方的收購方會根據處於信息優勢方的被收購方所發出的報價信號不斷調整自己的還價策略，使得價格談判的空間變為真實價值與預期價值之間，價格談判的底線變為真實價值，而真實價值一定低於評估價值。所以，信號定價博弈的底線低於正常談判條件下的底線而起到了定價風險控制的作用。不過，這裡的信號博弈包含了一個基本的前提是，博弈雙方必須以各自利益最大化為談判動機，雙方的戰略決策是建立在最大化目標函數基礎上。如果一方談判人隱含了個人利益或第三方利益而違背本方利益目標，則信號博弈從根本上不可能使談判價格底線接近真實價值，從而也就不可能最大限度地控制不對稱信息風險。

　　2．融資風險防範

　　企業併購需要大量的資金，任何一家收購企業都難以完全依靠自有資金來完成併購交易，因此，藉助外部融資支持是企業併購資金的常用來源渠道。收購方在選擇併購融資工具時需要考慮兩個方面內容：一是現有融資環境和融資工具能否為企業提供及時、足額的資金保證；二是哪一種融資方式的融資成本最低而風險最小，同時又有利於資本結構優化。在成熟和發達的資本市場條件下，融資環境的便利性和融資工具的多樣性為企業靈活選擇融資方式創造了有利空間，融資成本表現為市場機制硬約束條件下的顯性成本，因此，企業融資依據融資成本而遵循“啄食原理”，即按照內部融資—債券融資—信貸融資一股權融資的順序選擇具體的融資方式，融資的風險主要表現為債務風險。

　　根據現代企業財務理論，對債務風險控制的主要方法是在成本一收益均衡分析框架內進行最優資本結構決策。成本分析側重於債務融資的利息成本和破產成本。收益分析側重於債務融資的節稅價值。利息成本和破產成本與節稅價值兩者的均衡點即為最優資本結構的債務比例。不過，從本質上看，以利息成本和破產成本與節稅價值兩者的權衡所決定的資本結構事實上只基於不確定性風險控制問題，而對於併購融資實踐中所存在的由於不對稱信息所產生的風險卻無能為力。動態風險控制理論認為，不對稱信息條件下的最優資本結構決策邏輯地表現為股權代理成本與債務代理成本的均衡決定，風險控制的途徑應以最大化地減少代理成本為依據。在成熟市場條件下，代理成本最小化可以利用融資信號博弈在達到市場信號均衡條件下得以實現。

　　因此，收購方減少融資代理成本從而實現融資風險控制的途徑只在於融資信號的選擇和融資信號的傳遞。對處於信息優勢方和融資方的收購方來說，信號選擇同樣框定在負債比例，通過負債比例的選擇來向出資者傳遞有關企業獲利能力和質量的信息，從而減少出資人的逆向選擇行為降低融資代理成本。不過，由於受市場和企業自身條件的約束，在信號選擇和傳遞過程中，收購方還需要進一步考慮企業自有資金、代理成本和併購方案成功的概率等因素，從而使得融資風險控制落腳於自有資金約束條件下的最優融資結構設計。因此，從根本上講，融資風險控制最終表現為以融資成本為主題、以債務杠桿為標尺的資金來源數量結構和期限結構的匹配關係。在這一關係確定過程中，資本市場的完善程度起著重要的作用。資本市場越完善，可供選擇的融資工具就越多，融資渠道越暢通，資金來源數量結構和期限結構的匹配就越靈活；同時，資本市場越完善，股權融資和債務融資的替代關係就越便利，股權融資與債務融資的制衡作用越強，剋服融資委托代理問題就越容易。這樣，資本市場的完善程度直接通過融資資金成本和融資代理成本影響到融資風險控制的難易程度。

　　3．支付風險防範

　　企業併購定價和融資的最終落腳點是支付，因此支付和支付方式的選擇是企業併購風險控制的又一重要環節。支付方式包含支付方式類型、支付時間和支付附加條款等內容，但實踐中人們更多關註的是併購所選擇的支付方式類型給企業未來獲利能力帶來的影響。常用的支付方式類型有現金支付、股票支付、杠桿支付和衍生金融工具，每一種支付方式類型都有其利弊。現金支付能迅速而簡捷地取得對目標企業的經營控制權，但會增加收購方的資金壓力和債務負擔，容易引起資金流動性困難和破產風險；股票支付減輕了現金支付壓力和債務負擔，並可能帶來一定的稅收好處，但又會導致股權稀釋而降低對目標企業實際經營控制權的力度；杠桿支付能以較少的資本取得對較大資產的控制權，但高負債比例卻將併購後的目標企業置於一種資金周轉困難和高杠桿風險的境地；衍生金融工具支付能延遲現金支付壓力，給併購雙方留有保留選擇權的餘地，但期權轉換的不確定性在一定程度上又加大了收購方資金風險管理的難度。因此，併購究競選擇哪一種支付方式，需要經過風險收益的權衡。從理論上來說，收購方可以通過分析不同支付方式的支付成本和支付邊界確定合適的支付方式的支付極限，進而分散即期風險並化解潛在風險。然而，現實中的併購交易不是由收購方單方面設計完成的，需要經過併購雙方的一致同意，最終的支付方式是由併購雙方基於各自的利益和風險權衡而達成的一致妥協。因此，現實的支付風險控制需通過混合支付結構設計來完成。

　　(三)併購後的風險防範措施

　　對目標企業能否進行有效整合，在相當大的程度上決定著併購活動的成敗。併購方企業按照併購協議取得對目標企業資產的所有權、股權或經營控制權，僅僅是完成了整個併購過程的第一步——資產調整和轉移過程，其後對目標企業進行全方位的整合，才是併購中最複雜和藝術化的過程。如何對併購後的企業進行整合，改善其經營管理，以期達到效益最大化，是企業併購後所面臨的艱巨任務，也是併購風險防範的必不可少的主要環節。

　　1．人事整合

　　人是任何企業生產經營的主體，企業人才主觀能動性的發揮，是企業能夠維持生存發展並取得優良業績的根本保證。如何處理好併購後的人事問題是併購企業管理層首先需要考慮的問題。一般可以從以下三個方面著手：

　　(1)選派適宜的被併購企業主管人員。企業併購後併購方雖然可以通過各種報表瞭解目標公司的運營狀況，但最直接有效的控制方法，則是派少數核心人員擔任目標公司的主管直接掌握控制目標公司，並依靠這些少數核心人員去團結目標公司的管理者和員工，一起做好併購後的整合工作。

　　(2)及時與併購後的人員溝通。企業併購完成後，被併購企業內部原先的工作人員往往士氣不振，或有離職打算，或對前途感到悲觀，因此，需要進行人際溝通，儘量消除員工的悲觀情緒以保證不流失人才。併購完成後，併購方應該派人到目標企業與該企業人員進行交談溝通，並努力取得他們的認同，消除雙方企業因文化差異所造成的障礙，培養員工的自我認識，共同建設企業文化，以充分發揮整合效果。

　　(3)進行必要的人事調整。一般來說，併購後企業中最可能離職的是那些富有才能的管理人員和技術人員。因此，在進行人事調整的決策時，首先應考慮留住這些對企業發展有用的人才，並委以重任，出台一些具有實質性、操作性較強的激勵措施以便留住人才；而對那些沒有能力和特長的人員，則要根據企業的實際情況，在保持穩定的前提下，適當予以裁減，尤其是要註意逐步推進，避免大的震動。

　　2．文化整合

　　企業文化是企業通過其長期的生產、經營、組織和生活所形成的基本價值觀、目標、信念、道德標準和行為規範等，它是企業的凝聚力，時刻潛移默化地影響著企業每個人的行為。不同企業文化的融合是一個涉及多方面的複雜過程，在整合前首先需要對兩個企業的文化進行比較分析，保留目標企業文化的優勢和長處，並予以吸收和借鑒，然後再將優勢企業的企業精神、價值觀念、行為方式、工作作風等，作為主導文化引入到目標企業。需要註意的是企業文化的引入應與其他整合工作相互結合，並滲透到併購後的其他具體工作中去(如人事調整、制度整合、經營整合等各方面工作)，以通過文化理念來激發目標企業的活力。

　　3．管理整合

　　加強企業管理，搞好優勢企業與目標企業的管理整合，是改變目標企業面貌，鞏固和發展併購成果的重要手段。成功的企業併購，關鍵是優勢企業的先進管理模式與目標企業的內部管理制度有機融合，並使優勢企業的管理優勢在目標企業生根、開花、結果。否則，併購將給優勢企業背上沉重的包袱。

　　4．經營整合

　　經營整合可以降低企業的生產成本、存貨成本、銷售成本等，從長期來看，它對企業的整體利益非常有用。經營整合過程中一個十分重要的方面就是供銷整合，它是併購協同效應最為直接的實現途徑。在供銷策略上要從整體利益出發進行調整和安排。對於目標企業原來的供應商和客戶應通過各種有效途徑向其說明公司的經營思想和政策的穩定性，使他們消除顧慮繼續與企業合作。

　　一、基本評價方法

　　下麵四種模型分別從不同方面對風險進行了評價和計量。

　　模型1：R=P(r₀)式中，R表示併購項目的風險，P為概率，r表示併購項目的投資收益率(隨機變數)，R_0表示併購前的基準投資收益率。這一模型來源於概率統計，認為企業併購同樣是一種投資行為，要求企業通過併購來實現投資收益率的提高，並將投資收益率下降的可能性作為企業併購的風險。在企業併購的早期階段，由於大多數企業採用定性分析方法，這種評價方法具有廣泛的使用價值。

　　模型2：R=P(f)式中，f為隨機事件，表示：“併購項目失敗”。這一模型實際上是把風險定義為併購項目失敗的概率，其實質來源於概率法。

　　模型3：R=1-a₁a₂式中，R為企業併購風險概率，a₁為企業併購交易期成功率，a₂為企業併購整合成功率。這一模型考慮到企業併購兩種不同時期的成功率，從併購風險的另一面企業併購的成功率來考慮併購風險問題。從公式可以看出；要想降低企業併購風險就要提高併購交易期和併購整合期的成功率，從而要求企業家從更長遠的角度考慮併購風險問題，具有實用價值。

　　模型4：R = 1 − θ₁(1 − θ₂)其中，R為企業併購風險概率，θ₁為併購企業支持率，θ₂為被併購企業反對率。這一模型考慮到企業併購的兩種重要的比率，要想取得併購成功，離不開併購企業雙方的支持。併購企業的支持率越高且被併購企業的反對率越低，併購風險越低。這就要求企業並構行為符合雙方的利益。

　　二、綜合評價方法

　　以上幾種模型只是從某一方面對風險進行評價和計量，而對企業併購風險的整體風險進行評價則有兩種方法。

　　1．模糊測評

　　模糊測評法，通過引入模糊數學理論，建立企業併購風險因數的模糊集合、企業併購風險性質的隸屬函數和評價併購風險因數的模糊矩陣，測評企業併購風險，判斷候選目標企業的可行性並做出選擇。模糊測評的應用範圍：斷定一個候選目標企業是否可行，以及如何在不同的候選目標企業之問做出選擇；或一種備選併購方案是否可以作為併購方案，以及如何在對同一個目標企業的不同備選方案之間選擇最優方案。但不能精確地計量企業併購風險。如果併購專家按照一定的方法，通過分析和論證能夠識別出併購過程中的主要風險因數，並對其不確定性進行估測，便可通過模糊測評法測評其併購風險。

　　2．灰關聯測評

　　根據灰色系統理論的基本思想，一個運轉中的企業可以看做是一個複雜的灰色系統，企業併購是該灰色系統運作的一種重要方式。從風險的來源分析，影響企業併購有效性的風險因數有很多。在不同的併購方案中，各種風險因數對併購效果的影響程度也不盡相同，灰關聯測評法即應用灰色系統理論測評不同併購方案中的風險程度。灰關聯測評的應用範圍：與模糊測評法一樣，應用灰關聯測評法可以量化測評企業併購風險。在企業決定實施併購戰略，並通過風險識別初步選出兩個或兩個以上的候選目標企業時，應用灰關聯法測評其併購風險，便可以在兩者之間做出進一步的選擇。對同一個目標企業併購時，若有不同的備選方案供選擇，可以應用灰關聯法測評其併購風險，從中選擇最優方案。如果併購專家按照一定的方法，通過分析和論證能夠識別出併購中的主要風險因數，並採取專家調查等方法對其不確定性進行統計估測，即可通過灰關聯法測評其併購風險。但灰關聯測評法不能精確地計量企業併購風險。

　　企業併購風險的形成機理是企業併購中存在的各種不確定因素，從企業方面看，這些不確定因素既可能是顯性的，也可能是隱性的；既可能存在於企業實施併購活動前，也可能存在於企業實施併購活動過程中，還可能存在於企業併購完成後的經營管理整合過程中。分析企業併購風險的形成機理，目的是為了瞭解風險來自哪些方面和環節、風險的分佈狀況、風險造成影響的大小，明確了下一步的風險防範和控制的目標和範圍。

　　（一）企業併購實施前的決策風險

　　目標企業的選擇和對自身能力的評估是一個科學、理智、嚴密謹慎的分析過程，是企業實施併購決策的首要問題。如果對併購的目標企業選擇和自身能力評估不當或失誤，就會給企業發展帶來不可估量的負面影響。在我國企業併購實踐中，經常會出現一些企業忽略這一環節的隱性的風險而給自身的正常發展帶來麻煩和困境的情況。概括而言，企業併購實施前的風險主要有：

　　1、併購動機不明確而產生的風險

　　一些企業併購一動機的產生，不是從企業發展的總目標出發，通過對企業所面臨的外部環境和內部條件進行研究，在分析企業的優勢和劣勢的基礎上，根據企業的發展戰略需要形成的，而是受輿論宣傳的影響，只是在概略的意識到併購可能帶來的利益，或是因為看到競爭對手或其他企業實施了併購，就非理性地產生了進行併購的盲目衝動。這種不是從企業實際情況出發而產生的盲目併購衝動，從一開始就潛伏著導致企業併購失敗的風險。

　　2、盲目自信誇大自我併購能力而產生的風險

　　有的企業善於併購，有的企業不善於併購，可以說是基於提升和完善核心競爭力的的要求，但併購本身也是一種能力。既然是一種能力，很少企業是生而知之的。從我國一些實例看，一些企業看到了競爭中歷史企業的軟弱地位，產生了低價買進大量資產的動機，但卻沒有充分估計到自身改造這種劣勢企業的能力的不足，如資金能力、技術能力、管理能力等，從而做出錯誤的併購選擇，陷入了低成本擴張的陷阱。

　　（二）企業併購實施過程中的操作風險

　　企業實施併購的主要目標是為了協同效應，具體包括：管理協同、經營協同和財務協同，然而從實際情況來看，協同就如同鼓動，非常罕見。筆者認為，造成這種情況的主要原因是併購企業沒有對企業實施併購過程中的風險加以識別和控制。這些風險主要包括：

　　1、信息不對稱風險

　　所謂信息不對稱風險，指的是企業在併購的過程中對收購方的瞭解與目標公司的股東和管理層相比可能存在嚴重的不對等問題給併購帶來的不確定因素。由於信息不對稱和道德風險的存在，被併購企業很容易為了獲得更多利益而向併購方隱瞞對自身不利的信息，甚至杜撰有利的信息。企業作為一個多種生產要素、多種關係交織構成的綜合系統，極具複雜性，併購方很難在相對短的時間內全面瞭解、逐一辨別真偽。一些併購活動因為事先對被併購對象的盈利狀況、資產質量（例如有形資產的可用性、無形資產的真實性、債權的有效性）、或有事項等可能缺乏深入瞭解，沒有發現隱瞞著的債務、訴訟糾紛、資產潛在問題等關鍵情況，而在實施後落入陷阱.難以自拔。

　　2、資金財務風險

　　每一項併購活動背後幾乎均有巨額的資金支持，企業很難完全利用自有資金來完成併購過程。企業併購後能否及時形成足夠的現金流入以償還借入資金以及滿足併購後企業進行一系列的整合工作對資金的需求是至關重要的。具體來說，財務風險主要來自幾個方面：籌資的方式的不確定性、多樣性，籌資成本的高增長性、外匯匯率的多變性等。因此，融資所帶來的風險不容忽視。

　　（三）企業併購後整合過程中的“不協同”風險

　　企業併購的一大動因是股東財富最大化。為了實現這一目標，併購後的企業必須要實現經營、管理等諸多方面的協同，然而在企業併購後的整合過程中，未必一定達到這一初衷，導致併購未必取得真正的成功，存在巨大的風險：

　　1、管理風險

　　併購之後管理人員、管理隊伍能否的得到合適配備，能否找到並採用得當的管理方法，管理手段能否具有一致性、協調性，管理水平能否因企業發展而提出更高的要求，這些都存在不確定性，都會造成管理風險。

　　2、規模經濟風險

　　併購方在完成併購後，不能採取有效的辦法使人力、物力、財力達到互補，不能使各項資源真正有機結合，不能實現規模經濟和經驗的共用補充，而是低水平的重覆建設。這種風險因素的存在必將導致併購的失敗。

　　3、企業文化風險

　　企業文化是在空間相對獨立、時間相對漫長的環境下形成的特定群體一切生產活動、思維活動的本質特征的總和。併購雙方能否達成企業文化的融合，形成共同的經營理念、團隊精神、工作作風受到很多因素的影響，同樣會帶來風險。企業文化是否相近，能否融合，對併購成敗的影響是極其深遠的，特別是在跨國、跨地區的併購案中。

　　4、經營風險

　　為了實現經濟上的互補性，達到規模經營，謀求經營協同效應，併購後的企業還必須改善經營方式，甚至生產結構，加大產品研發力度嚴格控制產品質量，調整資源配置，否則就會出現經營風險。

　　併購的各個環節、各個階段都是相互關聯的，針對企業併購風險產生的機理和具體環節，企業可以採取以下具有針對性的措施加以有效的控制：

　　1、從增強企業核心競爭力這一戰略為出發點選擇是否併購和目標企業

　　企業併購的根本價值在於通過併購獲得對方的核心資源，增強自身的核心競爭力和持續發展能力，這就要求企業註重戰略併購。一個企業要進行擴張，首先需要制訂戰略規劃，有了戰略規劃就有了選擇併購對象的標準。符合戰略佈局，有利於企業長遠發展的，即便其價格不菲，也值得收購不符合戰略佈局，只有短利可圖的，即便其價格低廉，也不可輕易涉足特別在跨行業混合併購中，更要對新行業從戰略的高度進行巨集、微觀審慎地考察，對目標企業的競爭優勢、弱點和增長潛力進行客觀評估和判斷。

　　2、全面搜索和分析目標企業信息

　　在選擇目標企業的時候，企業要大量搜集信息，包括目標企業的產業環境信息（產業發展階段、產業結構等）、財務狀況信息（資本結構、盈利能力）、高層領導信息（能力品質）、生產經營、管理水平、組織結構、企業文化、市場鏈價值鏈等，以改善併購方所面臨的信息不對稱。

　　3、對併購活動中可能出現的資金財務風險，企業可以採取以下措施加以控制

　　（1）、嚴格制定併購資金需求量及支出預算：企業應在實施併購前對併購各環節的資金需求量進行認真核算，並據此做好資金預算。以預算為依據，企業應根據併購資金的支出時間，制定出併購資金支出程式和支出數量，並據此做出併購資金支出預算。這樣可以保證企業進行併購活動所需資金的有效供給。

　　（2）、主動與債權人達成償還債務協議：為了防止陷入不能按時支付債務資金的困境，企業對已經資不抵債的企業實施併購時必須考慮被併購企業債權人的利益，與債權人取得一致的意見時方可併購。

　　（3）、採用減少資金支出的靈活的併購方法。

　　4、對於併購後的整合風險的控制，企業除明確整合的內容和對象外，還要註意時間進度的控制和方法選擇的恰當

　　（1）、生產經營整合風險的控制：企業併購後，其核心生產能力必須跟上企業規模日益擴大的需要，根據企業既定的經營目標調整經營戰略，產品結構體系，建立同一地生產線，使生產協調一致，取得規模效益，穩定上下游企業，保證價值鏈的連續性。

　　（2）、管理制度整合風險的控制：隨併購工作的完成、企業規模的擴大，併購企業既要客觀地對目標企業原有制度進行評價，還必須儘快建立起駕馭新的資源管理系統。

　　（3）、人員的整合風險的控制：通過正式或非正式的形式對員工做思想工作，做好溝通工作；採取優勝劣汰的用人機制，建立人事資料庫，重新評估員工，建立健全的人才梯隊；推出適當的激勵機制等。

　　（4）、企業文化的整合風險的控制：為了使目標企業能按本領域要求正常發展，可以使被併購方保持文化上的自主，併購方不便直接強加干預，但要保持“巨集觀”上的調控。

　　總之，併購企業要本著戰略為根、嚴控為基、細節至上的原則，從企業的核心競爭力、執行力的角度來理解併購，在認真分析併購風險的基礎上對其加以控制。

　　LTV是美國的第四大鋼鐵公司，共和公司是美國的第六大鋼鐵公司。在LTV公司宣佈對共和公司的兼併之前，共和公司的股價比它的賬面資產凈值低1／3。LTV公司認為，與興建新的鋼鐵廠相比，收購現有的公司的成本低，而且併購後將兩公司的低效率工廠關閉，將生產同類產品的工廠合併，共用兩公司的銷售渠道、晶牌及其他優勢資產，能夠帶來規模經濟，節省可觀的費用，創造協同效應，於是欣然以7億美元收購了共和公司。我們知道，任何一個公司的市值主要是其現實與未來的盈利能力的反映，而不僅僅是賬麵價值的反映。在市場有效率的情況下，市場價值比賬麵價值更能反映資產的經濟價值。另外對於這兩家公司而言，兼併成功與否的關鍵在於，併購後的新LTV公司運作能否比併購前的兩個老公司更有效率，亦即LTV公司能否與共和公司產生預期的協同效應、規模經濟，或將共和公司資產支解以出售給運作效率更高的廠商。事實證明，LTV公司的預期不准，決策失誤，併購事與願違，新的LTV公司繼續虧損，以至不得不申請破產保護。

　　在香港股市上，瑞菱國際是1989年新上市的一家主營錄像帶的公司，上市後股價從1元升到7元以上，堪稱工業英股。為了使公司業務多元化，瑞菱國際有意發展電視業務，又考慮到電視機、錄像機、錄像帶產銷的關聯性，且瑞菱國際已持有訊科國際10％的股份，訊科又有良好的發展前途，瑞菱國際遂有併購訊科的意圖。在善意收購未果後，瑞菱國際強行收購了訊科國際。但事實證明，這是一場在錯誤的時間，與錯誤的對象打的一場錯誤的收購戰。而這一系列錯誤的根源在於信息的不對稱。在收集信息時，瑞菱國際只看到訊科公司誘人的一面，而對訊科過度投資泰國及馬爾他的生產基地，債務負擔沉重，導致策略性虧損的情況所知甚少。1990年訊科公司為瑞菱國際收購後，經營每況愈下，接連大幅虧損，到1992年底，訊科已欠款2．6億港元，年利息支出高達0．76億港元，凈資產為負540億港元。瑞菱國際也受到了訊科的拖累，被迫進行債務重整，先是在1993年以每股0．1港元的價格(當時收購價為1．87港幣)出售訊科34％的控股權，後又在1994年尋求改名重新申請上市，而新公司的股權有八成落人一家新加坡公司之手。