經營協同效應

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經營協同效應(Operating synergy)

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什麼是經營協同效應

  企業併購是否產生了協同效應,是人們判斷併購是否成功的一個重要指標。所謂協同效應是指併購後公司的總體效益要大於併購前兩個企業效益之和,即1加1應大於2。協同效應可分為管理協同效應經營協同效應財務協同效應

  經營協同效應主要指的是併購給企業生產經營活動在效率方面帶來的變化及效率的提高所產生的效益,其含義為:併購改善了公司的經營,從而提高了公司效益,包括併購產生的規模經濟、優勢互補、成本降低、市場分額擴大、更全面的服務等。

經營協同效應的主要表現

  經營協同效應其主要表現在以下幾個方面:

  (1)規模經濟效應規模經濟是指隨著生產規模的擴大,單位產品所負擔的固定費用下降從而導致收益率的提高。顯然,規模經濟效應的獲取主要是針對橫向併購而言的,兩個產銷相同(或相似)產品的企業合併後,有可能在經營過程的任何一個環節(供、產、銷)和任何一個方面(人、財、物)獲取規模經濟效應。

  (2)縱向一體化效應。縱向一體化效應主要是針對縱向併購而言的,在縱向購中,目標公司要麼是主並公司的原材料或零部件供應商,要麼是主並公司產品的買主或顧客。

  縱向一體化效益主要表現在:

  第一,可以減少商品流轉的中間環節,節約交易成本

  第二,可以加強生產過程各環節的配合,有利於協作化生產;

  第三,企業規模的擴大可以極大地節約營銷費用,由於縱向協作化經營,不但可以使營銷手段更為有效,還可以使單位產品的銷售費用大幅度降低。

  (3)市場力或壟斷權。獲取市場力或壟斷權主要是針對橫向併購而言的(某些縱向併購和混合併購也可能會增加企業的市場力或壟斷權,但不明顯)兩個產銷同一產品的公司相合併,有可能導致該行業的自由競爭程度降低;合併後的大公司可以藉機提高產品價格,獲取壟斷利潤。因此,以獲取市場力或壟斷權為目的的併購往往對社會公眾無益,也可能降低整個社會經濟的運行效率。所以,對橫向併購的管制歷來就是各國反托拉斯法的重點。

  (4)資源互補。合併可以達到資源互補從而優化資源配置的目的,比如有這樣兩家公司A和B,A公司在研究與開發方面有很強的實力,但是在市場營銷方面十分薄弱,而B公司在市場營銷方面實力很強,但在研究與開發方面能力不足,如果我們將這樣的兩個公司進行合併,就會把整個組織機構好的部分同本公司各部門結合與協調起來,而去除那些不需要的部分,使兩個公司的能力達到協調有效的利用。

經營協同效應的產生原因[1]

  經營協同效應的產生主要有以下幾個原因:

  第一,通過企業併購,使企業經營達到規模經濟。企業併購使幾個規模小的公司組合成大型公司,從而有效地通過大規模生產降低單位產品的成本。規模經濟還體現在通過企業併購從而擴大規模後市場控制能力的提高,包括對價格、生產技術、資金籌集顧客行為等各方面的控制能力的提高以及同政府部門關係的改善。追求規模經濟在橫向兼併中體現得最為充分。

  第二,企業併購可以幫助企業實現經營優勢互補。通過兼併收購能夠把當事公司的優勢融合在一起,這些有時既包括原來各公司在技術、市場、專利產品管理等方面的特長,也包括它們中較為優秀的企業文化。例如,1987年美國煙草業巨頭菲利浦·莫裡斯公司收購生產“麥氏咖啡’,的通用食品公司後,就充分利用了它在塑造“萬寶路”香煙中獲得的經驗和它在市場營銷方面的專長,成功地推出了“低脂肪”食品。

  第三,可能獲得經營效應的另一個領域是縱向一體化。將同一行業處於不同發展階段的企業合併在一起,可以獲得各種不同發展水平的更有效的協同。其原因是通過縱向聯合可以避免聯絡費用、各種形式的討價還價和機會主義行為

經營協同效應對企業產生的作用

  1、經營協同效應所帶來的增量現金流量

  企業進行併購,其中一個目的,就是謀求經營協同效應

  (1)成本降低。成本降低是最常見的一種協同價值,而成本降低主要來自規模經濟的形成。首先,規模經濟由於某些生產成本的不可分性而產生,例如人員、設備、企業的一般管理費用經營費用等,當其平攤到較大單位的產出時,單位產品的成本得到降低,可以相應提高企業的利潤率。規模經濟的另一個來源是由於生產規模的擴大,使得勞動和管理的專業化水平大幅度提高。專業化既引起了由“學習效果”所產生的勞動生產率的提高,又使專用設備與大型設備的採用成為可能,從而有利於產品的標準化系列化通用化的實現,降低成本,增強獲利能力。由企業橫向合併所產生的規模經濟將降低企業生產經營的成本,帶來協同效應。

  (2)收入增長。收入增長是隨著公司規模的擴張而自然發生,例如,在併購之前,兩家公司由於生產經營規模的限制都不能接到某種業務,而伴隨著併購的發生、規模的擴張,併購後的公司具有了承接該項業務的能力。此外,目標公司的分銷渠道也被用來推動併購方產品的銷售,從而促進併購企業的銷售增長。

經營協同效應的來源

  一般來講,經營協同效應有規模經濟、優勢互補和市場勢力三個來源。

  規模經濟效應是水平併購的經營協同效應的一個主要來源。

  首先,水平併購會帶來工廠規模經濟效應,它一般來源於資源的不可分性

  第二,企業規模的擴大,可以使用更大型和更有效率的機器設備,設備的規模成本指數降低。

  第三,從整個企業經營的角度來說,水平併購會帶來大規模採購的收益。採購量的增加增強了企業在要素市場上的地位,這種地位表現為企業討價還價的能力以及獲取信息的能力的增強等,從而帶來採購上的規模經濟。另外,水平併購還會使企業能夠進行更專業化的分工,這樣會提高效率和節約成本。

  通過企業的併購和聯合來實現產品線的優勢互補,並分享彼此的營銷網路及研發成果,是經營協同效應的一個很重要的來源,戴姆勒-賓士公司克萊斯勒公司的合併案就很典型。戴姆勒-賓士公司主要優勢在於高級轎車;而克萊斯勒則長於低成本的卡車、微型麵包車和跑車,同時它在汽車新產品的設計、開發方面具有強大的優勢。在市場方面,戴姆勒-賓士90%以上的市場都在北美,而克萊斯勒在歐洲上具有重要地位,在北美的市場份額僅為該企業的21%。這兩家企業的合併使新企業擁有了包括幾乎所有車型的產品線,同時業務也擴展到全球。我國汽車行業同樣存在著這樣的情況,比如我國上汽集團在轎車生產方面具有一定的優勢,但是在載貨汽車方面沒有優勢,而一些其他企業在轎車方面沒有優勢,恰恰在載貨汽車方面有優勢,比如中國重型汽車集團、陝西汽車集團、北汽福田等等。

  市場勢力是指市場參與者通過控制產品的價格、數量或產品特性而獲取超額利潤的能力。市場勢力可以通過增加市場份額、提高進入壁壘差異產品來獲得。企業通過水平併購能夠迅速提高市場份額和行業集中度,並增強自身的壟斷力量,從而獲得較高的利潤。

企業獲取經營協同效應的重要前提

  由於經濟的互補性及規模經濟兩個或兩個以上的企業合併後可提高其生產經營活動的效率,這就是所謂的經營協同效應。獲取經營協同效應的一個重要前提是產業中的確存在規模經濟,且在併購前尚未達到規模經濟。規模經濟效益具體表現在兩個層次:

  1.生產規模經濟。企業通過併購可調整其資源配置,使其達到最佳經濟規模的要求,有效解決由專業化引起的生產流程的分離,從而獲得穩定的原材料來源渠道,降低生產成本,擴大市場份額。

  2.企業規模經濟。通過併購多個工廠置於同一企業領導之下,可帶來一定規模經濟,表現為節省管理費用、節約營銷費用、集中研究費用、擴大企業規模、增強企業抵禦風險能力等。

  兼併工廠規模經濟帶來的好處是:

  ⑴企業可以通過兼併對工廠的資產進行補充和調整,達到最佳經濟規模的要求,使工廠保持儘可能低的生產成本。

  ⑵兼併還能夠使企業在保持整體產品結構情況下,在各個工廠中實現產品的單一化生產,避免由於產品品種的轉換帶來的生產時間的浪費,集中在一個工廠中大量進行單一品種生產,從而達到專業化生產的要求。

  ⑶在某些場合中,企業兼併又能夠解決由於專業化帶來的一系列問題。現代化大生產由於科學技術的發展,在很多生產領域中要求實行連續化生產,在這些部門,各生產流程之間的密切配合有著極其重要的意義。企業通過兼併,特別是縱向兼併,可以有效地解決由於專業化引起的各生產流程的分離,將它們納入同一工廠中,可以減少生產過程中的環節間隔,降低操作成本、運輸成本,充分利用生產能力

  規模經濟的另一個層次是企業規模經濟,通過兼併將許多工廠置於同一企業領導之下,可以帶來一定程度的規模經濟。這主要表現在:

  ⑴節省管理費用。由於中、高層管理費用將在更多數量的產品中分攤,單位產品的管理費用可以大大減少。

  ⑵多數企業可以對不同顧客或市場面進行專門化生產的服務,更好地滿足他們各自的不同需要。而這些不同的產品和服務可以利用同一銷售渠道來推銷,利用相同技術擴散來生產,達到節約營銷費用的效果。

  ⑶可以集中足夠的經費用於研究、發展、設計和生產工藝改進等方面,迅速推出新產品,採用新技術。⑷企業規模的相對擴大,使得企業的直接籌資和借貸部比較容易,它有充足的財務能力採用各種新發明、新設備、新技術,適應環境和巨集觀經濟的變化。

經營協同效應的案例分析

案例一:東北特鋼整合三個企業形成經營協同效應[2]

  2004年,東北地區國企改革方興未艾,通過資源的重新整合,經營管理模式的創新,使一大批國有企業相繼現出生機與活力。其中,最具代表性也最引人關註的就是東北特鋼集團的併購重組。

  一、1+1>2能效初現

  東北特鋼集團(簡稱東特集團)是由原大連特鋼集團、撫顧特鋼集團和北滿特鋼集團三個老國企組合而成的特大型企業,生產基地分佈在兩省三市,經營空間不可謂不散;擁有職工6萬多人,人員包袱不可謂不沉;幾十條生產線需要更新改造,技改負擔不可謂不重。然而,東特集團充分利用三家企業重新整合後全新的企業體制以及“六個統一”的管理機制,使人力資源物質資源得到有效配置,辦成了許多三家企業分散經營時辦不成的事,解決了許多三家企業分散經營時解決不了的難題,從而使東特集團走向了成功。

  2004年,東特集團僅在三個月的時間里,就全面改寫了三家企業生產經營的多項指標。2004年東持集團的鋼產量同比增長42.47%;鋼材產量同比增長36.70%;營業收入同比增長73.19%;全員勞動生產率同比增長101.74%;出口創匯額同比增長243.63%。

  二、凸顯協同效應

  三家鋼鐵企業重組,使三地的技術優勢和裝備優勢得以發揮,大大推進新產品的研發速度。2004年,東特集團新產品開發總量達11.99萬噸,同比增加4.38萬噸;新產品占鋼材總產量比由上年的7。09%增長到8.18%;新產品銷售收入9.66億元,比上年增長39.13%。

  三家鋼鐵企業重組,為集團構建了現代信息化管理平臺,實現了三地數據、視頻、電話的互通互聯。撫順基地建成了中國特鋼行業中第一個萬兆環形網路;大連基地建成了完整的產品工藝橫板庫、產品標準庫,實現了對產品工藝路線自動匹配,改變了長期以來只能靠人工和經驗對主要生產設備下達生產計劃的做法,使生產計劃制定更加科學。集團還建立了三鋼統一的質量管理體系,統一的產品品牌,集中樹立東北特鋼的企業和產品形象

  跨地區的企業重組,也使東特集團在國際國內的影響力市場競爭力日益增強。過去,三家企業單打獨鬥,沒有一家在同行業中能夠排到靠前位置,現在情況大為不臂。2004年,東特集團主要經營指標在全國特鋼行業排序中,優質鋼產量占第一位,鋼材產量占第二位,不鏽鋼長型材、軸承鋼、汽車用鋼以及特種合金鋼均排在同行業第一位,可謂名副其實的行業領軍企業。

  由於集團的影響力增強,國際上的一些大公司也尋求與之合作。2004年世界多家知名公司與他們建立了合作關係。東特集團產品的國際市場領域正在不斷拓展,其產品已全面進入歐洲市場。

案例二:電信運營商AT&T公司[3]

  1991年,美國著名的電信運營商AT&T公司經過激烈的角逐,最終以110美元/每股的價格把NCR公司收入旗下,NCR公司發行在外流通的股票為7060萬股。AT&T進行併購的主要動機是預期形成的經營協同效用:AT&T公司可以憑藉NCR公司得到進入個人電腦市場的機會,並藉此提高未來的增長率

  AT&T與NCR公司合併前各自的財務數據見下表:

  NCR公司
(百萬美元)
AT&T公司
(百萬美元)
當前的EBIT(1-稅率5064461
資本支出——折舊700
未來5年的預期增長率8%5%
5年以後的預期增長率5%5%
債權/(債權+股權9%21%
(稅後)債務成本6%5.40%
未來5年的股權β1.150.95
5年之後的股權β1.001.00

  合併時政府債券利率為9%,市場風險溢價為5.5%,合併後前五年公司的預期增長率將從5.3%上升到7%,五年後將維持在5%的水平。由於AT&T比NCR公司大很多,即使預期增長率的微小提高也能轉為巨大的協同效用價值。

  AT&T與NCR公司的權益與負債成本計算結果如下表所示:

  NCR公司AT&T公司合併後的公司
債務(%)9.00%21.00%20.00%
債務成本6.00%5.40%5.45%
股權(%)91.00%79.00%80.00%
股權成本15.33%14.23%14.32%
第一年的WACC14.49%12.37%12.55%
第二年的WACC14.49%12.37%12.55%
第三年的WACC14.49%12.37%12.55%
第四年的WACC14.49%12.37%12.55%
第五年的WACC14.49%12.37%12.55%
股權成本(5年後)14.50%14.50%14.50%
第五年後的WACC13.74%12.59%12.69%

  兩家公司獨立經營時的預期現金流量(百萬美元)及合併後有經營協同效用和無協同效用的預期現金流量及現值和經營協同效應價值計算結果如下表:

  NCR公司AT&T公司合併後的公司
無協同效應有協同效應協同效應價值
第一年的FCF47146845155519540
第二年的FCFF509491854275558131
第三年的FCFF549516457135948235
第四年的FCFF593542260156364349
第五年的FCFF641569363346810476
後期價值(第5年以後)76967876486460929846524
現值5748.862242.667991.472396.94405.5

  兩家公司合併後產生的經營協同效應促使增長率提高,由上表可知經營協同效用的價值為44.055億美元。NCR公司對於AT&T公司的價值計算如下:

  NCR公司對於AT&T公司的價值=獨立經營的NCR公司的價值+協同效應價值

                =57.488+44.055

                =101.543(億美元)

  NCR公司的股權價值=公司價值-負債價值

           =101.543-57.488×9%

           =101.543-5.174

           =96.369(億美元)

  NCR公司的每股價值=股權價值/發行在外股票股數

            =9636.9(百萬美元)/70.60(百萬股)

            =136.5(美元)

  由此可見,由於經營協同效應的存在,使得AT&T公司為收購NCR公司所支付的高達U0美元/每股的價格得到了充分補償,這宗併購計劃是值得的。

  假若沒有產生經營協同效應,則NCR公司每股價值為:

  (5748.8-517.4)(百萬美元)/70.60(百萬股)=74.10(美元)

  若如此,AT&T公司為收購NCR公司所支付的價格將得不到彌補,此項收購將是失敗的。通過前後對照,可以看出經營協同效應在企業併購績效中的重要性,它可以決定一項收購計劃的成敗。

  協同效用會使合併後公司的價值增值。由於出價公司和目標公司對協同效用的產生都有貢獻,因此,在很大程度上,協同效用利益的分配取決於出價公司對於相應協同效用的貢獻,在多大程度是獨特的和不可替代的。如果這種貢獻是易於替代的,則協同效用利益的大部分將歸目標公司所有,反之,如果這種貢獻是獨特的和不可替代的,則這種利益的分配要均衡得多。

相關條目

參考文獻

  1. 何小鋒 黃嵩 劉秦.第五節 企業併購理論.第七章 企業併購市場.《資本市場運作教程》
  2. 東北特鋼整合三個企業形成經營協同效應.中國工業報.2005年4月4日
  3. 王巨集利.第六章 協同效應與併購績效關係研究.《企業併購績效與目標公司選擇:企業財務會計實證模型應用》
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