金融溢出效應
出自 MBA智库百科(https://wiki.mbalib.com/)
目錄 |
金融溢出效應指一個國家發生投機性衝擊導致的貨幣危機可能造成其市場流動性不足，這就迫使金融中介清算其在其他市場上的資產，從而通過國際資本流動渠道導致另一個與其有密切金融關係的市場流動性不足，引發另一個國家大規模的資本抽逃行為。
金融溢出效應可以表現為直接金融投資型的金融溢出效應和間接金融投資型的金融溢出效應。前者指危機的國家導致與其有直接金融投資聯繫的另一個國家的投機衝擊壓力，後者指兩國並無直接金融投資聯繫，但均與第三國有聯繫，一國發生金融危機會引起第三國同時從這兩個國家撤資，從而導致另一個本與危機國無直接金融投資關係的國家的投機衝擊壓力。
（1）貨幣所具有的價值尺度與支付手段的職能，使得貨幣供給者可以獲取潛在的鑄幣稅收益，但由此引發的後果卻由全社會承擔，這是金融活動中因供給貨幣存在的外部性，亦即溢出效應。
（2）供給貨幣因存在溢出效應而最終導致由國家壟斷貨幣發行權，但與貨幣發行機構的貨幣供給過程相聯繫的商業銀行，也由提供信用職能派生出了存款創造與資本分配功能，這就使商業銀行提供信用的服務具有了外部性。
（3）金融業在金融活動中的高財務杠桿率，對經濟發展有好處，但是也造成潛在的金融風險，使金融業帶有脆弱性。以上所說的三種金融溢出效應，既有正效應，也有負效應。對於金融效應的這種溢出性，只有運用協調的思想和方法，才能將負效應最大限度地轉化為促進經濟發展的正效應，實現其正效應激勵與負效應約束的相容。
Goffan和Valdes（1997）從給國外提供流動資產的金融中介入手解釋金融危機的傳導。由於金融中介機構為那些不願進行長期投資的外國投資者提供了流動性資產，並且給流動存款提供了許多有吸引力的條件，因此它們的存在大大地增加了資本流動的數量。然而，一旦由於外生性原因使得外國投資者提取他們的存款時，金融中介不能毫無成本地收回貸款以應付提款需要，於是就會產生對金融中介的擠兌。當外國投資者提取的存款兌換成外匯時，就產生了貨幣危機。投資者對存款的提取，減少了金融中介的流動性，迫使金融中介機構收回給其他國家的貸款或沒有能力給其他國家提供新的貸款，從而導致其他國家的危機。
- （2）藉助於銀行體系傳導的金融危機
銀行是外匯市場的主要參與者，並且向其他的參與者提供相關的支付服務，銀行業發生的動蕩無疑會波及外匯市場。從另一個角度說，銀行體系的危機會誘發國記憶體款人和國際投資者對該國銀行體系穩健性的憂慮，從而將本幣資產換為外幣資產，因此銀行體系的危機有時就會導致貨幣危機，當銀行危機在國際傳遞的時候，就有可能同時傳導貨幣危機。
最容易導致銀行危機在國際傳導的是國際金融市場上的銀行間多邊支付清算系統，這個系統把系統內的所有銀行都聯繫在一起，造成了相互交織的債權債務關係，一家銀行造成的微小的支付困難就有可能釀成全面的流動性危機，一國銀行體系的危機通過清算系統會被迅速地傳遞到其他國家。假設在被金融危機影響的共同貸款者的銀行頭寸暴露很大，可能會引發大量的潛在損失，因此，共同貸款者的銀行需要恢復資本資產比率，滿足利潤要求，調整風險暴露，商業銀行就會撤回在其他國家的高風險項目的資金，產生流動性壓力。在這一過程中，可能會導致危機的傳染，因為一個地區危機的恢復往往依靠共同貸款者提供的資金來恢復。
- （3）機構投資者的運作
隨著發達國家機構投資者的增長，機構投資者的運作也極大地影響到貨幣危機在國家間的傳導。據《國際資本市場報告》（1997）估計，目前整個保值性期貨買賣基金自營交易商和投機性互助基金的總資產在1000億美元以上，而經過一定的投資活動，這些基金可在原有資本基礎上放大5倍到10倍，因此機構投資者資金的運作對國際金融市場的影響極大。機構投資者在運作過程中，基本上遵循馬柯維茨提出的風險分散的投資組合理論，根據諾貝爾經濟學獎獲得者W.Eshall的研究報告，在抽樣的美國共同基金的經驗數據中，證券月收益差額的90%來源於投資地區的選擇，僅有10%來源於證券種類的選擇。因此，相當多的基金採取了按照地理區域的投資分散風險的方式進行管理，如此一來，一旦某一地區內一國的貨幣遭受投機衝擊，投資基金則可能將屬於該板塊貨幣的證券都拋出去，從而可能引發該板塊內其他國家的貨幣衝擊。
Kodres和Pristker（1999）把註意力集中於在不同市場間對巨集觀經濟風險進行套期保值的投資者。投資者在某個市場受到衝擊時，會重新調整他們的證券組合，從而把衝擊傳播到其他市場。此外，基金機構者高度集中，與新興市場規模微小的比例調整可能導致新興市場出現大規模的不穩定，如七國集團國家從國內股票投資中轉移1%的股票交易量導致的資金流動，相當於新興亞洲經濟市值的27%和拉丁美洲股票市場的66%。
機構投資者運作所產生的金融危機傳導也可以運用信息經濟學加以闡釋。Calvo（1999）提出了一個內生流動性模型來解釋這一現象。他把投資者分為兩類：擁有信息者和不擁有信息者。擁有信息的投資者知道有關某個國家經濟基本面的信號，但是由於他們受到了流動性衝擊，不得不賣掉在該國的資產。不擁有信息的投資者想方設法從擁有信息者的交易中獲取有關信息，但是他們不能識別擁有信息者賣掉資產的原因是該國的經濟基本面不好還是由於流動性衝擊，因此不擁有信息者會認為該國的資產報酬率下降了而撤回在該國的資金，使這些基金經理人具有某種形式的集體行為趨同特征。
對於基金經理人的不對稱激勵，也有助於解釋投資基金減少區域內其他國家貨幣頭寸的原因。例如，在亞洲金融危機中，南韓經濟與東南亞各國沒有太大的聯繫，東南亞各國的貨幣貶值並不意味著韓圓一定作出相應的調整，但是基金經理人仍然減少韓圓的頭寸。因為如果韓圓一旦下跌，而基金經理人未事先減少韓圓頭寸的話，他就會因為缺乏謹慎招致委托人的責怪。也有稱之為喚醒效應，如果一國出現困難，那麼這一事件導致投資者重新審視他們對其他國家的看法。如果投資者發現其他國家有相同的弱點，它們的信用評級被降低，危機擴散。
亞洲金融危機存在明顯的金融溢出效應。Baig（1997）等對此進行了調查，他們測算了名義匯率日變化相關係數、股指變化相關係數、利率變化相關係數和主要外債利差相關係數，結果表明亞洲金融危機金融溢出效應較為明顯，泰銖的危機通過相關性較高且不穩定的金融市場擴散到了其他國家。如在南韓出現問題之前，南韓的銀行積累了大量的高收益的巴西與俄羅斯政府債券，以試圖維持其營利性。同時，也有大量的巴西對俄羅斯債務的投資。當南韓銀行遭遇嚴重的流動性問題時，它們開始出售其巴西和俄羅斯資產，導致這些國家資產價格的下降並警醒巴西投資者出售俄羅斯債務。在某些情況下這些出售是被迫進行的，因新興市場資產價格的普遍下跌產生杠桿頭寸增加保證金的要求，一群投資者同時出售資產會導致價格變化的話，會使一國所受的衝擊傳播到其他國家，不論它們的基本因素如何。
金融溢出效應的防範[1]
相對於貿易溢出效應，金融溢出效應更為迅速，效果也更為明顯，是危機傳導最重要的方式，防範的難度更大。各國際組織和各國政府應通力合作，逐步加強對金融機構的監管，降低金融機構經營的風險。在危機發生時，對金融機構進行正確的引導，儘量阻隔危機通過金融渠道的傳導。
- （一）加強金融監管
隨著金融國際化的發展及不斷深化，各國金融市場之間的聯繫和依賴性也不斷加強，各種風險在國家之間相互轉移、擴散便在所難免。歐洲主權債務危機的影響幾乎蔓延到了世界各地，使得整個世界的經濟都受到了強烈影響。客觀上就要求各國的監管法規和慣例納入一個統一的國際框架之中，加強金融監管的國際化。2010年6月25日，在多倫多召開的G20峰會上，第一次明確了國際金融監管的四大支柱。一是完善的金融監管制度，防範和化解銀行體系的潛在風險，提高銀行等金融機構的抗風險能力，加強對場外衍生品、對沖基金和外部評級機構的監管。二是金融監管的有效性，明確金融監管目標，提高金融監管能力，充分利用監管資源，及時對風險進行判斷並採取措施。三是風險處理和解決重大問題的機制，及時通過正確的措施減小風險損失，合理解決系統內重大問題。四是準確的國際評估和同行審議，加強國際評估在風險預估方面的積極作用，提升國際貨幣基金組織等國際金融機構在同行審議方面的權威性。此外，還應成立獨立的國際金融監管機構，實行有效監管，建立公平、公正、包容、有序的國際金融體系，抵禦債務危機風險對世界經濟的衝擊，促進全球經濟健康穩定發展。
2、加強對評級機構的監管，促進評級結果的公正性
歐盟委員會負責內部市場與服務的委員米歇爾·巴尼耶認為，評級機構對歐洲主權債務危機的爆發和蔓延具有不可推卸的責任，其評級結果和公佈的時間對債務危機起著推波助瀾的作用，給歐盟和各國解決危機帶來了難度。信用評級對市場有明顯的導向作用，信用評級不准確，會使金融機構和投資者對風險處置不當，對金融市場產生衝擊。上世紀的亞洲金融危機及華爾街金融危機也都十分清晰地顯示出信用評級機構在自身運作和監管方面也都存在問題，必須進行改革。早在2008年，美國證券委員會（SEC）在反思金融危機時，就加大了對評級機構的問責和監管，並通過了關於信用評級機構的最終修訂條例，以提高信用評級的透明度，改善信用評級問責機制，確保信用評級機構向市場提供的信息具有準確性和可參考性。2011年11月，歐盟委員會推出一項提案，要求評級機構應遵循更加嚴厲的法規，提高信用評級的透明度，加強對信用評級機構監管。在具體操作上，發行結構性金融產品的機構要同時聘請兩家以上的評級機構，而且需要定期更換，以降低對評級機構的依賴程度。評級機構要排除干擾，提升信息的真實性和及時性，公佈其評級模型和數據來源，向市場發佈準確的評估結果，如果評級機構的故意行為或重大過失給投資者帶來重大損失，那麼投資者有權起訴評級機構。此外，要打破標準普爾、穆迪和惠譽三大評級機構的壟斷局面，歐盟和其他主要經濟體要培育更多具有話語權的評級機構，使評級機構不要介入國家的利益衝突。
首先，要加強金融機構自身的監管，健全內部控制和自我約束體系，提高金融機構抵禦風險的能力，提升經營的穩健性。包括提高金融機構資本充足率、杠桿率、流動性、貸款損失準備等監管標準，提高金融機構的管理風險的能力和可承受損失的能力。資本充足率在滿足基本要求的基礎上要根據經營環境的變化適當提高，計提超額資本；杠桿率要嚴格控制金融機構的杠桿率積累；流動性方面要建立多方法、多幣種、多時間跨度的流動性風險內部控制指標體系；貸款損失準備要進行差異化管理，避免實施過程中出現逆向激勵和監管套利行為。其次，要加強對金融機構業務的監管，使金融機構在法律法規所允許的範圍內合理開展各項業務，註重短期壓力情況下單個銀行流動性狀況和中長期內銀行解決資金錯配的能力的監管，激勵銀行儘量使用穩定資金來源。此外，還要加強金融創新業務的監管。金融機構應合理設計和開發金融創新產品，嚴格控制金融創新產品的風險。推向市場前，要進行合理的估值和過充分的論證，在創新產品交易的過程中要實施動態監控，如果發生風險，要有合理的處理機制，把風險降到最低，保護投資者的合理收益，維護金融市場的安全穩定。
- （二）加強金融合作
1、加強各國與國際金融機構之間的合作
國際貨幣基金組織等國際金融機構為其成員國提供了融通資金、穩定匯率、緊急救助、協調合作的平臺，各國應充分利用國際金融機構的特點和優勢，解決資金問題，熨平經濟波動，有效防止債務危機的擴散。各成員國應平等地參與到國際金融組織，平等享有權利，防止某些大國處於本國經濟的考慮而操縱國際金融組織的決策，通過平等的磋商解決各成員國的政策衝突，真正讓國際貨幣基金組織為所有會員服務，為全球經濟負責，而不能淪落為大國的工具。此外，國際金融機構也應繼續改革，建立完善、平等的各國金融領域的交流機制和對話平臺，推動成員國雙邊和多變的金融合作，減小成員國在具體利益上的分歧和衝突，為各方利益尋求最佳切合點，增加各成員國對國際金融機構的信任。
2、加強各國間的金融合作
跨國金融機構不僅會把業務和資金帶入其他國家，同時也會把風險隨之帶入，各國的金融聯繫也因此密切。當一國發生危機時，僅僅依靠沒有政策強制力的國際金融機構是難以解決的，這時就必須加強政府和金融機構間的合作。在歐洲債務危機發展的過程中，德國、法國聯手對“歐豬五國”的救助，很大程度上延緩了危機的蔓延，因此各國政府間的金融合作尤為重要。各國間應加強中央銀行貨幣政策方面的合作，減小本國貨幣政策的負外部性，加強金融監管方面的合作，尤其是對跨國金融機構的監管。加強互助方面的合作，當一國出現流動性困難或匯率波動時，另一國可以根據方案予以救助。各國還要加強商業性金融機構的合作，暢通兩國間金融機構的業務渠道，提高金融效率，實現金融信息的共用，為投資者提供正確的依據，實現兩國間金融人才的交流，共同提高金融管理水平。
