助學貸款證券化

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　　助學貸款證券化是指特設金融機構(SPV)集中由商業銀行發放的助學貸款，將貸款者定期償還給銀行的本金和利息(即現金流)進行組合包裝後，作為標的發行資產支持證券的融資活動。

　　國家助學貸款證券化是從金融創新的角度找出一條有效的解決途徑，進行助學貸款債權的轉移與風險的再分配，從而降低銀行貸款風險，減輕國家財政和高校的負擔，保證高等教育的可持續發展。

　　1.國家助學貸款證券化有利於商業銀行的市場化改革

　　國家助學貸款證券化為商業銀行靈活的進行資產調整提供了手段，促進了我國國有商業銀行的市場化改革進程。

　　（1）增強了貸款債權的流動性和安全性。由於在國家助學貸款過程中，沒有風險分擔的機制，且國家助學貸款的流動性較差，未來現金流結構特征不穩定。通過證券可以把原來必須持有至到期的助學貸款轉化證券資產，提前收回資金用於發放新的貸款，助學貸款的風險也得以轉移。

　　（2）提高了銀行資本的充足率和利用率。助學貸款證券化可降低風險加權資產數額，提高資本充足率，使銀行不必以犧牲盈利為代價，持有過多的資本儲備。同時，通過出售高風險性資產有效的降低了商業銀行資產結構中風險資本比率，可以使銀行提高資本杠桿效應。

　　（3）優化了銀行資本負債結構，降低了利率風險。通過助學貸款證券化可將利率風險轉移，儘管可能減少了利差收入，但獲得的卻是降低的風險和在證券化過程中得到服務費這一表外業務收入。同時在助學貸款證券化過程中，商業銀行將採取固定利率發放貸款，可利用助學貸款支持證券的金融衍生產品屬性，對沖利率風險，使銀行的利益得到保障。

　　2.國家助學貸款證券化有利於減輕國家財政和高校的負擔

　　通過國家助學貸款證券化，各商業銀行發放的助學貸款經打包後出售給SPV，SPV藉助信用評級機構對基礎資產組成的資產池進行測算定價後付給銀行合理價格，由於商業銀行已不承擔學生違約、拖欠和提前償付風險，其風險補償專項資金理所當然將轉移給SPV用於證券化；同時由於經過打包的貸款規模巨大，符合大數定律，多筆貸款的未來現金流將具有較為穩定的特征，能有效的降低風險補償專項資金的金額，從而減輕國家財政、高校負擔。

　　3.國家助學貸款證券化有利於優化社會信用環境

　　助學貸款的違約率來自於借款學生個人的信用缺失和償付機制的不合理，要成功進行證券化，必然要採取措施對信用風險進行防範、控制和轉移，降低助學貸款的高違約率，這需要配套的社會徵信體系來對借款學生進行一定的約束，提升其個人信用意識。同時，在助學貸款證券化的實施過程中，助學貸款支持證券本身的評級、增級及發行需要靠良好的公眾信譽機制來維持。因而，在證券化過程中必定會制定相應的法律法規來約束其他證券化參與主體，嚴守信用，按市場規則參與競爭。

　　國家助學貸款要成功予以證券化，既需要基礎資產須具備可以證券化的條件，同時資本市場的巨集觀經濟環境、法律和政策環境等初步具備，中介機構的發展也是必要條件。在目前的助學貸款政策切實落到實處併在運行中不斷得以完善的情況下，國家助學貸款就具備予以證券化的可行性，主要體現在以下方面。

　　1.具備可予證券化的目標資產條件

　　理論界對證券化的基礎資產已經達成一定共識,通常作為證券化的基礎資產應具有如下特征：(1)具有可預測的、穩定的現金流；(2)在歷史記錄中很少發生違約或損失事件；(3)未來現金流一般均勻地分佈於資產的存續期間；(4)對應的債務人有廣泛的地域和人口統計分佈；(5)原所有者持有該項資產已有一段時間，併在此期間資產的收益比較穩定，沒有發生信用問題；(6)對應的抵押物容易變現(相對於有抵押的信貸資產而言)；(7)具有標準化、高質量的合約。對助學貸款而言，其借款人是大學生，他們在未來絕大部分有穩定的預期收入，能夠給助學貸款資產帶來穩定的現金流。就合約條款來說，我國的助學貸款的期限、金額、利率等都基本相同，標準化程度很高。雖然我國助學貸款違約率偏高，但通過加強教育、加大懲戒力度，使貸款學生在違約成本和守約收益找到合理的平衡點（降低主觀違約率）；採取延長還款期限等方式減輕固定期限內學生還款壓力（降低客觀違約率）等方式就能將助學貸款違約率大大降低到一定程度。因此，在我國實行助學貸款證券化滿足資產證券化的基本條件。

　　2.初步具備具有相當的市場條件

　　截止到2003年底，全國共有普通高校1552所。其中，本科院校644所，高等職業技術學院和專科院校908所。在全國普通高校中，共有全日制在校生1174萬人，其中,普通本專科生1109萬人，研究生65萬人。在這些高校中，經濟困難學生人數在240萬左右，約占在校生總數的20%，其中經濟特別困難學生人數在60萬-120萬之間，約占在校生總數的5%~10%。自1999年開始，我國開始推行國家助學貸款制度,截至2005年12月底，全國累計已審批國家助學貸款學生206.8萬人，累計已審批合同金額172.7億元。早期的貸款學生已完成學業，開始進入還款期。而隨著我國高校逐年擴招，市場需求將更加廣闊。另一方面，從國情比較看，我國政府難以像福利制度完善的國家那樣為借款學生提供優厚的條件，但我國科教興國的目標不會改變、龐大的國民儲蓄和飛快的經濟增長率有目共睹。巨額社會資金中的一部分必然會尋找新的投資途徑，這為助學貸款證券化提供了穩定的資金來源。

　　3.基本具備證券化的政策、法律環境

　　我國正逐步具備實施助學貸款證券化的配套政策、法律框架，為證券化成功實施創造良好的政策、法律環境。

　　目前己經就資產證券化試點方面制定了一些配套政策。《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》已經出台，它在內容上通盤考慮，既充分適應目前試點工作的要求，又遵循普遍的發展規律，更好地體現操作性和前瞻性，使其不但能夠滿足現階段資產證券化試點的要求，而且還能基本適應未來業務的發展需要。

　　4.具有國外的成功實踐和國內的探索

　　國內外資產證券化的成功理論和實踐，為助學貸款證券化實施提供了很好的參考。國外資產證券化已有許多成功的經驗，國內也在基礎設施、應收賬款證券化有過成功實踐。就助學貸款證券化本身而言，在國外也有具體案例：美國Key Corp曾在1993年成功發行2.2億美元學生貸款證券，1995年又成功發行7.83億美元學生貸款證券，1998年Sallie Mae發行了價值30億美元的助學貸款支撐證券。

　　國家助學貸款證券化是將貸款債權銷售給私有資本持有者，使之成為在私有資本市場上具有投資價值的資產，為助學貸款體系提供更多的資金並使之具有流動性，從而分散違約風險。國家助學貸款證券化過程涉及的範圍很廣，除了高等教育發展狀況、個人消費信貸市場發育情況、外部政策及法律制度的完備之外，各專業機構分工合作至關重要。國家助學貸款證券化的基本參與主體和交易結構模式的設計如圖所示。

　　1.由發起人組成國家助學貸款資產池(Asset Pool)

　　發起人分析自身的融資需求，確定符合條件的助學貸款成為證券化的客體，組成國家助學貸款資產池。在結構上，由於國家助學貸款均以學校為單位在新生人學後統一辦理，因此在資產種類、利率、期限、到期日等方面具有同質性，有利於對其資產風險進行重組和配置。在形式上，參與國家助學貸款的商業銀行和國家開發銀行對助學貸款均使用語言規範、條款清楚、書面材料完備的合同，便於對資產實行有效的管理。為了避免地域經濟波動或衰退影響債務人履行債務，組成資產池時應儘量選擇資產債務人的地區分佈相對廣泛的資產。一般來說，助學貸款的債務人畢業後工作地點分佈較廣，更符合對證券化資產來源上的要求。

　　2.組建具有政府信用的特設載體(簡稱SPV)

　　要保護投資者的利益，最重要的是要使證券化資產與發起人風險相隔離。當發起人破產清算時，證券化資產不作為清算財產，所產生的現金流按交易契約由SPV擁有，並支付給投資人，從而降低風險，保護投資人利益。SPV是資產證券化中必不可少的重要載體，SPV既可以由發起人建立也可以由第三方組建。國家助學貸款帶有政策性和公益性的特征，對SPV的獨立性和穩定性要求頗高。設立有政府信用的、國有獨資公司形式的、以經營國家助學貸款證券化為其惟一口的的SPV，能夠保證其良好的信用，解決由銀行、信托公司設立SPV時容易產生的利益衝突問題。而且，通過政府組建SPV既能推動銀行在組成國家助學貸款資產池時加強內部管理、實現標準化，又能規範與國家助學貸款證券化相關的各中介機構的運作。

　　3.通過實現真實出售(True Sale)破產隔離(Bankruptcy Remote)。

　　如上所述，破產隔離實現是SPV的本質要求。否則，發起人破產時，SPV可能會沒有足夠的現金流支付給破產者，從而導致國家助學貸款證券化的目標落空。發起人將證券化資產轉移給SPV通常可以採用出售和擔保融資兩種方式。各國法律和會計制度中所要求的真實出售，是指發起人出售給SPV的資產以及由這些資產產生的現金流權益必須是有效的，資產池中的資產能夠從發起人的資產負債表中移出，SPV對證券化資產擁有完整的控制權不會被歸人發起人的破產財產。由於真實出售能夠改變發起人的資產負債表，因此它在破產隔離的實現上比擔保融資更為徹底。所以在國家助學貸款證券化中只有實現真實出售，才能實現已經證券化的資產與發起人的破產隔離。

　　4.信用增級(Credit Enhancement)

　　SPV對國家助學貸款資產池中的資產採取信用增級手段，使其所發行的證券獲得更高的資信評級，這有利於降低融資成本、吸引投資者，是一種為了確保證券順利發行與募集而設計的附加擔保制度。信用增級包括外部信用增級和內部信用增級。外部信用增級是指外部第三方提供的信用增級工具。在國外的國家助學貸款證券化實踐中，政府往往充當擔保的角色。我國可以在現有的國家助學貸款風險補償專項資金的基礎上成立專門的政策性機構—國家助學貸款擔保基金，為助學貸款提供擔保。內部信用增級常見的方式是建立優先/次級結構，即對優先順序證券本息支付先於對次級證券的支付，在付清優先順序證券本息之前對次級證券僅付利息，在優先順序證券本息支付完畢後才支付次級證券的本金。國家助學貸款證券化也可以通過這種結構安排，使優先證券的風險在很大程度上被次級證券吸收，達到信用增級的口的。

　　5.對國家助學貸款證券進行發行評級，安排證券銷售。

　　SPV請信用評級機構進行正式的發行評級，向投資者公佈評級結果，準備法律文件和辦理法律手續，由證券承銷商負責向投資者銷售證券。SPV從承銷商處獲取證券發行收人，再按國家助學貸款買賣合同中的價格把發行收人的相應部分支付給發起人。至此，發起人達到了通過國家助學貸款進行融資的口的。

　　6.進行資產管理，償付證券權益。

　　SPV收取、記錄證券化資產產生的現金流收人，並存人托管銀行的收款專用帳戶，首先用於償付投資者持有的到期證券權益，不得用於任何紅利分配或進人破產，未到期的現金流按資產風險輔助安排處理。償付了證券權益後，SPV向貸款證券化過程中聘用的各類專業機構支付費用。之後，由國家助學貸款資產池產生的收人若有剩餘，則按SPV與發起人之間的約定進行處理。至此，整個國家助學貸款證券化過程完成。

　　1.緩解國家助學貸款資金不足的矛盾

　　國家助學貸款資產證券化的實施，可以增強銀行貸款資金的流動性。銀行將助學貸款出售給SPV後，可將收回的現金繼續發放助學貸款，資金迴圈使用可以大大增加助學貸款的資金來源。助學貸款證券化的實質，其實是將貸款的資金來源轉向社會，而不是僅由政府和銀行承擔!’]。通過二級市場買賣國家助學貸款證券，讓機構和個人投資者通過買賣證券的方式進入國家助學貸款市場，可解決銀行有限的貸款資金和無限的貸款需求之間的矛盾，形成良好的資金融通。

　　2.促進商業銀行轉換經營模式

　　資產證券化對於金融機構來說，一是可以提高資本充足率與流動性;二是優化了資產負債結構，將金融機構的風險分散給社會投資者;三是獲得新的融資渠道;四是增加服務費收入，提高盈利能力!n此外，資產證券化能夠為中國的商業銀行帶來的好處包括:緩解銀行的吸儲壓力;實現經營模式從存貸利差型銀行向發放收費型銀行轉換、促使商業銀行開發更多的金融產品;商業銀行得以降低其利息成本，從而在金融服務方面更具競爭力。

　　3.增加金融市場的投資工具

　　由於我國金融市場不發達，金融市場上可選擇的投資工具不多，股票、期貨風險較高，人們更願意尋覓風險較低而收益較高的投資工具，因此在一些地區曾出現過搶購國債和國庫券的場景。我國儲蓄額雖高，但人們選擇儲蓄實則是無賴之舉。只要助學貸款資產證券化所創造出的證券利率比同期儲蓄存款利率高，該證券就會有需求。

　　國家助學貸款證券化的風險獨特性是其提供支撐的抵押資產的獨特性，即助學貸款信用抵押產生的回收風險。此外，國家助學貸款證券化存在的風險還包括資產證券化所存在的一些共同性的風險：

　　1.交易結構風險。如果發起人的資產出售是作為一種資產負債表內融資處理的，當發起人破產時，資產支持證券的投資者將面臨本息損失的風險。

　　2.信用風險。在資產證券化交易合約到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方對合約規定職責的放棄都會給投資者帶來風險。

　　3.利率風險。證券化產品的價格與利率呈反向變動，即利率上升(下降)時，證券化產品的價格就會下跌(上漲)。

　　資產證券化並不會讓風險消失，而是把商業銀行承擔的風險轉嫁給整個社會系統。由資產證券化帶來的不可銷售的資產向可銷售的資產的轉變，擴展了信用創造，同時也擴散了風險。如果債務人不能履行合同規定按時還款，其資產支撐證券的價格會大跌，風險可能會傳導至整個金融系統。因此一些新的資產證券化工具增加了金融資產價格的不穩定性。

　　資產證券化也容易給發起人帶來潛在的流動性風險:多個證券化交易到期日的集中，使作為流動性增強者的銀行突然面臨大量的流動性需求;其次，銀行過度依賴證券化市場來獲得融資，甚至過度擴大貸款規模。證券化的杠桿作用使銀行只需有限的資本就能支撐不斷擴大並證券化的資產，一旦銀行無法通過證券化獲得融資而被迫持有這些資產，就會面臨流動性風險和資本金不足的風險。

　　1.助學貸款證券化的思路

　　考慮到我國目前助學貸款的實際情況以及國外助學貸款證券化的實踐經驗，具體設計思路如下(以在國內發行債券為例):

　　首先，預測國家助學貸款需求額度和需要出售的貸款總額。(1)申請貸款學校根據下年招生規模和收費情況按照本地區確定的比例和本地區每人每學年最高貸款數額，依據往年經濟困難學生的實際經濟狀況和貸款需求記錄，預測其國家助學貸款需求額度並及時通知貸款經辦銀行;2Y`Jr款經辦銀行把彙集的數據報總行，總行根據經辦銀行彙集的數據和自身情況預測下年發放助學貸款尚需的資金空額，確定當年需出售的助學貸款資產額。

　　其次，各總行將需要出售的貸款“出售”給SPVSPV的形式可有多種，本文中的SPV假定由證券公司出資設立。這樣做的好處是證券公司在證券的定價、證券結構的設計、證券的銷售方面擁有專業的優勢，而且證券公司設立的SPV也和商業銀行之間沒有任何隸屬關係，能夠減少資產證券化過程中的關聯交易風險，而且可以實現真實銷售。

　　再次，SPV以該資產池為依托，以未來可實現現金流的預測情況設計滿足投資者需要的債券品種，對債券進行信用增級和信用評級，併在證券市場上出售該債券，然後將發行的收入向貸款出售行支付購買助學貸款的價款。最後，各經辦銀行作為服務商收取到期應償還的學生貸款並將收到的款項支付給SPV由SPV向投資者支付本息。如果到期的助學貸款發生部分違約或法定減免，由國家助學貸款風險基金和學校助學貸款風險基金補足。

　　2.助學貸款證券化的建議

　　(1)提高助學貸款的最高限額。目前我國助學貸款的最高限額為6000元每人每學年，而本科生的年均費用為8000元左右，研究生的年均費用為10000元左右，博士生和MBA學生的年均費用將更高，目前額度遠不能滿足需求。

　　(2)辦生源地國家助學貸款並擴大助學貸款的發放對象。目前我國一些貧困地區仍存在嚴重的兒童失學問題，該問題單靠希望工程和社會資助難以解決，可考慮以農村信用社和農業銀行基層機構為主要依托，直接面向學生家長授信放貸，發放失學兒童義務教育政府全額貼息助學貸款和非義務教育政府50%貼息的助學貸款，幫助失學兒童完成義務教育和高中大學教育。

　　(3)適當延長助學貸款還款期限。在我國助學貸款還款時間最遲在畢業後第一年開始。學生所借貸款本息應當在畢業後4年內還清，而國外還款期最短5年，大部分是10年左右，也有的長達30年。在我國目前就業形勢較嚴峻的情況下，償還期過短勢必會有較多借貸者在規定期限內沒有能力還貸，自然也會提高助學貸款償還的拖欠及違約率，影響貸款的信用級別。建議根據不同情況設計合理的貸款償還期。

　　(4)建立國家助學貸款風險基金和學校助學貸款風險基金，用於彌補因部分學生違約和法定貸款償還減免給助學貸款經辦銀行帶來的損失，此是助學貸款證券化過程中的最重要的信用增級手段。國家助學貸款風險基金由國家財政和省各級財政從其財政收入和教育經費中單獨撥出的一部分款項、社會各界和慈善機構的捐贈、企業資助和發行教育福利彩票形式募集的款項等組成。學校助學貸款風險基金由學校每年從學費收入中按一定比例撥出的一部分款項、取消學校無償補助和學費減免節省的款項以及社會各界對學校的資助款項等組成。國家和學校的助學貸款風險基金均應劃入專用帳戶，保證專款專用。

　　(5)政府優惠政策的大力支持。我國發放的助學貸款主要是無擔保的學生信用貸款，存在一定的違約風險，為了降低融資成本，除現行助學貸款發放銀行享有的相關優惠政策外，在證券發行和交易中，政府還應當儘量給予各種優惠政策，以降低發起人和發行機構的成本，間接增加債券持有者的收益率。比如，免除持有助學貸款支撐證券的利息收入所得稅，免除資產轉讓中的相關稅金，免除證券交易的相關稅費等。

　　(6)參照國際經驗對學生借貸者設定法定減免情形。比如，對有下列情形之一的，酌情減免部分或全部貸款償還額，減免的部分由風險基金補足:A.因病因故死亡;B.遭遇天災人禍，喪失勞動能力;C.從事國家急需人才的行業、支援邊遠地區，為社會提供無償服務等並工作夠一定年限的。

　　(7)建立健全個人信用徵詢系統。根據博弈思想，一次助學貸款博弈的納什均衡是，銀行選擇不貸，借款人選擇欺騙，引入重覆博弈後，由於信譽的凈收益隨博弈次數的增加而上升，無形中會提高借款者維護自身信譽的動機。全國個人信用信息徵詢系統的建立給人們提供了一個追求長期利益的穩定預期和重覆博弈的規則，從而有利於信譽信息傳遞機制的完善，有利於銀行以較低的信息成本快速獲得借款人的真實信用信息，有利於降低借款者違約率。

　　(8)在全國範圍內儘快出台與國家助學貸款制度相應的法律法規，消除助學貸款證券化實施過程中可能產生的負面效應。