助学贷款证券化

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　　助学贷款证券化是指特设金融机构(SPV)集中由商业银行发放的助学贷款，将贷款者定期偿还给银行的本金和利息(即现金流)进行组合包装后，作为标的发行资产支持证券的融资活动。

　　国家助学贷款证券化是从金融创新的角度找出一条有效的解决途径，进行助学贷款债权的转移与风险的再分配，从而降低银行贷款风险，减轻国家财政和高校的负担，保证高等教育的可持续发展。

　　1.国家助学贷款证券化有利于商业银行的市场化改革

　　国家助学贷款证券化为商业银行灵活的进行资产调整提供了手段，促进了我国国有商业银行的市场化改革进程。

　　（1）增强了贷款债权的流动性和安全性。由于在国家助学贷款过程中，没有风险分担的机制，且国家助学贷款的流动性较差，未来现金流结构特征不稳定。通过证券可以把原来必须持有至到期的助学贷款转化证券资产，提前收回资金用于发放新的贷款，助学贷款的风险也得以转移。

　　（2）提高了银行资本的充足率和利用率。助学贷款证券化可降低风险加权资产数额，提高资本充足率，使银行不必以牺牲盈利为代价，持有过多的资本储备。同时，通过出售高风险性资产有效的降低了商业银行资产结构中风险资本比率，可以使银行提高资本杠杆效应。

　　（3）优化了银行资本负债结构，降低了利率风险。通过助学贷款证券化可将利率风险转移，尽管可能减少了利差收入，但获得的却是降低的风险和在证券化过程中得到服务费这一表外业务收入。同时在助学贷款证券化过程中，商业银行将采取固定利率发放贷款，可利用助学贷款支持证券的金融衍生产品属性，对冲利率风险，使银行的利益得到保障。

　　2.国家助学贷款证券化有利于减轻国家财政和高校的负担

　　通过国家助学贷款证券化，各商业银行发放的助学贷款经打包后出售给SPV，SPV借助信用评级机构对基础资产组成的资产池进行测算定价后付给银行合理价格，由于商业银行已不承担学生违约、拖欠和提前偿付风险，其风险补偿专项资金理所当然将转移给SPV用于证券化；同时由于经过打包的贷款规模巨大，符合大数定律，多笔贷款的未来现金流将具有较为稳定的特征，能有效的降低风险补偿专项资金的金额，从而减轻国家财政、高校负担。

　　3.国家助学贷款证券化有利于优化社会信用环境

　　助学贷款的违约率来自于借款学生个人的信用缺失和偿付机制的不合理，要成功进行证券化，必然要采取措施对信用风险进行防范、控制和转移，降低助学贷款的高违约率，这需要配套的社会征信体系来对借款学生进行一定的约束，提升其个人信用意识。同时，在助学贷款证券化的实施过程中，助学贷款支持证券本身的评级、增级及发行需要靠良好的公众信誉机制来维持。因而，在证券化过程中必定会制定相应的法律法规来约束其他证券化参与主体，严守信用，按市场规则参与竞争。

　　国家助学贷款要成功予以证券化，既需要基础资产须具备可以证券化的条件，同时资本市场的宏观经济环境、法律和政策环境等初步具备，中介机构的发展也是必要条件。在目前的助学贷款政策切实落到实处并在运行中不断得以完善的情况下，国家助学贷款就具备予以证券化的可行性，主要体现在以下方面。

　　1.具备可予证券化的目标资产条件

　　理论界对证券化的基础资产已经达成一定共识,通常作为证券化的基础资产应具有如下特征：(1)具有可预测的、稳定的现金流；(2)在历史记录中很少发生违约或损失事件；(3)未来现金流一般均匀地分布于资产的存续期间；(4)对应的债务人有广泛的地域和人口统计分布；(5)原所有者持有该项资产已有一段时间，并在此期间资产的收益比较稳定，没有发生信用问题；(6)对应的抵押物容易变现(相对于有抵押的信贷资产而言)；(7)具有标准化、高质量的合约。对助学贷款而言，其借款人是大学生，他们在未来绝大部分有稳定的预期收入，能够给助学贷款资产带来稳定的现金流。就合约条款来说，我国的助学贷款的期限、金额、利率等都基本相同，标准化程度很高。虽然我国助学贷款违约率偏高，但通过加强教育、加大惩戒力度，使贷款学生在违约成本和守约收益找到合理的平衡点（降低主观违约率）；采取延长还款期限等方式减轻固定期限内学生还款压力（降低客观违约率）等方式就能将助学贷款违约率大大降低到一定程度。因此，在我国实行助学贷款证券化满足资产证券化的基本条件。

　　2.初步具备具有相当的市场条件

　　截止到2003年底，全国共有普通高校1552所。其中，本科院校644所，高等职业技术学院和专科院校908所。在全国普通高校中，共有全日制在校生1174万人，其中,普通本专科生1109万人，研究生65万人。在这些高校中，经济困难学生人数在240万左右，约占在校生总数的20%，其中经济特别困难学生人数在60万-120万之间，约占在校生总数的5%~10%。自1999年开始，我国开始推行国家助学贷款制度,截至2005年12月底，全国累计已审批国家助学贷款学生206.8万人，累计已审批合同金额172.7亿元。早期的贷款学生已完成学业，开始进入还款期。而随着我国高校逐年扩招，市场需求将更加广阔。另一方面，从国情比较看，我国政府难以像福利制度完善的国家那样为借款学生提供优厚的条件，但我国科教兴国的目标不会改变、庞大的国民储蓄和飞快的经济增长率有目共睹。巨额社会资金中的一部分必然会寻找新的投资途径，这为助学贷款证券化提供了稳定的资金来源。

　　3.基本具备证券化的政策、法律环境

　　我国正逐步具备实施助学贷款证券化的配套政策、法律框架，为证券化成功实施创造良好的政策、法律环境。

　　目前己经就资产证券化试点方面制定了一些配套政策。《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》已经出台，它在内容上通盘考虑，既充分适应目前试点工作的要求，又遵循普遍的发展规律，更好地体现操作性和前瞻性，使其不但能够满足现阶段资产证券化试点的要求，而且还能基本适应未来业务的发展需要。

　　4.具有国外的成功实践和国内的探索

　　国内外资产证券化的成功理论和实践，为助学贷款证券化实施提供了很好的参考。国外资产证券化已有许多成功的经验，国内也在基础设施、应收账款证券化有过成功实践。就助学贷款证券化本身而言，在国外也有具体案例：美国Key Corp曾在1993年成功发行2.2亿美元学生贷款证券，1995年又成功发行7.83亿美元学生贷款证券，1998年Sallie Mae发行了价值30亿美元的助学贷款支撑证券。

　　国家助学贷款证券化是将贷款债权销售给私有资本持有者，使之成为在私有资本市场上具有投资价值的资产，为助学贷款体系提供更多的资金并使之具有流动性，从而分散违约风险。国家助学贷款证券化过程涉及的范围很广，除了高等教育发展状况、个人消费信贷市场发育情况、外部政策及法律制度的完备之外，各专业机构分工合作至关重要。国家助学贷款证券化的基本参与主体和交易结构模式的设计如图所示。

　　1.由发起人组成国家助学贷款资产池(Asset Pool)

　　发起人分析自身的融资需求，确定符合条件的助学贷款成为证券化的客体，组成国家助学贷款资产池。在结构上，由于国家助学贷款均以学校为单位在新生人学后统一办理，因此在资产种类、利率、期限、到期日等方面具有同质性，有利于对其资产风险进行重组和配置。在形式上，参与国家助学贷款的商业银行和国家开发银行对助学贷款均使用语言规范、条款清楚、书面材料完备的合同，便于对资产实行有效的管理。为了避免地域经济波动或衰退影响债务人履行债务，组成资产池时应尽量选择资产债务人的地区分布相对广泛的资产。一般来说，助学贷款的债务人毕业后工作地点分布较广，更符合对证券化资产来源上的要求。

　　2.组建具有政府信用的特设载体(简称SPV)

　　要保护投资者的利益，最重要的是要使证券化资产与发起人风险相隔离。当发起人破产清算时，证券化资产不作为清算财产，所产生的现金流按交易契约由SPV拥有，并支付给投资人，从而降低风险，保护投资人利益。SPV是资产证券化中必不可少的重要载体，SPV既可以由发起人建立也可以由第三方组建。国家助学贷款带有政策性和公益性的特征，对SPV的独立性和稳定性要求颇高。设立有政府信用的、国有独资公司形式的、以经营国家助学贷款证券化为其惟一口的的SPV，能够保证其良好的信用，解决由银行、信托公司设立SPV时容易产生的利益冲突问题。而且，通过政府组建SPV既能推动银行在组成国家助学贷款资产池时加强内部管理、实现标准化，又能规范与国家助学贷款证券化相关的各中介机构的运作。

　　3.通过实现真实出售(True Sale)破产隔离(Bankruptcy Remote)。

　　如上所述，破产隔离实现是SPV的本质要求。否则，发起人破产时，SPV可能会没有足够的现金流支付给破产者，从而导致国家助学贷款证券化的目标落空。发起人将证券化资产转移给SPV通常可以采用出售和担保融资两种方式。各国法律和会计制度中所要求的真实出售，是指发起人出售给SPV的资产以及由这些资产产生的现金流权益必须是有效的，资产池中的资产能够从发起人的资产负债表中移出，SPV对证券化资产拥有完整的控制权不会被归人发起人的破产财产。由于真实出售能够改变发起人的资产负债表，因此它在破产隔离的实现上比担保融资更为彻底。所以在国家助学贷款证券化中只有实现真实出售，才能实现已经证券化的资产与发起人的破产隔离。

　　4.信用增级(Credit Enhancement)

　　SPV对国家助学贷款资产池中的资产采取信用增级手段，使其所发行的证券获得更高的资信评级，这有利于降低融资成本、吸引投资者，是一种为了确保证券顺利发行与募集而设计的附加担保制度。信用增级包括外部信用增级和内部信用增级。外部信用增级是指外部第三方提供的信用增级工具。在国外的国家助学贷款证券化实践中，政府往往充当担保的角色。我国可以在现有的国家助学贷款风险补偿专项资金的基础上成立专门的政策性机构—国家助学贷款担保基金，为助学贷款提供担保。内部信用增级常见的方式是建立优先/次级结构，即对优先级证券本息支付先于对次级证券的支付，在付清优先级证券本息之前对次级证券仅付利息，在优先级证券本息支付完毕后才支付次级证券的本金。国家助学贷款证券化也可以通过这种结构安排，使优先证券的风险在很大程度上被次级证券吸收，达到信用增级的口的。

　　5.对国家助学贷款证券进行发行评级，安排证券销售。

　　SPV请信用评级机构进行正式的发行评级，向投资者公布评级结果，准备法律文件和办理法律手续，由证券承销商负责向投资者销售证券。SPV从承销商处获取证券发行收人，再按国家助学贷款买卖合同中的价格把发行收人的相应部分支付给发起人。至此，发起人达到了通过国家助学贷款进行融资的口的。

　　6.进行资产管理，偿付证券权益。

　　SPV收取、记录证券化资产产生的现金流收人，并存人托管银行的收款专用帐户，首先用于偿付投资者持有的到期证券权益，不得用于任何红利分配或进人破产，未到期的现金流按资产风险辅助安排处理。偿付了证券权益后，SPV向贷款证券化过程中聘用的各类专业机构支付费用。之后，由国家助学贷款资产池产生的收人若有剩余，则按SPV与发起人之间的约定进行处理。至此，整个国家助学贷款证券化过程完成。

　　1.缓解国家助学贷款资金不足的矛盾

　　国家助学贷款资产证券化的实施，可以增强银行贷款资金的流动性。银行将助学贷款出售给SPV后，可将收回的现金继续发放助学贷款，资金循环使用可以大大增加助学贷款的资金来源。助学贷款证券化的实质，其实是将贷款的资金来源转向社会，而不是仅由政府和银行承担!’]。通过二级市场买卖国家助学贷款证券，让机构和个人投资者通过买卖证券的方式进入国家助学贷款市场，可解决银行有限的贷款资金和无限的贷款需求之间的矛盾，形成良好的资金融通。

　　2.促进商业银行转换经营模式

　　资产证券化对于金融机构来说，一是可以提高资本充足率与流动性;二是优化了资产负债结构，将金融机构的风险分散给社会投资者;三是获得新的融资渠道;四是增加服务费收入，提高盈利能力!n此外，资产证券化能够为中国的商业银行带来的好处包括:缓解银行的吸储压力;实现经营模式从存贷利差型银行向发放收费型银行转换、促使商业银行开发更多的金融产品;商业银行得以降低其利息成本，从而在金融服务方面更具竞争力。

　　3.增加金融市场的投资工具

　　由于我国金融市场不发达，金融市场上可选择的投资工具不多，股票、期货风险较高，人们更愿意寻觅风险较低而收益较高的投资工具，因此在一些地区曾出现过抢购国债和国库券的场景。我国储蓄额虽高，但人们选择储蓄实则是无赖之举。只要助学贷款资产证券化所创造出的证券利率比同期储蓄存款利率高，该证券就会有需求。

　　国家助学贷款证券化的风险独特性是其提供支撑的抵押资产的独特性，即助学贷款信用抵押产生的回收风险。此外，国家助学贷款证券化存在的风险还包括资产证券化所存在的一些共同性的风险：

　　1.交易结构风险。如果发起人的资产出售是作为一种资产负债表内融资处理的，当发起人破产时，资产支持证券的投资者将面临本息损失的风险。

　　2.信用风险。在资产证券化交易合约到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方对合约规定职责的放弃都会给投资者带来风险。

　　3.利率风险。证券化产品的价格与利率呈反向变动，即利率上升(下降)时，证券化产品的价格就会下跌(上涨)。

　　资产证券化并不会让风险消失，而是把商业银行承担的风险转嫁给整个社会系统。由资产证券化带来的不可销售的资产向可销售的资产的转变，扩展了信用创造，同时也扩散了风险。如果债务人不能履行合同规定按时还款，其资产支撑证券的价格会大跌，风险可能会传导至整个金融系统。因此一些新的资产证券化工具增加了金融资产价格的不稳定性。

　　资产证券化也容易给发起人带来潜在的流动性风险:多个证券化交易到期日的集中，使作为流动性增强者的银行突然面临大量的流动性需求;其次，银行过度依赖证券化市场来获得融资，甚至过度扩大贷款规模。证券化的杠杆作用使银行只需有限的资本就能支撑不断扩大并证券化的资产，一旦银行无法通过证券化获得融资而被迫持有这些资产，就会面临流动性风险和资本金不足的风险。

　　1.助学贷款证券化的思路

　　考虑到我国目前助学贷款的实际情况以及国外助学贷款证券化的实践经验，具体设计思路如下(以在国内发行债券为例):

　　首先，预测国家助学贷款需求额度和需要出售的贷款总额。(1)申请贷款学校根据下年招生规模和收费情况按照本地区确定的比例和本地区每人每学年最高贷款数额，依据往年经济困难学生的实际经济状况和贷款需求记录，预测其国家助学贷款需求额度并及时通知贷款经办银行;2Y`Jr款经办银行把汇集的数据报总行，总行根据经办银行汇集的数据和自身情况预测下年发放助学贷款尚需的资金空额，确定当年需出售的助学贷款资产额。

　　其次，各总行将需要出售的贷款“出售”给SPVSPV的形式可有多种，本文中的SPV假定由证券公司出资设立。这样做的好处是证券公司在证券的定价、证券结构的设计、证券的销售方面拥有专业的优势，而且证券公司设立的SPV也和商业银行之间没有任何隶属关系，能够减少资产证券化过程中的关联交易风险，而且可以实现真实销售。

　　再次，SPV以该资产池为依托，以未来可实现现金流的预测情况设计满足投资者需要的债券品种，对债券进行信用增级和信用评级，并在证券市场上出售该债券，然后将发行的收入向贷款出售行支付购买助学贷款的价款。最后，各经办银行作为服务商收取到期应偿还的学生贷款并将收到的款项支付给SPV由SPV向投资者支付本息。如果到期的助学贷款发生部分违约或法定减免，由国家助学贷款风险基金和学校助学贷款风险基金补足。

　　2.助学贷款证券化的建议

　　(1)提高助学贷款的最高限额。目前我国助学贷款的最高限额为6000元每人每学年，而本科生的年均费用为8000元左右，研究生的年均费用为10000元左右，博士生和MBA学生的年均费用将更高，目前额度远不能满足需求。

　　(2)办生源地国家助学贷款并扩大助学贷款的发放对象。目前我国一些贫困地区仍存在严重的儿童失学问题，该问题单靠希望工程和社会资助难以解决，可考虑以农村信用社和农业银行基层机构为主要依托，直接面向学生家长授信放贷，发放失学儿童义务教育政府全额贴息助学贷款和非义务教育政府50%贴息的助学贷款，帮助失学儿童完成义务教育和高中大学教育。

　　(3)适当延长助学贷款还款期限。在我国助学贷款还款时间最迟在毕业后第一年开始。学生所借贷款本息应当在毕业后4年内还清，而国外还款期最短5年，大部分是10年左右，也有的长达30年。在我国目前就业形势较严峻的情况下，偿还期过短势必会有较多借贷者在规定期限内没有能力还贷，自然也会提高助学贷款偿还的拖欠及违约率，影响贷款的信用级别。建议根据不同情况设计合理的贷款偿还期。

　　(4)建立国家助学贷款风险基金和学校助学贷款风险基金，用于弥补因部分学生违约和法定贷款偿还减免给助学贷款经办银行带来的损失，此是助学贷款证券化过程中的最重要的信用增级手段。国家助学贷款风险基金由国家财政和省各级财政从其财政收入和教育经费中单独拨出的一部分款项、社会各界和慈善机构的捐赠、企业资助和发行教育福利彩票形式募集的款项等组成。学校助学贷款风险基金由学校每年从学费收入中按一定比例拨出的一部分款项、取消学校无偿补助和学费减免节省的款项以及社会各界对学校的资助款项等组成。国家和学校的助学贷款风险基金均应划入专用帐户，保证专款专用。

　　(5)政府优惠政策的大力支持。我国发放的助学贷款主要是无担保的学生信用贷款，存在一定的违约风险，为了降低融资成本，除现行助学贷款发放银行享有的相关优惠政策外，在证券发行和交易中，政府还应当尽量给予各种优惠政策，以降低发起人和发行机构的成本，间接增加债券持有者的收益率。比如，免除持有助学贷款支撑证券的利息收入所得税，免除资产转让中的相关税金，免除证券交易的相关税费等。

　　(6)参照国际经验对学生借贷者设定法定减免情形。比如，对有下列情形之一的，酌情减免部分或全部贷款偿还额，减免的部分由风险基金补足:A.因病因故死亡;B.遭遇天灾人祸，丧失劳动能力;C.从事国家急需人才的行业、支援边远地区，为社会提供无偿服务等并工作够一定年限的。

　　(7)建立健全个人信用征询系统。根据博弈思想，一次助学贷款博弈的纳什均衡是，银行选择不贷，借款人选择欺骗，引入重复博弈后，由于信誉的净收益随博弈次数的增加而上升，无形中会提高借款者维护自身信誉的动机。全国个人信用信息征询系统的建立给人们提供了一个追求长期利益的稳定预期和重复博弈的规则，从而有利于信誉信息传递机制的完善，有利于银行以较低的信息成本快速获得借款人的真实信用信息，有利于降低借款者违约率。

　　(8)在全国范围内尽快出台与国家助学贷款制度相应的法律法规，消除助学贷款证券化实施过程中可能产生的负面效应。