破產隔離

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破產隔離（Bankruptcy Remote）

　　破產隔離也稱“破產豁免”、“遠離破產”，是指將基礎資產原始所有人的破產風險與證券化交易隔離開來。破產隔離按法律或者企業章程中規定，該企業不得主動或者被動地適用破產法。破產隔離是資產證券化的核心。因為實現資產證券化的中心環節是利用超額擔保等手段進行信用增級，提高資信級別以通過資本市場發行證券，將不良資產的風險和收益進行分割和重組。而進行信用增級，必然要求立法上對於破產隔離的支持。

　　這是資產證券化交易所特有的技術，也是區別於其他融資方式的一個非常重要的方面。在股票、債券或TOT等融資方式中，由於基礎資產不是從企業的整體資產中“剝離”出來並真實出售給一傢具有破產隔離功能的特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，SPV），而是與企業的其他資產“混”在一起的。如果該企業經營效益不好或破產，這些風險直接影響到股票、債券這些憑證持有人的收益，甚至會血本無歸。換句話說，憑證持有人的風險和收益是與某個企業整體的運作風險聯繫在一起的^[1]。

　　而資產證券化則不同，由於它已經將證券化的基礎資產真實出售給特殊目的載體，出售後資產就與發起人、SPV及SPV母公司的破產隔離，即這些公司的破產不影響該證券化的資產，證券化的資產不作為這些主體的破產財產用於償還破產主體的債務。這好象是在賣方與證券發行人和投資者之間構築一道堅實的“防火牆”一樣。只有做到破產隔離，才能保證資產支持證券的運作，也才能使資產支持證券區別於一般公司債券而顯現出其特征^[1]。

　　1、與發起人破產的隔離

　　1）在採用資產出售形式下，即發起人將資產出售給SPV，我國《破產法》規定，人民法院在受理破產案件6個月前或至破產宣告之日期間內，破產企業非正常壓價出售財產的應予追回併列入破產財產。據此只要發起人出售資產的行為不發生在其破產案受理前6個月至宣告破產期間，且非壓價出售，此資產出售就不受發起人破產的影響，就做到了與發起人的破產隔離。

　　2)在採用信托方式即發起人將資產信托給SPV時，按照大陸法系的傳統理念，即“一元所有權論”，信托財產的所有權仍為發起人所有，由於該資產所有權人仍為發起人，在發起人破產時，該資產理所當然應為破產財產。

　　註：在新破產法中，擔保物權屬於破產財產，而舊破產法中，擔保物權則不屬於破產財產。由此，採用擔保融資方式讓與資產已不可以做到與發起人的破產隔離。

　　2、與SPV的破產隔離

　　在我國現行《破產法》框架之下，公司一旦進入破產程式，除了設置擔保的財產，公司其餘所有的財產均為破產財產，均要用來清償公司所欠債務。據此SPV在進入破產程式後，SPV從發起人購得的證券化的資產也要列為破產財產，這就影響了證券的信用，在現行法律環境中解決此問題的方法有：

　　1）證券化的資產作為證券支付的擔保及以證券化的資產為抵押或權利質押，來保證證券投資者即證券購買人的證券得以到期償付。由於資產支持證券的最大特殊性在於證券的還付來源於資產所產生的現金流，故證券的信用來源於資產的信用。根據我國破產法，已經抵押的財產不作為破產財產，據此，如果將證券化的資產作為證券償付的抵押物，將可以與SPV破產相隔離。

　　2）限制SPV的經營範圍。如果SPV的經營範圍廣泛，其他經營的失敗會導致SPV破產，故嚴格限制SPV的經營範圍，將其經營範圍限定在資產證券化一項業務是非常有必要的，這是保證資產支持證券成功的關鍵，也是各國實踐中遵循的做法。有學者提出在我國進行資產證券化時可以四大資產管理公司為SPV，但雖然其中的華融資產管理公司及長城資產管理公司的經營範圍包括有資產證券化，但其他業務有多項，這樣很難得保證證券化資產的安全。

　　3、與SPV母公司的破產隔離

　　證券化的資產不僅要與SPV的破產隔離，還要與SPV的母公司的破產相隔離，因為SPV母公司一旦破產，SPV作為其對外投資也將被列為破產財產而用來償還母公司的債務，這是我國及大多數國家公司法律的規定，這就使證券化的資產無法與SPV母公司的破產相隔離，從而影響了資產支持證券的償付。如前所述，如果將證券化的資產作為證券支付的擔保，則根據我國破產法，證券化的資產不能做為破產財產，從而做到了與SPV母公司的破產隔離。