貸款證券化
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廣義的資產證券化泛指以資產未來的現金流為基礎在市場上發行證券的過程。傳統的證券化是在資本市場和貨幣市場上發行證券籌集資金以形成投資資本的直接融資方式，可稱之為“一級證券化”。狹義的資產證券化（Asset-Backed Securitization，簡稱ABS）則是一種金融創新，特指通過發行以金融資產為基礎的證券，從而對資產進行處置的過程。與傳統證券化相對應，狹義的資產證券化以已生成的存量金融資產為基礎，故亦稱為“二級證券化”。貸款是資產證券化的主要基礎資產。貸款證券化就是將已存在的信貸資產加以組合併以其產生的現金流量為擔保在市場上發行證券，其實質是將缺乏流動性的、非標準化的貸款轉換成為可轉讓的、標準化的證券，並轉售於市場投資者的過程。
貸款證券化始於20世紀70年代的美國，最初僅限於住宅抵押貸款的證券化。美國當時金融制度中某些特殊管制措施客觀上刺激了住宅抵押貸款二級市場的建立。一是政府對銀行和儲蓄機構營業地域的跨州限制，造成東西部地區資金供求失衡。抵押貸款證券化可建立起地域間資金流動的市場機制，貸款人通過證券化將其抵押債權出售給資金充裕地區的金融機構，調劑地區間的資金餘缺，使割裂的區域性資金市場趨於統一。二是政府對儲蓄機構實行利率管理，致使其資產負債利率水平不匹配。美國儲蓄機構長期在嚴格的利率管制下維持低利率水平。自20世紀60年代末起，美國通貨膨脹日益嚴重，市場利率不斷上升，為了與投資基金和貨幣市場爭奪資金，儲蓄機構被迫提高存款利率，而已經放貸出去的長期抵押貸款則利息較低，以致利差不斷縮小。抵押貸款證券化使儲蓄機構能夠將低收益的固定利率貸款出售給願意接受的投資者，緩解財務危機。
美國聯邦政府為推動住房抵押貸款二級市場的發展也採取了一系列重大措施。第一，20世紀30年代經濟危機之後，美國國會先後建立數家專業的政府信用機構，為抵押貸款發行市場提供支持。聯邦住房貸款銀行（FHLB）通過貼現視窗為發放抵押貸款的金融機構提供資金，幫助其解決流動性問題。聯邦住宅管理局（FHA）為符合承保標準的住宅抵押貸款提供保險，聯邦退伍軍人管理局（VA）也對合格的抵押貸款提供擔保，這兩個機構不僅分擔了貸款機構承受的違約風險，同時也促進了抵押貸款合約的標準化，為抵押貸款的二級市場流通創造了條件。第二，政府也著手構建抵押貸款二級市場的專營機構。1938年，聯邦國民抵押協會（FNMA又稱Fannie Mae）成立，最初負責購買由FHA和VA保險或擔保的抵押貸款合同，後國會於1970年授權其購買FHA和VA不提供擔保的普通抵押貸款。1968年，從FNMA中分立出一個新機構，即政府國民抵押協會（GNMA，又稱Ginnie Mae），職能是運用“政府的信用擔保”支持FHA和VA擔保的抵押貸款市場的發展。1970年，聯邦住宅貸款抵押公司（FHLMC，又稱Freddie Mae）建立，國會授權其購買經政府機構或私人機構保證的住宅抵押貸款，後其業務逐漸擴大到無保險或無擔保的私人抵押貸款。
在這些措施的鼓勵下，1970年，GNMA擔保發行了第一筆基於FHA和VA保險的貸款抵押支持證券，標志著住宅抵押貸款證券化的正式開始。其後，FNMA和 FHLMA也以其買入的住房抵押貸款組合作為基礎發行證券，並保證利息本金及時償付。進入80年代，私營金融機構開始運用非官方信用提高的方法發行由常規家庭抵押貸款和商業性房地產抵押貸款支持的證券，自此美國住宅抵押貸款證券化進入飛速發展階段。自住房抵押貸款證券化後，證券化技術日趨成熟，應用範圍擴展到汽車貸款、信用卡應收款等各類資產。歐洲各國也紛紛效仿美國引進了信貸資產證券化，尤其在英法兩國達到了較高的發展水平。亞洲對貸款證券化技術的開發較晚，1997年亞洲金融危機後，由於銀行風險加大，貸款證券化獲得了各國前所未有的重視。
貸款證券化有多個參與主體，可分為交易者和輔助機構兩類。交易者包括發起人、發行人、投資者，輔助機構則有服務人、受托人、擔保人、評級機構和投資銀行。資產證券化作為一個過程通常要經歷以下主要環節：
- (1)構造資產池
證券化的發起人（原始貸款銀行）對其持有的貸款進行梳理，儘量按相同質量和特征對貸款進行分類和評估，將可證券化的貸款篩選出來彙集成資產池。適於證券化的貸款應具備的理想標準是：能夠在未來產生可預測的穩定的現金流；有持續一定時期的低違約率、低損失率的歷史記錄；本息償還可分攤於貸款的整個生命期間；貸款的初始債務人具有廣泛的地域分佈和多樣化的客戶類型分佈；貸款抵押物有較高的變現價值；貸款具有標準化的合約條款；資產池中的貸款數量需達到一定規模，且單項貸款在總金額中占比不宜過高。
- (2)轉讓貸款
發起人一般並不直接將信貸資產以證券形式出售給投資者，而是將信貸資產基礎組合轉讓給特設機構或其他中介機構，由其發行基於貸款組合的證券。特設機構（Special Purpose Vehicle，簡稱SPV），或稱特殊目的實體，是專門以資產證券化為目的而成立的獨立實體。SPV通常是發起人的子公司，也可由投資銀行或其他第三方設立，其業務範圍受到嚴格的法律限制，僅限於發行“資產支持證券”及用發行證券所得資金購買貸款。通過SPV發行證券，旨在實現風險隔離、表外融資、降低稅賦等目的。
貸款轉讓有三種主要形式。其一是債務更新，即首先終止發起人與原貸款債務人間的貸款合約，再由SPV與借款人之間按原合約條件訂立一份新合約，替換原來的貸款合約，從而將發起人與借款人間的債權債務關係轉換為SPV與借款人間的債權債務關係。其二是債務轉讓。無須更改或終止原合同，發起人將貸款合同項下的債權轉讓給SPV即可，但需要有原合同的條款支持（即無禁止轉讓條款等），並且需要以書面形式通知債務人。其三是從屬參與。發起人與債務人間的原貸款合約繼續有效，SPV與債務人間無合同關係，發起人也不必將貸款合同中的法定權利正式轉讓給SPV，只是部分地轉讓了收取貸款本息的權利。SPV對借款人無直接要求權，須依靠發起銀行收取本息，僅當原始貸款合同條款出現重大變動時，貸款參與權的購買者才能對貸款合同施加影響。
- (3)完善交易結構
證券發行人購買貸款後，可以將與貸款償還有關的服務事項委托給服務人，為此要與服務人簽訂服務合同。服務人的職責主要是負責貸款到期本息的收取，並追收逾期的貸款本息。發起銀行多在出售貸款後繼續提供貸款服務，發行人也可委托其他專業公司擔任服務人。發行人還需確定一名受托人並與之簽訂托管合同。服務人應將債務人歸還的貸款本息存入在受托機構的信托賬戶，由受托人將之轉給投資者，並對未分配款項進行再投資。此外，發行人還要與投資銀行達成證券承銷協議，並共同設計證券化承銷方案。
- (4)信用提高
若基礎資產池的品質不甚理想，發行人需要利用信用提高技術使證券獲得投資級級別，以改善發行條件，節約融資成本。按信用支持的來源不同，信用提高方式可分為內部信用提高和外部信用提高。
內部信用提高有多種形式，使用較為普遍的有以下幾種：一是超額抵押。資產池有剩餘現金流，也即資產池產生的預期現金流總和在扣除某些適當的違約數額後，仍然超過需支付給證券投資者的現金流，從而向投資者提供保護。為實現現金流超額抵押，貸款支持證券的基礎資產池必須是本金超額抵押的。二是直接追索。證券投資者保留向貸款賣方追索的權利，若借款人未能按時償還貸款本息，投資者可以從貸款發起銀行獲得全部或部分支付。三是優先一從屬結構。投資者權益分為優先債券和從屬債券兩部分，只有當優先債券持有人得到完全支付的情況下，從屬債券持有人才能得到支付。發起人可以通過購買從屬債券為優先債券持有人提供損失保護。四是利差賬戶。證券發行人將抵押貸款的收益扣除債券回報及證券化所需費用後的利差存入專門賬戶，作為貸款違約的準備金。
外部信用提高是指由第三方提供信用擔保或保險。擔保機構可以由專業擔保公司、保險公司或其他銀行等金融機構擔當，承諾在資產池產生的現金流量不足時保證債券能按時還本付息，或是部分承擔債券本息支付的責任。
- (5)信用評級
資產支持證券與其他公開發行的債券一樣需要進行正式評級，不過，評級內容與標準又與普通債券不盡相同。評級機構不僅要考察基礎貸款的信用質量，還要評價貸款證券化交易結構的可靠性（如基礎資產是否真實出售、是否規定了與發起人的破產實行隔離等），以及信用提高的強度等，以確定在貸款違約時，投資者是否還能及時收回利息和本金。
- (6)發售證券
信用評級完成並公佈結果後，承銷商向投資者銷售債券，發行方式可採用公募或私募，發行對象主要是機構投資者。發行人從承銷商處獲取債券發行收入，並向發起人支付購買信貸資產的價款。
按照不同的標準，貸款證券化的工具可以劃分為不同類型。根據對現金流的處理方式和證券償付結構的差異，貸款支持證券可分為轉手證券與轉付證券。
(1)轉手證券
轉手證券（Pass Through），一譯過手證券，是抵押貸款證券化市場的主要證券品種。轉手證券可以採取權益憑證或債權憑證兩種形式。轉手證券持有者所得到的現金流量取決於基礎資產生成的現金流量，投資者定期收取由發行人“轉手”的本金和利息。不過，投資者獲得的現金流一般會小於抵押貸款的現金流，因為服務人、受托人和擔保人要從中扣除一定的服務費和保險費。轉手證券不對基礎資產所產生的現金流作任何處理，雖然交易技術簡單，但也由此伴生了一些缺陷，如證券的現金流不穩定，投資者須承擔基礎貸款的提前償付風險。而且，轉手證券只是將貸款原始權益人的收益與風險轉移並細化到每個投資者，投資者面臨著相同性質的風險與相同水平的收益，難以同時吸引不同類型的投資者。
(2)轉付證券
轉付證券（Pay Through）的償付現金流同樣來自基礎貸款債務人歸還的本息，但其與轉手證券的顯著區別在於，它對基礎貸款組合產生的現金流進行了重組，使證券本息的償付機制發生變化，以滿足對風險、收益、期限等具有不同偏好的投資者。轉付證券因採用了現金流重組技術，可以設計出許多特征各異的品種，這裡選擇其中有代表性的兩種加以介紹。
1、抵押擔保債券
抵押擔保債券（Collateralized Mortgage Obligation，簡稱CMO）的特點是利用期限分層技術重組基礎貸款組合的現金流，創造出不同期限檔次的證券，投資者的風險與潛在收益隨證券期限的延長而增長。CMO的典型形式一般包含四級債券：A、B、C級和Z債券。貸款組合的現金流首先用於支付A級債券的本金，當完全償付後，轉而支付B級債券的本金，同理再行支付C類債券本金。A、B、C級債券在發行日開始即按票面利率支付利息，當前三類債券本息都被償付後，從資產池中產生的剩餘現金流方可用於支付Z債券的本息。Z債券是應計利息累積債券，在其前面各級證券本息被清償後，才開始享有利息和本金收入，未支付的當期利息累積起來加入其本金餘額。Z債券存在的效應是，前N級債券的本金支付因Z債券利息的延遲支付而加速。
剝離式抵押支持證券（Stripped Mortgage-Backed Security，簡稱SMBS）的特點是將同一貸款組合收到的本金和利息在投資者間進行不均衡的分配。剝離證券的極端形式是只付利息（I/O）債券和只付本金（P/O）債券。I/O債券的投資者收到基礎貸款組合產生的利息收入，P/O債券的投資者收到基礎貸款組合產生的本金收入。P/O債券以低於面值的價格出售，投資者收益率大小取決於貸款提前償付速度，速度越快，本金現金流的凈現值越大，收益率越高。I/O債券沒有面值，與P/O相反，其投資者不希望發生提前償付，因為這樣會使未清償本金下降，利息收益就會降低。由於借款人的提前償付速度與抵押貸款市場利率呈負相關，因此，P/O證券和I/O證券的收益率對市場利率變化的反應方向相反，二者都可作為套期工具。
貸款證券化給會計確認帶來了全新的課題，其關鍵在於，發起人的證券化行為是作為資產銷售處理還是作為擔保融資處理，不同的處理方法會對發起人的財務報表產生重大影響。若發起人的交易行為被認為是“真實的出售”，已售貸款就可以從發起人的資產負債表內移出，與之對應，發起人獲得的銷售收入是其增加的現金資產，銷售收入和已售資產價值間的差額是交易損益。若證券化被視為發起人的擔保融資行為，貸款將仍舊保留在發起人的資產負債表上，以貸款現金流為擔保而發行的證券則作為發起人的負債。
由此可見，證券化會計處理問題之所以備受關註，是因其關係到證券化結構能否實現被轉讓貸款的表外處理，即貸款能否從發起人的資產負債表中剝離。如要實現表外處理，證券化必須被設計為真實的出售，而非擔保融資。真實的出售的傳統確認原則是，若發起人仍保留已轉讓資產實質上所有的收益和風險，證券化交易應視同融資，即表內處理，那麼名義上的貸款轉讓並不反映為表內資產減少，否則，證券化交易應作為銷售，即表外處理。由於傳統的會計確認方法存在一定局限，美國財務會計準則第125號提出，決定一項資產交易能否進行銷售處理要看其控制權是否已由轉讓方轉移給受讓方，而非看其交易形式。
銀行作為信貸資產的發起人和銷售者，在證券化中可以獲得多方面的直接收益。
首先，銀行可迅速獲得流動性。貸款證券化使貸款具有可交易性，為銀行流動性管理提供了一條新的可選途徑。銀行將其持有的一部分貸款通過證券化轉讓出去，提前收回資金，以便安排組織新的、更具投資效益的貸款項目，或使資金周轉緊張的問題得以緩解。
其次，銀行可以分散和轉移信貸風險和利率風險。貸款證券化改變了銀行“生成——持有直至到期”的傳統信貸經營管理模式，銀行能夠藉助證券化將信貸組合過度集中的違約風險分散轉移給眾多投資者，避免因持有對特定客戶、行業或區域的大量貸款而可能造成的風險累積，優化信貸結構。同時，銀行可以利用證券化將中長期貸款提前變現，調整長期資產和短期負債期限非對稱的錯配所形成的利率風險敞口，向證券投資者轉移貸款內含的利率風險。
最後，銀行還可利用證券化提高資本充足率。根據巴塞爾協議的資本要求，銀行在擴張其風險資產的同時須相應增加其資本規模。通過證券化，銀行可將部分貸款移至表外，從而減少風險資產，以達到資本充足度的監管要求。
在貸款證券化過程中，銀行作為貸款出售方不僅獲得上述利益，還可以在出售貸款後繼續保持服務者的角色。大銀行往往可以充分發揮在客戶信息、市場占有、信用評估、貸款組織、監督管理、追討未償債權、資產管理方面的優勢，專門從事組織——發放——出售——管理貸款，充當中介服務商，在不占用信貸資金的條件下賺取可觀的手續費。
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