歐洲穩定機制

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歐洲穩定機制(European Stability Mechanism,簡稱ESM)

　　歐洲穩定機制是一個針對歐元區國家的永久的危機解決機制。它的目的是為那些正在經歷或者已經受到嚴重的融資問題威脅的ESM成員國提供穩定支持，支持手段主要是通過一系列的金融援助工具對成員國實施救助。另一方面，為了達到救助目的，ESM有權通過在資本市場和貨幣市場發行金融工具來籌集資金。

　　最初的ESM設立條約是由17個歐元區成員國的財長在2011年7月11日簽訂的，但是在2012年2月2日，歐元國財長在布魯塞爾又重新簽訂了一個修改版本的ESM條約，新版條約融入了以改善ESM有效性為目的的修改事項。

　　最終，ESM條約於2012年9月27日生效，同時歐洲穩定機制也在獲得17個歐元區成員國批准後於2012年10月8日正式啟動。ESM是依據公共國際法設立的跨政府機構，總部設在盧森堡，擁有5000億歐元的有效貸款能力。ESM的認繳資本總計達7000億歐元，其中包括800億歐元的實收資本和6200億歐元的承諾通知即付資本。ESM遵循IMF現行的私人部即門參與政策，ESM將擁有優先債權人地位，不過並不包含ESM條約簽署時已存在的工具和對西班牙金融機構資本重組的金融援助。

　　一、購買面臨嚴重金融危機的成員國的國債；

　　二、為重債成員國提供貸款，由其向出現問題的銀行進行註資；

　　三、將來有可能直接為成員國的問題銀行進行註資。

　　歐洲穩定機制主要任務是為成員國在嚴格的前提下提供金融救助，並保持受助國國債的可持續性，同時提高受助國從金融市場自籌資的能力。

　　ESM的總認繳資本為7000億歐元,由歐元區各國按本國GDP占歐元區經濟比例出資。其中,800億歐元將以實收資本的形式由歐元區成員國支付,實收資本分5期繳付,每期繳付額均為160億歐元;6200億歐元為歐元區成員國承諾通知即付資本,通知即付資本為ESM成員國股東無條件、不可撤回的資本支付款項。此外,在必要的時候ESM成員國股東承諾將加快資本到位速度以保持實收資本/ESM貸款能力15%的最低要求

　　1、ESM認繳資本構成

　　認繳總資本合計為7000億歐元,認繳實收資本合計為800億歐元。其中,德國、法國、義大利和西班牙四國出資最多,分別為1900億歐元、1427億歐元、1254億歐元和833億歐元,四國出資額占ESM總資本的77.35%。

　　2、ESM認繳資本支付

　　ESM的資本繳付設計有兩個特點:一是認繳資本高於貸款能力,另一個是通知即付資本機制具有高度可靠性。ESM認為這兩個特點最大程度上保證了其擁有強大的資本結構以及ESM股東有力的繳付承諾。

　　首先,從認繳資本和實收資本方面看,ESM的認繳總資本(7000億歐元)比其最大貸款能力(5000億歐元)要高出40%,完全覆蓋了ESM滿足最大貸款能力時所需償還的融資債務;同時,實收資本(800億歐元)占認繳總資本(7000億歐元)比例為11.4%,保證了一個較為強大的資本結構。另外,實收資本是ESM可信度及信譽的支撐,因此其資金不可用於轉貸用途,而主要投資於高質量的流動性資產,投資的部分回報用於負擔運營和管理成本。實收資本的投資將採取謹慎保守的策略,具體而言主要投向流動性高的證券投資組合、符合條件的高信譽資產、分散化的固定收益領域以及主要以歐元計價的社保資產投資方向。

　　其次,在通知即付機制下存在三種不同情況下的出資請求。其中第三種情況下的出資請求使ESM能有力的運作並且能向ESM的債券持有人提供最大可能的保證。

　　一是普通出資請求,它主要涉及到成員國初始出資資本的給付和在有必要的情況下增加實收資本,如為了提高ESM的貸款能力。發起普通出資請求時,ESM的執行董事將向理事會提出提議,提議內容包括發起普通出資請求的目的,每個成員國股東承擔的數量及份額以及建議支付計劃。理事會在互相協商後可以在任何時候要求成員國付清認繳資本。

　　二是補充實收資本的出資請求,兩種情況下會引起該類出資請求的提出:1.彌補任何受益國未能支付的實收資本的缺口;2.為了維持實收資本/ESM貸款能力15%的最低要求比率。發起補充實收資本的出資請求時,執行董事將會向理事會再次提出提議,提議會指出可能遭受的損失及啟動此類出資請求的原因。

　　三是緊急出資請求,該類出資請求將用於在2013年至2014年的過渡期內加快實收資本的到位,這也是為了滿足ESM的資本比率和避免ESM對債權人支付義務的違約。如果存在違約風險,ESM執行董事有責任向ESM的成員國股東作出此類出資請求。就像ESM條約所陳述的樣,ESM的股東將無條件的、不可撤回的在7天內支付所要求的資本款項。如果有任何ESM成員國不能滿足要求的緊急出資請求,那麼將啟動補充實收資本的出資請求。

　　在ESM正式啟動以前，最初擔當向歐元區成員國提供緊急貸款的機構是歐洲金融穩定基金（EFSF）。EFSF成立於2010年6月7日，截止至ESM生效前EFSF已經為愛爾蘭、葡萄牙和希臘提供了資金援助項目。表1列示了從EFSF設立到ESM正式生效的主要發展、演進過程。

　　　　　　　　　　　　　表1 從EFSF到ESM的發展、演進過程 　　　　　　　　　　　　　　　

　　在ESM推出後，ESM將成為主要的為新項目提供融資的工具，而EFSF原則上將只保留處理ESM條約簽署前的那些融資救助項目，即完成幫助愛爾蘭、葡萄牙和希臘的現有項目，並負責管理現有債務的展期。但是在2013年7月前的過渡期內，EFSF仍有可能會參與一些新的項目以確保5000億歐元的新增全額貸款能力。在現有項目完結之後，EFSF將保留管理能力，直到其償還所有發行的債務（包括再融資操作）。

　　EFSF和ESM的共同使命是：通過向歐元區國家提供金融援助來捍衛歐洲的金融穩定。EFSF和ESM能夠運用的救助手段包括：向財政困境中的國家提供貸款；在一級或者二級債券市場上購買ESM成員國的債券進行干預；以信貸額度的方式提供預防性金融援助；通過向成員國政府（包括未實行救助項目的國家）提供貸款的方式為成員國的金融機構提供資本重組融資。但是ESM對成員國進行金融救助時也要求成員國答應一些適當的附帶條件，而支持EFSF和ESM進行救助的資金則通過發行債券或者其他債務工具來滿足。

　　總體而言，ESM將採用合適的籌資策略以確保能獲得廣泛的融資來源，並且在各種極端市場條件下ESM仍能夠保證對實施救助的國家延長金融救助方案。ESM和EFSF聯合貸款能力將保持在7000億歐元左右。在ESM成立前，EFSF已經向愛爾蘭、葡萄牙和希臘投入了共計1920億歐元的救助資金，同時EFSF在也承諾將投入最高1000億歐元用於西班牙銀行業資本重組。ESM生效運作後，EFSF會將提供西班牙銀行資本重組的救助款項移交至ESM。此外，ESM本身擁有5000億歐元的貸款能力，以此計算，目前ESM和EFSF的合計貸款額度是6920億歐元(見圖1)。

　　1、ESM融資目標和原則

　　ESM為了能有效地行使為歐元區國家提供穩定金融支持的目的，在融資上追求如下幾個目標：1.ESM必須有能力對意料之外的市場走勢做出快速反應，為了達到這個目的ESM會在高度系統性風險期建立流動性緩衝以確保即使在糟糕的市場環境下依然能在市場上融資；2.ESM必須有能力籌集到預計的資金額度用以滿足一段較長時間內各種開支計劃，同時也必須有能力在臨時狀況下融入計劃之外的資金額度；3.為了達到把ESM自身打造成即使在糟糕的市場環境下依然是一ESM個可靠的發行人的目標，的融資組合將由簡單、清晰的流動性工具構造而成。

　　2、ESM融資策略和工具

　　ESM何時進行融資將取決於ESM成員國是否以及何時提交金融救助申請。因此，融資金額在救助申請提交以及救助項目獲得通過前都是無法確定的。而一旦有救助項目正式通過，ESM為了滿足其貸款能力和穩定支持救助項目的實施將採用多元化的融資策略向外部進行資金籌集，包括使用各種工具和不同期限的融資方式，這可以確保持續穩定的市場融資渠道和融資的效率。ESM籌集資金的對象為銀行、金融機構或者其他個人和機構投資者，發行手段包含銀團貸款、拍賣、私人配售等。

　　就具體的融資工具看，ESM可以綜合運用資本市場和貨幣市場工具（主要是債券和票據）。資本市場工具包括發行期限從1年到30年的基準債券。ESM可能會持有自己的債券，但數量有限。所以，ESM可能通過在二級市場出售這些債券或者通過在擔保貨幣市場使用它們作為抵押品來滿足額外的融資需求。作為對債券計劃的補充，ESM可能還會發行記名本票。在貨幣市場工具方面，ESM會通過定期拍賣或者可能參與無擔保貨幣市場交易來發行票據。ESM還可以發行商業票據、貨幣市場本票和從事回購交易。此外，ESM已經與ESM成員國債券管理局和眾多私人銀行分別建立了流動資金額度和信貸額度網路。ESM融資策略的一個重要特征是通過各種金融工具籌集的資金不屬於某一個特定的國家。

　　3、ESM融資-貸款流程

　　ESM利用各種融資工具從外部融資後，再把短期和中長期融資資金全部投入至資金池，並設定一個基準利率，然後根據基準利率將貸款分配給申請救助項目的各個國家。

　　在初始階段ESM主要集中精力建立一個以歐元計價的基準利率曲線，ESM基準利率將根據共同融資（長期融資與短期融資）的日均利率計算。只有當資金池組成成分出現變動時該利率才會隨之改變，比如貸款展期、新增融資和贖回融資等情況。隨後ESM可能會通過發行非歐元外幣證券來進一步多元化它的融資策略，同時採用互換合約對沖發行的非歐元外幣證券。為了保證平等對待受益成員國，日均基準利率將適用於所有救助支持工具，且所有國家在同一日均按同樣的利率為基礎並根據他們具體的貸款期限累積計算最後的融資成本。當然，受益國支付的利率也會隨著基準利率的變化而變動。

　　對於未收回的ESM救助工具款項主要由長期資金池負擔，仍有短缺的部分則由短期資金池填補。短期資金池中暫未用於當前支出的餘額將作為ESM的流動性緩衝，圖以此應對緊急需求或者用來管理流動性缺口。圖2列示了ESM從外部融資、內部管理和資金分配給受益國的整個流程。

　　　　　　　　　　　　　　　　　圖2 ESM融資-貸款流程

　　ESM穩定支持工具包括:提供貸款給那些正在遭受以及已經深受嚴重金融問題困擾的國家;在一級市場和二級市場購買ESM成員國的債券;以信用額度的方式提供預防性金融救助;通過向政府(包括非救助項目國家)提供貸款來幫助金融機構進行資本重組。

　　1.穩定支持貸款

　　ESM穩定支持貸款的目的是為了幫助那些有緊急資金需求但是在很大程度上已經失去市場融資能力的ESM成員國,這些申請救助的成員國可能是因為無法尋找到貸款人,也可能是因為貸款人提出的貸款成本過高而嚴重影響到這些國家公共財政的可持續性。

　　當某個ESM成員國正式申請穩定支持時,整個ESM穩定支持貸款項目就開始步入授予流程。授予流程須經過申請支持、評估、方案提交、穩定支持條款的批准和融資支持等五個步驟。圖4列示了整個穩定支持貸款審批授予流程。

　　　　　　　　　　　　圖3 ESM授予穩定支持貸款流程

　　對申請救助國的貸款將以一批或多批的方式發放,每一批貸款又包含一期或者多期的支付。在金融救助實施協議通過後,首批貸款支付將由ESM董事會批准放行。在歐盟委員會監管並確認受益國持續遵守金融救助協議後,ESM執行董事將向董事會提交後續金融救助貸款提案,董事會審議並決定是否繼續發放金融救助貸款。

　　2.一級市場支持工具(PMSF)

　　在一級市場購買ESM成員國發行的債券或其他債務憑證的目的是為了維持或恢覆成員國順利發行債券的能力,以此降低債券拍賣失敗的風險。一級市場債券購買操作是作為穩定支持貸款和預防性金融救助之外的一種補充手段,主要用於推動成員國在執行經濟調整計劃接近尾聲時順利回歸融資市場。

　　當ESM成員國申請貸款並要求使用一級市場支持工具時,整個申請授予流程與申請穩定支持貸款的流程相同。

　　一級市場債券購買是以市場價格進行交易,債券購買的方式取決於ESM成員國的發行方式。通常情況下,ESM主要是以平均加權價格拍賣的形式參與,購買的債券數量上限為成員國債券發行量的50%,但是如果按可接受的價格導致拍賣量不足的話ESM購買的上限比例會有所提高以保證ESM成員國能出售預計銷售債券至少一半的數量;ESM還可以通過銀團再拍賣交易的方式參與一級市場債券購買,而通常ESM購買的數量上限也設定為最終發行量的50%,同樣當拍賣量不足的時候ESM也會提高購買上限確保成員國能出售預計銷售債券至少一半的數量。值得註意的是,若ESM執行董事認為私人投資者參與不足或者債券發行利率格外高於ESM融資利率的時候,ESM在適當的情況下將以定期支付資金的方式代替一級市場債券購買。

　　對於已購買的債券,ESM有幾種處理方式:1.可以在市場條件好轉時再次出售給私人投資者;2.可以持有至到期;3.回售給ESM受益成員國;4.參與商業銀行回購以支持ESM的流動性管理。

　　3.二級市場支持工具(SMSF)

　　二級市場支持工具的目的是支持ESM成員國政府債券市場在特殊環境下能良好運轉,這些特殊環境包括市場流動性緊缺進而威脅金融穩定、主權債券利率升高至不可持續的水平以及ESM成員國銀行系統出現再融資問題。ESM介入二級市場旨在以做市方式確保債券市場的流動性以及鼓勵投資者進一步參與ESM成員國的融資。

　　二級市場支持工具可以提供給正在執行經濟調整計劃的ESM成員國,也可以提供給未實施經濟調整計劃的成員國。

　　對於正在執行經濟調整計劃的ESM成員國,當其向ESM理事會主席正式提出二級市場支持工具申請後,理事會主席將委托歐洲央行進行如下評估:1.是否存在特殊的市場環境;2.是否對整個歐元區或者成員國的金融穩定存在風險。另外,歐盟委員會將聯合歐洲央行判斷成員國的公共債務是否可持續並評估成員國的融資需求。隨後,根據理事會主席提交的提案,理事會將做出決定是否授予成員國二級市場支持。

　　對於未實施經濟調整計劃的ESM成員國,在經過以上評估後ESM將與之協商並簽訂一份諒解備忘錄。同時,執行董事將擬定一份金融救助實施協議,協議具體說明瞭執行二級市場支持時的金融條款和條件。最終金融救助實施協議由ESM理事會採納通過。

　　當ESM在二級市場進行干預時,將會建立一個技術小組委員會作為實施二級市場介入的決策機構。同時,歐洲中央銀行將扮演ESM財政代理機構的角色。

　　與一級市場購買的債券類似,對於二級市場購買的債券ESM同樣可以按以下方式進行處理:1.可以在市場條件好轉時再次出售給私人投資者;2.可以持有至到期;3.回售給ESM受益成員國;4.參與商業銀行回購以支持ESM的流動性管理。

　　4.預防性金融救助

　　預防性金融救助的目的是幫助那些經濟仍處於健康狀況的ESM成員國保持持續性的市場融資能力,ESM以信貸額度方式在成員國面臨資本市場融資困境之前提供預防性金融救助,可以預防成員國危機形勢的發生。

　　ESM信貸額度有兩種類型:預防性條件信貸額度和加強型條件信貸額度。兩種類型的信貸額度均可以通過貸款或者一級市場購買的方式發放,都設有一個為期一年的初始有效期和兩次為期半年的可再繼續使用期。

　　預防性條件信貸額度:可提供給那些經濟和金融基本面保持良好的歐元區成員國,被授予此項救助的成員國需遵循合格標準包括:可持續的公共債務、遵守低於赤字超標程式(EIP)承諾、過往資本市場表現沒有劣跡、穩定的外圍環境、沒有對歐元區銀行系統穩定構成系統性威脅的銀行償付能力問題。在授予預防性條件信貸額度後,受益成員國有義務繼續遵守以上合格標準。

　　加強型條件信貸額度:可提供給那些經濟和金融總體狀況雖保持良好但是不能完全符合預防性條件信貸額度合格標準的歐元區成員國,該類信貸額度面向所有歐元區成員開放。被授予加強型條件信貸額度的ESM成員國有義務採取相應措施解決不符合標準的不足方面,同時還應確保被授予加強型條件信貸額度後持續遵守被認為需要滿足的合格標準。

　　當受益國獲得加強型條件信貸額度或者預防性條件信貸額度時,在信貸額度的有效期內歐盟委員會將加強對受益國的監管,監管範圍主要包括受益國金融狀況和金融系統發展動態。具體而言,歐盟委員會可以要求受益國執行壓力測試和敏感性分析,以此評估受益國金融部門對各種衝擊的抵抗能力;歐盟委員會可以對受益國銀行業監管能力進行定期評估。此外,受益國必須執行出具一份全面的政府賬戶獨立審計報告,以此從政府公共賬目的可靠性、完整性和準確性上評估是否遵守赤字超標程式(EIP)。

　　5.金融機構重組支持工具

　　為金融機構重組提供貸款的目的是為了防範由金融部門作為危機源引發嚴重危機的可能,以此來保持整個歐元區以及成員國的金融穩定。具體而言,ESM向ESM成員國政府提供貸款援助,成員國政府藉助ESM的貸款來保證自己有足夠的能力讓國內金融機構進行重組時能保持持續的借貸能力並促使金融部門自我修複,以此來消除漏洞並控制金融壓力的蔓延。

　　雖然在2012年6月29日的歐元區峰會上提出了歐元區銀行的單一監管機制,並且在該機制下有可能直接向銀行發放貸款幫助其重組,但是在該機制正式啟動之前,目前任何貸款需求都必須由成員國提出申請,貸款只發放給成員國政府。

　　ESM成員國在符合以下標準的情況下才可獲得金融機構資本重組貸款:首先,進行資本重組的金融機構在無法通過私人部門融資滿足資本缺口的情況下尋找不到解決融資問題的其他途徑;其次,在不會對本國金融穩定和財政持續性帶來非常嚴重影響的情況下,ESM成員國政府無法完成對金融機構的重組;此外,重組的金融機構應當與整個歐元區及其成員國的金融穩定有系統相關性(系統相關性維度主要從金融機構的規模、關聯度、複雜性和可替代性四個方面進行評估)或者嚴重威脅到了歐元區的金融穩定;最後,即使ESM受益成員國今後無法按協議約定時間收回註入到受益金融機構的救助資金,政府也有能力償還被授予的貸款。

　　與穩定支持貸款不同的是,金融機構重組貸款設置的附加條件並不針對申請國經濟調整計劃,而僅僅關註於該國金融部門的問題,關註點集中在金融監管、公司治理和國內重組/清演算法案等領域。這些附加的政策條件詳細列在申請國與歐盟委員會、歐洲央行以及相關歐洲監管機構簽署的諒解備忘錄中。

　　對金融機構重組貸款將以一批或多批的方式發放,每一批貸款又包含一期或者多期的支付。在第一批貸款發放之後,剩餘的貸款額度支付流程與穩定支持貸款支付流程類似,在收到歐盟委員會聯合歐洲央行發佈的監管報告後,ESM執行董事向董事會提交後續金融機構重組??款提案,由ESM董事會決議通過後放行。此外,在法律框架允許的範圍內,金融機構重組中私人部門解決方案可能涉及減記或者轉換債券,以此來促進重組進程讓金融機構重新恢復生機。

　　2011年3月，歐盟峰會將EFSF和ESM總的可貸資金規模確定為5000億歐元，其中，EFSF的最大可貸資金為2000億歐元，ESM的最大可貸資金為3000億歐元。在這5000億歐元最大可貸資金中，800億歐元為實繳資本，2012年分兩次繳付，剩餘的4200億歐元由歐元區成員國自2013年起分五次等額分期繳付。

　　2011年10月，歐盟峰會就歐洲金融穩定基金（EFSF）擴容議題達成一項共識，提議向EFSF引入杠桿，力求通過此舉將救助資金的規模擴大4—5倍（1萬億—1.25萬億歐元），後因希臘政局動蕩和義大利國債收益率飆升、投資者響應寥寥而夭折。

　　2012年3月底，歐元區17國財長在哥本哈根再次舉行會議討論EFSF和ESM的擴容問題。會議最初提議將兩大救助基金的最大可貸資金規模由5000億歐元擴大至9400億歐元，其中，2000億歐元為EFSF已承諾救助希臘、愛爾蘭等的資金規模，7400億歐元為將來ESM的最大可貸資金規模；但該項擴容提議遭到德國的強烈反對。最後經過討價還價，德國同意將兩大救助基金的最大可貸資金規模由原來的5000億歐元擴充至7000億歐元，其中5000億歐元為將來永久性救助基金ESM的最大可貸資金規模，而2000億歐元是EFSF已承諾救助希臘、愛爾蘭和葡萄牙的資金規模。EFSF剩餘的2400億歐元可在存續期內作為資金儲備參與新的貸款項目，EFSF在2013年6月底到期時，ESM擁有完整的可貸資金。

　　目前德國是EFSF和ESM的最大出資國，已承諾的出資額大約為1900億歐元，約占EFSF和ESM總資金規模的27％。如果EFSF和ESM擴容至1萬億歐元以上，按照比例，德國將拿出2700億歐元以上的財政資金，約占德國GDP的11％，屆時其公共債務規模占GDP的比重將升至95％的高位，這是否會將德國也拖入信用降級國家行列，我們無從得知。但是，按照目前的情形看（德國反對），歐元集團短期內把EFSF和ESM的可貸資金規模擴充至1萬億歐元的可能性微乎其微。

　　歐洲穩定機制在2013年3月25-26日舉行的歐洲峰會上批准一項有關ESM的協議，ESM預計將在2013年年中前取代目前的歐洲金融穩定基金(EFSF).ESM將由800億歐元現金及6200億歐元通知即繳資本組成。

　　歐洲穩定機制(ESM)的具體內容，範龍佩表示，ESM的認繳資本總額將達到7000億歐元，其中的800億歐元為實繳資本，後者將由歐元區成員國從2013年起分五次等額分期繳付。截至25日峰會決定，歐元區國家每次繳付的歐洲穩定機制(ESM)資金總額已經由此前商定的分兩期每次400億歐元降為分五期每次160億歐元。

　　(一)ESM救助計劃解讀

　　在ESM的官方說明中,已經擬出了對西班牙銀行業的救助計劃方案。在披露的救助方案中,ESM表示對西班牙提供銀行業救助計劃的目的是為了重組西班牙銀行體系並重新恢復市場對西班牙的信心。

　　這項融資計劃主要內容包括三點:1.貸款總計上限為1000億歐元,覆蓋了已評估的約510-620億歐元的資本需求缺口和額外的安全保證金;2.貸款期限最長將達15年,平均期限約為12.5年;3.由EFSF批准授權對西班牙銀行業進行融資救助,隨後該救助項目將移交至ESM管理,此外該項目無優先債權人地位。

　　ESM同時提出了授予救助時條件件的條件:1.救助計劃適用於個體金融機構;2.遵守歐盟監管建議;3.針對整個金融業進行改革,重組計劃要符合歐盟國家援助規則;4.加強西班牙的監督和監管結構。圖5顯示了ESM對西班牙銀行業重組的整體流程。

　　　　　　　　　　　圖4 ESM對西班牙銀行業重組流程

　　(二)最新救助形勢分析

　　在ESM正式啟動之初,市場關註視角就聚焦在目前歐債危機的中心西班牙身上。因為10月份西班牙有大規模的債務到期,此外按照ESM實收資本計劃西班牙需在10月23日前支付38億歐元資本金,為避免西班牙可能出現的現金告急,歐洲央行及法國等國要求西班牙儘快尋求救助。在西班牙主動尋求救助的情況下,歐洲央行的無限量購債計劃才能得以展開用來壓低西班牙在債券市場上的融資成本,並且西班牙的順利融資即能滿足ESM的實收資本需求同時也減輕了ESM的進行救助的實施成本。因為一旦西班牙喪失從債券市場直接融資的條件後,作為歐元區第四大經濟體的西班牙將因規模太大從而導致ESM全面救助的成本過高而可能無法順利實施。

　　不過正如前文所提,任何ESM對申請國的支持均同時附帶了各種經濟調整和財政金融方面的限制條件,但西班牙此前堅持強調向歐元區救助機制提出救助不能有額外的附件條件,以致救助計劃一度陷入僵局。此外,由於歐洲央行宣佈的無限量購債計劃壓低了西班牙國債收益率,讓西班牙獲得了寶貴的喘息時間併在10月、11月成功拍賣債券緩解了短期壓力,這也使西班牙有能力繼續重覆此前的說辭,即在最符合西班牙利益的時候正式尋求幫助。

　　但是市場的耐心總有耗盡的時候,投資者對西班牙經濟增長乏力、債務不斷增長和評級下調的擔心使得西班牙想要繼續在國債拍賣上(沒有歐洲央行和ESM的支持)得到足夠的支持將隨著時間的推移而難度加大。任何經濟增速低迷的信號都可能對國債形成壓力,經濟更嚴重的收縮意味著更大的財政赤字和更多債務。

　　歐盟方面也在做出一定讓步,11月14日歐盟經濟與貨幣事務委員雷恩宣佈:即使西班牙未能達到赤字目標,西班牙也不需要執行更多緊縮措施。雷恩同時警告稱不要將這一決定解讀為整個歐元區範圍的政策立場變化,他表示歐盟需要"對每個國家都以個案處理"。他補充道西班牙仍然必須在2014年採取更多措施。西班牙政府被要求到2014年的時候,將去年底達到GDP11%的財政赤字降至歐盟3%的門檻以下。不過這一評估還必須得到包括德國在內的歐元區成員國的通過。但根據歐盟的規定,雷恩有權利制定經濟日程表,而各國政府很難推翻其決定。如果這一評估通過,阻礙西班牙求助的主要障礙就不復存在了。西班牙首相拉霍伊曾反覆強調如果西班牙將面臨更多緊縮措施,他就不會尋求救助。這同時也是一個信號,表明歐盟正有可能遠離以緊縮為第一要務的危機應對措施。

　　進一步來看,即使西班牙最終正式申請救助,西班牙銀行業資金缺口也遠非政府公佈的數據那般樂觀。在9月28日,西班牙公佈了IMF和歐盟參與的第三方銀行業審計報告,顯示西班牙國內銀行面臨資本缺口總額為593億歐元,大致符合ESM預期的510-620億歐元。西班牙政府稱,新成立的國有"壞銀行"還可以幫助減少這一規模,最終國內銀行需要增資約400億歐元。但評級機構穆迪則拒絕接受官方審計報告的資本缺口數據並預計需要700-1050億歐元才能"維持穩定"。按最新數據顯示,9??份西班牙逾期貸款總額已達到1822億歐元,這是西班牙銀1.7萬億歐元貸款總額的10.71%。壞賬總額幾乎是西班牙央行將從ESM銀行救助方案中獲得的1000億歐元的兩倍。即使"壞銀行"能按計劃順利出售51%的股權給私人投資者,仍有近1000億歐元的壞賬需要ESM救助計劃來填補,而這已經達到了ESM預計可授予救助額度的上限,不過西班牙銀行業壞賬總額的上限卻還在迅速膨脹中。

　　當然,若是加上歐洲央行無限量購債計劃的支持,這一切或許都不是問題(包括西班牙銀行業救助資金、其他各種支出以及ESM的出資義務)。但是經濟可持續性的中斷是歐債危機產生的根源,歐洲央行和ESM的支持能解決流動性問題,但是最終政府的赤字和債務是需要償付的,不能重新建立起良性的經濟增長迴圈僅以印鈔票的方式為政府提供融資只能是拖延和削弱歐元區國家改革的緊迫感和動力,直到歐債危機進入下一階段。

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