金融市場國際化

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　　金融市場國際化是指國內金融市場與國際金融市場聯成一體，國內金融市場成為國際金融市場的組成部分，使國內資金在更廣闊的市場上優化配置，同時吸收利用國外資金，參與國際資金大迴圈。

　　過去十年來，國際金融市場突飛猛進，急速發展。可兌換貨幣間的外匯市場交易規模持續擴張，到1998年4月底，外匯市場日平均交易量持續上升到1.49萬億美元，比1986年上升了8倍，數額相當於所有國家外匯儲備的87.4％。在1984到1998的十五年間，國際資本市場融資累計額的年平均增長速度為12.34%，遠遠超過全球GDP的年平均增長速度3.37%和國際貿易的年平均增長速度6.34%。

　　在規模持續擴張的同時，金融市場的國際化進程不斷加快，國際外匯市場率先實現單一市場形態的運作，其顯著標誌是全球外匯市場價格的日益單一化，主要貨幣的交叉匯率與直接兌換的匯率差距明顯縮小。

　　在資本市場，資金開始大範圍地跨過邊界自由流動，各類債券和股票的國際發行與交易數額快速上升，整個90年代，主要工業國家的企業在國際上發行的股票增長了近6倍。1975年，主要發達國家債券與股票的跨境交易占GDP的比重介於1％到5%之間，1998年，給比重上升到91%（日本）到640%（義大利），其中，美國由4%上升到230%，德國由5%上升到334%，各國該比重增長最快的時期幾乎都集中在80年代末和90年代初。

　　與此同時，國際債券市場的二級市場獲得了蓬勃發展。債券市場信息傳遞渠道、風險和收益評估方式以及不同類型投資者的行為差異逐漸減小，以投資銀行、商業銀行和對沖基金為代表的機構投資者，以複雜的財務管理技巧，在不同貨幣計值的不同債券之間，根據其信用、流動性、預付款風險等的差異，進行大量?quot;結構性交易"，導致各國債券價格互動性放大，價格水平日趨一致。

　　海外證券衍生交易的市場規模有了突破性提高。幾乎在所有主要的國際金融中心，都在進行大量的海外資產衍生證券交易。在新加坡商品交易所，既可以從事日經225種期貨合約的交易，也有部分馬來西亞的衍生證券交易；美國期貨交易所的交易對象，更是包括了佈雷迪債券和巴西雷亞爾、墨西哥比索、南非蘭特、俄羅斯盧布、馬來西亞林吉特、泰國銖和印尼盾等多種貨幣計值的證券和衍生產品。

　　20世紀70年代以來，金融市場國際化的趨勢日益明顯和加速。主要表現在：

　　1、金融機構跨國化。

　　不僅發達國家在世界金融中心設立了大批的跨國銀行，而且發展中國家也在境外設立了一批離岸金融中心和金融機構。

　　2、金融資產經營國際化。

　　歐洲貨幣市場、歐洲債券市場和全球性股票市場的建立，使人們可在離岸市場上經營世界任何一國的貨幣金融資產。

　　3、貨幣國際化。

　　黃金作為世界貨幣的職能已經蛻化，人們可以通過國際匯兌來轉移各國間的貨幣購買力。不僅美元、德國馬克、英鎊、日元可作為國際結算貨幣，而且還有大批中等發達國家甚至發展中國家的貨幣也逐漸成為可自由兌換的貨幣，朝著世界貨幣的方向發展。

　　4、現代信息網路全球化。

　　現代信息革命在國際金融領域的普及和發展，使得各國間的資金調撥業務可以通過電訊設備在瞬間完成，從而使各國的金融市場在時間和空間上聯結成為一個統一的整體。

　　5、價格信號趨同化。

　　任何一國的利率和匯率明顯背離利率平價關係，都會導致社會游資在各不同國家之間的迅速流動，導致一國或數國外匯市場價格的大幅波動，從而使全球金融市場的價格信號趨向一致。

　　金融市場國際化進程的加快，將降低新興市場獲得資金的成本，改善市場的流動性和市場效率，延展市場空間，擴大市場規模，提高系統能力，改善金融基礎設施，提高會計和公開性要求，改進交易制度，增加衍生產品的品種，完善清算及結算系統。海外金融資本的進入，尤其是外國金融機構和其他投資者對市場交易活動的參與，迫使資本流入國的金融管理當局採用更為先進的報價系統，加強市場監督和調控，及時向公眾傳遞信息，增加市場的效率。越來越多的新興市場國家通過採用國際會計標準，改進信息質量和信息的可獲得性，改善交易的公開性。交易數量和規模的增加，有助於完善交易制度，增加市場流動性。而外國投資者帶來的新的金融交易要求，在一定程度上促進了衍生產品的出現及發展。建立一個技術先進的清算和結算系統，對於有效控制風險、保持該市場對外國證券資本的吸引力具有重要意義。

　　隨著加入WTO步伐的不斷加快，我國金融市場正在準備與國際市場接軌，國際化進程明顯加快。根據我國與有關國家達成的雙邊協議，加入WTO後，我國金融市場開放將集中在如下幾個方面：

　　在銀行領域，我國將在市場準入和國民待遇等方面對外資銀行進一步開放，逐步允許外資銀行向中資企業和居民開辦外匯業務和人民幣業務。根據特定的時間表，外資銀行可逐步向外國客戶提供所有外匯業務，進而向中國客戶提供外匯業務以及人民幣業務，並最終獲准經營金融零售業務。

　　在保險業領域，加入WTO後，人壽保險公司中外資持股比例可望提高。在非人壽保險公司和再保險公司領域，外資將獲准在合資保險公司中持有更多的股份，並可在一段時間後成立全資的分支機構。

　　在證券市場，中國將允許外資少量持股的中外合資基金管理公司從事基金管理業務，享受與國內基金管理公司相同待遇；當國內證券商業務範圍擴大時，中外合資證券商亦可享有相同待遇；外資少量持股的中外合資證券商將可承銷國內證券發行，承銷並交易以外幣計價的有價證券。

　　顯然，隨著金融服務領域的對外開放，我國金融市場將逐步走向全面的國際化。全面國際化的含義是：以資金來源計，國外資本以允許的形式進入我國金融市場，國內資本則可參與國外有關金融市場的交易活動；以市場籌資主體計，非居民機構可以在國內金融市場籌融資，國內機構則可以在國外金融市場籌融資；國外交易及中介機構可參與我國金融市場的經營及相關活動，國內有關交易及中介機構同時也將獲得參與國際金融市場經營及相關活動的資格和權力。

　　金融市場國際化進程在帶來巨大收益的同時，也可能會給我國金融市場帶來多種新的風險。

　　1、因市場規模擴大而造成監管失控的風險

　　與國際化相伴隨的外國資本的大量流入和外國投資者的廣泛參與，在增加金融市場深度、提高金融市場效率的同時，將導致金融資產的迅速擴張。如果缺乏足夠嚴格的金融監管，這種擴張可能成為系統性風險爆發的根源。

　　由於我國金融市場的發育程度較低，金融體系不成熟，相關的法律體系不夠完善，一旦大規模的資本流入突然發生逆轉，勢必引發金融市場的劇烈震蕩，甚至導致金融危機。

　　2、金融市場波動性上升的風險

　　從國際經驗看，對於規模狹小、流動性比較低的新興金融市場來說，與國際化相伴隨的外國資本大量流入和外國投資者的廣泛參與，增加了市場的波動性。尤其是在一些機構投資者成為這類國家非居民投資的主體時，國內金融市場的不穩定性表現得更為顯著。

　　目前，我國金融經濟基礎設施尚待完善，尤其是在會計標準、公開性、交易機制、票據交換、結算和清算系統等方面還存在明顯的薄弱環節，承受資本大量流入衝擊的能力有限，因而在金融市場開放程度加大後可能出現市場價格迅速上升或下降以及流動性突然喪失的危險，大大地增加全局性的市場波動。

　　3、金融市場表現主要受海外市場牽動而脫離本國經濟基礎的風險

　　近年來，隨著各國金融市場融合程度的逐漸加深，新興國家金融市場與主要工業國金融市場波動的相關性顯著加大，其中，後者對前者表現出很強的溢出效應。根據我們的計算，美國股票市場波動性對南韓股票市場波動性溢出的相關程度在1993年到1994年間高達12%，對泰國股票市場波動性溢出的相關程度在1988年到1991年間高達29.6%，對墨西哥股票市場波動性溢出的相關程度在1990年到1994年間高達32.4%。這種溢出的影響表現為兩個方面：其一，在市場穩定發展時期，資本流入國的金融市場波動接受主要工業國的正向傳導，二者的波動呈同步性；其二，在市場波動顯著、存在一定的恐慌心理時，二者波動出現背離，甚至呈反向關係。

　　從我國情況看，金融市場開放後外國資本的流入以及外國投資者參與程度的加深，將顯著地增強我國金融市場與國外金融市場之間的聯繫，導致二者相關性的明顯上升。

　　4、遭受金融危機傳染的風險

　　由於機構投資者在全球資本流動中發揮越來越大的主導作用，其行為特征表現出一定的“羊群效應”，對新興市場的進入和撤出常常具有“一窩蜂”的特點，尤其是在亞洲金融危機期間，大量的國際投資者把這些國家的金融市場視為一個整體，同時從上述市場撤出資金，導致其同時崩盤，其金融市場相關係數顯著增大。如南韓和印度尼西亞股市的相關係數由43%上升到73%，印度尼西亞和泰國股市的相關係數由15%上升到78%，泰國和南韓股市的相關係數由55%上升到63%。

　　因此，對於開放程度比較大的金融市場來說，表現為金融危機傳染的“多米諾骨牌”效應或“龍舌蘭酒”效應往往具有很大的破壞性。

　　近年來，我國與周邊新興市場國家巨集觀經濟環境的相似性明顯加大，外資流入周期及結構出現趨同趨勢，因此，我國金融市場加大開放後，周邊金融市場的表現將對我國金融市場走勢產生更大的影響，尤其是在這些金融市場發生劇烈動蕩的情況下，我國可能遭受“池魚"之災。

　　5、銀行體系脆弱性上升的風險

　　金融市場國際化進程加快的一個很重要的表現是銀行資產負債規模的快速擴張，尤其是銀行的對外負債顯著增長。在一些國家，以銀行對外負債形式流入的資金絕大多數投資於國內市場，導致銀行體系外幣凈負債上升。特別是當銀行的資產負債結構不合理時，大規模資本流入使銀行的流動性出現大幅度擺動，銀行貸款膨脹和收縮時期交替出現，引起影響全局的風險，甚至導致金融危機的爆發。

　　從我國銀行業的總體結構看，由於歷史問題的累積、外部經濟環境變化以及改革不到位等多種因素的影響，我國國有商業銀行普遍面臨資產質量下降、經營業績滑坡現象，即使是一些新型股份制商業銀行，也因外部經營環境及內部自身治理結構等方面的原因，面臨一定的困難。根據中國加入WTO後的金融市場開放進程，在5年左右的時間內，外資銀行將從沿海到內陸、從大城市到中等城市、從發達地區到欠發達地區在我國金融市場搶灘登陸，並對我國商業銀行的經營陣地形成衝擊。這種衝擊集中體現在三個方面：一是對低成本、少風險、高效益的中間業務的搶奪；二是對大型跨國公司、外商投資企業、國內外向型企業、大型集團公司以及高新科技企業等優秀客戶群的搶奪；三是人民幣業務領域的競爭。對於問題纏身的國有銀行來說，這種衝擊的影響是萬萬不可輕視的，處理不當就很可能導致國內金融體系脆弱性的大幅度上升。

　　總之，從全球角度看，金融市場的國際化已經進入一個快速發展、不可逆轉的階段。但是，對於新興市場國家來說，這個過程利弊兼具：利用得當，國際化不斷加深的金融市場可以為其提供低成本和便利的資金來源，加速其經濟發展；相反，如果該過程失控，則可能對其金融體系產生毀滅性的打擊。成敗的關鍵在於對國際化過程節奏的有效掌握、市場監管技術的進步和市場穩定能力的提高。

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