金融市场国际化

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　　金融市场国际化是指国内金融市场与国际金融市场联成一体，国内金融市场成为国际金融市场的组成部分，使国内资金在更广阔的市场上优化配置，同时吸收利用国外资金，参与国际资金大循环。

　　过去十年来，国际金融市场突飞猛进，急速发展。可兑换货币间的外汇市场交易规模持续扩张，到1998年4月底，外汇市场日平均交易量持续上升到1.49万亿美元，比1986年上升了8倍，数额相当于所有国家外汇储备的87.4％。在1984到1998的十五年间，国际资本市场融资累计额的年平均增长速度为12.34%，远远超过全球GDP的年平均增长速度3.37%和国际贸易的年平均增长速度6.34%。

　　在规模持续扩张的同时，金融市场的国际化进程不断加快，国际外汇市场率先实现单一市场形态的运作，其显著标志是全球外汇市场价格的日益单一化，主要货币的交叉汇率与直接兑换的汇率差距明显缩小。

　　在资本市场，资金开始大范围地跨过边界自由流动，各类债券和股票的国际发行与交易数额快速上升，整个90年代，主要工业国家的企业在国际上发行的股票增长了近6倍。1975年，主要发达国家债券与股票的跨境交易占GDP的比重介于1％到5%之间，1998年，给比重上升到91%（日本）到640%（意大利），其中，美国由4%上升到230%，德国由5%上升到334%，各国该比重增长最快的时期几乎都集中在80年代末和90年代初。

　　与此同时，国际债券市场的二级市场获得了蓬勃发展。债券市场信息传递渠道、风险和收益评估方式以及不同类型投资者的行为差异逐渐减小，以投资银行、商业银行和对冲基金为代表的机构投资者，以复杂的财务管理技巧，在不同货币计值的不同债券之间，根据其信用、流动性、预付款风险等的差异，进行大量?quot;结构性交易"，导致各国债券价格互动性放大，价格水平日趋一致。

　　海外证券衍生交易的市场规模有了突破性提高。几乎在所有主要的国际金融中心，都在进行大量的海外资产衍生证券交易。在新加坡商品交易所，既可以从事日经225种期货合约的交易，也有部分马来西亚的衍生证券交易；美国期货交易所的交易对象，更是包括了布雷迪债券和巴西雷亚尔、墨西哥比索、南非兰特、俄罗斯卢布、马来西亚林吉特、泰国铢和印尼盾等多种货币计值的证券和衍生产品。

　　20世纪70年代以来，金融市场国际化的趋势日益明显和加速。主要表现在：

　　1、金融机构跨国化。

　　不仅发达国家在世界金融中心设立了大批的跨国银行，而且发展中国家也在境外设立了一批离岸金融中心和金融机构。

　　2、金融资产经营国际化。

　　欧洲货币市场、欧洲债券市场和全球性股票市场的建立，使人们可在离岸市场上经营世界任何一国的货币金融资产。

　　3、货币国际化。

　　黄金作为世界货币的职能已经蜕化，人们可以通过国际汇兑来转移各国间的货币购买力。不仅美元、德国马克、英镑、日元可作为国际结算货币，而且还有大批中等发达国家甚至发展中国家的货币也逐渐成为可自由兑换的货币，朝着世界货币的方向发展。

　　4、现代信息网络全球化。

　　现代信息革命在国际金融领域的普及和发展，使得各国间的资金调拨业务可以通过电讯设备在瞬间完成，从而使各国的金融市场在时间和空间上联结成为一个统一的整体。

　　5、价格信号趋同化。

　　任何一国的利率和汇率明显背离利率平价关系，都会导致社会游资在各不同国家之间的迅速流动，导致一国或数国外汇市场价格的大幅波动，从而使全球金融市场的价格信号趋向一致。

　　金融市场国际化进程的加快，将降低新兴市场获得资金的成本，改善市场的流动性和市场效率，延展市场空间，扩大市场规模，提高系统能力，改善金融基础设施，提高会计和公开性要求，改进交易制度，增加衍生产品的品种，完善清算及结算系统。海外金融资本的进入，尤其是外国金融机构和其他投资者对市场交易活动的参与，迫使资本流入国的金融管理当局采用更为先进的报价系统，加强市场监督和调控，及时向公众传递信息，增加市场的效率。越来越多的新兴市场国家通过采用国际会计标准，改进信息质量和信息的可获得性，改善交易的公开性。交易数量和规模的增加，有助于完善交易制度，增加市场流动性。而外国投资者带来的新的金融交易要求，在一定程度上促进了衍生产品的出现及发展。建立一个技术先进的清算和结算系统，对于有效控制风险、保持该市场对外国证券资本的吸引力具有重要意义。

　　随着加入WTO步伐的不断加快，我国金融市场正在准备与国际市场接轨，国际化进程明显加快。根据我国与有关国家达成的双边协议，加入WTO后，我国金融市场开放将集中在如下几个方面：

　　在银行领域，我国将在市场准入和国民待遇等方面对外资银行进一步开放，逐步允许外资银行向中资企业和居民开办外汇业务和人民币业务。根据特定的时间表，外资银行可逐步向外国客户提供所有外汇业务，进而向中国客户提供外汇业务以及人民币业务，并最终获准经营金融零售业务。

　　在保险业领域，加入WTO后，人寿保险公司中外资持股比例可望提高。在非人寿保险公司和再保险公司领域，外资将获准在合资保险公司中持有更多的股份，并可在一段时间后成立全资的分支机构。

　　在证券市场，中国将允许外资少量持股的中外合资基金管理公司从事基金管理业务，享受与国内基金管理公司相同待遇；当国内证券商业务范围扩大时，中外合资证券商亦可享有相同待遇；外资少量持股的中外合资证券商将可承销国内证券发行，承销并交易以外币计价的有价证券。

　　显然，随着金融服务领域的对外开放，我国金融市场将逐步走向全面的国际化。全面国际化的含义是：以资金来源计，国外资本以允许的形式进入我国金融市场，国内资本则可参与国外有关金融市场的交易活动；以市场筹资主体计，非居民机构可以在国内金融市场筹融资，国内机构则可以在国外金融市场筹融资；国外交易及中介机构可参与我国金融市场的经营及相关活动，国内有关交易及中介机构同时也将获得参与国际金融市场经营及相关活动的资格和权力。

　　金融市场国际化进程在带来巨大收益的同时，也可能会给我国金融市场带来多种新的风险。

　　1、因市场规模扩大而造成监管失控的风险

　　与国际化相伴随的外国资本的大量流入和外国投资者的广泛参与，在增加金融市场深度、提高金融市场效率的同时，将导致金融资产的迅速扩张。如果缺乏足够严格的金融监管，这种扩张可能成为系统性风险爆发的根源。

　　由于我国金融市场的发育程度较低，金融体系不成熟，相关的法律体系不够完善，一旦大规模的资本流入突然发生逆转，势必引发金融市场的剧烈震荡，甚至导致金融危机。

　　2、金融市场波动性上升的风险

　　从国际经验看，对于规模狭小、流动性比较低的新兴金融市场来说，与国际化相伴随的外国资本大量流入和外国投资者的广泛参与，增加了市场的波动性。尤其是在一些机构投资者成为这类国家非居民投资的主体时，国内金融市场的不稳定性表现得更为显著。

　　目前，我国金融经济基础设施尚待完善，尤其是在会计标准、公开性、交易机制、票据交换、结算和清算系统等方面还存在明显的薄弱环节，承受资本大量流入冲击的能力有限，因而在金融市场开放程度加大后可能出现市场价格迅速上升或下降以及流动性突然丧失的危险，大大地增加全局性的市场波动。

　　3、金融市场表现主要受海外市场牵动而脱离本国经济基础的风险

　　近年来，随着各国金融市场融合程度的逐渐加深，新兴国家金融市场与主要工业国金融市场波动的相关性显著加大，其中，后者对前者表现出很强的溢出效应。根据我们的计算，美国股票市场波动性对韩国股票市场波动性溢出的相关程度在1993年到1994年间高达12%，对泰国股票市场波动性溢出的相关程度在1988年到1991年间高达29.6%，对墨西哥股票市场波动性溢出的相关程度在1990年到1994年间高达32.4%。这种溢出的影响表现为两个方面：其一，在市场稳定发展时期，资本流入国的金融市场波动接受主要工业国的正向传导，二者的波动呈同步性；其二，在市场波动显著、存在一定的恐慌心理时，二者波动出现背离，甚至呈反向关系。

　　从我国情况看，金融市场开放后外国资本的流入以及外国投资者参与程度的加深，将显著地增强我国金融市场与国外金融市场之间的联系，导致二者相关性的明显上升。

　　4、遭受金融危机传染的风险

　　由于机构投资者在全球资本流动中发挥越来越大的主导作用，其行为特征表现出一定的“羊群效应”，对新兴市场的进入和撤出常常具有“一窝蜂”的特点，尤其是在亚洲金融危机期间，大量的国际投资者把这些国家的金融市场视为一个整体，同时从上述市场撤出资金，导致其同时崩盘，其金融市场相关系数显著增大。如韩国和印度尼西亚股市的相关系数由43%上升到73%，印度尼西亚和泰国股市的相关系数由15%上升到78%，泰国和韩国股市的相关系数由55%上升到63%。

　　因此，对于开放程度比较大的金融市场来说，表现为金融危机传染的“多米诺骨牌”效应或“龙舌兰酒”效应往往具有很大的破坏性。

　　近年来，我国与周边新兴市场国家宏观经济环境的相似性明显加大，外资流入周期及结构出现趋同趋势，因此，我国金融市场加大开放后，周边金融市场的表现将对我国金融市场走势产生更大的影响，尤其是在这些金融市场发生剧烈动荡的情况下，我国可能遭受“池鱼"之灾。

　　5、银行体系脆弱性上升的风险

　　金融市场国际化进程加快的一个很重要的表现是银行资产负债规模的快速扩张，尤其是银行的对外负债显著增长。在一些国家，以银行对外负债形式流入的资金绝大多数投资于国内市场，导致银行体系外币净负债上升。特别是当银行的资产负债结构不合理时，大规模资本流入使银行的流动性出现大幅度摆动，银行贷款膨胀和收缩时期交替出现，引起影响全局的风险，甚至导致金融危机的爆发。

　　从我国银行业的总体结构看，由于历史问题的累积、外部经济环境变化以及改革不到位等多种因素的影响，我国国有商业银行普遍面临资产质量下降、经营业绩滑坡现象，即使是一些新型股份制商业银行，也因外部经营环境及内部自身治理结构等方面的原因，面临一定的困难。根据中国加入WTO后的金融市场开放进程，在5年左右的时间内，外资银行将从沿海到内陆、从大城市到中等城市、从发达地区到欠发达地区在我国金融市场抢滩登陆，并对我国商业银行的经营阵地形成冲击。这种冲击集中体现在三个方面：一是对低成本、少风险、高效益的中间业务的抢夺；二是对大型跨国公司、外商投资企业、国内外向型企业、大型集团公司以及高新科技企业等优秀客户群的抢夺；三是人民币业务领域的竞争。对于问题缠身的国有银行来说，这种冲击的影响是万万不可轻视的，处理不当就很可能导致国内金融体系脆弱性的大幅度上升。

　　总之，从全球角度看，金融市场的国际化已经进入一个快速发展、不可逆转的阶段。但是，对于新兴市场国家来说，这个过程利弊兼具：利用得当，国际化不断加深的金融市场可以为其提供低成本和便利的资金来源，加速其经济发展；相反，如果该过程失控，则可能对其金融体系产生毁灭性的打击。成败的关键在于对国际化过程节奏的有效掌握、市场监管技术的进步和市场稳定能力的提高。

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