公債投資策略
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什麼是公債投資策略[1]
公債的投資策略是為實現一定的市場目標而將各種市場工具有機地結合起來加以運用的綜合性市場行為。
公債投資策略的分類[2]
公債投資是一門很深奧的學問，完全掌握它尚需依賴於投資者知識面的拓展和經驗的積累。但是，這並不意味著公債投資沒有任何策略和技巧。從總體上看，國債投資策略可以分為消極型投資策略和積極型投資策略兩種，每位投資者可以根據自己的資金來源和用途來選擇適合自己的投資策略。具體地，在決定投資策略時，投資者應該考慮自身整體資產與負債的狀況以及未來現金流的狀況，以期達到收益性、安全性與流動性的最佳結合。一般而言，投資者應在投資前認清自己，明白自己是積極型投資者還是消極型投資者。積極型投資者一般願意花費時間和精力管理他們的投資，通常他們的投資收益率較高；而消極型投資者一般只願花費很少的時間和精力管理他們的投資，通常他們的投資收益率也相應地較低。有一點必須明確，即決定投資者類型的關鍵並不是投資金額的大小，而是他們願意花費多少時間和精力來管理自己的投資。對大多數投資者來說，一般都是消極型投資者，因為他們都缺少時間和缺乏必要的投資知識。
- (一)消極型投資策略
消極型投資策略是一種不依賴於市場變化而保持固定收益的投資方法，其目的在於獲得穩定的債券利息收入和到期安全收回本金。因此，消極型投資策略也常常被稱作保守型投資策略。在這裡我們介紹最簡單的消極型國債投資策略——購買持有法，並介紹幾種建立在此基礎上的國債投資技巧。
- 1．購買並持有——最簡單的國債投資方法
購買並持有是最簡單的國債投資策略，其步驟是：在對債券市場上所有的債券進行分析之後，根據自己的愛好和需要，買進能夠滿足自己要求的債券，並一直持有到到期兌付之日。在持有期間，並不進行任何買賣活動。這種投資策略雖然十分粗略，但卻有其自身的好處：
③這種投資策略的交易成本很低。由於中間沒有任何買進賣出行為，因而手續費很低，從而也有利於提高收益率。因此，這種購買持有的投資策略比較適用於市場規模較小、流動性比較差的國債，並且更適用於不熟悉市場或者不善於使用各種投資技巧的投資者。
具體在實行這種投資策略時，應註意以下兩個方面：首先，根據投資者資金的使用狀況來選擇適當期限的債券。一般情況下，期限越長的債券，其收益率往往也越高。但是期限越長，對投資資金鎖定的要求也就越高，因此最好是根據投資者的可投資資金的年限來選擇債券，使債券的到期日與投資者需要資金的日期相近。其次，投資者投資債券的金額也必須由可投資資金的數量來決定。一般在購買持有策略下，投資者不應該利用借人資金來購買債券，也不應該保留剩餘資金，而是最好將所有準備投資的資金投資於債券，這樣就能保證獲得最大數額的固定收益。
但是，購買持有這種投資策略也有其不足之處。首先，從本質上看，這是一種比較消極的投資策略。在投資者購進債券後，他可以毫不關心市場行情的變化，可以漠視市場上出現的投資機會，因而往往會喪失提高收益率的機會。其次，雖然投資者可以獲得固定的收益率，但是，這種被鎖定的收益率只是名義上的，如果發生通貨膨脹，那麼投資者的實際投資收益率就會發生變化，從而使這種投資策略的價值大大下降。特別是在通貨膨脹比較嚴重的時候，這種投資策略可能會帶來比較大的損失。最後，也是最常見的情況是，市場利率的上升，使得購買持有這種投資策略的收益率相對較低。由於不能及時賣出低收益率的債券，轉而購買高收益率的債券，因此，在市場利率上升時，這種策略會帶來損失。但是無論如何，投資者也能得到原先約定的收益率。
- 2．梯形投資法
所謂梯形投資法，又稱等期投資法，就是每隔一段時間，在國債發行市場認購一批相同期限的債券，每一段時間都如此，接連不斷，這樣，投資者在以後的每段時間都可以穩定地獲得一筆本息收入。
梯形投資法的優點在於，採用此種投資方法的投資者能夠在每年中得到本金和利息，因而不至於產生很大的流動性問題，不至於急著賣出尚未到期的債券，從而不能保證收到約定的收益。同時，在市場利率發生變化時，梯形投資法下的投資組合的市場價值不會發生很大的變化，因此國債組合的投資收益率也不會發生很大的變化。此外，這種投資方法每年只進行一次交易，因而交易成本比較低。
- 3．三角投資法
所謂三角投資法，就是利用國債投資期限不同所獲本息和也就不同的原理，使得在連續時段內進行的投資具有相同的到期時間，從而保證在到期時收到預定的本息和。這個本息和可能已被投資者計劃用於某種特定的消費。三角投資法和梯形投資法的區別在於，雖然投資者都是在連續時期(年度)內進行投資，但是，這些在不同時期投資的債券的到期期限是相同的，而不是債券的期限相同。
這種投資方法的特點是，在不同時期進行的國債投資的期限是遞減的，因此被稱作三角投資法。它的優點是能獲得較固定的收益，又能保證到期得到預期的資金以用於特定的目的。
- (二)積極型投資策略——利率預測法
積極型投資策略，是指投資者通過主動預測市場利率的變化，採用拋售一種國債併購買另一種國債的方式來獲得差價收益的投資方法。這種投資策略著眼於債券市場價格變化所帶來的資本損益，其關鍵在於能夠準確預測市場利率的變化方向及幅度，從而能準確預測出債券價格的變化方向和幅度，並充分利用市場價格變化來取得差價收益。因此，這種積極型投資策略一般也被稱作利率預測法。這種方法要求投資者具有豐富的國債投資知識及市場操作經驗，並且要支付相對比較多的交易成本。投資者追求高收益率的強烈欲望導致了利率預測法受到眾多投資者的歡迎，同時，市場利率的頻繁變動也為利率預測法提供了實踐機會。
利率預測法的具體操作步驟是這樣的：投資者通過對利率的研究獲得有關未來一段時期內利率變化的預期，然後利用這種預期來調整其持有的債券，以期在利率按其預期變動時能夠獲得高於市場平均的收益率。因此，正確預測利率變化的方向及幅度是利率預測投資法的前提，而有效地調整所持有的債券就成為利率預測投資法的主要手段。
- 1．利率預測及其方法
由前面的分析可知，利率預測已成為積極型投資策略的核心。但是利率預測是一項非常複雜的工作。利率作為巨集觀經濟運行中的一個重要變數，其變化受到多方面因素的影響，並且這些影響因素對利率作用的方向、大小都十分難以判斷。
從巨集觀經濟的角度看，利率反映了市場資金供求關係的變動狀況。在經濟發展的不同階段，市場利率有著不同的表現。在經濟持續繁榮增長時期，企業家開始為了購買機器設備、原材料、建造工廠和拓展服務等原因而借款，於是，會出現資金供不應求的狀況，借款人會為了H益減少的資金而進行競爭，從而導致利率上升；相反，在經濟蕭條、市場疲軟時期，利率會隨著資金需求的減少而下降。利率除了受到整體經濟狀況的影響之外，還受到以下幾個方面的影響：
①通貨膨脹率。通貨膨脹率是衡量一般價格水平上升的指標。一般而言，在發生通貨膨脹時，市場利率會上升，以抵消通貨膨脹造成的資金貶值，保證投資的真實收益率水平。而借款人也會預期到通貨膨脹會導致其實際支付的利息的下降，因此，他會願意支付較高的名義利率，從而也會導致市場利率水平的上升。
②貨幣政策。貨幣政策是影響市場利率的重要因素。貨幣政策的鬆緊程度將直接影響市場資金的供求狀況，從而影響市場利率的變化。一般而言，寬鬆的貨幣政策，如增強貨幣供應量、放鬆信貸控制等都將使市場資金的供求關係變得寬鬆，從而導致市場利率下降。相反，緊的貨幣政策，如減少貨幣供應量，加強信貸控制等都將使市場資金的供求關係變得緊張，從而導致市場利率上升。
③匯率變化。在開放的市場條件下，本國貨幣匯率上升會引起國外資金的流入和對本幣的需求上升，短期內會引起本國利率的上升；相反，本國貨幣匯率下降會引起外資流出和對本幣需求的減少，短期內會引起本國利率下降。
我國的利率體系受到經濟發展水平的影響，呈現一種多利率並存的格局，各資金市場是分割的，資金在市場問的流動受到較大的限制。目前，我國主要有以下的兩種利率：
①官方利率。這是由中國人民銀行確定的不同期限或不同類別的存、貸款利率，即管制利率。這是我國金融市場上的主導利率，對整個金融市場，包括債券市場都有較大的影響。
- ②場外無組織的資金拆借利率。
由於某些金融機構和工商企業缺乏正常的融資渠道，尤其是非國有企業在信貸上受到限制，使得它們只能通過私下的資金拆借來融資。由於這些拆借主體的資金來源和資金獲得條件都不盡相同，因而利率十分混亂。當然，在對非國有經濟的政策支持和對私下融資的限制、打擊下，這種狀況會逐漸得以改善。在考慮影響國債價格的利率時，應註重分析官方利率和國債回購、同業拆借市場利率。其中，官方利率變動次數雖然較少，但由於每次變動的幅度都較大，再加上它在整個金融市場上的地位，因而對債券價格的影響是很大的，並且會持續很長的時間。而國債回購、同業拆借市場利率在每個交易日都在變動，且變動幅度比較小，因而對於債券價格的影響的持續時間不長，程度也有限。
投資者在對社會經濟運行態勢和中央銀行貨幣政策抉擇作了綜合分析後，可嘗試對未來市場利率的變動方向和變動幅度做出較為理性的預測，並據此做出自己的國債投資決策。
- 2．債券調整策略
在預測了市場利率變化的方向和幅度之後，投資者可以據此對其持有的債券進行重新組合。這是因為，市場利率將直接決定債券的投資收益率。很顯然，債券投資的收益率應該同市場利率密切相關：在市場利率上升時，債券投資的要求收益率也會相應上升，在市場利率下降時，債券的要求收益率也會相應下降。一般地，在計算債券價格時，我們就直接用市場利率作為貼現率，對債券的未來現金流進行貼現。因此，我們可以對市場利率變化和債券價格變化之間的關係做出準確的判斷，從而據此來調整持有的債券。調整組合的目的是，在對既定的利率變化方向及其幅度做出預期後，使持有的債券的收益率最大化。
(1)由於市場利率與債券的市場價格呈反向變動關係，因此，在市場利率上升時，債券的市場價格會下降，而在市場利率下降時，債券的市場價格會上升，因而前者的正確調整策略是賣出所持有的債券，而後者的正確調整策略是買人債券。
(2)債券的期限同債券價格變化之間的關係是有規律可循的：無論債券的票面利率的差別有多大，在市場利率變化相同的情況下，期限越長的債券，其價格變化幅度越大。因此，在預測市場利率下降時，應儘量持有能使價格上升幅度最大的債券，即期限比較長的債券。也就是說，在預測市場利率將下跌時，應儘量把手中的期限較短的債券轉換成期限較長的債券，因為在利率下降相同幅度的情況下，這些債券的價格上升幅度較大；相反，在預測市場利率上升時，若投資者仍想持有債券，則應該持有期限較短的債券，因為在利率上升相同幅度的情況下，這些債券的價格下降幅度較小，因而風險較小。
(3)債券的票面利率同債券的價格變化之間也是有規律可循的：在市場利率變化相同的情況下，息票利率較低的債券所發生的價格變化幅度(價格變化百分比)會比較大，因此，在預測利率下跌時，在債券期限相同的情況下，應儘量持有票面利率低的債券，因為這些債券的價格上升幅度(百分比)會比較大。
因此，我們可以得到有關債券調整策略的總原則：在預測市場利率將下跌時，應儘量持有能使價格上升幅度最大的債券，即期限比較長、票面利率比較低的債券。也就是說，在預測市場利率將下跌時，應儘量把手中的短期、高票面利率國債轉換成期限較長的、低息票利率的債券，因為在利率下降相同幅度的情況下，這些債券的價格上升幅度較大。反之，若預測市場利率將上升，則應儘量減少低息票利率、期限長的債券，轉而投資高息票利率、短期限的債券，因為這些債券的利息收入高，期限短，因而能夠很快地變現，再購買高利率的新發行債券，同時，這些債券的價格下降幅度也相對較小。
需指出的是，利率預測法作為一種積極的國債投資方法，雖然能夠獲得比較高的收益率，但是這種投資方法是具有很大風險的，一旦利率向相反的方向變動，投資者就可能遭受比較大的損失。
- (三)其他積極型國債投資策略
- 1．等級投資計劃法
等級投資計劃法，是公式投資計劃法中最簡單的一種，它由股票投資技巧而得來，方法是投資者事先按照一個固定的計算方法和公式計算出買人和賣出國債的價位，然後根據計算結果進行操作。其操作要領是“低進高出”，即在低價時買進、高價時賣出。只要國債價格處於不斷波動中，投資者就必須嚴格按照事先擬訂好的計劃來進行國債買賣，而是否買賣國債則取決於國債市場的價格水平。具體地，當投資者選定一種國債作為投資對象後，就要確定國債變動的一定幅度作為等級，這個幅度可以是一個確定的百分比，也可以是一個確定的常數。每當國債價格下降一個等級時，就買入一定數量的國債；每當國債價格上升一個等級時，就賣出一定數量的國債。
等級投資計劃法適用於國債價格不斷波動的時期。由於國債最終還本付息，因此，其價格呈緩慢上升趨勢。在運用等級投資法時，一定要註意國債價格的總體走勢，並且，國債價格升降幅度即買賣等級的間隔要恰當。國債市場行情波動較大，買賣等級的間隔可以大一些；國債市場行情波動較小，買賣等級的間隔就要小一些。如果買賣等級的間隔過大，會使投資者喪失買進和賣出的良好時機，而過小又會使買賣差價太小，在考慮手續費因素後，投資者獲利不大。同時，投資者還要根據資金實力和對風險的承受能力來確定買賣的批量。
- 2．逐次等額買進攤平法
如果投資者對某種國債投資時，該國債價格具有較大的波動性，並且無法準確地預期其波動的各個轉折點，投資者可以運用逐次等額買進攤平法。
逐次等額買進攤平法就是在確定投資於某種國債後，選擇一個合適的投資時期，在這一段時期中定量定期地購買國債，不論這一時期該國債價格如何波動都持續地進行購買，這樣可以使投資者的每百元平均成本低於平均價格。運用這種操作法，每次投資時，要嚴格控制所投入資金的數量，保證投資計劃逐次等額進行。
因為國債具有長期投資價值，所以按照這一方法操作，可以穩妥地獲取收益。
- 3．金字塔式操作法
與逐次等額買進攤平法不同，金字塔式操作法實際上是一種倍數買進攤平法。當投資者第一次買進國債後，發現價格下跌時可加倍買進，以後在國債價格下跌過程中，每一次購買數量比前一次增加一定比例，這樣就成倍地加大了低價購入的國債占購入國債總數的比重，降低了平均總成本。由於這種買入方法呈正三角形，形如金字塔，所以稱為金字塔式操作法。
在國債價格上升時運用金字塔式操作法買進國債，則需每次逐漸減少買進的數量，以保證最初按較低價買入的國債在購入國債總數中占有較大比重。
國債的賣出也同樣可採用金字塔式操作法，在國債價格上漲後，每次加倍拋出手中的國債，隨著國債價格的上升，賣出的國債數額越來越大，以保證高價賣出的國債在賣出國債總額中占較大比重而獲得較大盈利。
運用金字塔式操作法買入國債，必須對資金做好安排，以避免最初投入資金過多，以後的投資無法加倍攤平。
公債投資策略的基本類型[1]
公債投資策略的基本類型有四個：
1．單純買進。所謂單純買進就是通過單一的買人公債而實現市場目標的策略。在選擇買進的公債品種時，最基本的原則是要在低價位上買進。這就要考慮公債的最終收益率和直接收益率。此外，還要考慮買進對象的其他因素，如償還期限和償還條件，公債的流動性和擔保價值等。
2．單純賣出。所謂單純賣出就是通過單一的賣出公債而實現市場目標的策略。賣出的基本原則是在高價位時拋出公債。
雖然單純的買進和單純的賣出都是通過一次行動結束市場行為的策略，因此在行使單純買賣的策略時，主要應考慮這一次市場行為的收益。但是任何市場行為還應該考慮未來的策略，因而還要考慮公債的流動性和擔保價值等。
3．公債互換。公債互換策略是指對一般概念的公債進行投資的一種策略。對國債投資者來說，這種策略也不失為是一種選擇。公債互換不是建立在利率預測的基礎上；而是建立在投資者對不同公債之間收益率關係的瞭解基礎上，它是利用市場上短期供需變化引起的收益率關係扭曲而進行的公債交易。公債互換可分為：純收益互換；替代互換；利率預期互換；市場之間差幅互換。
(1)純收益互換。純收益互換是指一種公債轉換為另一種有較高收益的公債的投資方法。投資者進行這種互換不是為了獲得較高現行息票收人，就是為了獲得較高的到期收益，或兩者兼得。它沒有將關於利率、收益差幅或信用質量這些方面變化的預期包括在內。例如，現有各方面情況基本相同的甲、乙兩種國債品種，如果投資者發現這兩種國債品種的市場價格有些差別，他就會立即賣出價格較高的國債，買人價格較低的國債。設甲品種的市場價格為100元，乙品種的市場價格為98元，甲品種的到期收益率為10％，乙品種的到期收益率為10．1％，這樣，賣出甲買人乙就可以獲得高出0．1％的到期收益率，同時，在每單位投資中還可節省2元成本，用於其他投資。市場上存在的純收益互換機會並不少，尤其在新品種發行上市中常常會有收益率的扭曲。總的來說，造成新發行的公債價格比較低的原因，是新舊公憤流動性之間存在著差別。
(2)利率預期互換。利率預期互換是投資者對利率未來方向形成種種預期後，利用公債互換改變持有結構或投資新組合，以取得預期利率波動之利的投資方法。例如，如果預測利率下降，期限較長的公債將同現存組合中期限短的公憤進行互換，以取得價格發生較大變化之利；如果預期利率上升，則進行相反方向的互換。
(3)替代互換。替代互換是指投資者將一種公債變成息票、期限等與之相似但能夠提供較高收益的另一種公債的投資方法。這種互換依賴於一種資本市場的不完善性。由於暫時性的市場不平衡，÷這種情況有時會在國債市場上出現。投資者在進行替代互換時所面臨的風險，就是他所購買的公債在事實上可能並不等同於那種被交換的公債。
4．回購。公債回購是賣出公憤後在一定時間內以約定的價格買回，以融通資金和取得收益的交易方式和市場戰略。
