歐元危機

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歐元危機(The Euro Crisis)

　　2008年10月金融危機爆發之際，冰島由於國家債務嚴重超負荷陷入國家破產狀態，之後歐元區成員國由於各自負債比例過高，相繼成為繼冰島國家破產之後的多米諾骨牌中的一張，希臘、愛爾蘭、葡萄牙、西班牙等國相繼陷入國債危急中。2009年10月20日浮出水面的希臘債務危機為歐元危機正式拉開了序幕。

　　2010年上半年希臘債務危機爆發後，葡萄牙等歐元區各國又相繼爆出債務問題，歐元兌美元匯率大幅下跌，歐元區一系列的問題接踵而來，債務危機演變為歐元危機。

　　這股債務危機挑戰了歐元區整體的穩定性，使其在全球貨幣體系當中的角色受到挑戰， 歐元區由於其聯盟國家的債務負擔過重導致國家破產，影響了歐元區貨幣體系的整體穩定性，從而導致歐元持續走軟的現象。

　　關於歐元前景的爭論從來都沒有停止過，有些專家曾經預言歐元生存期不會超過十年。這顯然過於悲觀，低估了歐洲政治家的決心和能力。但歐元十周年後不久，希臘的主權債務危機暴露出歐元的潛在風險。

　　歐元危機的事件發展^[1]：

　　第一階段:拒絕援助希臘

　　以德國為首的代表歐盟的主流觀點，為保護自身的利益，希望主權債務國家自救，即在市場發債，通過滾動債務來避免違約風險。

　　第二階段:考慮援助希臘，堅拒IMF插手

　　希臘問題越來越嚴重之後，德國為首的一些國家對救助希臘猶豫再三，希臘國內也發了反對IMF參與救助的抗議

　　第三階段:歐元大跌，逼使德國非救希臘不可，接受IMF

　　歐元一路貶值至2005年以來的最低點，歐盟與IMF終於達成總量450億歐元的救助協定。

　　第四階段:援助規模上升

　　原定希臘一年內到期債務450億歐元改成希臘三年內的全部債務償付的保證。最終歐盟和IMF救助協定的希臘救助規模上升到1100億歐元。

　　第五階段:其他各國有樣學樣，主權債集體爆發

　　1100億的希臘拯救方案剛剛敲定，西班牙的主權債務危機暴發。西班牙政府看準了歐盟出手救了希臘，就不可能置西班牙於不顧。照此推斷，如果歐盟再出手救了西班牙，葡萄牙的主權債務危機一定會暴發，接下來該輪到愛爾蘭、義大利。所以，西班牙主權債風險引發的全球震蕩不是底部。只是一個危機的開始，全球市場面對的下一步繼續下挫的風險不能太樂觀。

　　第六階段:全球央行救希臘

　　美國聯邦準備理事會今天和歐洲央行、以及英國、加拿大、瑞士、日本等央行聯手採取行動重新啟動和歐洲央行的臨時跨國換匯機制。緊急措施有效日期至2011年1月。加拿大將提供300億美元。

歐元(EUR)1999年元旦發行，歐盟17國通行使用

　　歐元區與美國相比，到底差別在哪裡呢?根本的不同是，在美國由聯邦政府統一負責稅收和公共開支，以全國財力為美國國債和美元信用作擔保。但歐元區卻沒有統一的財政預算機構，歐元區無權調動各國財政，一國債務的擔保只能是本國財政。

　　義大利聯合信貸首席經濟學家安努齊亞塔指出：“加利福尼亞的赤字僅占美國GDP的1%，但如果計算希臘赤字占歐元區GDP的比重卻毫無意義，其分母只能是本國GDP，投資者只會看到希臘赤字占本國GDP高達12.7%。”

　　這恰恰揭示了歐元區“貨幣聯盟”的根本性弱點。沒有統一的財政預算機構作基礎，歐元的信用是脆弱的。特別是當各國享受到了貨幣聯盟的好處，卻不遵守赤字不超過GDP3%的限制時，歐元就被置於了一個危險境地。

　　與此同時，這個“貨幣聯盟”還在某種程度上助長和掩蓋了一些國家的財政鬆弛狀況。比如希臘如果使用自己的貨幣，多年來的高通脹、高赤字必然導致貨幣貶值，同時信用不足還會導致在資本市場上借債成本高昂；但在歐元的庇護下，債券市場不再擔心希臘高通脹、貶值或者違約，希臘政府多年來能夠以低利率借貸，並且輕易獲得長期融資。

　　希臘在2001年成為第12個加入歐元區的國家。加入歐元區後，希臘預算赤字的絕對值實際上在逐年增大，經濟發展也是越來越高度依賴於國外借債。如果不是在雷曼兄弟破產後歐洲央行大幅降息，目前已經連續9個月將主導利率維持在1%的歷史低位，希臘債務危機也許早就曝光了。

　　但天下沒有免費的午餐，現在到了埋單的時候了。這時，歐元區與美國的差別就更加昭然於世了。如果在美國，美國國債、美元信用必須由聯邦政府做擔保，分母是50個州的共同財力。但現在歐元區的情況是，歐洲央行、歐盟以及各個成員國還在“袖手旁觀”，希臘政府必須首先要獨自迎戰，而來自歐元區和歐盟的援助還是一個未知數。

　　1、希臘

　　去年10月初，希臘政府突然宣佈，2009年政府財政赤字和公共債務占國內生產總值的比例預計將分別達到12.7%和113%，遠超歐盟《穩定與增長公約》規定的3%和60%的上限。

　　鑒於此，評級機構惠譽2月23日將希臘最大四家銀行的發行人違約評級下調一級至BBB，接近垃圾債券的評級。24日，評級機構標準普爾和和穆迪也雙雙表示，如果希臘不能實施計劃縮減赤字，就可能進一步調降該國的債信評級，這無疑給希臘債務問題雪上加霜。標準普爾24日稱，維持希臘的長期主權信用評級在“BBB+”級，並將其列入負面觀察名單，不過同時警告，如果希臘的財政狀況不能在一個月內出現好轉，可能將進一步下調希臘的主權信用評級，這可能使希臘長期評級處於“垃圾級”的邊緣。市場人士指出，如果希臘評級再遭下調，不但希臘很難翻身，歐元也將持續面臨下行壓力。

　　歐盟檢察團與評級機構向希臘施加壓力，敦促其兌現所承諾的預算赤字削減措施。但對於希臘政府來說，實行緊縮政策，降低預算赤字絕非易事，因其國記憶體在生產率低和勞動力成本高的問題，此外還有多年來政府財政超支、公務員隊伍龐大、偷稅逃稅嚴重以及薪酬機制僵化、產業競爭力喪失等多重問題。降低赤字意味著民眾收入及福利水平下滑，受到希臘國內民意的強烈抵制，並爆發全國範圍的罷工。

　　就歐元區整體而言，希臘問題只是冰山一角，其背後隱藏的歐元區體制與操作問題，均有待歐元區國家進一步合作解決。

　　2、西班牙

　　2010年2月5日西班牙央行發佈報告表示，由於國內需求疲弱，預計西班牙2009年GDP下滑3.6%，創10年來最大降幅，西班牙告急。

　　西班牙本身是歐元區第四大經濟體，葡萄牙、愛爾蘭、希臘只占歐元區GDP的6%，而加上西班牙，比重則上升至20%。因此西班牙已成為歐元區能否挨過這場危機的關鍵因素。“悲觀之王”魯賓尼曾預言：“一旦西班牙出現問題，歐元區將面臨解體危機”。諾貝爾經濟學獎得主克魯格曼亦稱：“危機的核心在西班牙。”

　　西班牙與歐元區別國不同，其財政問題主要是由於失業率超高(達到19%，是歐盟平均水平的兩倍，堪稱“奇跡”)導致的公共福利開支大漲。再加上房地產經濟泡沫的破碎，致使財政力不從心。

　　西班牙是否會成為壓垮歐元的最後一根稻草，就取決於其正否能否採取有效措施，提高就業率以及工資待遇水平。西首相薩帕特羅在2月17日表示，截至2013年政府支出可能削減超過500億歐元。與希臘相同，要達到這樣的目標，西班牙還要面臨多重挑戰。

　　3、葡萄牙

　　就葡萄牙政府的財政狀況來看，葡萄牙很可能成為歐元區第三個危機國家。但據BBC報道，葡萄牙財政部長費爾南多·特謝拉·多斯桑托斯(Fernando　Teixeira)表示，由於出現了歷史上並無先例的大規模金融和經濟危機，葡萄牙正面臨著十分困難的環境。但葡萄牙不會退出歐元區。

　　2009年，葡萄牙政府借款額達到了國民收入的9%以上，同樣超過了歐盟《穩定與增長公約》的規定。儘管其他一些國家同樣面臨著較大的赤字問題，一些觀察家還是指出葡萄牙面臨著更為嚴峻的挑戰。觀察家指出，葡萄牙的家庭和企業的儲蓄率過低，這將不利於政府做出彌補赤字的有效努力。

　　多斯桑托斯進一步表示，雖然削減開支在政治上是有難度的，特別是對於一個並不擁有議會多數席位的政府而言。但他並不想接受來自歐盟及其主導成員國、或是IMF(國際貨幣基金組織)任何一方的援助。

　　4、愛爾蘭

　　愛爾蘭是債務危機觸發最早，採取改革措施最為強硬，最先獲得投資者初步認可的國家。愛爾蘭的主要問題在於房地產經濟泡沫的破碎，影響了政府稅收的實現以及對人民消費積極性的打擊。愛爾蘭政府採取了養老金徵稅、下調公共部門工資等強硬措施，去年12月又大膽提出了公務員減薪計劃。據新華網09年12月9日報道，愛爾蘭財政部長布賴恩·勒尼漢表示，通過降低公務員的工資和福利，以及加徵環境保護稅等措施計劃削減40億歐元的財政預算。這些措施獲得了投資者的認可。進入2010年，愛爾蘭政府的國債發行平穩，利率也比較穩定。

　　5、德國

德國在拯救歐元危機中起關鍵作用

　　據報道，德國政府正在考慮通過其國有銀行KfW Group來買進希臘國債，對希臘進行救助，困擾歐元區的希臘債務問題可能出現轉機。

　　德國總理默克爾在接受媒體採訪時表示，歐元正面臨自1999年誕生以來的首次難關，不過歐元區16個成員國將渡過這次難關。她認為，“從某種程度上來講，現在市場存在對歐元的投機，這非常危險”，解決這一問題必須要先解決希臘等國“預算的可持續能力”。

　　德國傳媒報道，德國及其他歐元區成員國計劃聯手向希臘提供200億至250億歐元(約2114億至2642億港元)緊急援助，以防危機殃及區內經濟。希臘前日撤換國債管理機構負責人，當地銀行業預期，政府可能宣佈發債50億歐元(約528億港元)應對危機。

　　但希臘問題只是歐洲債務問題的冰山一角，背後是是由外部危機和長期內部失衡的累積、財政貨幣政策二元性矛盾以及東西歐債務鏈引發的危機。歐元的重振有賴於歐盟內部結構性、政策性的根本調整，德國救助是否能夠輓救經濟頹勢，助歐元恢復元氣，還有待實踐檢驗。

　　2011年12月21日，歐洲央行宣佈，通過長期再融資操作(LTRO)，提供給銀行業4890億歐元。這一數據超過了之前市場預期的約3000億元。從各類跡象看，這或是德法之間妥協的結果，如果將之前歐盟27國峰會協議結合起來看，德法對於歐元危機已有一套治標治本全套解決方案。

　　所謂“LTRO”，就是歐洲央行向成員國銀行提供長期再融資，期限3年，分別在本周三和明年2月進行。銀行通過交付抵押物，獲得3年期貸款，用這筆錢去購買主權債，並將後者抵押給歐央行，然後可以滾動反覆操作，放大杠桿。所以市場稱之為歐洲版本的量化寬鬆政策，應該是非常恰當的。而且更重要的是，歐洲銀行業從歐洲央行融的資金可以彌補自己的資本充足率缺口，從而在明年中達到9%的監管要求。

　　歐洲央行居然祭出量化寬鬆政策法寶，是很奇怪的，因為之前德國強烈反對歐洲央行開閘放水。此番歐洲央行雖然沒有直接購買歐元區國家國債，但印鈔給銀行去買國債，其實和自己買，繞個圈子而已，區別很大麽?值得註意的是，就在2011年2月9日，歐洲央行行長德拉吉還信誓旦旦：不會擴大國債購買規模。而10天之後，他還是放水讓市場去買，從而壓低南歐懶人國國債收益率。這下，大家全明白了，德法讓這個義大利人擔任歐洲央行行長，絕不是偶然的。

　　這事，沒有德國點頭幾乎不可能。在歐盟27國峰會之前，市場猜測德法分歧太大，因此峰會成果有限。但後來事態發展，讓市場驚異，德法空前統一而強硬：達成一攬子的新歐盟財政協議，賦予歐洲法院司法許可權，收緊針對歐元區及其它參與進來的歐盟國家的財政規則，進一步加強歐元區的監管力度；歐元區財政治理機構，將是多數決定機制，而非原先的一票否決權。英國反對，德法壓根不為所動——你不同意走人好了，我們自己單獨開練，原本你就不是歐洲一體化的核心引擎嘛。之前市場猜測法國不同意超國家政府機構出現，但現實是法國不僅完全同意，而且對於財政緊縮方案雙手贊成。

　　現在歐洲央行量化寬鬆政策出台，我們才恍然大悟，德法在27國峰會前已經達成一致：法國擁護德國搞財政聯盟執行落實財政緊縮方案，走歐洲財政統一路線；德國同意歐洲央行搞量化寬鬆，短期內不讓財政緊縮的弦崩得太緊。這符合雙方的利益，因為都知道財政統一和緊縮，才是解決歐元的根本辦法，法國更明白只有將歐元區擴大，才能約束強大的德國，而德國也明白，短期內必須放水，否則債市崩盤引發歐洲金融危機，大家都沒好處，法國銀行業更是首當其衝，必須照顧法國的利益。但德國同意歐洲央行放水有條件，必須是歐洲27國峰會達成財政統一和緊縮協議之後。

　　因此，這下我們就明白整個事態的前後鏈條了：2011年12月9日，歐洲央行行長德拉吉否認擴大國債規模，是有意給市場壓力，逼宮歐元區懶人國上下同意財政聯盟和緊縮方案，一旦峰會達成協議，德國確認歐元危機治本措施沒問題，歐洲央行立即開閘放水，讓歐洲市場不至於因為流動性枯竭而憋死。

　　歐元危機全部解決方案很清楚了：德法私下交流彼此讓步達成妥協，然後施壓市場，造成緊張氣氛，接著27國首腦峰會很快達成財政統一和緊縮協議，最後歐洲央行出面開閘放水擔當救世主。整個流程治本指標，一個不拉。至於財政緊縮政策實際操作，會導致什麼結果，德國對此信心十足，2005年施羅德的財政改革就是歐洲榜樣，實驗報告都有了，大家按方抓藥就是。

　　1、歐債危機波及中國外儲動向

　　歐洲債務危機爆發以來，歐元匯率飛流直下，創下新低。海外媒體十分關心各國央行是否會因此停止外儲多元化的步伐，擁有最大外儲規模的中國央行的態度尤其令人關註。中國外儲規模龐大，其中持有的歐元資產比重可能達1～2成。市場擔心中國政府減持歐元債券。2010年5月27日亞洲早盤，受傳言影響，歐元大幅低開。

　　2、歐元大幅貶值 歐債危機蠶食中國對歐出口

　　自2007年後，歐盟已成我國第一大貿易伙伴，其目前占中國出口市場的比重大約在18%~21%。商務部指出，2010年三季度，我國對歐出口增速可能會下降6%~7%。歐元收入企業蒙受匯兌損失：那些去年拿到訂單而最近有歐元收入貿易企業不得不承受巨大的匯率損失。 價格競爭力消失，出口或現兩位數負增長：人民幣對歐元的升值會讓歐洲的進口商覺得中國的商品正在變貴。 我國貿易順差大幅下降：2010年我國貿易順差會在前年2900億美元、去年1900億美元的基礎上大幅下降，中國的國際收支狀況會有所改善。

　　3、投資歐元風險重重 阻礙人民幣匯率改革

　　歐洲債務危機的蔓延導致了歐元兌美元大幅下跌，因此人民幣兌歐元出現了大幅升值。數據顯示，歐洲主權危機爆發以來，歐元兌美元匯率已大幅下跌。目前，歐元兌人民幣匯率已經滑入“8”時代，截止到5月14日，人民幣兌歐元累計升值14.5%。在歐債危機的壓力下，人民幣匯率改革重啟的時機判斷引發爭議。一些中外金融機構經濟學家認為，近期是人民幣匯改最佳時間視窗，並建議可以重新選取掛鉤“籃子貨幣”，維持穩定的匯率。 對於匯率問題的決策，我國一定會遵循自己的原則來選擇改革的時間和方式，既不會迫於美國的壓力，更不會迫於歐洲的壓力。

　　4、國際熱錢流入中國 擾亂貨幣政策收緊步調

　　熱錢，一直被認為是引發中國資產泡沫的死魂靈，每次國內資產泡沫起伏的時候，熱錢都在其中翩翩起舞。(熱錢主要指它們投資於全球的有價證券市場和貨幣市場，以便從證券和貨幣的每天、每小時、每分鐘的價格波動中取得利潤，即“以錢生錢”。具有投資的高虛擬性與投機性)同樣，寬鬆的貨幣政策一直被認作通貨膨脹的推手，自從去年下半年央行實行寬鬆的貨幣政策以來，國內股市和房地產市場價格就開始飆升並吹起了泡泡。目前，人民幣面臨新一輪升值壓力，可能引發熱錢大規模流入，而對熱錢流入的擔心又不允許人民幣形成穩定的升值預期。巨大的貿易順差和熱錢使中國身陷兩難：收緊政策可能阻斷經濟複蘇，放任自流又可能縱容通貨膨脹。

　　1、最糟糕的的時刻已經過去^[6]

　　儘管歐元危機最糟時刻已經過去，但仍未結束，歐元區極需刺激經濟增長的動力，歐洲決策者必須儘快覺醒與加強努力。

　　英國知名雜誌經濟學人上周六(5月25日)最新一期以“夢游”(The Sleepwalkers)為題發表社論指出，歐元區經濟已連續6個季度萎縮，芬蘭及荷蘭等核心國家的經濟也開始萎靡不振，今年第一季度都出現經濟下滑，歐元區失業率創下12%的歷史新高，在西班牙每4個人就有1人失業。

　　社論指出，歐盟需要停止政府向銀行註資的行為，銀行不能只靠政府的資助，美國的經濟所以能比歐洲提早複蘇，不單是因為美國的情況較不嚴重，同時因為美國快速解決銀行的問題，讓銀行能再順利放貸。

　　雖然歐洲政府削減支出，但政府的赤字、企業與家庭的負債仍居高不下；儘管歐洲央行(ECB)的短期利率調降到歷史低點，但是南歐企業面臨信用緊縮困難，這些問題都影響歐洲的經濟增長與前景。

　　此外，社論稱，歐元區也需要推動刺激經濟增長的改革，歐盟應該將單一市場的概念推動到服務業，與美國簽署自由貿易協議，並放緩撙節措施，以歐元區核心國家的現金，推動協助青年就業，並投資經濟規模較小歐盟國家的中小型企業。

　　最後，經濟學人呼籲歐洲領導人必須馬上採取行動，否則歐元區可能面臨停滯不前或分裂的危機。

　　2、穩定歐元信心^[7]

　　歐洲央行負責監管歐元區6000家銀行中最重要的250家，作為監管方的歐洲央行不能再承擔清算的角色。各國政府尤其是德國依然不願意將銀行的監管權交給超國家機構，歐盟希望建立一個類似於歐洲央行的清算機構，新成立的清算委員會由各成員國清算機構、歐盟和歐洲央行代表組成。在這樣的架構中，德國這樣的大國，其權威就會遭到新機構的稀釋。對德國來說，這未嘗不是一件好事，過去幾年中默克爾扮演了“惡人”的角色，新的單一清算機構可以承擔一些“臟活”。

　　無論單一監管還是單一清算，如今都已經“在路上”，雖然不能有立竿見影的效果，至少穩定了人們對歐元的政治信心。這也是諸多小國加入歐盟或者歐元區的一大動力，而接受援助的“歐豬”國家的狀況沒有繼續惡化就是一大進步，值得關註的倒是法國、義大利這樣的歐元區大國。7月13日，惠譽摘掉了法國的AAA評級，至此三大評級機構對法國的評級達成了一致，奧朗德上臺之後法國改革緩慢，債務率不斷上升；另外一個歐元區大國義大利也被標普降級，離垃圾級別隻有兩檔。

　　對於歐元危機來說沒有新聞就是好消息，等到2013年9月份德國大選結束後，或許歐元危機會以一個更快的速度“結束”。