金融產品創新
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金融產品創新（ financial product innovation）
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什麼是金融產品創新[1]
金融產品創新是指金融資源的分配形式與金融交易載體發生的變革與創新。金融產品創新是金融資源供給與需求各方金融要求多樣化、金融交易制度與金融技術創新的必然結果。一方面，金融產品的創新活動最大限度地動員和分配了可支配的金融資源，滿足了社會經濟發展對金融資源的需要；另一方面，金融產品創新適應了社會財富不斷增長的背景下，金融投資者對投資產品的多樣化需要和投資風險管理的各種要求。
貸款類金融創新工具：目前國際上流行的貸款類金融創新工具有可調整利率的抵押貸款、浮動利率貸款、背靠背貸款、可轉讓貸款合同等。債券類金融創新工具：國際流行的浮動利率債券、零息債券、垃圾債券、可轉換債券等。資產管理類創新工具：目前國際上已有股權化資產、債務一股權互換、資產證券化、無追索權之資產銷售等多種形式。表外業務創新工具：國際上已存有期貨、期權、互換、遠期利率協定、信用證、各種票據發行工具、對各種證券增強信用的擔保等名目繁多的表外業務創新工具。
金融產品創新的原理[2]
金融資產的本質特性是其收益性、流動性和安全性的組合，不同的組合，代表了不同的資產。金融產品創新的結果，從其實質來看，或是新產品能以更低的成本達到其他資產能夠達到的目標，或是新產品能夠實現已有的產品無法實現的目標，從這個意義上講，這些產品都能真正創造價值。前者使市場更有效率，後者使市場更加完全。
遠期合約的出現，就能夠實現鎖定資產價格、規避市場風險的目的，而在此之前，沒有任何工具能夠實現這個目標。遠期合約的出現，使市場更加完全。
而指數基金、交易所交易基金等，可以滿足投資者以較低的成本購買股票指數的目的。如果沒有指數基金、交易所交易基金，投資者必須在市場中進行很多次交易才能購買到指數，時間成本和資金成本都很高，而指數基金、交易所交易基金的出現，極大地方便了投資者購頭股票指數的需求，降低了交易成本，使市場更有效率。
從概念上講，金融產品創新，就是創造不同流動性、收益性和安全性的金融產品的組合，滿足企業和投資者需求，比如降低代理成本和交易成本、提高交易效率和便捷性、增加金融產品流動性、重新配置風險等。投資者的各種偏好，比如規避金融管制、合理避稅等，也應得以滿足。而金融創新的目標，就是滿足企業和投資者的需求。
(1)規避風險：機構規避風險的需求。機構規避風險的目的是為了減少損失，使將來可能的損失限定在一定範圍之內。但這不等於完全避免損失。規避金融風險即管理風險。我們不能夠控制風險，因為風險的發生不以人的意志為轉移。但是，我們希望能夠管理風險，使風險發生的後果能夠被接受，而不至於徹底輸掉生存的機會。為了管理風險，我們就需要金融工具。
(2)利用市場缺陷：金融理論告訴我們，當市場有效時，市場不存在套利機會。雖然現實的市場套利機會存在的時間確實不長，但是，資產的市場價格並不總是能夠保證市場不存在套利機會。利用市場缺陷獲利的金融創新，需要開發必要的交易手段和交易產品。
(3)剋服市場摩擦：市場存在摩擦，通常是因為存在金融管制，或者是因為交易成本很高。金融產品創新，就是希望能夠提供剋服市場摩擦的產品。
產品創新，就是滿足需求。設計新的金融產品，可以創造新價值。產品創新可以是從無到有的創新，也可以是對已經存在的金融產品進行適當的分解或組合，創造出新的金融產品。
金融產品創新技術[2]
概括地說，金融產品創新技術就是改變現有產品的流行性、安全性和收益性的一個、兩個或全部。根據金融創新需求的環境因素和企業內部因素，改變金融產品特性，滿足企業的需求。
改變的方法有產品分解和產品合成。基本途徑是對金融資產合同條款進行修改，逐步衍生、產生新型產品。基本的做法，是對遠期、期貨、互換和期權等最基本的衍生產品合約進行修改，獲得不同的產品。其他的產品創新方法有合成衍生產品與基礎資產、衍生產品與衍生產品產生新產品；分解產品產生新產品；增加產品的合同條款等。
- 1 合約條款轉變的產品創新
遠期、期貨、互換和期權等標準的金融產品具有基本的變數。遠期和期貨的基本變數是基礎資產、執行價格、交割日期等；互換的基本變數是互換的貨幣、互換本金、支付時間、支付貨幣、支付利率等；期權的基本變數是基礎資產、執行價格、執行日期、執行交易權利等。通過轉變這些基本變數，我們可以得到非常豐富的金融產品。
(1)基礎資產。基礎資產可以是商品，也可以是金融產品，比如企業債券、政府債券、外匯、利率、股票、股票指數等。基礎資產還可以是衍生證券，比如遠期、期貨、互換和期權，以及任何有價證券。
(2)執行價格。執行價格是按照事先規定的公式確定的價格。它可以是基礎資產在某個時點價格的函數，也可以是基礎資產在規定時間內的價格的函數，還可以是參考指數的函數。
(3)執行日期和交割日期。執行日期和交割日期可以是固定不變的，也可以是變化的。
(4)執行交易權利。交易權利可以是買人基礎資產或衍生證券的權利，也可以是賣出基礎資產或衍生證券的權利；權利可以必須行使，也可以不行使；權利可以轉讓，也可以不轉讓，等等。
(5)支付貨幣。合約雙方支付的貨幣可以相同，也可以不同。甚至可以不支付貨幣，而是支付基礎資產。(6)支付利率。支付的利率可以是固定利率，也可以是浮動利率。並且，支付的參照利率可以與支付的貨幣之間沒有聯繫。例如，支付利率是英鎊的I．IBOR6個月期利率，但是，支付的貨幣卻可以是人民幣，但不是按照人民幣利率支付。等等
(7)支付時間。支付的時間可以固定，也可以變化。合約雙方支付的時間也可以不同，例如，在互換合約中，並不一定要求在每期雙方一定支付，可能一方支付，另外一方不支付。
實際上，在所有合同的基本變數中，具體變數值的選擇沒有限制，惟一的限制是合約雙方是自願簽訂這份合約，並且，合約雙方都認為該合約是公平的。
例1 遠期與期貨合約條款轉變的創新產品
商品(黃金、大豆、銅、石油)期貨、國債期貨、外匯期貨，利率期貨、股票指數期貨、遠期匯率協議和遠期利率協議。
例2 互換合約條款轉變的創新產品
差價鎖定型互換、基差互換、混合指數股票互換、本金額波動互換、延遲付息的債券互換、零息票互換、遠期互換、商品互換、股票互換、利差互換、利差上限／下限、利差、利率上限／下限、息票和本金用不同的貨幣。
例3 債券合約條款轉變的創新產品
普通債券的基本變數是本金、利息、利息和本金支付日期。這些變數值的不同組合，產生不同的債券衍生產品。零息票債券、利率遞升／遞減息票、雙重貨幣債券、可延長期限、可提前回售或贖回等。
例4 期權合約條款轉變的產品創新
複合期權、一攬子期權、彩虹期權、亞式期權、障礙期權、貨幣期權、利率期權、期貨期權、用外幣執行的外國股票期權、用本幣執行的外國股票期權、互換期權等。
- 2 產品合成的產品創新
通過組合兩種或兩種以上金融產品形成一種新的金融產品的方法稱為產品合成創新。在理想條件下，幾乎可以合成出任何收益分佈的金融產品。
例5 產品合成的創新產品
ETF是股票合成的創新產品、看跌期權是看漲期權和基礎資產合成的創新產品。利率有上限的浮動利率票據是浮動利率票據和利率上限期權空頭的合成產品。股票期權是債券和基礎資產動態複製的合成產品。
- 3 產品分解的產品創新
將金融產品中的風險——收益特性進行分解，改變金融產品的流動性、收益性和安全性，產生具有新的流動性、收益性和安全性組合的產品。
例6 產品分解的創新產品
本息分離債券(STRIPS)、抵押支持證券(MBS)、資產支持證券(ABS)。
- 4 合約條款增加的產品創新
金融產品也就是一份合約，規定了雙方的權利和義務。適當地增加權利和義務，可以產生新的創新產品。常見的條款有轉換條款、回售條款、贖回條款、調整條款、延期／提前條款、浮動／固定條款、觸發／觸消條款、互換條款、封頂／保底條款、依賴條款等。
(1)轉換條款。金融產品合約賦予合約一方將一種類型資產轉換成另外一種類型資產的權利。
(2)回售條款。金融產品合約賦予證券持有人以特定的價格將產品回售給發行人的權利。
(3)贖回條款。金融產品合約賦予證券發行人在證券到期之前全部或部分地將證券以特定價格贖回的權利。
(4)調整條款。金融產品合約規定的變數如利率、匯率、股息率可以在一定條件下重新商定的條款。
(5)延期／提前條款。金融產品合約規定的證券期限可以延長或縮短的條款。
(6)浮動／固定條款。金融產品合約有效期內某些經濟變數按照明確的方式進行變化的條款。
(7)觸發／觸消條款。金融產品合約規定的某些權利在滿足一定條件下可以被觸發(使權利有效)或被觸消(使權利無效)。
(8)互換條款。金融產品合約規定兩種不同金融產品可以相互轉換的條款。
(9)封頂／保底條款。金融產品合約規定的某個變數變化範圍的條款。例如，最低投資收益率保證條款、最高借貸利率條款等。
(10)依賴條款。金融產品合約規定某種產品的價格是另外一種產品價格或其他經濟變數的函數。
例7 合約條款增加的創新產品
(1)轉換債券
可轉換債券的持有人可以將債券轉換為股票，也可以轉換為另外一種形式債券。可交換債券的持有人可以將債券轉換為與發債公司不同的一家公司的股票。
(2)回售債券
可回售證券的持有人擁有按照規定的價格將證券回售給證券發行機構的權利。
(3)贖回債券
可贖回債券的發行機構擁有按照規定的價格將債券從債券持有人手中贖回的權利。
(4)調整股票(債券)
可調整股息率的永久性優先股，其股息率根據基準國庫券利率每個季度調整一次。
(5)延期／提前條款創新產品
例如，國家開發銀行第11期金融債，期限為3年，附加了延期選擇權，投資者有權在3年到期後，要求將債券的期限再延長2年。
(6)浮動／債券浮動利率債券的利息支付隨參考指數的變換而變換。
(7)觸發／觸消債券
人局期權(knock-inoptions)：期權只有在標的資產的價格達到一定界限時才會生效。出局期權(knock-outoptions)。期權只有在標的資產的價格達到一定界限時才會消失。
(8)互換
利率互換和貨幣互換產品是典型的互換條款創新產品。
封頂／保底利率衍生產品利率上限與利率下限是典型的封頂／保底條款創新產品。
(9)依賴期權
指數化貨幣期權票據(1CON)、交叉指數基礎票據(CrosslndexBasisNote)等產品。
- 5 條款增加組合的產品創新組合
前面不同的條款，我們得到很多條款增加組合的創新產品。下麵我們給幾個合同條款增加組合的創新產品的例子。
例8 合約條款增加組合的創新產品許多可轉換債券是由債券加可轉換權利、可回售權利、可贖回權利等條款組合而成的；可回售可延期短期債券包含可回售和可延長等條款；可轉換可換股優先股的持有人可以選擇將優先股轉換為普通股，而發行者可以選擇將它轉換為可轉換債券；流動收益期權票據包含有可贖回、可回售、可轉換等三類條款等等。
金融產品創新方式[3]
一般來說，市場流動性的高低，交易成本以及信息成本的高低是影響市場完全性和有效性的重要因素。在金融市場上，有的投資者是風險偏好者，有的投資者是風險規避者，如果市場上的產品足夠多，投資者面對的風險一收益選擇就很多。投資者可以通過選擇不同的金融產品轉移不利風險，留下有利風險。所以通過對風險的重新分配，提高市場交易的參與量，也就提高了市場的流動性。金融產品的創新通過以下方式完善金融市場。
- (一)提高流動性
流動性是指資產能以低成本甚至是無成本的變現能力。流動性高，往往意味著資金的使用效率也高。
金融工程產品設計在提高流動性方面的一個最顯著的例子是資產證券化。所謂資產證券化，通俗地講就是將缺乏流動性的資產通過組合打包出售轉變為流動性很強的債券。資產證券化最早出現於20世紀70年代美國的住宅抵押貸款市場。在傳統的信貸管理方法下，銀行短期存款負債與長期貸款資產期限不匹配，增加了銀行的風險。如果將貸款證券化，銀行就可以將原來流動性很差的資產轉變為流動性很強的債券，可以使資金的流入流出時間相匹配並較快地收回資金，提高自身的經營效率。
除了資產證券化，還有許多金融創新產品的設計也體現了對市場流動性的提高。如期貨市場的保證金制度等擴大了市場交易的參與量。除了直接提高市場的流動性外，有些金融衍生產品還可以通過重新分配風險來提高市場的交易量。例如可轉債對債權股權的轉化，交易方式中附帶的買權和賣權等等。因為風險會使投資者對收益的預期產生影響，相同的風險對不同的投資者影響不同。如果投資者認為風險可以承受，就會加大投資量，這將間接地促進市場的流動性。
- (二)降低交易成本
交易成本主要包括手續費、稅收、達成交易的談判費用等等。金融衍生產品替代標的資產交易的一個突出優點就是交易成本的降低。例如一個希望買入股票市場組合的投資者如果真的買入市場指數組合的各種股票，其交易成本會相當高。但是如果投資者選擇股票指數期貨，或者股票指數期權，就可以顯著降低交易成本。再如標準化的期貨合約，其交易的品種、數量、期限、交割方式和地點都已經標準化，唯一變化的只是價格。因此雙方的談判成本基本不存在。
- (三)減少信息不對稱
信息不對稱的現象在金融市場運行中廣泛存在，其也是市場不完全的重要原因。因為信息不對稱會對投資者的選擇產生很大影響，導致無效行為的發生，例如投資者無法找到最適於投資的對象等等。微觀經濟學中已經提出，解決信息不對稱的方法之一為信號顯示。因此，開發金融產品，促進各種信息的揭示，對減少信息不對稱，減少市場無效行為具有積極意義。開發不同的金融產品本身代表著發行者的不同信息，可以幫助投資者瞭解其風險收益情況。例如附帶回購權的股票，使投資者瞭解公司內部人對未來股價的看法。再如基金公司不同時期發行不同的基金產品，也可以有利於投資者對機構投資方向的掌握，有助於其對未來市場預期的判斷。
金融產品定價的創新[3]
資產定價是金融學理論研究的核心問題之一。完善市場的重要標誌之一即資產定價的合理性，也即不存在資產定價的偏誤。因為完全有效的市場是一個不存在套利的市場。在金融工程的發展中，其對資產和資產衍生產品的定價有助於完善金融市場。
這是因為衍生證券的定價方法採用相對定價法。相對定價法是相對於絕對定價法來說的。在傳統的金融產品定價中，多採用絕對定價法。其根據證券未來現金流的預期，用貼現率將未來現金流貼現，得出的現值的和即為證券的價格。而相對定價法的基本思想是利用標的資產價格與衍生證券價格之間的關係，求出衍生證券價格。例如前幾章求出的B_S公式就是相對定價法的應用。其將標的資產價格假定為外生，運用風險中性定價法或者無套利定價法為衍生證券定價。這樣，一旦市場出現實際交易價格與理論價格的偏差，投資者可以迅速利用標的證券和衍生證券的關係實現無風險套利，從而促使資產價格的合理化，最終有助於金融市場的完善。
