投資銀行學

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　　投資銀行學的範圍是由這個名詞的定義決定的。現在我們說明以下四種投資銀行學定義。它們的範圍廣闊，從廣義的範圍廣泛的金融業務到狹義的只限於傳統的證券承銷業務，這種多樣性給予投資銀行業以巨大的活力。

　　1．最廣泛的定義是，投資銀行學實際上包括華爾街大公司的全部業務，從國際承銷業務到零售交易業務以及其它許多金融服務業務(如：不動產和保險)。

　　2．第二廣泛的定義是，投資銀行學包括所有資本市場的活動，從證券承銷、公司財務到併購，及以公平觀點來管理基金與風險資本。但是，如向散戶出售證券，消費者不動產中介，抵押銀行，保險產品等業務不包括在內。如果投資銀行家為自己的帳戶而投資和經營的商人銀行則應包括在內。同樣，金融機構的大宗股票的成批交易也包括在內。

　　3．第三廣泛的定義是，投資銀行學只限於某些資本市場活動，著重證券承銷和合併與兼併。但是，如基金管理、風險資本、商品，風險管理等業務不包括在內。按照公司的方針，主要用於支持零售業務的研究也不包括在內(請註意，投資銀行學的情況正在變化，本定義現在應包括商人銀行在內)。

　　4．最狹義的定義是，投資銀行學應回到它過去的原則上，嚴格限於證券承銷和在一級市場上籌措資金，在二級市場上進行證券交易(經紀人／交易商功能)。

　　開一個關於現代投資銀行家所從事的大量活動的長單子是容易的，但要把它縮短就難了。以下是投資銀行業的十二類活動。

　　一、債務證券和產權證券的公開發行

　　債務證券和產權證券的公開發行是投資銀行的基本業務，雖然“承銷”這個詞似乎含有一個絕對保證之意，即主營投資銀行及其辛迪加成員’(例如：承銷者)負有購買公司發行證券的義務，但實際情況是複雜的。關於首次公開發行，投資銀行實際上只有兩個方法可以採取：全額包消或者承銷。

　　全額包銷或者承銷。當一個投資銀行“承諾”為一個企業籌措資金時，怎樣才能夠相信這家投資銀行會把規定數額的資金存入企業的帳戶上呢?信用級別是由多種因素決定的，其中主要因素之一是瞭解兩種承諾的方式。

　　全額包銷

　　全額包銷意味著主營投資銀行和它的辛迪加成員同意按照商定價格購買發行的全部證券。然後包銷者把這些證券再賣給它的客戶，先前商定的進出差價就是它的利潤，差價是公眾付出與發行者所得之差。它意味著，包銷者要承擔每股定價和應該籌集的總金額的全部風險(應當強調的是，通常，“不可改變的承諾”不象它錶面上那樣“不可改變”)。

　　承銷

　　承銷是投資銀行利用其專門知識為發行證券進行策劃並實際銷售發行證券。這意味著證券承銷者在買賣中不承擔風險，每股定價和籌集的總金額方面的不確定因素都留給發行企業。

　　公開發行的類型

　　投資銀行經營的公開發行一般有四種類型：

　　1．由以前未發行過任何公開證券的公司所發行的首次公開證券(通常，普通股是首次公開發售證券中的第一類)。

　　2．已上市公司以前從未發行過的新證券的首次公開發售(例如：由上市公司發行的新型的可兌換的債務證券)。

　　3．證券已上市交易的發行公司的繼續公開發售(例如：當普通股股票的價格已十分高，而資金成本又十分低時，所追加發行的普通股股票)。

　　4．公司股東持有的已上市交易的證券的公開發售(例如：某—原先的大股東，希望將風險資本基金換現)。

　　證券的種類

　　過去，債務證券與產權證券是能夠明確區分的，把它們歸入不同的範疇。今天，舊的區別已經過時了，債務與產權已不再是分別獨立存在的實體。它們更多地表現為某一系列上的若幹點，而不是某一圖表的若幹欄。低級零息票可轉換債券實際上更多是產權，而不是債務，而開價很高的優先股票實際上更多是債務，而不是產權。

　　市場

　　發達的通訊已永久地改變了金融市場。結果之一是一些公司更加喜歡以電腦為基礎的全國證券商協會自動報價系統(NASDAQ)交易，而不是通過紐約或者美國證券交易所(被認為更有權威)的專家經紀人來進行交易。

　　同樣，地理位置亦不再是一個制約因素，為了降低它們的資本成本，許多公司可開設在成本最低的世界任何地方，正如投資者能夠使他們的風險／收益達到最佳化的均衡。

　　承銷程式

　　承銷是一個正式程式，它包括許多同時存在的功能、程式、需求和活動。一些重要步驟如下：

　　·公司興趣的表達與證券承銷者的挑選

　　·發行結構和證券定價的初步分析

　　·承銷商及其顧問們的意見

　　·法律和會計分析與文件的準備

　　·申請上市登記表的初步編製

　　·向證券委員會提交申請登記表

　　·向未來的投資者預先散髮初步招股說明書

　　·重要城市信息會議(巡迴銷售演示)——介紹公司及其發行的證券

　　·接受與回答證券交易委員會的意見

　　·最後的定價談判和簽署承銷協定

　　·向證券交易委員會提出最後申請表

　　·證券交易委員會批准宣佈發行有效

　　·新聞發佈和廣告

　　·承銷與結算

　　二、債務證券和產權證券的公開交易

　　絕大多數投資銀行具有強大的交易能力，特別是第一流的投資銀行。交易是一個重要而容易變化的盈利核心——利潤是由同客戶交易中的佣金和銀行本身帳目上資本增值構成的。具有同等重要性的事實是，投資銀行的交易能力支撐著投資銀行承銷債務證券和產權證券的活動：一個投資銀行在公眾(機構和個人投資者)當中投放它的新發行的證券的獨立能力越強，它在贏得證券承銷機會方面和圓滿完成這些交易的相對競爭力也就越強。

　　投資銀行執行各種不同的交易功能，對廠不同的證券，它們或者充當經紀人、交易商，或者充當市場的構建人。

　　經紀人

　　經紀人是委托代理商，他或者代表買方或者代表賣方，他的作用好象不動產委托代理人。經紀人之間通過實際的或者電子證券交易互相報價，按照客戶提出的價格為他們(證券的購買者或出售者)安排交易。證券經紀人自己不擁有證券，因而，在價格變更或者利率變動時不承擔風險。

　　交易商

　　交易商為提供交易的每種證券出價和問價。交易商所出的價格就是賣方(經紀人或者金融機構)所能接受的價格，交易商自己持有購買的證券。在持有證券期間，交易商承擔價格風險，因為在他們持有證券期間，市場價格可能上升或下跌。他們還必須負擔持有證券期間的利息費用。交易商可以採取相反的保值措施，例如以金融期貨交易和期權交易限制風險(風險可以減少，但要花費一定代價。)櫃臺交易市場通過交易商運營。

　　市場構建人

　　市場構建人為交易的買方和賣方建立完全的證券市場。一般來說這種市場構建對市場變得十分廣闊之前的首次公開發行具有特別重要的意義，而且它涉及證券專家、場內交易者等整個系列。

　　風險套利

　　風險套利是許多投資銀行交易部門的重要的盈利中心。風險套利是購買已宣佈實行併購的公司證券的全過程。因為收盤前的市場價格幾乎總是低於交易的最初投標價格，所以，精明老練的投資者們有可能獲得較高的收益率——一但他們必須提防難以預料的意外。

　　後勤和支持

　　所有交易功能都足由於後勤機構的大力支援，交易需要複雜的文件程式和汜錄保持，這對於交易結算，價格的記錄和發佈，證券交易的大量數據以及對現金流量相股票交換的凋節都是必需的。

　　交易重點

　　交易重點與公司之間的特殊戰略不同。例如，華爾街的大證券公司為零售客戶提供——攬子服務，所有第一流的投資銀行都為機構投資者執行大宗交易；而那些承銷高風險公司債券首次公開發行的(小規模)投資銀行必須有一個內部承銷班子來銷售和分配證券以穩定其價格。

　　三、債務證券和產權證券的私募

　　私募是向投資者出售公司證券而不受公開發行的規章限制。給私募下定義是複雜的，而且所出現的證券和投資手段又是非常多的。試圖通過私募發售其證券的公司聘請投資銀行作為其代理人進行承銷。私募能夠比在公開市場上交易的相同結構的證券為投資者帶來更高的收益率。流動性(例如：投資迅速轉變為現金的能力)的喪失增大了風險，因而要求一個適當比例的更高收益。

　　看中私募的投資者無疑要比看中公開發行的投資者少得多。儘管如此，近年來私募的規模仍在擴大。這有兩個原因：

　　(1)新資本。巨額的(主要是機構投資者)新儲備的積累已成為資金的一個巨大來源，他必須尋求有利可圖的投資。隨著稅制的改革而大量增長的養老金和保險基金，在私人市場上已為發行公司提供了數不清的選擇特殊融資方式的自由。

　　(2)新手段。為了適應特殊的風險／報酬／稅利情況，新的投資手段在迅速增多。有限合伙、研究開發合伙、綜合不動產交易、反租賃、合資經營和項目融資是近幾年來迅速增長的一些新機會。

　　四、併購

　　這是投資銀行學中令人矚目的領域一—接管戰，懷有敵意的攻擊和堅強的防禦措施——產生種種頭條新聞和巨額開支。但併購畢竟不是戰爭，它們大多數是友好和互相滿意的。併購已成為現代投資銀行學的主要部分，實際上是它的核心部分。

　　投資銀行家力求獲得最佳價格，即使最佳價格對作為客戶的賣方來說不是最高價格(例如：全部現金或信心在交易完成時可能更為重要)，或者對作為客戶的買方來說不是最低價格。投資銀行尋求併購的機會，為併購定價和融資。

　　併購還包括下列幾種現代象徵：大量涌現的杠桿收購，公司改組和企業資本結構的改變(往往是對接管的防衛措施)，破產和處境困難公司的改組。

　　五、商人銀行

　　商人銀行是投資銀行利用自身資金從事風險投資和追求最高收益的機構。它們成為企業產權的經營者和所有者，風險與報酬極大。商人銀行是投資銀行的新熱門領域，它以每年所獲的超額收益(35—509《)為動力。同時，這也是引起爭議的一個原因。一個投資銀行自身資本的增長寄托於風險與報酬二者最終的平衡上。雖然初期的一流商人銀行為擁有熱門股票收入急增的公司所不屑，而今夫很少有投資銀行能放棄為它們自己也為其客戶獲得最高收益的機會(當然，投資銀行的許多大客戶，即機構投資者，它們要求有進行杠桿收購而獲得高收益的投資機會，併為它們的資金籌措架橋鋪路)。

　　這種資金承諾一般包含兩個目標：

　　(1)為了便利客戶交易(即臨時貸款，直到獲得長期融資為止) 　　(2)為公司自身的利益而購買正在運營中的公司(即目標公司的股權——無論是由投資銀行聯合客戶擁有l00％的所有權，或者是作為專用械桿收購資金的管理人而擁有loo％的所有權)。應當註意的是，橋梁貸款的利潤很高，包括承諾費、高利率和獎勵費(回扣)。

　　六、金融咨詢與公正意見

　　金融咨詢本身對投資銀行的活動不起杠桿作用。然而，這種企業金融咨詢為推銷投資銀行的主營業務，例如併購和證券承銷開通了門路。

　　公正意見是一項重要業務工作，而且已成為一種重要的行業，它隨著併購、杠桿收購及企業改組的增長而不斷發展。取得對價值以及這些價值公正性的不偏不倚的、可辯護的專家報告是與公開上市公司有關的一切併購交易的重要組成部分。實際上，一個公開上市的董事會核准一項重要交易而沒有一個獨立公正的意見是不可思議的。

　　投資銀行對提供公正意見所收取的費用看來是過高的，特別是與所花費的時間(和提供的文件數量)相比。對公開上市公司提供意見的基本性質應是由投資銀行本身的交易或潛在的責任來擔保。這種責任可以由法庭和在銀行界的聲譽證明。

　　投資銀行對提出的公正意見承擔著重大的風險。許多公開的併購業務經常要求在法律程式中證明投資銀行提供的意見。

　　七、資產貨幣化與證券化

　　實行證券化是使從前不能立即兌現的資產(絕大部分是各種小額消費者應收票據)能夠轉化為大宗的，可以公開買賣的證券的過程。這是真正的價值增值，它明確地證明創新的投資銀行學對金融市場的貢獻。使不能以任何方式進行買賣的消費者小額貸款通過滾雪球似的積累，而變成能夠在公開市場進行交易的巨額金融票據。這在十年前還不存在的事，現已改變了許多融資機構(儲蓄與貸款協會，汽車信貸公司)的面貌。不能立即兌現的債務向能兌現證券的轉化，改善了發行者和投資者的風險和收益狀況。用居民不動產，商用不動產和以應收票據作保的證券來為債務擔保(例如，汽車貸款和信用卡貸款)已發展為價值達數乾億美元的市場。

　　證券化的債務在設計上是十分精細的，往往需要統計分析和進行重要指標的敏感性試驗。例如，預計的提前償付率的改變(即，由於利率下降和由此引起的舊的高利率抵押再融資)會引起收益率較最初設想的大大下降(資本的本金將受到重大損失)。這些證券的特征，即其從利率和本金的償還計劃到戰略和結構上的稅收重點，應繼續加以改善以更準確地滿足發行者和投資者的相互需要。

　　八、風險管理

　　雖然我們沒有將投資銀行在證券交易中的作用列為重點，但不可能把這點和那點分開。對利率、外幣兌換頭寸實行套頭交易的新方式，以及對通過掉期、期權和期貨而成交的商品頭寸進行套頭交易的新方法，都已長期地改變了金融市場狀況。高精度的，用電腦進行的定量方法是非常重要的，精通數學的“火箭科學家”現已成為華爾街的合伙人。有價證券理論已從學術的象牙之塔降落到交易所亂哄哄的經紀人席位上。

　　掉期交易是一個激進的新機制，它能夠巧妙地使與利率和匯率有關，以及與資產和負債達到暫時均衡有關的金融結構達到最佳化。掉期交易工具是雙方或多方用以交換其債務證券的手段，目的是為了更精確地控制各自的風險和收益對比，使之達到理想的程度。由於不同的公司具有不同的比較利益，因而只有在不同的金融市場上為不同類別的債務定價時，掉期交易才會發生作用。具有不同信用等級或不同融資需求的各方可以通過相互交換債務(即，以短期交換長期或與此相反)來使它們的金融戰略和金融結構達到最佳化。 　　

　　九、投資研究和證券分析

　　多年以來，一家投資銀行的證券分析能力通常是它最有權威和最明顯的優勢(最近幾年，併購、杠桿收購和商人銀行已成為引入註目的中心)。實際上，許多投資銀行是以從事研究開始踏入社會的，利用從它們投資分析專長中得來的聲譽發展承銷和貨幣管理業務。

　　研究，至今仍然是投資銀行的基本支柱，它支撐著證券交易和投資銀行的業務。重要的證券分析能夠得到很高的報酬。把最好的投資分析人員送到現場，對大投資銀行來說非常重要。它象徵投資銀行的相對重要性和競爭力。這些重要分析家不只是為了投資銀行的形象，而是利用他們來吸引企業客戶和機構投資者。投資銀行由於內部沒有對潛在客戶行業領域的第一流研究能力，常常錯過了重要的融資和承銷機會。

　　十、國際投資銀行業務

　　對投資、證券承銷和併購來說，海外市場機會廣闊。所有大投資銀行都在尋求發展國際金融，一些大的美國投資銀行在倫敦和東京設立了龐大的辦事機構，調撥大量資金進行投資。

　　全球化

　　全球化是投資銀行的新的綽號。融資已成為發行者以最低資本成本尋求多種市場的選擇，對投資者來說，尋求的是一天二十四小時經營以追求最高收益。

　　提高融資效率

　　發行者和投資者雙方都在為了一定的收益水平，尋求與之相適的風險水準。這種最佳化水平包含著利率、匯率和信貸利用率(對資金使用者來說)，信貸的不穩定程度(對資金提供者來說)和產權投資的不確定性及可變性。一定收益的適度風險，或者反過來，一定風險的最佳收益，是靠利用金融理論，例如套期保值理論和多樣化理論來實現的。在國際上開拓投資新天地給予了發行者和投資者雙方以更有效的最佳手段——那就是可以使投資證券組合達到更加廣泛的多樣化，從而擴大它們的風險／收益邊界，並實現更高的效率。

　　債務——產權掉期交易

　　這是國際投資銀行業的新領域，包括第三世界的債務及如何解決這個複雜的敏感問題。債務改組計劃是一種方法(它不像處於困境企業的改組計劃)．更為創新的方法是債務——產權掉期交易，即用本地的外國債務來交換本地正在營運的公司的所有權餘額。這種掉期交易十分複雜．因而，必須明確地把多方的不同利益結合起來。

　　十一、貨幣管理

　　 由於資本儲備急劇增長(如，養老金和保險基金)，貨幣管理已成為一種重要的行業。一些投資銀行設立了貨幣管理部門。雖然它們利用內在的力量理解資本市場，但為了貨幣管理的目的，還必須對現實的或者明顯的利益衝突非常敏感。

　　十二、風險資本

　　 風險資本是投資與新興的成長迅速的公司的高度風險收益的投資。這是一個具有忽而急劇上升，忽而突然下降的多變的行業。這種產業受最近投資成功的事例、新出現的熱門技術、公開市場視窗的開與閉、不斷變動的戰略和稅收的著重點(如，資本增殖稅的出現及其稅率與結構，的驅使而呈現周期的變動。·投資銀行涉及到各種不同層次的風險資本投資，從為基金集資一直到使證券公司公開上市。風險基金管理有兩種辦法：1．一家投資銀行可以只簡單的為外部的風險資本基金籌資。投資銀行獲得籌資的佣金而無更多的牽連。2．或者，投資銀行自己管理風險資本，設置一個分支機構和管理組織。

　　由於風險投資的本性使得在私人和公開市場上產生一系列的融資需求和投資機會，因而投資銀行喜歡自己插手經營風險資本業務。融資的各個不同階段或不同“回合”可能涉及投資銀行的融資技巧和融資專門知識。因而，變現過程當然屬於投資銀行的活動範圍。不管是通過首次公開發行，二級市場交易，或是通過併購，投資銀行都要為風險資本家提供使其原始投資流動化的重要的變現方法。

　　當前的絕大部分投資銀行學著作，其論述體系都是以投資銀行的業務和機構羅列介紹為主線展開的，這樣使得業務之間的關聯性不強，缺乏一套理論、一門學科應有的內在邏輯，從而也無法充分揭示投資銀行學的原理和規律。為此，我們提出一個投資銀行學新體系，把投資銀行學的內容概括為“一個中心、兩條主線、兩條輔線”。“一個中心”指的是對企業和資產的現金流進行分析的理論與技術，“兩條主線”是指資產證券化和企業重組，“兩條輔線”一個是投資銀行的內部組織管理，另一個是投資銀行的外部監督管理。這個新體系從理論層面上概括了投資銀行學的全部內容，也提供了投資銀行理論研究的合理範疇。(1)一個中心：企業與資產現金流分析的理論與技術。對企業與資產的現金流進行分析的理論與技術，這是投資銀行的基本理論與技術，因為投資銀行的所有業務(甚至是整個金融活動)，都是圍繞著企業與資產的現金流展開的，因此它成為投資銀行學的中心。企業與資產現金流分析的理論與技術，主要包括企業與資產的價值評估、風險與收益理論(金融資產定價理論)、金融工程原理等。當然，這並不是對金融理論的簡單重覆，而是從投資銀行的角度出發，來重新闡述與應用這些理論。具體而言，在資產證券化主線中，最重要的就是作為中介機構的投資銀行能夠為證券的供需雙方提供關於證券化資產的現金流方面的信息；在企業重組主線中，投資銀行同樣需要為進行重組的有關企業提供其企業資產現金流方面的信息。企業與資產現金流分析的理論與技術作為投資銀行學新體系的中心，無疑在整個投資銀行學中起到了理論基礎的作用。這方面的內容也可以說是整個投資銀行學中同金融經濟學聯繫最密切的部分，甚至可以這麼說，全面的關於企業與資產現金流分析的理論就是整個金融經濟學理論。也正是從這個認識出發，我們才有根據地把投資銀行學看成是從投資銀行的角度來闡述和研究金融學理論應用的理論和學科。