資本化率

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資本化率（Capitalization Rates）

　　資本化率又稱還原化率、收益率、它與銀行利率一樣也是一種利率。前者是把貨幣存入銀行產生利息的能力即利息率，後者則是把資本投入到不動產所帶來的收益率，兩者不能等同。資本化率也不同於其它行業的收益率，因為它們反映的是不同投資領域的獲利能力。否則，投資不就變得太單一、太簡單了嗎？大家都把錢存入銀行生息既省心又安全。從理論上講，雖然市場競爭者把各行業的年平均利潤率趨於一致，但實際並非這麼簡單，新技術的應用、不同的投資組合、不同的投資領域和投資環境都會產生新的超額利潤，因此，不應把資本化率與其它利率(收益率)混同，雖然它們在量上有時可能相等或相近。

　　資本化率是對收益性不動產進行評估的一個重要參數。收益法依據的理論公式為：收益價格=純收益／資本化率(這裡年純收益相等，且為無限年限)。從公式中，我們看出估價結果準確性，取決於估價師對純收益和資本化率的確定，資本化率的微小變化對最終結果將產生很大為影響。

　　因此，選擇一個合適的資本化率對估價師來說十分重要。

　　資本化率的影響因素主要有：

　　1. 自有資本所占比率；

　　2．外來資本(如借貸)利息；　　

　　3．因老化(折舊、功能下降等)產生的貶值和收益降低(相對值)；

　　4．因通貨膨脹帶來的不動產增值和收益的增加(絕對量)；

　　5．還貸後自有資金的增加。

　　另外，風險的補償、免稅政策及不動產類形、位置、年代、租約、結構等也影響資本化率，它們的影響大小(相對值)。不難發現，銀行利率(借貸及自有資金利率)是影響資本化率的主要因素，但它還受其它因素的影響，因此資本化率的影響因素是很複雜且難以確定的，不能簡單地用銀行利率代替，這就更加要求估價師充分運用自己的專業知識和智慧確定一個與不動產市場價格最接近的資本化率。

　　資本化率包括兩部分，分別是安全利率及包含了風險與通脹的風險利率。由於資本化率具有很高的敏感度，並且其值將對結論產生乘數效應，因此對該指標的確定應當十分慎重。它首先必須符合四個原則。 　　

　　一是資本化率一定要大於安全利率。在市場經濟條件下，投資者面前會有多種投資機會，例如購買國庫捲或把錢存入銀行、購買企業債券、投資辦企業或購買股票，其中購買國庫券或把錢存入銀行是最安全的，到期不僅能獲得穩定的利息，還可以全額收回本金。之所以有人選擇投資辦企業或購買股票，是因為根據風險收益的正比例關係，將會有高於安全利率的收益率，高出的這部分便是風險利率。 　　

　　二是資本化率應參考同行業平均資產收益水平而定。這一原則是出於任何買主或投資者，之所以肯投資這一特定的企業，其目的是獲得高出同行業平均資產總額收益率的收益水平。因為該指標在同行業中是多數企業都能達到的，投資者的趨利性必然會使他們將手中的資金投入自己認為能獲最大利潤的企業。若該企業不能獲取超額利潤，他們將轉移投資方向。 　　

　　三是資本化率應參考該企業實際資產收益率水平，結合企業整體資產優劣狀況而定。 　　

　　四是資本化率應根據實際收益率，並充分考慮買賣雙方期望的收益率水平，利用買賣雙方利益上的對立及各自相矛盾的心理狀態，遵循雙方均能接受的原則加以確定。

　　資本化率的確定國內外學者有許多觀點，以下介紹其中幾種方法：

　　1、市場抽取法

　　這個方法，我們需要知道物業的市場價位，然後要知道它的租金，它實際每一年的純收益。租金不代表它的純收益，所以很難瞭解。這是一種很好的確定資本化率的方法，但在實踐上有很大的難度。有人提出“如果我手裡有那麼多的市場交易案例，我何必再用收益還原法呢？直接用市場比較法不就行了。”即使有許多的交易案例，如果報告要做得漂亮，還是要用幾種方法，特別是對大的項目。對一個大型項目來說，在有條件的時候，一份報告應該是一本書，它有很充實、強勁的理論與現實問題的綜合分析，運用幾種方法來論證一個價位，這是很不簡單的。從市場抽取法來說，從它的本源來說，租金是決定收益價格的，這是根本性的問題。租售比在一定的程度上有它的道理。有人提出“市場價格系統和租金系統不成比例”，比如一般的商品住宅，在前兩三年它的價格約為10-12年的租金，現在是15- 18年。由此產生價格系統和租金系統不成比例。這句話的前提是還原利率沒有變過。如果資本化率變了，它是成比例的。房地產的價格是由收益率決定的，租金越低，還原利率也應該越低。理論上講，它應該都是一個正常的比例關係，是統一的系統。當然這個租金本身是毛租金，這個租金是不是客觀租金，要我們在評估中去判斷、甄別。我們在做評估報告的時候，每一個數據都有評定調整的過程，並不是所有的數據都能採用。在我們的大腦里要過濾一下，市場中很多東西是不正常的，比如交易中心的資料，一些成交價格和市場價格不一致，為了偷稅、逃稅而瞞價。有種交易是有關係的，同一個樓盤、同一標的，有的賣3000美金，有的賣1800美金，哪個正常哪個不正常？有時純收益算出來了，資本化率也確定了，但算出來的結果卻和市場不一致，可能採納的數據有問題，沒有經過甄別、判斷。

　　2、投資組合法

　　特殊情況、特殊要求下我才會使用。因為有兩個變數是沒法確定的。比如說個人自有資金的期望報酬率、個人自有資金的期望投資收益率，不是社會性的，沒有可信性。第二個是貸款比例的問題，這個房子100萬，你貸60、70萬，銀行放貸70%，還是50%，這個方法是加權平均法，在操作上是很簡單，兩個數字加權平均乘一乘加起來，還原利率就確定了。一般情況下不太會採用。

　　3、租售比確定法

　　即物業租金和售價的比例，要註意的是，租金是毛收益，不是凈收益。在《房地產估價基本理論與方法》中，怎樣評定租金？最好的方法是市場比較法，用同類的樓房市場租金。沒有案例可比，要計算租金價格，用成本法。簡單的道理，土地的價格*還原利率（投資收益率）+建築物價格*投資收益率+稅金+合理的營運費用，結果得出這個房子的合理年租金。任何一個商業性房地產只要經租的，就有租金資料。這一租金要甄別是客觀租金還是個別租金。用反算的方法確定租售比問題可以參考，前提要把握商業性房地產在市場中的正常合理價位，這是一個綜合性的素質的問題。做房地產估價師要對從上海市東北到大楊浦、西北到莘閔地區、北面到顧村，南面越過黃浦江到康橋，這麼大範圍內各種不同類型、各種不同檔次的房地產，要瞭解，對市場要熟悉。在這過程中，如價格無法把握，結果自己也沒有把握。

　　收益還原法是從投資角度對房地產進行估價，以預期原理為理論依據，預期投資收益率即為資本化率。作為投資，而且是房地產投資，資本化率顯然具有以下特點:

　　1.1 資本化率與投資風險有關

　　任何投資都會有風險，這些風險包括系統風險和個別風險。項目的風險越大，其要求實現的投資收益率就越大，因而其資本化率就越高;項目的風險越小，其相應的資本化率就會越低。儲蓄和國債投資的風險小，其資本化率低;房地產投資的風險相對較大，其資本化率相應較高。同時，由於房地產的用途、類型不同，風險有較大差異，其資本化率也會呈現出較顯著差別。在同等條件下，商業、寫字樓、住宅、工業廠房類房地產投資的資本化率一般依次降低。

　　1.2 資本化率與收益期和投資發生時間有關

　　同一房地產投資項目，收益期越長，收益越高，不確定的因素也越多，風險越大，因此，資本化率越高;反之，收益期越短，收益相應越小，資本化率越低。資本化率與房地產投資發生時間也有關，投資發生時間不同，投資項目面臨的市場環境和風險情況必然不同，造成資本化率的不同。

　　1.3 資本化率應是客觀的資本化率

　　由於各具體房地產投資項目的投資人，其風險偏好和承受能力不同，要求達到的投資收益水平也不同，因此，收益還原法中所使用的資本化率應是客觀的資本化率，所謂客觀的資本化率是指面對一定風險程度的房地產投資項目，具有一般風險偏好和承受能力的投資者所要求達到的資本化率。

　　根據上述資本化率的特點，分析目前確定資本化率的常用方法———市場抽取法、安全利率法、投資收益率排序法等，均沒有考慮資本化率與收益期的關係，無法全面符合資本化率特點的要求。^[1]

　　收益法是建立在貨幣時間價值的理論基礎上，要正確理解資本收益率的含義首先要正確理解貨幣時間價值，所謂貨幣時間價值是指投資者在一定時間內投資一定數額的資金應該實現的報酬l1l。因為貨幣具有時間價值，所以未來各個時點的預期收益不具有可比性，必須把它們換算到同一時點，才能進行數量上的比較，收益性房地產投資的投資者就要選擇一個恰當的投資報酬率作為折現率，把未來不同時點的預期收益折現的估價時點，這個折現率就是房地產投資的資本化率。

　　收益法的基本公式是：

　　V是房地產的價值；

　　A₁、A₂…A_n是以後各年的收益；

　　r₁、r₂…r_n是各年的資本化率。

　　若假設以後期間的收益及資本化率都相同，在期數有限期的情況下，基本公式可以簡化為：

　　。

　　V是房地產的價值；

　　A為每期收益；

　　r為資本化率。

　　當不動產取得收益的年數較多時，可近似的認為n為無限期，此時，公式可簡化為。

　　確定資本化率的方法主要有以下幾種：

　　(1)市場提取法

　　此法適用於房地產市場發育比較成熟並且交易比較活躍、市場租金和交易價格比較容易收集的情況下，該法容易理解，準確度比較高，因而應用十分廣泛。

　　此法是通過搜集相同房地產市場上4宗以上的房地產的價格及收益信息，根據收益法的計算公式生，反求出資本化率的一種方法。即

　　具體做法是，是從市場上收集與待估房地產相似的房地產資料作為依據，為了保證計算的精確度，通常要選擇4個以上的相似交易案例，而且與待估房地產交易日期相近，種類和等級要類似，然後分別求出資本化率，再取簡單算術平均值或求加權平均值。

　　該方法應用的局限主要是資料的收集比較困難，以及搜集到的資料的準確性可能不能得到保證。而且對於該法，我國許多估價師都認為，既然有市場可比實例，還不如直接用比較法來估價，不需用收益法。

　　(2)無風險利率加風險調整法

　　它基於這樣的理論基礎：投資就要得到回報，回報與風險成正比，投資的風險越高，得到的回報也就越高，如果不想冒險，只能得到較低的投資回報。此方法下資本化率的公式是：資本化率=安全利率+風險調整值=。

　　其中r₁表示無風險利率；

　　r₂是投資要求的平均收益率；

　　β是投資的風險水平。

　　例如：假定整個房地產投資市場的平均收益率15％，無風險投資的收益率(一般用國債利率替代)為10％，如果該房地產投資項目相對於整個房地產投資市場的風險相關係數為0-8，則可以計算出房地產投資項目的資本化率為。

　　r=10％+O.8×(15％一lO％)=l4％。

　　這種方法應用對的難點是風險調整值的確定到目前仍然沒有統一的標準，不同估價人員的取值會有差別，這直接影響到了估價結果。

　　(3)複合投資收益法

　　其使用的前提是需要確定房地產融資的抵押貸款利率、自有資金投資收益率以及它們所占總價值的比例。複合投資收益率法是將購買房地產的抵押貸款收益率與自有資本收益率的加權平均數作為資本化率的方法，並按下式計算：

　　。

　　公式中，a為抵押貸款額占房地產價值的比率，r₁是抵押貸款的利率，1-a是自有資金的比率，r₂是自有資金收益率。

　　例如：一項房地產投資，自有資金占30％，抵押貸款占70％，自有資金的收益率為15％，而抵押貸款的利率為10％，可以測算出該投資資本化率為。

　　r=70％×10％+3O％×15％：l1.5％

　　(4)投資收益率排序插入法

　　該方法要求找出和房地產投資相關的其他投資類型及其相應的收益率，然後按照它們的風險程度進行比較判斷，以確定房地產投資的資本化率。投資收益率排序插入法確定資本收益率的基本思路是：先找出社會上與待估價房地產有關的各種類型的投資及其收益率，其次繪出收益率一投資類型的曲線，然後，將估價對象房地產的投資與其它投資進行比較分析，找出同等風險的投資，判斷資本化率應落在的區間範圍，從而確定所要求取的化率率。

　　例如：銀行一年期存款利率為2.61％，一年期國債的利率為2.71％，企業債券收益為5％，一年期貸款利率為6.90％，投資股票的收益率為8.2％，考慮投資房地產的風險大於銀行一年期貸款而低於投資股票，所以其收益率應高於一年期貸款利率而低於投資股票的收益率，故可以確定資本化率在6.90％-8.2％之間。