资本化率

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资本化率（Capitalization Rates）

　　资本化率又称还原化率、收益率、它与银行利率一样也是一种利率。前者是把货币存入银行产生利息的能力即利息率，后者则是把资本投入到不动产所带来的收益率，两者不能等同。资本化率也不同于其它行业的收益率，因为它们反映的是不同投资领域的获利能力。否则，投资不就变得太单一、太简单了吗？大家都把钱存入银行生息既省心又安全。从理论上讲，虽然市场竞争者把各行业的年平均利润率趋于一致，但实际并非这么简单，新技术的应用、不同的投资组合、不同的投资领域和投资环境都会产生新的超额利润，因此，不应把资本化率与其它利率(收益率)混同，虽然它们在量上有时可能相等或相近。

　　资本化率是对收益性不动产进行评估的一个重要参数。收益法依据的理论公式为：收益价格=纯收益／资本化率(这里年纯收益相等，且为无限年限)。从公式中，我们看出估价结果准确性，取决于估价师对纯收益和资本化率的确定，资本化率的微小变化对最终结果将产生很大为影响。

　　因此，选择一个合适的资本化率对估价师来说十分重要。

　　资本化率的影响因素主要有：

　　1. 自有资本所占比率；

　　2．外来资本(如借贷)利息；　　

　　3．因老化(折旧、功能下降等)产生的贬值和收益降低(相对值)；

　　4．因通货膨胀带来的不动产增值和收益的增加(绝对量)；

　　5．还贷后自有资金的增加。

　　另外，风险的补偿、免税政策及不动产类形、位置、年代、租约、结构等也影响资本化率，它们的影响大小(相对值)。不难发现，银行利率(借贷及自有资金利率)是影响资本化率的主要因素，但它还受其它因素的影响，因此资本化率的影响因素是很复杂且难以确定的，不能简单地用银行利率代替，这就更加要求估价师充分运用自己的专业知识和智慧确定一个与不动产市场价格最接近的资本化率。

　　资本化率包括两部分，分别是安全利率及包含了风险与通胀的风险利率。由于资本化率具有很高的敏感度，并且其值将对结论产生乘数效应，因此对该指标的确定应当十分慎重。它首先必须符合四个原则。 　　

　　一是资本化率一定要大于安全利率。在市场经济条件下，投资者面前会有多种投资机会，例如购买国库卷或把钱存入银行、购买企业债券、投资办企业或购买股票，其中购买国库券或把钱存入银行是最安全的，到期不仅能获得稳定的利息，还可以全额收回本金。之所以有人选择投资办企业或购买股票，是因为根据风险收益的正比例关系，将会有高于安全利率的收益率，高出的这部分便是风险利率。 　　

　　二是资本化率应参考同行业平均资产收益水平而定。这一原则是出于任何买主或投资者，之所以肯投资这一特定的企业，其目的是获得高出同行业平均资产总额收益率的收益水平。因为该指标在同行业中是多数企业都能达到的，投资者的趋利性必然会使他们将手中的资金投入自己认为能获最大利润的企业。若该企业不能获取超额利润，他们将转移投资方向。 　　

　　三是资本化率应参考该企业实际资产收益率水平，结合企业整体资产优劣状况而定。 　　

　　四是资本化率应根据实际收益率，并充分考虑买卖双方期望的收益率水平，利用买卖双方利益上的对立及各自相矛盾的心理状态，遵循双方均能接受的原则加以确定。

　　资本化率的确定国内外学者有许多观点，以下介绍其中几种方法：

　　1、市场抽取法

　　这个方法，我们需要知道物业的市场价位，然后要知道它的租金，它实际每一年的纯收益。租金不代表它的纯收益，所以很难了解。这是一种很好的确定资本化率的方法，但在实践上有很大的难度。有人提出“如果我手里有那么多的市场交易案例，我何必再用收益还原法呢？直接用市场比较法不就行了。”即使有许多的交易案例，如果报告要做得漂亮，还是要用几种方法，特别是对大的项目。对一个大型项目来说，在有条件的时候，一份报告应该是一本书，它有很充实、强劲的理论与现实问题的综合分析，运用几种方法来论证一个价位，这是很不简单的。从市场抽取法来说，从它的本源来说，租金是决定收益价格的，这是根本性的问题。租售比在一定的程度上有它的道理。有人提出“市场价格系统和租金系统不成比例”，比如一般的商品住宅，在前两三年它的价格约为10-12年的租金，现在是15- 18年。由此产生价格系统和租金系统不成比例。这句话的前提是还原利率没有变过。如果资本化率变了，它是成比例的。房地产的价格是由收益率决定的，租金越低，还原利率也应该越低。理论上讲，它应该都是一个正常的比例关系，是统一的系统。当然这个租金本身是毛租金，这个租金是不是客观租金，要我们在评估中去判断、甄别。我们在做评估报告的时候，每一个数据都有评定调整的过程，并不是所有的数据都能采用。在我们的大脑里要过滤一下，市场中很多东西是不正常的，比如交易中心的资料，一些成交价格和市场价格不一致，为了偷税、逃税而瞒价。有种交易是有关系的，同一个楼盘、同一标的，有的卖3000美金，有的卖1800美金，哪个正常哪个不正常？有时纯收益算出来了，资本化率也确定了，但算出来的结果却和市场不一致，可能采纳的数据有问题，没有经过甄别、判断。

　　2、投资组合法

　　特殊情况、特殊要求下我才会使用。因为有两个变量是没法确定的。比如说个人自有资金的期望报酬率、个人自有资金的期望投资收益率，不是社会性的，没有可信性。第二个是贷款比例的问题，这个房子100万，你贷60、70万，银行放贷70%，还是50%，这个方法是加权平均法，在操作上是很简单，两个数字加权平均乘一乘加起来，还原利率就确定了。一般情况下不太会采用。

　　3、租售比确定法

　　即物业租金和售价的比例，要注意的是，租金是毛收益，不是净收益。在《房地产估价基本理论与方法》中，怎样评定租金？最好的方法是市场比较法，用同类的楼房市场租金。没有案例可比，要计算租金价格，用成本法。简单的道理，土地的价格*还原利率（投资收益率）+建筑物价格*投资收益率+税金+合理的营运费用，结果得出这个房子的合理年租金。任何一个商业性房地产只要经租的，就有租金资料。这一租金要甄别是客观租金还是个别租金。用反算的方法确定租售比问题可以参考，前提要把握商业性房地产在市场中的正常合理价位，这是一个综合性的素质的问题。做房地产估价师要对从上海市东北到大杨浦、西北到莘闵地区、北面到顾村，南面越过黄浦江到康桥，这么大范围内各种不同类型、各种不同档次的房地产，要了解，对市场要熟悉。在这过程中，如价格无法把握，结果自己也没有把握。

　　收益还原法是从投资角度对房地产进行估价，以预期原理为理论依据，预期投资收益率即为资本化率。作为投资，而且是房地产投资，资本化率显然具有以下特点:

　　1.1 资本化率与投资风险有关

　　任何投资都会有风险，这些风险包括系统风险和个别风险。项目的风险越大，其要求实现的投资收益率就越大，因而其资本化率就越高;项目的风险越小，其相应的资本化率就会越低。储蓄和国债投资的风险小，其资本化率低;房地产投资的风险相对较大，其资本化率相应较高。同时，由于房地产的用途、类型不同，风险有较大差异，其资本化率也会呈现出较显著差别。在同等条件下，商业、写字楼、住宅、工业厂房类房地产投资的资本化率一般依次降低。

　　1.2 资本化率与收益期和投资发生时间有关

　　同一房地产投资项目，收益期越长，收益越高，不确定的因素也越多，风险越大，因此，资本化率越高;反之，收益期越短，收益相应越小，资本化率越低。资本化率与房地产投资发生时间也有关，投资发生时间不同，投资项目面临的市场环境和风险情况必然不同，造成资本化率的不同。

　　1.3 资本化率应是客观的资本化率

　　由于各具体房地产投资项目的投资人，其风险偏好和承受能力不同，要求达到的投资收益水平也不同，因此，收益还原法中所使用的资本化率应是客观的资本化率，所谓客观的资本化率是指面对一定风险程度的房地产投资项目，具有一般风险偏好和承受能力的投资者所要求达到的资本化率。

　　根据上述资本化率的特点，分析目前确定资本化率的常用方法———市场抽取法、安全利率法、投资收益率排序法等，均没有考虑资本化率与收益期的关系，无法全面符合资本化率特点的要求。^[1]

　　收益法是建立在货币时间价值的理论基础上，要正确理解资本收益率的含义首先要正确理解货币时间价值，所谓货币时间价值是指投资者在一定时间内投资一定数额的资金应该实现的报酬l1l。因为货币具有时间价值，所以未来各个时点的预期收益不具有可比性，必须把它们换算到同一时点，才能进行数量上的比较，收益性房地产投资的投资者就要选择一个恰当的投资报酬率作为折现率，把未来不同时点的预期收益折现的估价时点，这个折现率就是房地产投资的资本化率。

　　收益法的基本公式是：

　　V是房地产的价值；

　　A₁、A₂…A_n是以后各年的收益；

　　r₁、r₂…r_n是各年的资本化率。

　　若假设以后期间的收益及资本化率都相同，在期数有限期的情况下，基本公式可以简化为：

　　。

　　V是房地产的价值；

　　A为每期收益；

　　r为资本化率。

　　当不动产取得收益的年数较多时，可近似的认为n为无限期，此时，公式可简化为。

　　确定资本化率的方法主要有以下几种：

　　(1)市场提取法

　　此法适用于房地产市场发育比较成熟并且交易比较活跃、市场租金和交易价格比较容易收集的情况下，该法容易理解，准确度比较高，因而应用十分广泛。

　　此法是通过搜集相同房地产市场上4宗以上的房地产的价格及收益信息，根据收益法的计算公式生，反求出资本化率的一种方法。即

　　具体做法是，是从市场上收集与待估房地产相似的房地产资料作为依据，为了保证计算的精确度，通常要选择4个以上的相似交易案例，而且与待估房地产交易日期相近，种类和等级要类似，然后分别求出资本化率，再取简单算术平均值或求加权平均值。

　　该方法应用的局限主要是资料的收集比较困难，以及搜集到的资料的准确性可能不能得到保证。而且对于该法，我国许多估价师都认为，既然有市场可比实例，还不如直接用比较法来估价，不需用收益法。

　　(2)无风险利率加风险调整法

　　它基于这样的理论基础：投资就要得到回报，回报与风险成正比，投资的风险越高，得到的回报也就越高，如果不想冒险，只能得到较低的投资回报。此方法下资本化率的公式是：资本化率=安全利率+风险调整值=。

　　其中r₁表示无风险利率；

　　r₂是投资要求的平均收益率；

　　β是投资的风险水平。

　　例如：假定整个房地产投资市场的平均收益率15％，无风险投资的收益率(一般用国债利率替代)为10％，如果该房地产投资项目相对于整个房地产投资市场的风险相关系数为0-8，则可以计算出房地产投资项目的资本化率为。

　　r=10％+O.8×(15％一lO％)=l4％。

　　这种方法应用对的难点是风险调整值的确定到目前仍然没有统一的标准，不同估价人员的取值会有差别，这直接影响到了估价结果。

　　(3)复合投资收益法

　　其使用的前提是需要确定房地产融资的抵押贷款利率、自有资金投资收益率以及它们所占总价值的比例。复合投资收益率法是将购买房地产的抵押贷款收益率与自有资本收益率的加权平均数作为资本化率的方法，并按下式计算：

　　。

　　公式中，a为抵押贷款额占房地产价值的比率，r₁是抵押贷款的利率，1-a是自有资金的比率，r₂是自有资金收益率。

　　例如：一项房地产投资，自有资金占30％，抵押贷款占70％，自有资金的收益率为15％，而抵押贷款的利率为10％，可以测算出该投资资本化率为。

　　r=70％×10％+3O％×15％：l1.5％

　　(4)投资收益率排序插入法

　　该方法要求找出和房地产投资相关的其他投资类型及其相应的收益率，然后按照它们的风险程度进行比较判断，以确定房地产投资的资本化率。投资收益率排序插入法确定资本收益率的基本思路是：先找出社会上与待估价房地产有关的各种类型的投资及其收益率，其次绘出收益率一投资类型的曲线，然后，将估价对象房地产的投资与其它投资进行比较分析，找出同等风险的投资，判断资本化率应落在的区间范围，从而确定所要求取的化率率。

　　例如：银行一年期存款利率为2.61％，一年期国债的利率为2.71％，企业债券收益为5％，一年期贷款利率为6.90％，投资股票的收益率为8.2％，考虑投资房地产的风险大于银行一年期贷款而低于投资股票，所以其收益率应高于一年期贷款利率而低于投资股票的收益率，故可以确定资本化率在6.90％-8.2％之间。