土地證券化

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土地證券化(Land Securitization)

　　土地證券化通常被理解為以證券形式進行融資，具體是指設計一種滿足資金供需雙方要求的金融工具，使資金需求者及時獲得所需資金，資金供給者藉此獲得合理報酬的資金融通過程。它包括土地開發項目融資證券化和土地抵押貸款債權證券化兩種形式。前者指城市土地開發經營機構(資金需求者)直接將缺乏流動性的項目資產轉換為在資本市場上可以出售的有價證券的過程，如常見的發行土地債券、土地股票等；後者指金融機構或中介機構將特定的土地抵押貸款債權進行轉讓，由專門的證券發行機構加以包裝組合，以金融債權資產為擔保，設計、發行證券的過程。

　　土地證券化屬於一種金融創新，其根本目的在於融資，即創造一種信用級別高、流動性強、對不同類型投資者都具有吸引力的證券。日本經濟學家野口悠紀雄在研究土地問題時指出，土地證券化就是把土地轉讓或者土地出租能夠產生的收益作為擔保(抵押品)來發行證券，然後把這些證券賣掉。也有學者更為寬泛地將土地證券化概括為以土地收益或者土地貸款作為擔保發行證券的過程。土地證券化給資本市場帶來的重大變化是融資方式的創新，這有利於增強我國資本市場融資工具的可選擇性。土地證券化可使土地權益人通過資本市場直接融資，拓寬融資渠道，降低融資成本，有利於提高我國資本市場的運作效率。對銀行來說，土地證券化可以使其儘早收回土地貸款，既可以提高資金的流動性，又可以減少土地貸款的期限與土地儲備資金周轉期不匹配所帶來的資金風險。對投資者而言，土地證券化則開闢了一條新的投資渠道，由於這樣的證券有較高的收益率作支持，且其風險相對股票市場較小，是一種較為理想的投資品種，投資者可以通過購買土地證券化產品來分享收益。

　　土地證券化產品包括土地債券、土地信托受益憑證、房地產投資信托基金、土地產業投資基金、土地專項資產管理計劃、土地抵押貸款證券化、所有權類憑證等多種形式。其中，部分證券化產品已經開始嘗試交易，並顯示出良好的發展前景。例如：①土地信托計劃，按投資形式可分為資金信托和財產信托兩種方式，利用信托計劃募集資金靈活方便，不需要複雜的審批手續，在我國許多大中城市都有實踐。②房地產投資信托基金(REITS)是目前國際主流的地產融資模式，在新區土地上成片開發橋梁、隧道等大型基建項目，宜採用封閉式房地產投資信托基金的模式，採用這種方式可以在較短時間內籌集到巨額資金。REITS雖然在國內還沒有得到真正實施，但已有內地的商業地產項目在香港發行REITS。2005年12月廣州越秀投資公司開創了境內地產商在境外發行REITS的先河，當然國內一些信托公司也以多種形式推出了我國內地在功能上接近REITS的產品，REITS的標準已經廣泛運用於房地產信托的產品設計中，這種探索對設立信托基金具有一定的借鑒作用。

　　資產證券化業務自實施以來呈現出良好的發展勢頭，已發行的證券化產品標的比較豐富，涵蓋了信貸資產、個人住房抵押貸款、基礎設施未來收益等，隨著我國資產證券化的快速發展，以及法律、稅收等環境的進一步明晰，資產證券化融資的概念也將快速向各個領域滲透，土地專項資產管理計劃、土地抵押貸款證券化融資模式的運用應有良好的發展空間。

　　1．土地信托計劃。我國信托業在發展初期，由於各種配套監管和治理制度的落後，加上信托業本身的經營混亂，出現了很多問題，經過不斷的治理整頓以及相關管理法規的出台，目前已經走上相對穩定的健康發展道路。信托是商品經濟發展到一定階段的產物。土地信托就是和土地相關的信托行為，按投資形式可以分為資金信托和財產信托兩種方式。資金信托是指由投資人將其持有的資金委托給信托公司，以貸款或權益投資的方式投資於土地的整理與開發項目，並將所得的利潤(或以約定的收益)按照投資份額進行分配的一種行為；財產信托是指土地儲備機構作為委托人將其所儲備的土地委托給信托公司，由信托公司發行信托受益憑證，負責信托土地開發的融資活動，並獨立、委托或聯合土地開發專業企業進行土地整理、開發，最後通過土地公開市場進行交易，從而分享土地一級市場開發的項目收益。

　　就我國土地儲備機構的融資現狀而言，財產信托形式的土地信托出現較少，資金信托形式的土地信托運用得較為普遍，也更加受到業界的關註。資金形式的土地信托又可以分為貸款類、權益類(包括股權投資、收益權投資、受益權投資和債權投資)等，其中以信托貸款、股權類信托和受益權信托較為常見。

　　(1)信托貸款，是指信托公司通過設計推出信托品種後，將募集到的資金貸給土地儲備機構，到期收取本金和利息。這種模式管理比較簡單，收益相對穩定。

　　(2)股權類信托，包括普通股方式、優先股方式和股權回購方式。普通股方式、優先股方式的信托投資主要針對那些自有資金比例不足30％、存在一定資金缺口，並且不符合商業銀行貸款要求的土地儲備機構，信托公司以註人股本金的方式與土地儲備機構共同組建有限責任公司，使其自有資金比例達到30％的要求。這樣，土地儲備機構就可以順利獲得商業銀行的貸款從而進行項目運作，信托公司作為股東可以獲得投資回報，從而實現雙贏。

　　(3)受益權信托，是指信托公司以受托的信托財產衍生的權益——優先享有權或受益權，對投資者發行受益權憑證，募集到資金後再讓渡到土地儲備項目中，土地儲備機構再按照約定的期限回購全部優先受益權。

　　2．土地資產證券化。資產證券化(ABS)是金融衍生工具創新的重要成果，是近幾年涌現出來的一種新型融資方式。美國證券交易委員會將資產證券化定義為：將企業(賣方)不流通的存量資產或可預見的未來收入構造和轉變成為資本市場上可銷售和流通的金融產品的過程。

　　目前，我國的土地資產證券化主要有兩種類型，即土地抵押貸款證券化和土地專項資產管理計劃。

　　(1)土地抵押貸款證券化，是指銀行等金融機構將其擁有的土地抵押貸款債權出售給特別信托機構，該機構將其收購的抵押貸款按照貸款期限、利率、抵押土地類型等條件進行標準化組合，經過擔保或信用增級後在資本市場上發行的證券。土地抵押貸款證券化能成為貸款發放機構的堅實後盾，通過證券化，貸款發放機構可以源源不斷地從資本市場上獲取資金來發放土地抵押貸款。土地抵押貸款證券化不僅創造了新的市場信用，而且強化了原有的銀行信用，無疑更能滿足土地儲備的資金需求。土地抵押貸款證券化將從根本上解決貸款銀行發放土地抵押貸款所面臨的利率、期限、結構不匹配的問題，通過引入證券化技術在二級市場上將土地抵押貸款出售變現，將徹底擺脫貸款一級市場固有的流動性約束，還可以分散土地抵押貸款風險，並且可以把抵押貸款業務從資產負債表內轉移到表外，有效地迴避資本充足率的限制。而抵押貸款證券化產品因具有信用級別高、收益率較高、流動性較強、未來現金流量可預測性強等優點，也將受到投資者的歡迎。當前，為推進土地抵押貸款證券化的實施，需為抵押貸款證券化創造更加適宜的市場環境，不僅要促進土地抵押貸款一級市場的發展，實現貸款的規範化、標準化，還要培養規範、專業的市場中介機構和機構投資者。隨著國內住房抵押貸款證券化試點的順利開展，土地抵押貸款證券化也有了實施的可能。

　　(2)土地專項資產管理計劃，是指以證券公司作為管理人，以土地儲備機構擁有的能夠產生現金流的土地收益權為基礎資產發起設立並面向境內合格投資者推廣的受益憑證，投資者認購受益憑證並根據約定取得投資收益的專項資產管理業務活動。土地專項資產管理計劃是具有中國特色的企業資產證券化形式，是在我國現有市場環境和監管背景下的一種創新。土地專項資產管理計劃的交易流程主要表現為擁有土地未來收益權的土地儲備機構通過在證券公司設立一項專項資產管理計劃(SAMP)，在證券交易所擁有賬戶的投資者可以購買專項資產管理收益計劃或受益憑證，土地項目或資產池產生的現金流收益會被存入指定的托管銀行賬戶，用於按期支付投資者的本金和利息。在這個交易過程中通常要有第三方擔保或信貸憑證等流動性供給，以保證投資者能夠得到及時償付。