債務違約

出自 MBA智库百科(https://wiki.mbalib.com/)

　　債務違約是指債務人無法按照合同條款向債權人償還債務。

　　債務違約，經濟學名詞，主權債務違約風險 , 即由於東道國政府停止支付或延期支付 , 致使外商無法按時、足額收回到期債權本息和投資利潤。

　　目前國際上對違約的界定大致可以分為五類：分別為對普通公司長期債券違約的定義、對短期債券(如商業票據)違約的定義、對銀行貸款違約的定義、對公司主體違約的定義、對主權國家違約的定義。債務的違約定義在本質上是一樣的，都是為了捕捉到使債務投資人遭受損失的信用事件。因債務種類的不同，不同種類的違約在判定上有一定區別。近一年來快速發展的短期融資券是企業發行的一種具有流動性特征的短期融資工具，究其實質類似於發達國家貨幣市場的融資性商業票據(Commercial Paper)。融資性商業票據是一種以融資為目的，直接向貨幣市場投資者發行的無擔保的債務憑證，其屬性類似於債券，所以通常對短期融資券的債務違約也主要從融資券的債券屬性和“短期”性以及無擔保等特點進行分析。穆迪公司(Moody's Investors Service)將商業票據違約定義為任何對於本金和利息的延期、放棄，或不完全支付。這個定義包括被迫轉手和在票據條款允許範圍內的延期支付，其與《短期融資券管理辦法》中相關內容的含義基本類似。

　　債務違約的法律解決方法，不局限於違約發生後的處理方式，而試圖將視角更多的放在債務違約的預防性法律措施方面。只有預防才能從制度上最大限度地防止融資產品的信用風險。債務違約的預防性法律解決方法就是圍繞債務自身特點，強化有關法律制度建設。目前我國發佈的直接債務融資相關法規已經搭建了體現其特點的法律框架，但是還是有部分內容需要完善。

　　《民法典》第五百七十七條 【違約責任】當事人一方不履行合同義務或者履行合同義務不符合約定的，應當承擔繼續履行、採取補救措施或者賠償損失等違約責任。

　　第一，應進一步完善信息披露制度

　　直接債務融資產品發行和交易過程中，除非遭遇不可抗力或者意外事件，大多數債務違約均是由發行人或其他信息披露義務人的虛假陳述直接或間接引起的。《中國人民銀行法》、《短期融資券管理辦法》已將發行人及其董事、高級管理人員作為信息披露義務人，同時將在信息披露中負有法律責任的發行人及其董事、高級管理人員、直接責任人員作為行政處罰和刑事處罰的對象，這對於減少債務違約是有利的。但是實際情況是掌握應予披露的信息主體往往不限於發行人及其董事、高級管理人員，還應當包括控股股東、實際控制人等其他主體，而且作為發行人的控股股東、實際控制人，其往往掌握著信息披露的實際決策權，是否披露、披露程度，均掌握在其手中。對於將債務違約中的信息披露義務人擴大到依法負有披露義務的所有信息披露義務人，包括控股股東及實際控制人等在《證券法》第193條和《刑法》第161條中均已有類似規定，在直接債務融資產品的相關規定中引入此項要求是值得考慮的問題。此外，明確《短期融資券管理辦法》對信息披露要求中“及時”的標準也是非常必要的。《短期融資券管理辦法》要求在融資券存續期內發生可能影響融資券投資人實現其債權的重大事項時，發行人應當及時向市場公開披露，但是何為“及時”，以及計算“及時”的起始時點有待進一步詳細確定。兩地證券交易所《股票上市規則》對“及時”的定義是：“指自起算日起或者觸及本規則披露時點的兩個交易日內”，同時，發行人應當在以下任一時點最先發生時，及時披露可能影響融資券投資人實現其債權的重大事項：1．董事會或者監事會或相關內部決策機構就該重大事項形成決議時；2．有關各方就該重大事項簽署意向書或者協議(無論是否附加條件或期限)時；3．任何董事、監事或者高級管理人員知道或應當知道該重大事項時。此外，發行人披露臨時報告後，還應當持續披露重大事項的進展情況。

　　第二，應規定在發行文件中增加違約預防的法律處理方法及程式的內容。

　　募集說明書等發行文件應當包括發行人的基本情況、擬發行規模、期限和利率確定方式、發行期、本息償還的時間、方式、發行人的違約責任等內容。但由於公司直接融資工具很多是沒有擔保，且發行交易對象具有不確定性，在發行文件中對發行人與機構投資人之間的權利義務、發行人的違約認定、違約責任、違約後爭議的處理等內容及程式進行明確詳細的約定，有利於發生違約時認定責任，處理後續事宜，也更具操作性。此外，在發行人現金流及償債能力出現明顯困難時，除要求發行人及時披露外，還應要求發行人在發行文件中規定發行人在發生上述情形時的危機處理機制。

　　面對債務人的違約行為，債權人主要有兩種可供選擇的處理對策，即清算債務人(liquidation)和債務重新協商(debt renegotiation)。

　　一、清算債務人

　　清算債務人一直是標準債務契約理論中惟一有效的違約處理對策。在標準債務契約理論中，清算債務人這一對策發揮效力主要是通過兩種主要的途徑來實現的，其一就是通過依法對違約債務人的清算可以補償債權人的部分甚至全部損失；其二就是清算機制的存在可以對債務人形成一種可信的要挾，迫使他們放棄那些會有損於債權人權益的經營投資決策。其中，前一種機制的順利運轉是建立在“企業清算價值是按照絕對優先權原則(absolute priority rule，簡稱APR)來分配的”這一前提下的。所謂絕對優先權原則就是指在企業清算價值分配過程中，按照債權優先順序別的高低依次來補償債權人的損失，即優先順序別越高的債權人的損失越優先得到補償，優先順序別較低的債權只有在優先順序比其更高的債權都得到補償並且還有剩餘清算價值的情況下才能得到損失補償。這就意味著優先順序別高的那些債權人即使在發生債務違約的情況下還是有可能通過清算企業來全額收回其債權投資的。正是絕對優先權原則導致了這種可能性的存在，使得高優先順序的債權人有動力去積極地監督借款企業，併在借款企業的資產價值低於債權價值的情況下對企業實施清算以收回投資。

　　二、對清算對策惟一性的質疑

　　通過清算機制來對債務人的違約行為作出懲罰，並相應地儘可能地輓回債權人的損失一向都是被認為在出現債務違約時的惟一可選擇對策。然而，這一觀點受到了越來越多的質疑。對這一觀點的質疑主要來自於兩個方面：一是清算會引起企業稅收優惠(tax advantage)的喪失問題。因為企業的利息是稅前繳納的，而股利的支付則是稅後的，因此與股權融資方式相比，通過債務融資可以為企業帶來一個稅收優惠。。如果企業因為被清算而終止，那麼企業將會喪失未來的稅收優惠，從而使得企業的價值縮水。Fan(2000)將企業的價值區分為企業資產的價值(the value of assets of thefirm)和企業的價值(the value of the firm)兩種。其中企業資產的價值就是指清算價值，而企業的價值則是指該企業存續(on going)下去的各期收益的現值，這兩者之間的差額就等於該企業存續下去的未來各期稅收優惠的現值。如果債權人在企業違約時選擇清算企業，那麼他們獲得的是企業資產的價值，而不是企業的價值。即債權人選擇直接清算企業的話，就意味著他們自己將可供分配的企業“蛋糕”做小了。顯然這對債權人而言不是最優選擇。二是清算成本的存在使得清算行為並非總是最優。這主要體現在兩方面：一方面，清算成本的存在，特別是當清算成本較高時，債權人通過清算所獲得的可用於補償債權人損失的價值大大下降，在一定的違約情況下很可能出現對債權人而言清算還不如接受違約的現象，從而使得清算並非總是最優的，這種可能性的存在就會降低債權人清算要挾的可信度，進而降低清算機制的效力；另一方面，由於清算成本的存在使得嚴格遵循APR原則對債權人而言並非是最優的，因為按照嚴格的APR分配順序，股東被排在最後，這就是導致股東出於自身利益而干擾正常清算的行為，從而會導致清算效率下降，優先順序別較高的債權人並不能如願獲得應有的補償。而如果債權人願意放棄部分清算收益留給股東等優先順序別較低的投資者的話，反而有可能因為清算效率的提高、清算成本的降低而給自己帶來更多的收益。也就是說，在一定情況下背離絕對優選權原則對債權人是最優的。數據表明在破產清算過程中，絕對優先權原則的背離現象已越來越多。而絕對優先權原則的背離就意味著清算並非是債權人應對違約的惟一可行措施，債權人、債務人之間的債務協商在某些情況下可以為債權人帶來更大的效用。

　　三、債務重新協商

　　正是由於清算成本和稅收優惠的存在使得清算並非總是最優的違約處理對策，因此，債務重新協商開始受到債權人的重視和越來越多地運用。

　　簡單地講，債務重新協商就是債權人在債務人出現違約時，通過與債務人的協商來重新確定還款條件，以避免清算的發生，讓企業存續下去。根據違約情況和原因的不同，債務重新協商主要可能會出現如下幾種結果：暫時性的利息豁免、新增對違約企業的資金支持和提高利率以彌補違約風險的上升。

　　(1)暫時性利息豁免主要是對那些現金收益流在整個債務期間不平均，特別是那些現金收益流量隨著投資年限的增長而增長的企業使用的，因為如果企業融人債務資金來投資於一個現金流先少後多的項目上，那麼就很有可能這個凈現值為正的好項債權人嚴格遵循原來合同的約定而要求清算企業的話，不僅會給自己的投資本金帶來損失，而且還喪失了大量的未來利息收益；同時中斷投資就意味著企業將損失未來越來越多的現金收益流，企業的巨大投資投人將無法獲得回報，因此企業將會拒絕類似項目的投資，即使它是凈現值為正的好項目。這在一定意義上就是一種投資不足現象，對投融資體制而言是一種低效行為，但是如果債權人選擇暫時性豁免債務人的部分當期應付利息，那麼企業就會因此獲得了存續下去並產生更大投資回報的機會。當企業的投資現金收益流隨著時間的增加而逐漸增加並超過一定水平之後，企業就會有足夠的能力來支付當期債務本息，並且還可以將以前債權人所暫時豁免的利息補償給債權人。這不僅可以使債權人如願獲得期望的利息收益，同時也保證了此類投資項目的融資來源、避免了投資不足問題的出現，企業的投資行為也可以獲得期望的回報。從這個角度來講，對於這種特征的企業實施暫時性利息豁免對策可以為各方帶來一個雙贏結果。

　　(2)增加對違約企業的資金支持對策主要是應用於如下情況：如果借款企業所投資的項目的前期投資巨大而現金收益流同樣是先少後多的話，當企業在投資前期出現資金周轉困難、無法按期償付當期利息而違約的情況時，對債權人而言，清算未必就是最優選擇。因為，如果這個投資項目在後期確實能產生足夠的收益來收回前期投人並償還債務本息的話，債權人繼續增加對該企業的資金支持反而可以比當前清算它獲得更多的收益。

　　(3)要求提高利率水平對策是在企業投資風險過高，而如果清算對策因某種原因暫時不可行或者清算所得價值過低時採取的一種措施。通過要求更高的利息來彌補違約風險升水，儘可能地保障債權人的利益。

　　因為債務重新協商機制在某些情況下可以為債權人帶來更多的收益，所以受到了面對違約行為的債權人越來越多的運用。但是，債務重新協商機制在為債權人增加效用的同時，也帶來了新的成本支出，主要包括信息收集成本和談判成本等。其中，信息收集成本是指債權人為進行債務重新協商談判和決策收集所需信息而支出的費用；談判成本主要包括債務雙方在還款條件上的討價還價以及重新簽訂債務契約過程中的成本。

　　四、最優處理對策的選擇

　　面對債務人的違約行為，債權人應如何選擇最優的處理對策，換句話說，就是影響債權人處理對策選擇的主要因素有哪些。

　　首先，應遵循最大化債權人權益的原則來選擇違約處理對策。債權人是經濟人，他應以實現自身權益最大化為目標，因此債權人必須從風險、收益、成本等角度來綜合衡量各種處理對策的優劣，從中選擇能夠給自己帶來最大利益的方案。

　　其次，是對違約性質的判斷。因為違約行為有被動違約和策略性違約兩種情況，債權人在選擇違約處理對策時必須分析判斷出所面對的違約行為是屬於哪一種情況。對於被動違約，要進一步考察其現金收益流的特點和發展趨勢。如果企業的現金收益流在未來無法獲得提高的話，則考慮採用清算機制來收回投資；如果發現企業的現金收益流呈現先少後多、該投資項目的凈現值為正的話，就說明企業的違約是一種暫時現象，應考慮通過債務重新協商機制來保障債權人的利益。對於企業在有能力償債而故意選擇策略性違約的情況，則債權人應該根據情況的不同來採取那些能夠迫使債務人如期履約的措施。

　　再次，違約處理對策的選擇還受債權人談判能力的影響。債權人不僅在優先順序等方面有所不同，而且在與債務人的談判能力上存在著較大的差異。這一點對違約處理對策的選擇有著直接的影響。因為只有談判能力較強的債權人會選擇債務重新協商機制，而對那些談判能力較弱的債權人而言，其可選擇的對策就會受到限制，甚至主要以清算機製為主。