跨國創業投資

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跨國創業投資（Transnational Venture Capital）

　　20世紀90年代以來，隨著世界經濟一體化進程的加快，創業投資(Venture Capital)的國際化趨勢越來越明顯，跨國創業投資已經成為國際直接投資(FDI)的重要組成部分。

　　創業投資是一種股權投資，尋求資本的長期投資收益，而不追求資本的流動性，屬於直接投資的範疇。在知識經濟時代，創業投資是推動一個國家經濟增長和技術進步的關鍵因素，這已經成為各國政府、學界和商界的共識。從 1995 年至今，國際創業投資進入了一個高速發展時期，根據普華永道公司研究報告提供的數據，1995 年到2000年期間創業投資取得了爆髮式的增長，全球創業資本籌資總額從440億美元增加到2500億美元；在 2000 年達到最高峰之後又呈現出快速下跌趨勢，2002年下降到880億美元；到 2003 年下半年開始複蘇。

　　商業活動的全球化和全球經濟壁壘的逐漸消失，使得創業資本的跨國界流動日趨增多。而對於任何想要參與國際化競爭的國家來講，創新能力是極其重要的；特別是對於發展中國家而言，一個健康成長的創業投資業能夠幫助其經濟駛入成熟的軌道，並且能推動其進入經濟全球化參與者的前列。因此，一個國家的創業投資必須融入到國際市場中來，才能充分利用國際創業資本的供給和需求。實際上，在創業投資業最發達的美國，從80年代到90年代中期，外國創業資本就占同期美國創業投資總額的 10% 左右，在 2000 年則達到了 26%。在 2002 年，流入美國的境外創業資本占其總量的 20%；在整個歐洲，國家之間的創業資本流動和海外流入占其創業資本總量的 27%；在亞洲，創業資本在國家和地區之間跨界流動及海外流入占其總量的 51%。這些數據表明，經過近十年的快速發展，跨國創業投資已經形成規模，成為了國際直接投資的一種新動向。

　　跨國創業投資具有高不確定性和高風險性等特性。

　　首先，創業投資的過程本身就具有較高的風險，而跨國界因素又帶來了附加風險，如政治風險、匯率風險和高代理成本等。

　　其次，在創業資本的運營過程中存在著資本的兩級委托代理問題，即投資者與創業投資家之間、創業投資家與創業企業之間的委托關係，由此產生的信息不對稱在創業企業運營中引起了逆向選擇和道德風險問題。

　　第三，作為一種股權投資，創業投資的資本增值收益是通過股權轉讓退出創業資本而實現的，所以創業資本的退出問題獨具特點。因此，作為一種特殊形式的國際直接投資，跨國創業投資產生的條件更具複雜性。

　　1.內部動因

　　折衷理論是解釋國際直接投資動因的一個經典理論，折衷理論認為，當投資主體具備了企業優勢(資本優勢和管理優勢)、內部化優勢(內部交易優勢)和投資區位優勢時，就會導致國際直接投資行為。

　　這三種優勢也是跨國創業投資的必要條件：

　　第一，企業優勢。跨國創業投資主體主要是專業創業投資公司和跨國公司附屬的創業投資公司，兩者都具有雄厚的資本優勢：一是由於投資業績顯著形成的聲譽品牌所帶來的強大融資能力；二是由於長期經營自身積累的資本或母公司強大的資本支持。創業投資運營的特殊性使得創業投資管理顯得尤為重要，投資主體憑藉豐富的運營管理經驗，其管理能力優勢不僅體現在跨國創業投資整個過程的系統管理上，更重要的是體現在對創業投資的增值服務上。所以說，跨國創業投資的內在動因首先是企業具備了跨國界投資的能力，其表現就是資本優勢和管理優勢。

　　第二，區位優勢。投資主體在選擇投資區位時，首先要考慮的是該地區創業投資業發展的環境以及創業資本退出的環境。因為只有一個地區的投資環境有利於創業投資業的發展，大量的創業投資活動才會產生對外援資本的需求；而跨國創業投資的最終目的是創業資本的退出而獲利，所以資本退出環境是區位分析的重要因素。另外，由於投資主體的投資偏好和投資戰略的不同，對投資區位的選擇也各有偏重。例如對行業投資的偏重，對不同發展階段的創業企業投資偏好，投資主體全球投資戰略的統一部署的需求等。

　　第三，內部化優勢。內部化優勢主要體現在減少企業經營過程中的交易成本，包括產品關聯和技術轉讓等。當跨國公司附屬的創業投資公司進行跨國創業投資經營時，內部化優勢就會體現出來，例如在創業資本退出時可以通過公司系統內部轉讓或併購，減少了交易成本，還可以滿足公司總體投資戰略的要求。

　　另外，風險分散理論、寡占理論和學習期權理論也可以解釋跨國創業投資的動因。第一，創業投資的高風險性客觀上需要利用國際化分散投資降低風險已獲取較穩定的收益。第二，作為一種投資戰略，跟隨競爭對手進行跨國創業投資以維持寡占平衡，是投資者保持市場地位的一種策略。第三，為了保持在某個領域里的技術優勢，投資者需要在全球範圍內搜尋最優的技術創新項目，甘願冒著一定的風險進行跨國前期投資，以獲取技術創新的投資選擇權。

　　2.外部環境

　　如果說內部動因是決定跨國創業投資的主觀因素，那麼外部環境則是影響跨國創業投資的客觀因素。與一般國際直接投資相比，跨國創業投資的特殊性對外部環境的要求更為苛刻。

　　第一是國際投資環境。首先，全球經濟一體化的運動使得全球經濟壁壘逐漸降低，從而推動了資本市場國際化的發展，創業資本的跨國界流動更加通暢；其次，對技術創新的追求增加了對創業資本的需求，相應地也拉動了創業資本的供給，國際創業資本市場的供求關係得到了改善。

　　第二是東道國創業投資環境。東道國對創業投資的規制和國內創業投資業的活躍性是吸引跨國創業投資的基礎。基於對創業投資重要性的認識，許多國家制定了專項政策以吸引國際創業資本；東道國創業投資業的發達程度和集聚效應(區域集聚和行業集聚)，對國際創業資本的進入起著重要的引導作用。

　　第三是創業投資退出環境。創業投資是靠資本的退出來實現其投資收益的，所以對退出環境的要求顯得尤為重要。退出環境一般包括資本市場特別是IPO市場、政策環境、法律環境和國際環境等，這些因素決定了國際創業資本從東道國國內渠道和國際渠道退出的選擇和效益。

　　國際直接投資的進入模式指的是投資方的資本、技術、管理技能等生產要素進入他國市場的途徑以及相關的法律制度安排。傳統的國際直接投資進入模式主要有綠地投資、合資企業和跨國併購，這三種進入模式都是將東道國的資產置於跨國公司(投資方)的控制之下，都涉及到一國企業對另一國企業的管理控制。相比而言，跨國創業投資的進入模式顯然有其獨特性：

　　首先，跨國創業投資不追求對所投資創業企業的資產控制，而通常以可轉換優先股、可轉換債券等特別的股權安排來投資；

　　其次，投資方通過創業投資家對所投資創業企業提供增值服務，提高創業資本的運營效率，使得投資方和引資方的合作關係更為密切；

　　再次，跨國創業投資要依靠創業資本的跨國退出來獲得投資收益，對引資方的資本市場環境和政策法規環境要求較高。因此，綜合考慮以上因素，跨國創業投資主要的進入模式有以下幾種：

　　1.直接投資

　　直接投資是指投資方以直接投資於東道國創業企業的方式進入東道國市場。直接投資進入模式一般適用於投資國和東道國創業投資行業環境差別不大的情況。這裡的環境因素主要是項目搜尋，跨國投資風險控制，資本退出渠道等。根據投資方數量的多少，我們還可以把直接投資進入模式分為兩種：第一是獨立直接投資。境外投資者單獨對東道國創業企業進行投資。跨國公司附屬的創業投資公司大多採用這種模式，因為其投資目的主要是滿足跨國公司的全球戰略安排，而且獨自直接投資其經營戰略明確，資本退出比較容易(必要時可以在跨國公司內部轉讓)。

　　專業創業投資公司進行獨自直接投資時，主要是對項目的投資預期看好。第二是聯合直接投資。境外投資者聯合其他創業投資者對東道國創業企業進行投資，聯合方既可以是境外創業投資公司也可以是東道國的創業投資公司。聯合直接投資的主要目的一是分散創業投資風險，二是拓寬資本退出的渠道。這種模式一般用於投資額較大的項目和分階段投資的項目，這樣既分散了資本投資的風險又增加了階段投資的融資能力，而且還能充分利用東道國和其他國家的資本退出渠道。

　　2.間接投資

　　間接投資是指投資方以間接投資於東道國創業企業的方式進入東道國市場。間接投資進入模式一般適用於投資國和東道國創業投資行業環境差別較大的情況。由於投資環境差別較大，創業資本的進入、運作和退出的不確定性和風險性隨之加大，為減少投資風險投資方通過與東道國創業投資機構合資的方式進入。根據合資方式的不同，亦可以把間接投資進入模式分為兩種：

　　第一是聯合間接投資。境外投資者與東道國創業投資機構合資成立新的創業投資公司。新創業投資公司的優勢體現在雙方資金和管理優勢的聯合，其主要投資對象是東道國內的創業企業，這樣一方面可以減少境外投資者的風險，另一方面可以增加東道國創業投資機構的資金量。專業創業投資公司在開始進入一個國家市場時採用這種模式比較穩妥。

　　第二是委托間接投資。境外投資者在本國註冊創業投資基金而委托東道國創業投資機構管理。這種間接投資模式的目的一是充分利用東道國創業投資機構的優勢發掘該國有潛力的創業企業，二是充分利用本國的資本市場實現投資退出。通常是投資者資本規模較小或者投資經驗較少時採用這種方式；另外有些專項創業投資基金的主要業務在東道國，而本國的資本退出便利，這種情況下委托間接投資的優勢就體現出來了。

　　創業投資已經成為新經濟增長的發動機，對一個國家的技術創新、經濟發展、就業和社會福利等方面產生了重大影響。Kortum 和 Lerner (1998)以美國 20 個產業三十年來的數據為樣本，研究了創業投資對產業創新的影響。研究表明，在某一產業中，創業資本增加會帶來專利發明數量的增加，雖然近幾年來投向研究與開發的創業資本比例不足 3%，但估計創業投資對產業的創新貢獻率可達 15%。

　　美國國家創業投資協會(NVCA)2003年公佈了一份文件，分析了創業投資三十年來對美國經濟的影響：在 1970-2000 年間，美國 50 個州的創業投資家總共向 16278 家企業投入了 2733 億美元的創業資金，其中在 1995-2000 年間的投入就不少於 1920 億美元；在 2000 年，創業企業雇用的員工為 760 萬人總銷售額為 1.3 萬億美元，分別占全國職工總數的 5.9% 和國家 GDP的 13.1%；平均每 3.6 萬美元的創業投資就會創造一個新的工作崗位。歐洲創業投資協會(EVCA) 2002 年發佈了一份調研報告，基於 351 個創業企業 5 年來的資料，總結了創業投資對經濟和社會的影響。報告顯示：95% 的企業認為沒有創業資本的支持它們將不能生存或者發展緩慢；60% 的企業認為沒有創業資本的支持肯定已經倒閉；平均每個企業增加了 46 個工作崗位，總數達到 16143 人。可見，創業投資的作用正日益凸現出來；那麼，跨國創業投資對於東道國也必將產生深遠的影響：

　　1.強力推動技術進步

　　創業投資的範圍主要是高新技術產業，跨國創業投資首先為東道國高新技術產業提供了巨大的資金支持，使這類高風險性產業得以生存和壯大；其次創業投資家提供的增值服務，大大提高了創業企業的成功率，並將研究成果轉化為科技生產力。國外創業資本和管理資源的輸入，強力地推動了東道國的技術進步。

　　2.改變經濟增長方式

　　現代經濟增長理論把技術進步看作經濟增長的內生變數，跨國創業資本的投入一方面促進了技術進步，另一方面推動了東道國的產業結構升級，從而改變了經濟增長的方式。另外，由於創業投資的對象主要是中小型企業，這將為東道國的勞動力資源提供了大量的就業機會。

　　3.培養創業投資文化

　　跨國創業投資一個重要的溢出效應就是有助於培養東道國的創業文化。第一，形成了整個社會對具有冒險精神的創業活動的認識和鼓勵的氛圍；第二政府相應地創造了激勵創業投資的環境，增強投資者的信心；第二，最重要的是培養了一批高水平的創業投資家，這是創業投資活動成功與否的關鍵因素。

　　跨國創業投資活動經過短短十幾年的發展，在國際直接投資中扮演者越來越重要的角色。目前，跨國創業投資的發展趨勢是：國際創業資本的供給和需求都呈現上升態勢；發達國家向發展中國家的創業投資日益增多；跨國公司附屬的創業投資公司逐步成為跨國創業投資活動的主力。