併購的效率理論

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併購的效率理論

  併購效率理論是從併購後對企業效率改進的角度來考察的,認為併購和其他形式的資產重組活動有著潛在的社會效益。效率理論認為公司購併活動能夠給社會收益帶來一個潛在的增量,而且對交易的參與者來說無疑能提高各自的效率。效率理論的基本邏輯順序是:效率差異→併購行為→提高個體效率→提高整個社會經濟的效率。這一理論包含兩個基本的要點:(1)公司購併活動的發生有利於改進管理層的經營業績;(2)公司購併將導致某種形式的協同( Synergy)效應。該理論暗含的政策取向是鼓勵公司購併活動的。

併購的效率理論的具體內容

  l、效率差異化理論(Differential Efficiency)。效率差異化理論認為購併活動產生的原因在於交易雙方的管理效率是不一致的。通俗講就是,如果A公司的管理效率優於B公司,那麼在 A公司兼併B公司後,B公司的管理效率將被提高到A公司的標準,從而效率由於兩公司的合而為一得到了促進。該理論可以形象地稱之為“管理協同”理論。亦即具有較高效率的公司將會兼併有著較低效率的目標公司並通過提高目標公司的效率而獲得收益(Gains),這暗含著收購方具有剩餘的管理資源。該理論有兩個基本假設:

  (1)如果收購方有剩餘的管理資源且能輕易釋出(release),購併活動將是沒有必要的;但如果作為一個團隊Team)其管理是有效率和不可分割的,或者具有規模經濟,那麼通過購併交易使其剩餘的管理資源得到充分利用將是可行的。

  (2)對於目標公司而言,其管理的非效率可經由外部經理人的介入和增加管理資源的投入而得到改善。

  2、非效率管理理論Inefficient Management)。這一理論一般很難和效率差異化理論及代理理論區分開來。一方面,非效率管理可能僅是指由於既有管理層未能充分利用既有資源以達到潛在績效,相對而言,另一控制集團的介入能使目標公司的管理更有效率;另一方面,非效率管理亦可能意味著目標公司的管理是絕對無效率的,幾乎任一外部經理層都能比既有管理層做得更好。該理論為混合兼併提供了一個理論基礎。而在效率差異化理論中,收購方具有目標公司所處行業所需的特殊經驗並致力於改進目標公司的管理。因此,效率差異理論更適用於解釋橫向兼併,與此相對,非效率管理理論更適用於分析混合兼併,即處於不相關的行業的公司間的購併活動。

  非效率管理理論具有三個理論假設:

  (1)目標公司無法替換有效率的管理,而訴諸於需要成本的收購;

  (2)如果只是因為經理人的無效率管理,目標公司將成為收購公司的子公司而不是合二為一;

  (3)當收購完成後,目標公司的管理者需被替換。

  3、經營協同效應理論。該理論認為,由於在機器設備、人力或經費支出等方面具有不可分割性,因此產業存在規模經濟的潛能。橫向、縱向甚至混合兼併都能實現經營協同效應。例如,A公司擅長營銷但不精於研究開發,而B公司正好相反時,如果A公司兼併了B公司,那麼通過兩者的優勢互補將產生經營上的協同效應

  4、多角化理論。作為一種購併理論,多角化區別於股份持有者證券組合的多樣化理論。由於股東可以在資本市場上將其投資分散於各類產業,從而分散其風險,因此,公司進行多角化經營和擴張並不是出於為股東利益著想。在所有權與經營權相分離的情況下,公司管理層甚至其他員工將面臨較大風險--如果公司的單一經營有可能陷於困境的話。由於他們不能像公司股東一樣可在資本市場上分散其風險,只有靠多角化經營才能分散其投資回報的來源和降低來自單一經營的風險。而且,公司內部的長期員工由於具有特殊的專業知識,其潛在生產力必優於新進的員工,為了將這種人力資本保留在組織內部,公司可以通過多角化經營來增加職員的升遷機會和工作的安全感。此外,如果公司原本具有商譽、客戶群體或是供應商等無形資產時,多角化經營可以使此資源得到充分的利用。雖然多角化經營未必一定通過收購來實現,而可通過內部的成長而達成,但時間往往是重要因素,通過收購其他公司可迅速達到多角化擴展的目的。

  5、策略性結盟理論(Strategic Realignment )。該理論認為,公司的購併活動有時是為了適應環境的變化而進行多角化收購以分散風險的,而不是為了實現規模經濟或是有效運用剩餘資源。多角化互保的形成,可使公司有更強的應變能力以面對改變著的經營環境。

  6、價值低估理論Under Valuation)。這一理論認為,當目標公司的市場價值(Manket Value)由於某種原因而未能反映出其真實價值(True Value)或潛在價值(Potential Value)時,購併活動將會發生。公司市值被低估的原因一般有以下幾種。

  (1)公司的經營管理未能充分發揮應有之潛能。

  (2)收購公司擁有外部市場所沒有的、有關目標公司真實價值的內部信息

  (3)由於通貨膨脹造成資產的市場價值與重置成本的差異,而出現公司價值被低估的現象。可通過Q比例(Q-Ratio 股票市值/資產的重置成本)對此進行估算,如果Q比例小於1,則收購將會產生潛在收益。例如,Q比例即使為收購成本市值的1.5倍,其總成本亦只有資產重置成本的90%,收購該公司依然有利可圖。

併購的效率理論的案例分析

案例一:海爾的併購模式實例[1]

  海爾模式的突出特點是運營主體擁有強大的產業基礎,並圍繞自己的產業擴展進行資本運營吃“休克魚”,以文化整合為手段,形成海爾產業的“聯合艦隊”。其主要手段是:

  (1)整體兼併。如對紅星電器公司的兼併。

  (2)投資控股。對跨地區、跨行業的兼併,海爾多採用投資控股的模式。如海爾併購武漢冷櫃廠、合資組建順德海爾電器公司以及海爾的海外擴張。

  (3)品牌運作。海爾很擅長品牌運作,以無形資產作為擴張手段是海爾的一大特色;

  (4)虛擬經營。作為品牌運作的高級形式,這種運作方式已超越了吃“休克魚”模式,而是通過強強聯合,形成優勢互補,新造一條活魚。如與杭州西湖電子集團的合作。

  張瑞敏行為模式提出了所謂吃“休克魚”的併購思路。休克魚是指硬體條件很好,管理卻滯後的企業,由於經營不善落到了市場的後面,一旦有一套行之有效的管理制度,把握住市場,就能重新站起來。在國內現行體制下,“活魚不讓吃,吃死魚會鬧肚子,因此只有吃休克魚”。海爾擅長的就是管理,還有手中的王牌價值77.36億元的海爾品牌,這樣就找到了海爾與“休克魚”的結合點。在資本運營的實踐中海爾集團堅持吃“休克魚”的策略,十三年來共兼併了虧損總額5.5億元的14家企業,盤活了14.2億元資產。

  一、兼併原青島紅星電器廠

  兼併後的第三個月里實現扭虧為盈,到了12月一個月就盈利150多萬元。該公司洗衣機銷量從1995年7月的全國第7位上升到1995年底第5位,全國市場占有率增長3.7%。該年出口洗衣機8.2萬台,創匯1330萬美元,位居全國洗衣機行業之首。在1997年底,即兼併後的2年,海爾洗衣機就已經實現了1995年的初步戰略目標

  二、兼併順德愛德洗衣機公司

  愛德原是年產20萬台的廣東第一家、中國第一代大容量全自動洗衣機的生產商,1992年產品批量生產以後,產品一度風靡市場。後來由於技術開發沒跟上,質量管理極端落後,愛德迅速由頂峰跌入谷底,兩年來企業一直處於停產半停產狀態,並於1996年7月正式宣佈停產,企業陷入全面虧損境地。海爾併購愛德後,採取瞭如下措施:(1)三位海爾高級管理人員進駐順德。(2)海爾企業文化中心負責人親自來順德海爾“傳經”。(3)提供海爾全國營銷服務網路。(4)註入海爾的產品開發力量。

  結果1997年完成產量10萬台,實現利潤260萬元。項德海爾從建立質保體繫到通過IS(39001認證,僅用了8個月。1998年已形成五大系列、12種規格洗衣機,班產量提高到1200台。1997年披桂洲鎮評為十大規模企業之一、順德市大型規模企業。

  三、兼併合肥黃山電子有限公司

  擁有2500多員工的黃山電子有限公司在20世紀80年代里曾是安徽省的支柱企業,黃山電視十分暢銷,供不應求。但1993年來,由於管理不善,出現多年未有的大滑坡現象,1997年共虧損4982萬元,甚至連員工的工資都只能從銀行的貸款中支付。海爾收購完成後採取的措施是:(1)從黃山市政府手中全部無償拿到了“黃山”的所有權、經營權和收益權。(2)解決質量衝突、供應分歧和工人收入與市場需求的矛盾。(3)以海爾文化理念教育“黃山”員工。

  結果海爾管理初見成效,10個月市場銷售躍居全國第4位,一個月的產量等於過去一年的產量。產品開發10個月取得了巨大的進步,相當於黃山電子公司原先25年的技術進步產品質量得到很大提高,生產的海爾彩電質量好,客戶美譽度高。最重要的是人員思想狀況大變,還是原先的人,精神面貌煥然一新。

參考文獻

  1. 李曜.第一節企業併購的動因理論.第二章 企業併購的動因理論和效應分析.《公司金融系列教材 公司併購與重組導論》
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