國債期限

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　　國債期限是指從國債發行日到償清本息日止的這段時間。確定發行哪種期限的國債，要受到政府對資金的需求時間長短、市場利率的發展趨勢、認購者的取向、流通市場的發達程度等因素的影響。國債期限的確定要有利於改變其償債結構，降低舉債成本，避免和緩解償債高峰壓力。

　　期限長短的確定，應從以下幾個方面綜合考慮：

　　1．國家每年的償債能力

　　國債一旦發行，就存在著到期還本付息的問題。目前，我國的國債償還數額是作為到期年度的財政支出的一個項目列入此年的支出預算，從正常財政收入之外的資金來源是有限的，而國債每年都在發行，每年也都有到期的債券須要還本付息，所以就要避免償債高峰年的產牛，制定合理的期限，使國家每年都保持一個較穩定的償債能力，確保國家信用。因此，每年發行國債，首先就要考慮已發行而還未兌付的債券，再應預測未來的財政收支情況，使長期、中期、短期的債券有機地相互依存，保證國家經濟正常運轉。

　　2．購買者的收益

　　國債的期限長短和購買者的利益有著直接的關係，購買者付出資金後最關心的問題之—-就是什麼時候收回本金。為了維護購買者的利益，保持國債的良好信譽，一般是利率較低的債券，期限較短；利率較高的債券，期限較長。不然，如果期限長短與購買者收益高低搭配不合理，隨著經濟金融形勢的發展，購買者將會蒙受經濟損失。

　　根據我國目前國債期限結構的實際情況，筆者認為，可以增加發行一些期限超過5年的國債，並可嘗試發行lo年期以上的長期國債。理由如下：

　　第一，政府通過國債籌集的資金，主要目的應該是為了國家的投資項目，這些項目一般是屬於為社會再生產創造外部條件的基礎性工程，如能源、交通、通信等，它們本身的特點是周期長、投資量大。因此，從這些項目的要求來說，發行長期國債籌資是合適的。

　　第二，隨著我國市場經濟的深入發展，我國的保險公司、社會保障基金等都會日益壯大，它們持國債的目的，不同於一般的商業銀行，不在於短期的流動性，而在很大程度上是傾向於長期持有。因此，若能根據這種需要，發行一些長期國債也是有市場的。

　　第三，我國當前巨集觀經濟政策的一個重要內容，仍然是繼續實行適度從緊的財政貨幣政策。發行一些長期國債，也是和這一政策一致的。一般認為：國債期限越短，其流動性越強；期限越長，流動性越弱。因此，如果發行長期國債來代替短期國債，可以減少流動性，使一部分貨幣購買力隨時衝擊市場的不穩定因素減弱。

　　第四，我國目前正處於物價上漲幅度比較低的時候，不但物價指數可以反映這一情況，銀行利息水平和保值貼補率也能給予間接證明。我國的銀行存貸款利率在1996年曾兩次下調，保值貼補率也在不斷下降。因此，發行一些長期國債，不會使財政將來的付息壓力過重。實際上，根據上面關於影響國債期限結構因素的分析，可以知道，在市場利率水平較低的時候，發行長期國債是有助於政府實現利息成本最小化的目標的。

　　第五，從我國現行國債期限結構看，發行長期日債也有助於彌補這一品種短缺，從而可以進一步改變國債期限單一的現象。

　　在設計國債期限時，舉債主體必須考慮多種因素的影響，此處認為以下幾點是主要的，不應忽略。

　　第一，政府用資需要。在前面曾經闡明這樣的看法：當政府提供公共產品的效用表現在將來時，那麼按照受益原則，由將來人納稅償債也是合理的。從這一角度出發，如果政府通過國債籌資，建設一個公共項目，則國債期限應與這一項目的建成相聯繫。如果這一項目還能為政府帶來直接的利潤收入或收費收入，則國債期限可以考慮依據投資回收期確定。當然，某一個公共項目的效用可能在將來很長一段時期會持續讓人受益，很難把為這一項目而舉借的國債的期限予以過分的按受益期分別設計。但是，當項目較多時，可以估算每一時期各項目的效用總值，以此來作為國債期限的設計依據。此外，如果是為了調劑預算資金周轉之需要，比如為了彌補財政臨時性的先支後收，則應發行相應的短期國債。總之，政府用資需要是國債期限設計時應首先考慮的因素。

　　第二，符合社會資金的供給結構。借貸資金的供給有不同的期限，甲資金的投資期或閑置期可能為1年，乙資金的投資期或閑置期可能為10年，各人各有所好。既然如此，政府債務的期限結構，應該在充分認識社會資金供給的期限結構基礎上設計。比如，近年來我國發行的憑證式國債，很重要的一條是吸收個人的儲蓄資金。那麼，這種國債的期限設計，應儘量符合社會公眾的定期儲蓄結構。當然，這方面也不是單純的期限問題，因為利率的高低也會改變人們的投資期限選擇。因此，期限結構設計也是與利率結構設計相聯繫的。

　　第三，財政籌資成本的大小及其分佈。這裡，第一是考慮籌資成本，即國債期限結構要有利於利息支出最小化。資金市場有著不同的利率期限結構，不同利率期限結構的形成有其一定的原因。於是，當短期資金市場利率相對偏低而長期資金市場利率相對偏高時，國債的期限結構應偏向短期化；反之，當短期資金市場利率相對偏高而長期資金市場利率相對偏低時，國債的期限結構則應偏向長期化。再有，對經濟趨勢變動的正確把握，也被很多學者視為國債期限結構設計的參考因素。比如，經濟衰退時期，市場疲軟，需求下降，資金供給過剩，利率下降，則政府應多發行長期國債，這樣能保證將來利率上升時財政仍可支付較低的利息；相反，經濟繁榮時期，市場旺盛，儒求上升，資金供不應求，利率上升，此時政府應多發行短期國債，這樣也便於財政在將來利率下降時可再以低利率籌資。在財政籌資成本方面第二要考慮的是還本付息是否均衡。國債期限設計不合理，會使財政還本付息額在年度間分佈高低不均衡，而這種不均衡將給預算安排帶來困難。在我國80年代的國債發行中，有過這方面的情況。當時國債的期限，從80年代初期的5至9年，變為1985年發行的5年期，到1987年又開始發行3年期，1988年還發行2年期國債，也就是說，後發行國債的到期日與先發行國債的到期日接近。這樣，從1990年開始我國財政償債額突然增大，第一次出現了三位數，1990年國內債務還本付息為113．75億元，是前一年的5．6倍，而80年代償債額最多的一年是1988年，但也只有28．44億元。結果，90年代初期我國財政因負擔過重而不得已採用延期償還一部分單位持有的國債。

　　在以上這些影響國債期限結構的因素中，筆者認為：政府使用資金的需要是一個基本因素，因為，政府通過債券籌資的基本目的，是為了滿足財政收入不足抵補支出的需要，然後，在此基礎上，應再根據社會資金的供給結構和政府籌資成本等情況給予調整。我國經濟界還有學者曾提出這樣的觀點，認為單一的中長期國債不便於中央銀行利用公開市場業務進行操作。確實，西方國家公開市場業務大多是以短期國債為吞吐對象而進行的，而我國由於缺少短期國債，致使中央銀行的這一貨幣政策工具不能有效運用。但是，反過來筆者也不贊成這樣的做法，即為了迎合中央銀行進行公開市場操作的要求，在財政本身對短期債務資金需求為零的情況下，選擇發行短期國債，因為，財政政策和貨幣政策有各自的多種實現方式，在兩種政策的結合過程中，比較好的方式是互相配合，而不是單純地損害一種政策效應來發揮另一種政策的作用。