投資組合管理

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　　投資組合管理是指投資管理人按照資產選擇理論與投資組合理論對資產進行多元化管理，以實現分散風險、提高效率的投資目的。

　　基金經理一方面可以通過組合投資的方法來減少系統風險，另一方面可以通過各種風險管理措施來對基金投資的系統風險進行對沖，從而有效降低投資風險。而中小投資者由於資金量和 專業知識方面的欠缺，很難做到組合投資。因此，從這一點來說，基金非常適合平時工作繁忙，又不具備相關金融投資知識的中小投資者進行家庭理財。

　　在設計投資組合時，基金管理人一般依據下列原則：

　　在風險一定的條件下，保證組合收益的最大化；

　　在一定的收益條件下，保證組合風險的最小化。

　　具體來說，需要考慮以下幾個方面的問題：

　　第一，進行證券品種的選擇，即進行微觀預測，也就是進行證券投資分析，主要是預測證券的價格走勢以及波動情況。

　　第二，進行投資時機的選擇，即巨集觀預測，預測和比較各種不同類型的證券的價格走勢和波動情況。例如，預測普通股相對於公司債券等固定收益證券的價格波動。

　　第三，多元化，即依據一定的現實條件，組建一個風險最小的資產組合。

　　1、傳統投資組合的思想——Native Diversification

　　（1）不要把所有的雞蛋都放在一個籃子裡面，否則“傾巢無完卵”。

　　（2）組合中資產數量越多，分散風險越大。

　　2、現代投資組合的思想——Optimal Portfolio

　　（1）最優投資比例：組合的風險與組合中資產的收益之間的關係有關。在一定條件下，存一組在使得組合風險最小的投資比例。

　　（2）最優組合規模：隨著組合中資產種數增加，組合的風險下降，

　　但是組合管理的成本提高。當組合中資產的種數達到一定數量後，風險無法繼續下降。

　　現代投資理論的產生與發展

　　現代投資組合理論主要由投資組合理論、資本資產定價模型、APT模型、有效市場理論以及行為金融理論等部分組成。它們的發展極大地改變了過去主要依賴基本分析的傳統投資管理實踐，使現代投資管理日益朝著系統化、科學化、組合化的方向發展。

　　1952年3月，美國經濟學哈里·馬考威茨發表了《證券組合選擇》的論文，作為現代證券組合管理理論的開端。馬考威茨對風險和收益進行了量化，建立的是均值方差模型，提出了確定最佳資產組合的基本模型。由於這一方法要求計算所有資產的協方差矩陣，嚴重製約了其在實踐中的應用。

　　1963年，威廉·夏普提出了可以對協方差矩陣加以簡化估計的夏普單因素模型，極大地推動了投資組合理論的實際應用。

　　20世紀60年代，夏普、林特和莫森分別於1964、1965和1966年提出了資本資產定價模型（CAPM）。該模型不僅提供了評價收益一風險相互轉換特征的可運作框架，也為投資組合分析、基金績效評價提供了重要的理論基礎。

　　1976年，針對CAPM模型所存在的不可檢驗性的缺陷，羅斯提出了一種替代性的資本資產定價模型，即APT模型。該模型直接導致了多指數投資組合分析方法在投資實踐上的廣泛應用。

　　投資組合(Portfolio)管理的目的是：

　　按照投資者的需求，選擇各種各樣的證券和其他資產組成投資組合，然後管理這些投資組合，以實現投資的目標。投資者需求往往是根據風險（Risk）來定義的，而投資組合管理者的任務則是在承擔一定風險的條件下，使投資回報率（return）實現最大化。

　　投資組合管理由以下三類主要活動構成：

　　（1）資產配置

　　（2）在主要資產類型間調整權重

　　（3）在各資產類型內選擇證券。

　　資產配置的特征是把各種主要資產類型混合在一起，以便在風險最低的條件下，使投資獲得最高的長期回報。投資組合管理者以長期投資目標為出發點，為提高回報率時常審時度勢改變各主要資產類別的權重。例如，若一個經理判斷在未來年份內權益的總體狀況要比債券的總體狀況對投資者更加有利的話,則極可能要求把投資組合的權重由債券向權益轉移，而且，在同一資產類型中選擇那些回報率高於平均回報率的證券，經理便能改善投資組合回報的前景。

　　投資組合的構建就是選擇納入投資組合的證券並確定其適當的權重，即各證券所占該投資組合的比例。馬考維茨（Markowitz）模型表明，構建投資組合的合理目標應是在給定的風險水平下形成一個具有最高回報率的投資組合。具有這種特征的投資組合叫做有效的投資組合，它已經被廣泛地接受為最優投資組合構建的典範。

　　此外，馬考維茨模型還為構建能實現最有效這一目標的投資組合提供了一種明確的和修煉的過程（這種過程被稱為最優化），這種最優化過程已經被廣泛地應用於大型計劃的投資者確定投資組合中各主要資產類型的最佳組合的活動中。這種過程通常被稱做資產配置（asset allocation），因為實際中可考慮的主要資產類型是有限的，所以它是可操作的。當考慮的證券總體數目超過某一限制時，馬考維茨最優化過程是難以實踐的，因此就需要採用將在下兩章討論的其他替代方法。

　　由於馬考維茨模型提出了有效投資組合構建中的基本概念，也為投資組合分析的其他方面奠定了基礎。其中將涉及有效的投資組合和多樣化的概念，這些概念是構建投資組合的基礎。

　　投資組合的構建過程是由下述步驟組成：

　　首先，需要界定適合於選擇的證券範圍。對於大多數計劃投資者其註意的焦點集中在普通股票、債券和貨幣市場工具這些主要資產類型上。近來，這些投資者已經把諸如國際股票、非美元債券也列入了備選的資產類型，使得投資具有全球性質。有些投資者把房地產和風險資本也吸納進去，進一步拓寬投資的範圍。雖然資產類型的數目仍是有限的，但每一資產類型中的證券數目可能是相當巨大的。

　　其次，投資者還需要求出各個證券和資產類型的潛在回報率的期望值及其承擔的風險。此外，更重要的是要對這種估計予以明確地說明，以便比較眾多的證券以及資產類型之間哪些更具吸引力。進行投資所形成投資組合的價值很大程度上取決於這些所選證券的質量。

　　構建過程的第三階段，即實際的最優化，必須包括各種證券的選擇和投資組合內各證券權重的確定。在把各種證券集合到一起形成所要求的組合的過程中，不僅有必要考慮每一證券的風險－回報率特性，而且還要估計到這些證券隨著時間的推移可能產生的相互作用。馬考維茨模型用客觀和修煉的方式為確定最優投資組合提供了概念性框架和分析方法。

　　管理投資組合是一個持續的過程，同時涵蓋了對靜態資產和動態資產（比如項目等）的管理。在 實際運行過程中，管理投資組合真正的難點在於它需要時刻保持高度的商業敏感，不斷地進行分析和檢討，考察不斷出現的新生機會、現有資產的表現以及企業為了利用現有機遇而進行的 資源配置活動等等。

　　在瞬息萬變的現實環境中，那些影響投資組合的資產和項目的價值往往都處在一個隨時變化波動的狀態之下，造成這種波動的原因可能是來自外部的影響因素：包括市場地位變化或者公司本身競爭地位的變化；同樣，這種波動也可能是歸因於內部的某些力量（比如：公司戰略、產品組合、分銷渠道的調整或者諸如成本和質量等競爭基礎發生變化）。

　　成本角度

　　在投資組合引入階段，對每一個組件都需要從技術、運營、人力成本等方面著手進行成本分析，預先確定一個可接受 的成本浮動範圍。在投資組合運行過程中，投資組合管理就應將各個組件的成本努力控制在這一範圍內，同時根據需要及時調整各個組件在組合中的成本比重，以實 現組合整體的成本效益最大化。

　　收益角度

　　在投資組合的實際運行環境下，組合成本結構的調整、組件表現、股東權益、客戶及關係、內部流程、組織學習和提升能力等眾多因素會對組合產生方方面面的影響，投資組合管理要確保在這些影響下各組件仍然能夠保證預計的收益。就“收入”來講，在投資組合引入階段，考慮到資金的時間價值，我們往往預期某項收入能夠在特定的時間產生，也就是說我們會給某項投資組合預設一個“收益實現軌跡”，而投資組合管理就要保證各個組件 收益獲得時間的確定性，也就是要儘量使收益符合這個“收益實現軌跡”。在投資組合整體收益的管理上，我們也有必要把外部市場環境、法律法規、時間、競爭力 等影響組件價值的因素考慮在內。

　　風險管理角度

　　投資組合的組件必須多樣化而且要被控制在企業能夠承受的風險範圍之內。投資組合組件可以按照產出或者風險 劃分為幾個等級。風險因素需要和達到預期收益的可能性、穩定性、技術風險等結合起來考慮。組件的風險等級決定了對其管理的緊密程度——包括審查的頻繁程度以及資本更新的模式。

　　現有資產的投資組合需要從上文提及的各個角度進行管理，這些都是靜態的，所以，我們還有必要從一種互動的角度出發來進行管理，也就是說還要仔細考查這些組件之間如何互動，組件和企業如何互動。

　　證券組合管理是一種以實現投資組合整體風險一收益最優化為目標，選擇納入投資組合的證券種類並確定適當權重的活動。它是伴隨著現代投資理論的發展而興起的一種投資管理方式。

　　1．設定投資政策；

　　2．進行證券分析；

　　3．構造投資組合；

　　4．對投資組合的效果加以評價；

　　5．修正投資組合。

　　(一)投資者以期望收益率和方差(或標準差)來評價單個證券或證券組合

　　(二)投資者是不知足的和厭惡風險的

　　(三)投資者的投資為單一投資期

　　(四)投資者總是希望持有有效資產組合

　　投資涉及到現在對未來的決策。因此，在投資上，投資者更多地需要對投資的未來收益率進行預測與估計。馬克威茨認為，由於未來收益率往往是不確定的，表現為一個隨機變數。因此，可以以期望收益率作為對未來收益率的最佳估計。

　　數學上，單個證券的期望收益率(或稱為事前收益率)是對各種可能收益率的概率加權，用公式可表示為：

　　其中，Pi表示各種可能收益率的概率；

　　Ri表示各種可能收益率。

　　收益率的概率分佈往往是未知的，在這種情況下，一方面可以通過引入主觀概率的方式進行期望收益率的計算，另一方面則可以通過樣本估計的方式進行期望收益率的計算。

　　假設收益率的概率分佈恆定，給定證券的月或年實際收益率用下式估計：

　　其中，R表示樣本平均收益率；

　　n表示實際收益率的個數；

　　Rt表示實際收益率的時間序列值；

　　已知收益率的概率分佈，可以用方差或標準差衡量證券的風險：

　　方差：δ² = Pi * (Ri − E(Ri))²

　　標準差：

　　標準差越大，說明證券的收益率的波動性越大，風險也就越大。