巨災風險證券化

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巨災風險證券化(Catastrophe Risk Securitization)

　　巨災風險證券化是保險證券化的一個方面。巨災風險證券化可以定義為通過創造和簽發金融證券將保險人承保的巨災風險轉移給資本市場。在實際操作中，巨災風險證券化過程包括以下兩個要素：一是將可保巨災風險轉化成可交易的金融證券。二是出售這些證券，將巨災風險轉移給資本市場。^[1]

　　當前，理論上對巨災風險證券產生和發展動因的討論，主要集中於對巨災風險證券化與傳統保險經營方式的替代關係描述上。

　　1.就再保險機制而言，巨額資本金使得巨災保險的再保險市場缺乏足夠多的主體來對巨災風險進行分保。同時，即使有再保險人來分保巨災風險，它本身也面臨著與原保人同樣的難題，即如何在缺乏牢固的大數法則基礎上分散風險和維持自身財務的穩定性。而近年來嚴重的自然災害和巨額賠付的頻繁出現，更凸現了再保險人償付能力的不足。另外，傳統的再保險交易存在著信用風險和道德風險。前者是指再保險人可能違約，不向原保險人支付約定賠款的風險；而後者同樣源於保險市場的不完備，表現為保險人與再保險人信息不對稱，導致保險人可能增加索賠、放鬆理賠的風險。 與傳統的再保險相比，巨災風險證券化的優勢在於：

　　(1)這種融資方式突破了在原保險人、再保險人與被保險人之間轉移和分攤風險的藩籬，而將風險在保險合同當事人與其他風險偏好者這一更廣闊的領域內中以進一步的轉移和分攤。保險行業可能因為500億的颶風損失而陷入困境，而資本市場可以毫無困難地承擔這種損失。

　　(2)巨災風險證券化的定價以及現金流的支付以潛在的隨機變數為基礎，投資者對這種形式的損失分攤玩法完全控制或者施加重要影響。因此，巨災風險證券化是解決道德風險的行之有效的辦法。

　　(3)同傳統的巨災再保險契約相比，巨災風險證券化不存在違約風險。巨災事件可能影響再保險人對原保險人的損失補償能力，但巨災風險證券化則不存在這方面的問題。簡單地說，在使用巨災風險證券化的情況下，資金已經預先進入了證券發行者的手中。

　　2.合理地運用保險資金，可以增強保險人的償付能力，從而使保險人有充足的保險準備金去應付巨災風險。但是，這種方法在對付巨災風險中存在著兩種天然的缺陷：一是保險資金運用的安全性和流動性原則，使得保險人可能難以獲得足夠多的投資收益去彌補巨災風險帶來的損失；二是與保險資金運用的盈利性相關的金融市場平均收益率，同與巨災賠付有關的各種自然風險因素和技術風險因素之間沒有負相關性。根據現代證券投資理論，無負相關性的兩種資產與負債組合的風險是無法分散的。因此，傳統的保險資金運用方式無法從根本上解決保險準備金的積累與保險賠付支出相匹配的問題。

　　新的風險融資方式並不試圖像傳統方式那樣在不相關的資產與負債間進行風險分散，而是根據巨災風險的具體情況，有針對性地解決保險準備金的積累與賠付支出相匹配的問題。從投資者的角度來看，巨災風險證券化所反映的風險分佈狀態是現存的傳統證券無法反映的，其現金流的運動取決於諸如颶風、地震等巨災的發生，因而它們的價格無法通過股票、債券等傳統的金融資產組合來準確估計。也正是由於這個原因，使得巨災風險證券化與傳統證券的相關度低，投資更加多樣化，從而更具吸引力。投資者之所以對巨災風險債券有需求，就是因為它們的收益同其他證券收益的關聯度低，有助於投資者進行多樣性投資和風險的控制。

　　另外，巨災風險證券化經常能提供創新性的合同條款(諸如較大數額補償、傳統再保險無法提供的風險補償、其他非正常的風險補償等)以及更多的稅收優待條款。這些也被認為是巨災風險證券化行為在將來取得繼續發展的動因。

　　(1)巨災債券的概念

　　巨災債券是指發行人對所承擔的巨災風險的保險保單進行設計與信用升級等證券化處理後，以債券的形式在資本市場上出售，為預防颶風、地震等巨災的發生籌集資金。是目前資本市場上交易量最大，最為活躍的一種保險債券，是一種類似於公司債券或政府債券的高收益債券。

　　(2)巨災債券的運作方式

　　同樣是風險的轉移操作，但是巨災債券的發行不像保險產品那樣由保險公司或再保險公司來設計完成，其發行過程更為複雜，涉及的主體更多。通常情況下巨災債券的發行不是由保險公司或再保險公司自行獨立完成的，保險公司或再保險公司一般不直接向資本市場發行債券而是由保險公司設立一個特殊的金融中介機構，一般稱之為“特殊目的機構SPV(Special Purpose Vehicle)”，並透過該機構來發行債券。該機構類似於一家自保公司，然後由它向母公司出具傳統的再保險合同。

　　(3)巨災債券的缺點

1) 交易成本較高。由於債券交易涉及投行、信托機構、精算與定價等容易造成交易成本偏高。

2) 保險人的道德風險。由於巨災風險透過資本市場轉嫁到投資人，保險人可能會誇大損失情況以減少本金和利息的支付，造成投資者的負擔。

3) 套利空間小，流動性不高。巨災風險與金融市場的變數無關，投資者對損失分擔無法完全控制或者施加重大影響，便會影響投資者的積極性，套利空間小。

　　1992年，芝加哥期貨交易所(Chicago Board of Trade :CBOT)開始交易巨災期貨合同。這種巨災期貨是以季度為周期進行交易的，合同月份有3月、6月、9月、12月。某一季度的合同是基於在指定季度內發生的且到下一季度末為止已向有關保險公司報告的損失，同時在合同中已指明承保的地區以及對哪類巨災提供保障。

　　期權是指一方授予另一方在某個確定的時期內以某一確定的價格購買或出售某種給定資產的權利。獲得這種權利的人，也就是是期權的購買者，他必須為獲得這種權利付出代價——即向出售這種權利的人繳納期權費；出售這種權利的人，是期權的立權人。

　　互換是指兩種不同金融工具間一系列現金流的交換。巨災互換是保險人與交易對方之間的互換行為，其將一系列固定的、事先確定的付款與浮動付款相交換，但不交換本金。巨災互換產品於1996年10月由美國的巨災風險交易所推出，其參與者比巨災債券市場的參與者要少一些，主要涉及保險人，再保險人等巨災風險的承擔者。

　　1. 逐步打破保險、證券、銀行分業經營的局面。風險證券化的實施過程需要保險機構、證券機構、投資銀行等的通力合作。當前分業經營分業監管的局面極不利於發展巨災風險證券化產品。

　　2. 建立巨災風險證券化的制度保障體系。在發展巨災風險證券化的每一個過程中都要有相應的甚至專門的法律條款予以保證，其所涉及的多個市場主體之間的權利和義務的確定也必須以相應的法律法規為標準。

　　3. 應由保監會或其他指定機構編製巨災資料庫。巨災資料庫是進行風險評估的基礎資料，而我國目前尚沒有一個標準的巨災損失指數，這迫切需要我國建立一個類似美國的PCS的獨立機構，承擔起我國巨災損失評估及指數編訂工作。

　　4. 加強信用評級。信用評級是投資者判斷買賣債券合適與否的重要參考指標。資信評級機構對巨災風險證券化起著至關重要的作用，他們的評級為廣大投資者提供了客觀、公正的風險信息，有助於降低投資活動的不確定性，能剋服投資人的觀望心理，更好的瞭解這種新的金融產品，從而作出積極的投資決策，促進其規模發展。