委托書收購

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委托書收購(Soliciation of proxy)

　　委托書收購，是指收購者以大量徵集股東委托書的方式，取得表決權，在代理股東出席股東大會時，集中行使這些表決權，以便於通過改變經營策略、改選公司董事會等股東大會決議，從而實際控制上市公司經營權的公司收購的特殊方式。委托書收購的核心在於收購者可以藉助第三方力量以低成本取得對目標公司的實際控制權。其本質是一種收購人（股權徵集人）在授權範圍內，代理股東行使表決權的行為，產生的是委托代理關係。這本應遵循當事人意思自治、契約自由等原則，但是，由於該行為所產生的後果可能與股權式收購一樣，導致上市公司控制權的轉移，同樣也涉及公司、股東及債權人利益的保護問題，不予以嚴格的規制很可能導致委托書收購的功能被嚴重扭曲。因此，法律要將其作為特殊的收購行為予以特別規制。

　　委托書收購和股權收購、資產收購等幾種公司收購行為，在法律性質上是不同的。和股權收購相比較，委托書收購是一種代理行為，雙方是委托代理關係，僅在授權範圍內代理行使表決，股東僅將基於股票所有權而產生的表決權全部或部分委托他人行使（一般都是全權委托），併在股東大會召開前，可隨時撤銷委托，不發生股票所有權的轉移，而股權收購則是一種買賣股票的所有權交易行為；另一方面，委托書收購比股權收購成本低、簡便易行，法律對其規範也較股權收購更為細緻和嚴格。

　　委托書收購和資產收購相比較，被收購方的主體不同：委托書收購的法律行為主體是收購方和目標公司的股東，而資產收購的法律行為主體則是收購方和目標公司；其次，行為的法律後果不同，資產收購行為的法律後果是，被收購公司的部分或全部財產的所有權轉移到收購公司，發生物權的轉移，委托書收購則是有償或無償地徵集被收購公司股東的表決權，股份本身的所有權不發生轉移；再次，操作程式不同，資產收購是一種公司購買財產的行為，性質上應屬於公司的重大經營行為，所以經股東大會批准方能進行收購，主要由公司法等相關法律規範調整，而委托書收購則是一種獲得代理表決權的行為，無須股東大會同意就能進行，一般更多地受證券法及有關上市公司收購的法律、法規調整。

　　委托書是股份公司的股東由於某種原因不能親臨股東大會而委托他人代為出席，發給受托人確認代理許可權的書面證明。而在委托書基礎上產生的委托書收購制度則有其更深層次的誘因。在現代市場經濟中，委托書代理關係是存在於股份公司中資本所有者與經營者之間的一種普遍關係，甚至不僅僅局限於此，還“存在於一切組織、一切合作活動中，存在於企業的每一個管理級上”。委托代理關係實際上是一種契約，在這種契約下，委托人授權代理人為自己的利益而從事活動，代理人則通過代理行為獲取一定的報酬。在現代企業所有者與經營者之間存在的委托代理關係中，委托人(所有者)與代理人(經營者)的利益並不是一致的，委托人與代理人之間的信息是不對稱的。在所有者(外部人)與經營者(內部人)簽約之前，存在著“逆向選擇”問題，即經營者知道自己工作努力程度和能力水平，所有者不知道；在所有者(外部人)與經營者(內部人)簽約以後，又存在著“道德風險”問題，即經營者知道自己是否盡了力，是否按所有者的利益謀劃和決策，但所有者不知道，所有者要獲取這些信息必須支付很高的監督信息成本，外部人難以實施有效的監督。在這種情況下，經營者在自身利益驅動下，利用自己的信息優勢獲取了企業相當部分的剩餘控制權和剩餘索取權，在公司戰略決策中充分體現自身利益，甚至往往和公司成員聯手謀取各自的利益，從而架空所有者的控制和監督，使所有者的利益受到損害，這就是所謂的“內部人控制”(Insider contro1)。

　　“內部人控制”其實就是企業經營權與所有權分離所滋生的代理問題，表現在企業的具體事例上就會發生諸如；經理人擴大不必要的投資，雇佣大量冗員，加大銷售管理費用，甚至將上市公司財富轉移到個人擁有公司等現象。而解決經理人瀆職所滋生的代理問題，固然可以通過董事會的監督功能來制約，但董事們基於自利動機，從理論上講選擇與經理人勾結可能更為有利。所以，解決代理問題靠企業內部是不夠的。股票市場的併購功能就發揮了控制代理的作用。一般來說，併購有三種途徑：一是經由董事會來進行併購案談判；二是通過二級股票市場來進行股權收購；三就是通過大量徵集委托書以求在股東大會上控制董事會、監事會人選以及公司經營權。

　　應該說，這三種途徑都可以發揮對經理人監督的效果，“內部人控制”受到市場層面的控制，經理人為了保住既得利益，代理問題就不至於惡化。而這三種併購方式成本與收益也各不相同：通過董事會來談判併購案，除非雙方互在需求，一般不易成功，而範圍也較局限；二級市場股權收購需要龐大的資金投入，甚至可能造成兩敗俱傷的結果；而利用委托書收購來掌握董事會、監事會人選取得經營權，是一種比較節約成本的作法。

　　委托書收購作為一種創新的金融工具，以委托代理關係保障了中小股東參與上市公司重大決策的權利。立法者設置委托書授權的初衷是為了讓廣大無法或無力參加股東大會的中小股東得以通過合法的渠道，以他們所信任的形式行使投票權。這對於公司法人治理結構的完善有著十分重要的意義。委托書收購一方面可以使股東大會的召開易達到法定人數，提高公司的運作效率，使少數股的股東通過集中表決權的行使，實現自己的股東權利；另一方面，它具有收購成本低，程式簡單，既可單獨使用又可配合股權式收購使用等優點，因此，在國際市場上已成為與股權式收購併列的一種收購方式。但是，委托書收購作為一種收購：工具來講，是一把雙刃劍，它總是在完善法人治理結構與損傷公司及股東利益間游走，它的優點同時也使其容易淪為有效的、廉價的工具，被用來爭奪公司經營權，干擾公司的正常運行；或是被用來“做局”，操縱股票價格，在二級市場牟取暴利，影響證券市場的穩定發展。委托書收購在其他國家和地區二十多年的發展歷史也說明瞭這些問題。

　　委托書收購是指公司的股東出於控制支配或改組公司董事會進而調整公司的經營策略之目的，徵集其他股東授權其代行投票權的委托書的行為。收購委托書一般有兩種：一種是到府收購，即針對特定股東，在各地設收購代表；另一種是零購，針對不特定對象，舉牌告知收購信息，以吸引投資者授予委托書。“通百惠”委托書收購即屬後一種。

　　首先委托書收購是成本最為低廉的一種併購方式，資本市場作為優化配置資源的重要場所，併購方式當然應該節約成本，而正是因為它經濟，就能夠成為受到市場歡迎並積極應用的併購發生方式，這顯然能夠促進我國股東併購，更好地發揮股市優化配置資源的作用。

　　其次，企業經營者不再高枕無憂。正是因為有委托書收購制度的存在，給企業經營者敲響了警鐘，使他們勤勉履行職責。盡心經營企業。否則，通過委托書收購，二級市場收購者對管理者業績的認可程度，將在股權之爭中發揮重要作用。從這個角度看，委托書收購實際上有助於推動公司治理結構的完善。

　　最後，有利於喚醒中小股東的股權意識。對股東權益的保護是現代公司法的核心。通過股東個人表決權的集合上升為股東大會的決議，對公司產生約束力，決定企業未來發展。委托書收購便是適應客觀形勢，保障中小股東表決權的理想方式，它集中中小股東的意見集體表決．能對公司的現任經營者形成有效監督，為中小股東提供了參與公司內部業務並有可能發揮作用的機會。

　　但是，我們也要看到，徵集委托書雖然可以使得股東大會的機製作用更加完備，但也容易為少數大股東藉機操縱，如利用徵集委托書作為公司經營權爭奪的工具，造成股東大會機制扭曲，殃及公司穩定經營；純粹以商品化做法收購委托書來取得公司經營權，這樣就扭曲了委托書收購功能，容易造成不正常的利益輸送以及假公濟私的現象。並且，上市公司有可能由於反收購而採取一些抵制施導致兩敗俱傷的結果。徵集委托書成本的低廉，更為各方竟相使用。有的學者指出：“現代股東會其實只是委托書徵集的過程。”每遇到改選董事，在位股東極力徵集委托書以保持其地位，在野股東則千方百計拉票，圖謀奪取公司勢力，一場場委托書徵集戰就此拉開。這些顯然不是設置委托書收購制度時所願意看到的。通過立法來規範委托書收購制度實顯必要。

　　我國《公司法》第108條規定：“股東可以委托代理人出席股東大會，代理人應當向公司提交股東授權委托書，併在授權範圍內行使表決權”。

　　1997年底頒佈的{章程指引》則對委托書收購進行了具體規定。從目前的有關規定看，該代理人可以不是公司的股東。對於該委托書應記載事項，《章程指引》中也作了詳盡的規定。除了規定必須記載代理人姓名（代理人必須為自然人）、簽發日期、有效期等內容外，著重強調的是有關表決權的問題，規定委托書要載明“是否具有表決權”、“分別列入股東大會議程的每一項審議事項投贊成、反對或棄權票的指示”、“對可能納入股東大會議程的臨時議案是否有表決權，如果有表決權，應行使何種表決權的具體指示”，以及“如果股東不作出具體指示，股東代理人是否可以按自己的意思表決”等。委托書由委托人授權他人簽署的，還要經過公證。委托書及有關文件，必須在股東大會召開前24小時備置於公司住所，或者是召集會議通知中指定的其他地方。《章程指弓1》對引發臨時股東大會的條件、程式、提案、決議及行使表決權的具體辦法和程式等作了詳盡的規定，為委托書收購提供了一定的法律依據和保障。

　　我國在1993年頒佈的（股票發行與交易管理暫行條例）（以下簡稱《暫行條例》）第65條也曾規定：股票持有人可以授權他人代為行使其同意權或者投票權，任何人在徵集25人以上的同意權或者投票權時，應當遵守證監會有關信息披露和作出報告的規定。但是，1998年底頒佈的《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）廢止了《暫行條例》，而證券法條文本身又沒有對委托書收購作出任何限制，這我國的委托書收購立法中空白更多。 我國目前的法律對於委托書收購的規定是不完善的，如對代理人資格的要求、對徵集委托代理表決權的數量限制、委托書徵集過程中是否有償、不正當勸誘股東的法律責任等方面的問題，在我國現有法律中尚屬空白。這些漏洞都可能會使委托書收購的負面效應更為突出。這就要求我們應該在借鑒一些較為先進國家和地區的成功經驗和歷史教訓的基礎上，儘快對我國的委托書收購進行謹慎而嚴密的立法，在發揮其優點的同時對其進行嚴格的規範限制，以抑制其負面作用的影響。在立法上儘快補充空白，完善相關規定。

　　委托書收購本身的特點使它在發揮積極作用的同時，不可避免的會產生一些負面影響。因此，就必須有嚴格的法律制度，對委托書收購行為進行具體規範。在這千方面，美國及我國臺灣地區的一些成功經驗是值得我們在完善委托書收購立法時借鑒的。

　　委托書收購在我國臺灣地區曾經非常盛行。收購者通過低成本階段性控制上市公司，掠奪上市公司資源等弊端，曾在當地產生過較大的負面影響。因此，臺灣地區的《公司法》、《證券交易法》均對委托書收購作了嚴格規定，並專門制定了《公開發行公司出席股東會使用委托書管理規則》等，進一步具體細緻地規範了委托書收購行為。依該規則，征求人的資格需為持股30萬股以上，並依股東名冊記載，持續6個月以上的股東；征求人代理的股數不得超過其本身持有的股數。兩年前，臺灣證券監管當局又對委托書收購的有關規定進行了大幅度的增改，禁止了收購委托書的行為，對委托書進行分類管理，同時，還加強了委托書徵集人信息披露方面的要求等。可見，臺灣地區對委托書收購的法律規範是相當嚴格的。

　　首先，委托書收購中委托書徵集人的資格認定問題。為了實踐中便於操作，我國委托書收購主體資格認定的標準應予以量化，即法律明確規定只有擁有上市公司已發行在外股份達到一定比例和期限的持有人，才有資格進行委托書收購。另外，由於我國上市公司的股權結構分為流通股和非流通股，而且這兩種股票的價格相差懸殊，因此，在量化時考慮的因素要全面一些。在事實上還存在兩個市場的情況下，可以從收購成本一定的角度，考慮對徵集人持有國有股、法人股和持有流通股的數量予以不同的對待，待國有股、法人股實現上市流通後，自然就統一了標準。

　　其次，委托書收購中表決權徵集量的限制問題。我國1993年的《暫行條例》對徵集量的限制著眼於被代理的人數，即被徵集的委托書的數量，規定是不得超過25人，否則要予以信息披露。這種人數限制方式顯然不如臺灣以徵集表決權的多少為標準更合理有效。另一方面，在確保信息披露的各種事項真實、完整、及時、有效的基礎上，為了鼓勵上市公司收購，是沒有必要限製表決權最高徵集額的。因為，真實、準確、充分的信息披露可以使股東及時地、自主地作出判斷，決定自己是否給予徵集者以代理表決權。這在我國投資銀行業務尚未真正開展的情況下，可能給予了那些現在還沒有能力依靠自身實力收購目標公司，而目標公司股東卻願意購買其更好未來的企業以更多的發展機會，這顯然對於利用市場實現資源配置是有利的。

　　第三，委托書收購中的信息披露問題。委托書收購雖然不發生所有權的轉移，但是，同樣會對市場造成較大衝擊，對上市公司及其股東利益同樣會有影響。因此，對於徵集代理表決權達到法定比例的，必須同樣履行信息披露義務，這一點《暫行條例》中的有關要求信息披露的規定是值得借鑒的。同時，可以學習我國臺灣地區有關經驗，要求增加披露徵集委托書的目的、所擬支持的董事會、監事會候選人的詳細資料、徵集人與股東大會決議案的利害關係的說明等內容。對於委托書收購的信息披露的具體程式和格式，可以借鑒《證券法》有關持股和收購信息披露的規定。

　　第四，委托書收購中不正當交易的防範問題。首先，有關法律或法規應當禁止有償徵集委托書，即收購委托書，以防居心叵測者介入公司經營；其次，適時地引人中介機構，並對中介機構的行為作出具體嚴格的規範，對於委托書收購中的不正當交易、惡意炒作等違規行為的防範，可能會取得事半功倍的效果。

　　任何一個市場的發展都需要創新，而任何的創新都離不開制度和規範，否則，創新的積極作用極有可能被其所產生的負面效應所淹沒。委托書收購作為一種金融創新工具也是如此，雖然它一定程度上有利於優化資源配置，給予了那些有發展潛力，但目前實力尚弱的企業更多的低成本發展的機會，有利於完善法人治理機構，但如果使用得不當，反而會成為投機者方便的牟利工具，嚴重損害公司及其股東的利益，擾亂市場的穩定發展。因此，創新和規範不可偏廢，在發展中規範，在規範中發展，是委托書收購健康成長的必由之路。