資本結構決策

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資本結構決策（Capital Structure Decision）

　　資本結構決策是在若幹可行的資本結構方案中選取最佳資本結構。其中，資本結構是指企業各種資本的構成及其比例關係。資本結構決策在財務決策中具有極其重要的地位，其財務決策的意義為：

　　（1）合理安排資本結構可以降低企業的綜合資本成本；

　　（2）合理安排資本結構可以獲得財務杠桿利益；

　　（3）合理安排資本結構可以增加公司的價值。

　　資本結構決策的標準通常被認為：(1)有利於最大限度地增加所有者的財富，能使企業價值最大化。因為，財務目標的理念任何時刻都影響著企業的財務行為，資本結構決策也不例外；(2)企業的加權平均資金成本最低。由此，我們在討論資本結構決策，調整負債與所有者權益之間的比倒時，往往採用三種方法：①企業價值最大判斷法；②加權平均資金成本最低判斷法；③無差異點分析法。前兩種又可合併成一種，因為，普遍認為，資金成本最低，就是企業價值最大。

　　事實上，無論哪一種方法的資本結構決策，都不可避免地面臨這樣的問題，即在進行資本結構決策時， 融資方式、渠道的選擇是開放的，選擇何種方式，主要取決於企業的財務分析而沒有過多地考慮資本市場的準入問題。似乎資本市場的進入也是開放的，其實並不然。

　　現實中的企業，不可能總是在要通過資本市場融資時調整資本結構。在企業的日常經營中，也同樣面臨許多資本結構決策的問題。如果利用前述的方法，顯然將受到現實中資本市場的諸多約束條件的制約。因此，當企業進行資本結構決策時，不可能任何時刻均會在股票與債券之間反覆權衡。也就是說，在這種情況下，企業的資本結構決策將更多地依賴於本身資產活性的激活，因為事實上，企業要進行籌資時，除了因為規模擴張，資金不夠外，主要方面在於流動資金過多被占用，資產活性不強，其運作能力、變現能力、收益能力不高。因此，在企業的日常經營中，企業資本結構決策時應拓寬決策的方式和渠道。

一、企業的外部影響因素

　　1．經濟政策環境。一個國家的經濟政策體現了國家在一定時期對某項經濟活動所持的態度，比方說我們國家開始對西部進行大開發，那麼就會有一些優惠政策出台，這就對西部企業及投資者起到了很大的積極作用，在其他條件相似的情況下，一個國家中平均資本負債率的大小取決於該國家規定的破產標準的嚴格程度即企業所能承擔的最大的財務風險。同時各國所採取的不同的會計制度和會計政策，對資本負債比率影響也不同。

　　2. 行業狀況及競爭程度。在實際工作中，不同行業的企業以及同一行業的不同企業，在運用債務的策略和方法上大不相同，從而也會使資本結構產生差別。企業管理者在進行資本結構決策時，必須考慮到行業水平及行業競爭程度。企業利用負債的能力受到其銷售收入和利潤的影響，而銷售狀況與利潤的高低與企業所處行業的競爭程度密切相關。如果企業所處行業的競爭程度較弱，或具有壟斷性，則會有較穩定的銷售利潤水平。在這種情況下，公司可以大量舉債，以提高資本結構中的負債比重。如果企業所處行業競爭較強或處於完全自由競爭的市場環境，各企業的利潤水平會趨於平均化，企業就應降低負債，較多地使用權益性資本。

　　3. 金融市場環境。金融市場的長短期融資變化對資本結構有很大影響，如在一定時期市場資金很緊時，往往會使評估等級在同級以下的長期債券無市場可言。長期借款困難，又如當今金融市場利率偏高，而預期有下降趨勢時，則企業不便髮長期高利率的債券，而擬發行短期債券。如此時股票市場穩定，則企業可以保留一定的負債能力，採用增發股票的方式籌資，當市場利率下降時，再採用長期債券或長期借款的方式進行籌資。

　　4. 稅收環境。企業必須交納所得稅．但債務籌資發生的利息費用以及固定資產的折舊費用可以抵稅，這就為企業帶來一部分額外收益．那麼固定資產折舊期限越短。折舊額越大，企業抵稅收益越大、籌資需要量就少。同時如果所得稅稅率越高。企業舉債的好處就越大，當然，我這裡並不是提倡提高企業的所得稅稅率，這隻是相對發行股票融資而言，因為股利是不具有抵稅功能的，而且還應交稅。國家應該按不同的企業規定不同檔次的稅率為宜。

　　5. 貸款人與信用等級評定機構的態度。雖然企業總是希望通過負債籌資來獲取財務杠桿收益，但貸款人與信用等級評定結構的態度是不容忽視的，它在企業負債籌資中往往起著決定性作用。通常企業都會與貸款人共同商討其資本結構，並且對他們提出的意見予以充分重視，如果企業過度的利用負債資本，貸款人未必會接受超額貸款的要求，或者只在相當高的利率下才同意增加貸款。同時，信用等級評定機構的態度。該機構對企業的等級評定往往在企業擴大融資和選擇融資種類方面產生重大的影響。

　　6. 法律環境。企業籌資的發展需要有一個健全的法律環境作為保障。隨著企業籌資自主權不斷擴大，金融市場日益發展完善，企業籌資渠道和籌資方式不斷增多。在這種情況下，管理企業的金融活動不僅要依靠行政手段，更重要的是要藉助法律即金融體制這一有力工具。企業在籌資過程中，需要依靠健全的金融法制維護資金供應者，需求者以及中介人的合法權益，並對其籌資加以約束規範。

二、企業的內部影響因素

　　1．企業的商業風險。實際上企業資本結構決策中，包含兩層含義，那就是企業盈利能力以及它的經營風險，一般我們獲得的都是企業的歷史資料，當然也可以從市場調查中獲取現在的情況，以便作為預測將來的決策依據。一般講，銷售收人穩定性受著市場競爭，企業的行業狀況等等多方面因素影響，而企業的銷售收人增長率除上述類似一些因素影響外，更在於企業的發展趨勢影響。企業未來銷售收入率是衡量企業每股收益(EPS)受杠桿效應影響的主要指標：如果銷售收入和收益的增長率超過一定限度，當固定費用一定時，負債籌資對股票報酬有擴大效應。而同時，銷售收入和收益增長率達到一定水平時，普通股價格也會上漲，這就為權益資本籌資創造了有利的條件。因此，在資本結構決策時需要管理者在權益和負債籌資之間進行權衡。企業銷售收入及收益越穩定，其承受低風險負債的固定費用的能力就越強，其償付能力要大於銷售收人波動較大的企業或行業．可以適當提高負債比率：

　　2．企業規模大小。企業規模的大小會影響企業籌資，如果企業規模大、其經濟實力、競爭能力和抗風險能力相對來說略強於小規模的企業，其償債能力就相{立較強，資本負債率就可能高些。從貸款人的心理來講，他寧願把錢貸給規模大的企業，也不願借給小企業，就假如雙方都破產的話，前者的資產也會大於後者，俗話說瘦死的駱駝比馬大。

　　3. 企業的抵押價值。一個企業的抵押價值越大，破產變賣資產時的資產重估的損失就越小，就會減少破產成本。另外在以擔保取得負債資金時，抵押價值大的企業無疑容易得到資金，並且融資成本較小，信譽較高。比方說那些資產適用於抵押貸款的企業的負債額較大，如房地產企業的抵押貸款相當高，而以技術研究開發為主的企業則負債較少，另外無形資產比例大的企業，其破產的風險較大，資產負僨率要低，無形資產比例小的企業，其資產負債率可適當提高些，總之，抵押價值大的企業具有較高負債率的可能性大。

　　4. 企業的財務彈性。財務彈性是指在不利經濟條件下，在適當期限內提高企業資本比例的能力。企業在確定目標資本結構時，必須對資金潛在的未來需求以及資金短缺的後果作出正確的分析和判斷。企業產生現金的能力強，未來現金流人、流出在數量上和時間上比較均衡，財務狀況穩定，則債務還本付息時支付現金的壓力就小，其舉債籌資能力強，資本結構中債務資本的比例相應就可以較大。

　　5. 企業的增長速度。企業的增長速度是表明企業整體實力的重要標誌，是資本結構決策的重要前提。改革開放以來，經濟增長速度快，企業需要大量的資金投入，為了滿足資金需要，企業不得不對外負債，因為僅靠內部資金已不能滿足需要。經濟增長速度慢，資金需要量小，則可能只用留存收益來補充資本就足夠了。

　　6. 企業的控制權。對於企業發行債券，只要到期還本付息就可以了，除非還不起債，企業與債權人達成協議，把債權轉為股權，而發行股票，這裡指的是普通股，會稀釋原來股東的權利，就普通股股東或管理者而言，總希望維持對企業的控制權，當企業以發行普通股方式籌資時，由於新股東的加入，有可能改選董事更換企業管理人員，從而影響對企業的控制。

　　7. 企業的資產結構。企業資本結構的穩定性和安全性，取決於資產結構與資本結構的對稱性，即通過分析資產的流動性或變現能力與負債的償還壓力的對稱性，判斷現有資本結構是否合理。一旦結合資產結構分析資本結構就會發現單獨分析資本結構時的既定風險的稀釋或加強。例如分析資本結構特有的比率可能表現為存在較小風險，如長期資本比重大但長期資產比重大且周轉期超出負債的償還期限，企業面臨的財務風險會加大。所以必須結合資產結構與資本結構的對稱性來分析資本結構。

　　8. 企業承擔的社會責任。大中型企業，尤其是人們生活密切相關的企業，有責任持續地向社會提供產品和服務，因此，它們比較註重企業經營的長期穩定性，在確定資本結構時常採取限制負債增加的策略，以確保企業經營的長期穩定，更好地履行其社會職責，而對於小企業，承擔的社會責任小，就會冒一定財務風險加大負債比例，只要投資利潤率大於利息率，他就會去做。

　　9. 企業的經營周期。企業的經營周期包括投入、成長、成熟、衰退四個階段。在企業的投入期，產品剛剛打人市場，生產銷售受限制，這時負債比率應低一些；在企業的成長期，產品占有了小部分市場，企業生產銷售擴大，有發展前景，應適當擴大負債比率；當企業處於成熟階段，產品漸漸趨於飽和，生產銷售狀況穩足，但預期的銷售會有所下降，所以企業應該適當下調負債率；當企業處於衰退期，產品開始漸漸失去市場，生產銷售滑坡，應壓縮負債規模，尋找新的產品，重新開出一條路。

　　10. 企業所有者和經營者的態度。管理風格主要表現在對兩個因素的態度上，一是對公司控制權的態度，另一個是對風險的態度。因此，公司所有者和經營者的態度及管理風格對公司籌資的選擇會產生直接的影響，從而也影響到公司資本結構決策。

　　在籌資決策中，確定最佳資本結構的方法有比較資本成本法、每股凈利分析法和比較公司價值法。這裡簡要介紹比較資本成本法。

　　比較資本成本法是通過計算不同資本結構的綜合資本成本率，並以此為標準相互比較，選擇綜合資本成本率最低的資本結構為最佳資本結構的方法。運用比較資本成本法必須具備兩個前提條件：一是能夠通過債務籌資；二是具備償還能力。

　　最佳資本結構決策可分為初始資本結構決策和追加資本結構決策兩種情況。

　　1、初始資本結構決策

　　企業在實際籌資過程中，對擬定的籌資總額可以採用多種籌資方式來籌措，同時對各種籌資方式的籌資數額可有不同的安排，由此就形成若幹個籌資方案可供抉擇。在個別資本成本率已確定的情況下，綜合資本成本率的高低，主要取決於各種籌資方式的籌資額占擬定籌資總額比重的高低。

　　例如，某公司創建時，擬籌資5000萬元，現有如下兩個籌資分案可供選擇：

　　根據上述資料，分別計算A、B籌資方案的綜合資本成本率，並比較其大小，從而確定最佳資本結構方案。

　　根據計算結果，B方案的綜合資本成本率小於A方案，在其他條件相同的情況下，B方案為最佳籌資方案，其所形成的資本結構也是最佳資本結構。

　　2、追加資本結構決策

　　企業因擴大業務或投資的需要而增加資本，原資本結構就會因追加籌資發生變化。追加資本結構決策步驟和方法如下：

　　第一步，計算各籌資方式的綜合資本成本率，即組平均數。計算公式如下：

　　式中，K—原資本結構和追加資本結構中同一籌資方式下的個別資本成本率；w—原資本結構和追加資本結構中同一籌資方式下的籌資額所占比重。 　　接上例。

　　要求：用比較資本成本法選擇最優追加資本方案

　　第二步，計算追加資本結構的綜合資本成本率，即總平均數。計算公式如下：

　　根據計算結果，A方案追加資本後的綜合資本成本率略低於B方案，因此A方案為最佳資本結構方案。

　　運用比較資本成本法進行資本結構決策存在兩個局限性：一是沒有考慮財務風險增加的因素；二是沒有直接反映公司市場價值的大小。