混合型融資方式
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什麼是混合型融資方式[1]
混合型融資方式指既帶有權益融資特征又帶有債務特征的特殊融資方式。在西方，這種融資方式扮演了重要的角色。
混合型融資方式的介紹[1]
(一)可轉換證券
可轉換證券是指可以被持有人依據一定的條件將其轉換為普通股的證券，具體包括可轉換債券和可轉換優先股兩種。由於可轉換證券發行之初可為投資者提供固定的收益，相當於單純投資於企業債券或優先股；而當公司資本報酬率提高、普通股價格上升時，投資者又獲得了自由交換普通股的權利，從而享受了普通股增值的收益。因此，從投資者的角度看，轉換溢價是值得支付的，可轉換證券為投資者提供了一種有利於控制風險的投資選擇。
可轉換證券對併購方企業籌集資金，有以下優點：
1．由於具有高度的靈活性，企業可根據具體情況設計具有不同報酬率、不同轉換溢價等條件的可轉換證券，以尋求最佳的長期籌資方式。
2．可轉換證券的報酬率一般很低，資本成本率較低，大大降低企業的籌資成本，使企業獲得廉價的資本供給。
3．由於可轉換公司債和可轉換優先股等一般最終要轉換為普通股，故發行可轉換證券可為企業提供長期、穩定的資本供給。
但是，可轉換證券為併購籌集資金存在以下缺點：
1．當股票市價猛漲而且大大高於普通股轉換價格時，發行可轉換證券反而使企業蒙受了財務損失。一般企業會規定一個債券贖回條件以減少成本。例如，在機場轉債案例中，可轉換債券合同規定本公司不得提前贖回機場轉債，除非在2000年8月25日之後(含當日)，本公司的股票在其後的任何連續40個交易日中有至少30個交易日的收盤價不低於該30個交易日內生效轉股價格的130％。此條件在2004年2月25日收市後首次滿足，即上海機場的股價在連續40個交易日中有30個交易日的股價高於轉股價10元的130％，即13元。所以，公司決定行使機場轉債的提前贖回權，對“贖回日”之前未轉股的機場轉債全部贖回。
2．當普通股市價未如預期上漲時，可轉換證券的轉換就無法實現，這極可能斷絕企業獲得新的長期資金的任何來源。因為，證券轉換未能實現時，一方面企業幾乎不可能再發行新的可轉換證券；另一方面由於股價未能如預期的上漲，投資者對企業的發展信心會降低，會導致企業其他證券發行的困難。
3．可轉換證券的執行會導致原有控制權的稀釋。
自從2001年4月27日中國證監會頒佈《上市公司發行可轉換公司債券實施辦法》以來，越來越多的上市公司發行了可轉債。在併購市場上，可轉債的應用主要是向併購方定向發行可轉債。例如，青島啤酒向AB公司定向發行可轉債的案例。這種融資方法具有以下幾個特點：定向發行可轉換債券，強制性按約定價格分期轉股，打消了市場對稀釋收益的擔心。另外，可以引入新的投資者，共同為提高企業的經營而努力，從而提高股價使之順利轉股。
(二)認股權證
認股權證(warrant)是允許投資者在一定的到期日以預定的行使價買入既定數量的股票的證券。認股權證往往被視為現貨市場產品，因為其買賣方式與股票類似。香港的權證市場最為發達，中國交通銀行在香港上市後，2005年8月8日一共有9只與交通銀行相關的權證上市，為近年來所少有。
認股權證通常隨企業的長期債券一起發行，以吸引投資者前來購買利率低於正常水平的長期債券。債券附帶的認股權證也可以單獨出售，並有自己的價值。其決定因素有內在價值和時間價值。內在價值指以指定價格買入標的所獲得的收益。時間價值反映等待相關資產在到期日前，產生有利於投資者的價格變動的價值。越接近到期日，認股權證的時間價值越低。發行認股權證時，發行人會給出權證的引伸波幅。引伸波幅應與市場預期保持一致，否則就可以套利。
認股權證與可轉換債券看似相似，但存在重大差異。兩者在轉換時均是由一種形式(負債)轉化為另一種形式(普通股股票)，但對企業財務的影響卻是不同的：當可轉換債券轉換為普通股股票時，相當於發行了新的股票，但公司的資金並未因此增加；而當認股權證的持有人行使購買權利時，則意味著有新的資金流入企業，這些新流入企業的資金可用於購買資產、償還債務以及收購別的企業等等。
作為優先股或普通股的替代物，認股權證越來越受到歡迎。它對於併購企業而言具有雙重優點：首先，避免了使被收購企業股東在併購後整合初期成為收購方的普通股股東。其次，與股票不同，它對收購企業目前的股東利益沒有影響。發行認股權證融資也有不利之處，主要是在行使認股權證時，如果普通股股價高於認股權證約定價格較多時，發行企業就會因為發行認股權證而發生融資損失。
案例：青島啤酒向AB公司定向發行可轉債[1]
我國資本市場上的上市公司向外資定向發行可轉換債券，這些可轉換債券分年度轉換成上市公司股權，從而達到持有上市公司股權的目的。這種模式由於是定向發行，無需聘請承銷商等中介機構，發行成本低，效率較高。而且轉股是在幾年內分期完成，名義上是債，實際上是股，確保債券按約定的價格轉為股份，又不會造成公司股本迅速擴張，轉股完成時公司投資可能已經見效，利潤增長可能超過股本擴張的速度，不會造成利潤的稀釋。
2002年青島啤酒分三次向世界最大的啤酒釀造商美國AB公司(安海斯—布希公司)發行總金額為1．82億美元的強制可轉換債券。該債券按協議規定將在7年內全部轉換成股權，AB公司在青島啤酒的股權比例將從目前的4．5％增加9．9％，再到20％，並最終達到27％，所有的增持均為在香港聯交所上市的H股。
其主要條款及內容如下：
第一部分可換股債券
第一部分可換股債券的認購總金額為280 800 000港元(摺合約人民幣297 648 000元)，於2003年6月或以前支付，並於AB公司支付認購金額3個月後以每股4．68港元(摺合約人民幣4．96元)的價格強制性轉換成60 000 000股新H股股份。第一部分可換股債券為無利息債券。
第二部分可換股債券
第二部分可換股債券的認購總金額約為627 120 000港元(摺合約人民幣664 747 000元)，與第一部分可換股債券認購金額一起支付，可於7年內以每股4．68港元(摺合約人民幣4．96元)價格轉換成134 000 000股新H股股份，若於該7年期限內仍未轉股，則於期限屆滿後即時自動進行轉股。
第二部分可換股債券的年利率為2％，但AB公司將在轉股時償還由青島啤酒公司支付的利息以及相應的預扣稅。
第三部分可換股債券
第三部分可換股債券的認購總金額為508 275 342港元(摺合約人民幣538 772 000元)，預計於2003年及2004年內分期支付，AB公司於支付認購金額7年內，以每股4．45港元(摺合約人民幣4．72元)價格轉換成114 219 178股新H股股份。若於該了年期限內仍未轉股則於期限屆滿後即時自動轉股。
第三部分可換股債券的年利率為2％，但AB公司將在轉股時償還由青島啤酒公司支付的利息以及相應的預扣稅。
對可轉股債券的轉股條件簡析如下：
第一，強制性轉股的限制：若於該7年期限內仍未轉股則於期限屆滿後即時自動轉股。
第二，高於市價的轉股價格：以2002年10月21日公司公告刊發前一個交易日青島啤酒H股的股價3．575港元為準，第一部分和第二部分轉．股價格有30．9l％的溢價，第三部分轉股價格有24．48％的溢價。
第三，利率償還：AB公司將在轉股時償還由青島啤酒公司支付的利息以及相應的預扣稅。
第四，轉股後的股許可權制：在本次發行可轉換債券中，AB公司承諾當其行使轉股權後，將超出20％股份的股票信托給獨立的第三方受托人，該第三方受托將按照公司現在第一大股東——青島市國有資產管理辦公室的指令行使該部分股票的表決權。這樣，完成換股後，國家股將占公司總股本的30．5％，加上前述的信托安排，國家股持有人可行使的表決權將占公司總股本的37．5％。因此，在換股後國有資本將仍然保持相對控股地位，確保青島啤酒民族品牌的國有控制權。
此外，由轉債轉換來的H股股份都有兩年的禁售期。為更加鞏固戰略聯盟，雙方在協議中明確做出了在中國啤酒市場的不競爭承諾。伴隨著第一批轉股計劃的實施，AB公司將會有兩人進入青島啤酒，一個進入董事會，一個進入專業技術委員會。
青島啤酒定向發行可轉換債券，還達到了公司融資與戰略併購的雙重效果，實現了資本市場與產品市場的對接。這是因為，通過發行可轉債，為公司融入了低成本的資金，而且還引入了AB公司這個戰略投資者，實現雙方在產品市場上的結合。AB公司為青島啤酒帶來公司治理模式、生產技術和資金等資源。可以展望，青島啤酒的核心競爭力和盈利能力將大大提高。
