負利率債券

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　　負利率債券是指政府、金融機構、工商企業等機構直接向向投資者發行名義負利率為負的債權債務憑證。

　　各國央行為什麼要實施低利率政策？負利率多少有點顛覆人們想象中的存款應該收利息的公理。縱然低利率在現實生活中看起來荒誕不經，但是經濟學理論已經說明，如果人們擁有太多現金而不願意擴大消費，就可能造成“流動性”陷阱，這點經濟學家凱恩斯有過論述。隨著很多資金窖藏起來，對於經濟狀況改善大為不利，那麼這個時候為了鼓勵人們不持有現金，有必要對現金進行“徵稅”。

　　這是過去的理論，如今“現金”的定義擴散到存款甚至流動性高的債券，而一般儲蓄者在支持投資方面的重要性其實更多被銀行系統替代，換而言之，在通縮狀況之下，最大的問題不是人們不消費，而是銀行不放貸。在經濟狀況不好的時候，銀行惜貸符合銀行經營理性，但是對於投資複蘇則是雪上加霜。如此情況之下，給予存款尤其是銀行存款以懲罰性利率也可以理解。

　　如果負利率意味著到期收益為負，什麼人在買入負利率債券？根據摩根大通報告，有六類投資者，從交易商到中央銀行都有，其中最大的負利率購買團體是銀行和保險商等金融及機構等，這一群體主要基於未來通縮考慮而不得不繼續買入。換而言之，此時買入並不意味著持有到期，在各國大舉量化寬鬆的情況，國債仍舊有轉手機會，比如歐洲央行後續購買力。

　　當年歐洲主權債務危機惡化，2012年7月丹麥首開存款負利率實驗。當時，AAA評級的丹麥成為投資者的避風港，丹麥克朗對歐元持續升值，丹麥出口受壓。當時，丹麥實行存款負利率有兩個目標，一是鼓勵銀行更多地向私營領域放貸，二是讓丹麥克朗計價資產對全球投資者貶值，去除丹麥克朗本身的泡沫。^[1]

　　現在歐洲已成為負利率扎堆的典型地區。從瑞典、丹麥再到歐元區，銀行利率一直走低。繼丹麥銀行宣佈負利率之後，去年，歐洲央行也跟進宣佈負利率政策，2014年將主要再融資利率由0.25%下調至0.15%，將存款利率由0下調至-0.1%。瑞士央行則從2015年1月22日起，將對存入該行的隔夜存款利率從0下調至-0.1%。還有更多中央銀行則表示觀望甚至有意追隨。低利率甚至負利率不再成為特例，而成為貨幣政策的“新常態”。

　　當然，在凱恩斯的時代，債券並不是一種“現金”，不過隨著時代的發展，“現金”的定義也在不斷擴展著，從銀行存款到活期存款、銀行本票、銀行匯票直至高流動性的債券等，在這樣的情況下，“懲罰”的範圍也不斷擴大，從銀行存款擴至國家債券利率也就可以理解了。

　　事實上，負收益率債券已成為全球增長最為迅速的資產類別之一，大約占到歐洲政府債券市場的四分之一。在過去一年裡，德國、奧地利、芬蘭和西班牙全都以負收益率發行了期限較短的債券。但是，投資者在一段較長時間內借錢給一國政府，同時還倒貼利息，瑞士十年期國債確實開創了先河。

　　那為什麼會有人買負利率債券，把這些錢存銀行里，借給別人甚至放家裡埋地里，即使利率極低或為零，那不總比倒貼給瑞士政府要強嗎？

　　回答這個問題，需要從多個方面來回答。首先十年期的債券已是一種長期投資。投資者或許會認為，在通縮預期背景下，錢存銀行，可能銀行會垮；借給別人，可能會壞賬，放在家裡，可能會被偷。瑞士政府無疑是更為安全的選擇。長年以來瑞士政府穩健的作風、良好的信譽，都是這一切有力的保障。或許還會有其他持類似想法的投資者以更低的利率來購買他們手上的瑞士國債。所以，即使他們以目前的負利率買了，以後賣掉還是可以賺錢。換言之，現在買入並不意味著持有到期，在各國大舉量化寬鬆的情況，國債仍舊有轉手機會，比如歐洲央行的後續購買。

　　另一方面，歐洲金融系統風險空前巨大，銀行的破產風險使得持有現金已經無利可圖，投資者目前的情緒非常脆弱，需要拿住最穩定、不會國家破產的國家債券才有安全感。而希臘債務危機遲遲懸而未決，南歐國家政府信譽極端脆弱，投資者寧可把錢倒貼給瑞士政府，也不願意和這些國家打交道。部分極端投資者甚至預期部分國家會退出歐元區，未來的“新歐元”或許就此升值，這樣一來虧本買入的瑞士國債仍可使他們賺錢。

　　由此可見，負利率是對於通縮預期的實際回應。瑞士此次發行十年期國債的負利率更多地是一種名義負利率，而名義利率並不直接等同於真實收益，實際利率還取決於物價指數的高低。瑞士3月消費者物價指數(CPI)延續跌勢，跌幅更是創下了2012年中期以來之最：據瑞士統計局4月8日公佈的數據顯示，瑞士3月CPI年率下跌0.9%，預期下跌1.0%，前值下跌0.8%。這表明自從瑞士央行意外廢除瑞郎兌歐元上限之後，該國的通縮壓力持續增加，在這樣的情況下，這批瑞士國債的實際收益很可能為正。

　　事實上，與此相反的情況並不少見且我們並不陌生。即名義利率為正，實際利率為負。2010年2月中國CPI達到 2.7%，開始進入實際負利率時代。2012年3月，國家統計局表示我國2月份CPI同比上漲3.2%，維持兩年的“負利率時代”結束。這種實際負利率的情況在通貨膨脹高企的年代極為常見。所以只要物價指數走低甚至為負，名義負利率往往並不意味著實際負利率，這也就解釋了為什麼瑞士十年國債利率為負卻仍有購買者。

　　負利率國債實現盈利已有先例：假設投資者在去年年底買入同樣是負利率的瑞士短期國債，雖然利率上有所損失，但瑞士貨幣至今卻累計升值30%，持有負收益率債券同樣會獲利。在全球貨幣寬鬆的情況下，美、歐、日競相祭出負利率，企圖以放水來輓救經濟，從短期負利率國債到長期負利率國債，負利率從非常態到常態，經濟未見起色，負利率債券即便有人買，倒來倒去最終不過是一場危機轉嫁的零和游戲罷了。^[2]