股市危機

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　　股市危機，又稱證券市場危機，表現為資本二級市場上金融資產價格劇烈波動，如股票市場、債券市場、基金市場及與之相關的衍生金融產品市場的價格發生急劇、短暫的暴跌。

　　對股市危機形成機理的研究，形成了諸多理論，其中重要的包括泡沫經濟理論、信息不對稱理論、噪音理論、迴圈周期理論等，現一一介紹如下：

　　1．泡沫經濟理論

　　金德爾伯格最早刻畫了由泡沫經濟引發的金融危機史。徐滇慶對泡沫經濟與金融危機之間的關係也作了詳細描述。20世紀80年代日本的泡沫經濟和90年代世界性金融動蕩，使泡沫經濟更引世人註目。目前，大多數經濟學家都認同泡沫經濟猶如為經濟增長埋下的危機的種子。《新帕爾格雷夫經濟學大辭典》中泡沫經濟的定義，“就是一個或一系列資產在一個連續過程中陡然漲價，開始的價格上升會使人們產生還要漲價的預期，於是又吸引了新的買主——這些人一般只是想通過買賣謀取利潤，而對這些資產本身的使用和產生盈利的能力是不感興趣的。隨著漲價常常是預期的逆轉，接著就是價格暴跌”，最後“以金融危機”或“繁榮的逐漸消退”告終。簡要地說，泡沫經濟系指主要由投機性導致的資產價格嚴重偏離基礎價值的過度上升，隨後迅速回落的過程，以及由此帶來的經濟虛假繁榮和衰退的典型市場失靈現象。泡沫經濟常見的載體是債券、股票、房地產等。

　　按照明斯基模型的思路，金德爾伯格十分生動地描述了泡沫經濟形成及自我膨脹到金融危機的過程，即外部衝擊經濟體系出現異常變化一資金過剩一過度發放貸款．資產交易過度、資產價格暴漲一利率上升、回收資金和貸款一資產價格暴跌．金融危機爆發。泡沫經濟崩潰的原因一般是：參與者隊伍擴大，銀行、外資亦加入其中，資金過度地從實際經濟部門轉移到投機性泡沫中，一方面造成泡沫增大，另一方面生產性投資匱乏，結果理性投資者喪失市場信心，帶動其他參與者對泡沫資產價格的未來預期發生逆轉，最終引發泡沫爆裂。

　　2．信息不對稱理論

　　如信貸市場一樣，金融市場上的信息不對稱也將導致逆向選擇和道德風險問題。投資者對上市公司股票定價的標準，一般只能根據對所有上市公司預期收益的主觀期望。這對於績優公司而言，由預期收益得出的預期價格往往低於其實際價值，它們由此會覺得上市發行股票不是一種最優融資決策，因而會避開證券市場這一直接融資渠道。而對於績差公司則正好相反，它們往往有動力利用多占信息的優勢，通過包裝上市融資。結果是，市場上充斥著績差公司。一段時間後，投資者會調低對上市公司的預期收益的主觀期望，市場上留下的是經營業績更差的公司，迴圈往複，最終由於嚴重的信息不對稱問題，直接融資市場萎縮甚至消失。這不僅不利於金融市場的資源優化配置，而且還將在萎縮過程中助長金融泡沫的形成。更有甚者，一旦經包裝上市獲取資金後，便改變初衷將資金投向更為冒險的項目，產生道德風險問題，使投資者高估金融資產價格，進一步增加金融泡沫化程度。而一旦市場逆轉，泡沫破滅，股市危機就不可避免。

　　3．噪音理論

　　信息不對稱還將導致噪音和噪音交易。噪音理論認為金融市場上各個交易者的信息收集、信息成本以及投資理論知識掌握程度是不同的，因而交易者之間始終存在著信息不對稱問題。而信息不對稱必然產生噪音和噪音交易。噪音是指與金融資產基礎價值變動無關的但卻可能會影響該資產價格發生變化的失真信息。將噪音視為真實信息進行交易稱作噪音交易。信息不對稱必然產生噪音交易，是因為噪音交易者選擇資產組合時所依據的理論模型不正確，或者對來自技術分析師、股票經紀人、經濟顧問等人的虛假信息信以為真，從而對未來價格的走向表現得過分主觀。因此，信息不對稱的金融市場上必然長期存在著噪音交易者，並與理性交易者(理性套利者)之間進行博弈，博弈的結果正如“真理往往掌握在少數人手中”所揭示的那樣，通常是噪音交易者占據市場絕對優勢。這將導致市場有效性大為降低，並使資產價格偏離其基礎價格，從而形成金融泡沫。隨後，噪音交易者高額的利潤驅使部分理性交易者蛻變為噪音交易者，進一步加劇市場上的噪音交易行為，使價格更加偏離其基礎價格，由此加速金融泡沫的膨脹。

　　4．迴圈周期理論

　　索羅斯的“迴圈周期理論”認為，金融資產的價格按理應取決於該資產的未來盈利能力。但其未來盈利能力又取決於未來的實體經濟。而影響未來的實體經濟以及金融資產價格的因素並不能為持有人所盡知。因此，他們只能根據資產市場的運行趨勢，通過心理預期，對金融資產價格做出評價。因此，世界上不存在由資產內在價值決定的均衡價格。資產交易行為與資產價格通過市場心理這一橋梁而相互決定，由此產生“市場決定市場的自我迴圈”。這種資產價格的自我迴圈運作必然造成資產價格的過度波動。市場參與者大多按照市場運行趨勢做出買賣決定，以致不斷強化市場趨勢本身，直至這種單方面的市場能量釋放完畢，才開始反向的運行趨勢。

　　以上幾種理論均說明，金融資產價格偏離基礎價值的現象是必然的。當經濟繁榮時，推動資產價格上升，但上升到一定程度，由於脫離基礎經濟面，市場預期最終會發生逆轉，脆弱的金融市場就會陷入恐慌，從而迅速釀成危機。泡沫經濟理論側重於從巨集觀層面、經濟周期角度解釋這一過程；後三種理論均從微觀層面研究，信息不對稱理論將信息經濟學原理運用於證券市場，揭示證券市場的內在脆弱性；噪音理論從信息不對稱理論中衍生出來，更形象地描述了金融資產暴漲暴跌的過程；迴圈周期理論實質上是危機自我實現理論。

　　對股市危機為先導的金融危機，治理的重點應放在穩定資本市場、恢復市場信心方面。其治理方法主要有：

　　1．限制過度投機和殺跌行為以穩定股市價格。

　　2．通過停市、停牌、設立漲跌幅限制等措施來限制股價的過度波動和急劇下跌情況的發生。例如，臺灣股市每日上、下波動的幅度都是7．5％。2000年10月以來，因為擔心股市下跌得太快，金融管理當局兩度把下跌的7．5％修正為3．5％。

　　3．通過調節貨幣供應量的大小來穩定股票市場。實行松的財政政策和貨幣政策，擴大貨幣供應量，有利於股市價格的提高。此外，也可以通過由政府直接介入資本市場或要求國有金融機構護盤來穩定股票市場價格，從而抑制股市危機的擴展和蔓延。

　　4．通過對個別企業或機構的救助來穩定市場信心。