股市危机

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　　股市危机，又称证券市场危机，表现为资本二级市场上金融资产价格剧烈波动，如股票市场、债券市场、基金市场及与之相关的衍生金融产品市场的价格发生急剧、短暂的暴跌。

　　对股市危机形成机理的研究，形成了诸多理论，其中重要的包括泡沫经济理论、信息不对称理论、噪音理论、循环周期理论等，现一一介绍如下：

　　1．泡沫经济理论

　　金德尔伯格最早刻画了由泡沫经济引发的金融危机史。徐滇庆对泡沫经济与金融危机之间的关系也作了详细描述。20世纪80年代日本的泡沫经济和90年代世界性金融动荡，使泡沫经济更引世人注目。目前，大多数经济学家都认同泡沫经济犹如为经济增长埋下的危机的种子。《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中泡沫经济的定义，“就是一个或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引了新的买主——这些人一般只是想通过买卖谋取利润，而对这些资产本身的使用和产生盈利的能力是不感兴趣的。随着涨价常常是预期的逆转，接着就是价格暴跌”，最后“以金融危机”或“繁荣的逐渐消退”告终。简要地说，泡沫经济系指主要由投机性导致的资产价格严重偏离基础价值的过度上升，随后迅速回落的过程，以及由此带来的经济虚假繁荣和衰退的典型市场失灵现象。泡沫经济常见的载体是债券、股票、房地产等。

　　按照明斯基模型的思路，金德尔伯格十分生动地描述了泡沫经济形成及自我膨胀到金融危机的过程，即外部冲击经济体系出现异常变化一资金过剩一过度发放贷款．资产交易过度、资产价格暴涨一利率上升、回收资金和贷款一资产价格暴跌．金融危机爆发。泡沫经济崩溃的原因一般是：参与者队伍扩大，银行、外资亦加入其中，资金过度地从实际经济部门转移到投机性泡沫中，一方面造成泡沫增大，另一方面生产性投资匮乏，结果理性投资者丧失市场信心，带动其他参与者对泡沫资产价格的未来预期发生逆转，最终引发泡沫爆裂。

　　2．信息不对称理论

　　如信贷市场一样，金融市场上的信息不对称也将导致逆向选择和道德风险问题。投资者对上市公司股票定价的标准，一般只能根据对所有上市公司预期收益的主观期望。这对于绩优公司而言，由预期收益得出的预期价格往往低于其实际价值，它们由此会觉得上市发行股票不是一种最优融资决策，因而会避开证券市场这一直接融资渠道。而对于绩差公司则正好相反，它们往往有动力利用多占信息的优势，通过包装上市融资。结果是，市场上充斥着绩差公司。一段时间后，投资者会调低对上市公司的预期收益的主观期望，市场上留下的是经营业绩更差的公司，循环往复，最终由于严重的信息不对称问题，直接融资市场萎缩甚至消失。这不仅不利于金融市场的资源优化配置，而且还将在萎缩过程中助长金融泡沫的形成。更有甚者，一旦经包装上市获取资金后，便改变初衷将资金投向更为冒险的项目，产生道德风险问题，使投资者高估金融资产价格，进一步增加金融泡沫化程度。而一旦市场逆转，泡沫破灭，股市危机就不可避免。

　　3．噪音理论

　　信息不对称还将导致噪音和噪音交易。噪音理论认为金融市场上各个交易者的信息收集、信息成本以及投资理论知识掌握程度是不同的，因而交易者之间始终存在着信息不对称问题。而信息不对称必然产生噪音和噪音交易。噪音是指与金融资产基础价值变动无关的但却可能会影响该资产价格发生变化的失真信息。将噪音视为真实信息进行交易称作噪音交易。信息不对称必然产生噪音交易，是因为噪音交易者选择资产组合时所依据的理论模型不正确，或者对来自技术分析师、股票经纪人、经济顾问等人的虚假信息信以为真，从而对未来价格的走向表现得过分主观。因此，信息不对称的金融市场上必然长期存在着噪音交易者，并与理性交易者(理性套利者)之间进行博弈，博弈的结果正如“真理往往掌握在少数人手中”所揭示的那样，通常是噪音交易者占据市场绝对优势。这将导致市场有效性大为降低，并使资产价格偏离其基础价格，从而形成金融泡沫。随后，噪音交易者高额的利润驱使部分理性交易者蜕变为噪音交易者，进一步加剧市场上的噪音交易行为，使价格更加偏离其基础价格，由此加速金融泡沫的膨胀。

　　4．循环周期理论

　　索罗斯的“循环周期理论”认为，金融资产的价格按理应取决于该资产的未来盈利能力。但其未来盈利能力又取决于未来的实体经济。而影响未来的实体经济以及金融资产价格的因素并不能为持有人所尽知。因此，他们只能根据资产市场的运行趋势，通过心理预期，对金融资产价格做出评价。因此，世界上不存在由资产内在价值决定的均衡价格。资产交易行为与资产价格通过市场心理这一桥梁而相互决定，由此产生“市场决定市场的自我循环”。这种资产价格的自我循环运作必然造成资产价格的过度波动。市场参与者大多按照市场运行趋势做出买卖决定，以致不断强化市场趋势本身，直至这种单方面的市场能量释放完毕，才开始反向的运行趋势。

　　以上几种理论均说明，金融资产价格偏离基础价值的现象是必然的。当经济繁荣时，推动资产价格上升，但上升到一定程度，由于脱离基础经济面，市场预期最终会发生逆转，脆弱的金融市场就会陷入恐慌，从而迅速酿成危机。泡沫经济理论侧重于从宏观层面、经济周期角度解释这一过程；后三种理论均从微观层面研究，信息不对称理论将信息经济学原理运用于证券市场，揭示证券市场的内在脆弱性；噪音理论从信息不对称理论中衍生出来，更形象地描述了金融资产暴涨暴跌的过程；循环周期理论实质上是危机自我实现理论。

　　对股市危机为先导的金融危机，治理的重点应放在稳定资本市场、恢复市场信心方面。其治理方法主要有：

　　1．限制过度投机和杀跌行为以稳定股市价格。

　　2．通过停市、停牌、设立涨跌幅限制等措施来限制股价的过度波动和急剧下跌情况的发生。例如，台湾股市每日上、下波动的幅度都是7．5％。2000年10月以来，因为担心股市下跌得太快，金融管理当局两度把下跌的7．5％修正为3．5％。

　　3．通过调节货币供应量的大小来稳定股票市场。实行松的财政政策和货币政策，扩大货币供应量，有利于股市价格的提高。此外，也可以通过由政府直接介入资本市场或要求国有金融机构护盘来稳定股票市场价格，从而抑制股市危机的扩展和蔓延。

　　4．通过对个别企业或机构的救助来稳定市场信心。