信用证券化

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　　信用的证券化是指原来由一个或两个担保人来承担的信用风险，由大众来承担，也就是通过发行信用凭证的方式来分散风险。

　　信用证券化的最大特点是：它较好地防止了风险。为了更好地说明“信用证券化”的特点，下面从比较的角度，对传统的贷款和债券融资与“信用证券化”两者进行分析。

　　首先，传统的贷款人(或投资者)倾向于把资金集中在某一行业、某一地区、某些人身上，这样容易产生对信用集中的“预期损失”估计不足。由于低估了信用集中的“预期损失”，会导致一些商业银行、储蓄机构集中的资产与负债而产生的更大的信用损失。贷款机构(或投资者)往往不仅进行目前的融资，而且还会对不确定性的将来发放贷款或者购买远期证券，从而使其面临着更大的风险。

　　其次，对待上述这些信用风险，传统的融资方式与创新的“信用证券化”筹资方式有什么不同呢?在传统方式下，对信用风险采取的防范风险的措施一般是：投资者(贷款人)在决定购买债券或者发放贷款之前要对企业的资信进行调查，考察债券的信用级别，在发放贷款和购买证券期问，要对借款人的运营状况进行监督，到偿还本金利息遇到困难时，对有问题的贷款进行分层次管理，一般分为三个层次：一为欠正常的，但还有可能收回；二为只能收回一半；三为没有希望收回，已成为坏账。管理和检查的方式有：

　　①建立金融法规；

　　②对借款单位的资产负债表进行稽核；

　　③实行实地检查；

　　④通过预警系统即通过统计数据及电脑的计算进行事先的预测，以制定相应的措施。

　　在传统的融资方式下，信用风险则由投资者(或贷款机构)承担。为了避免风险，一般货币当局要对贷款金融机构进行信用评级，如1979年美国联邦金融机构检查委员会制定了《金融机构统一评等级制度》，包括对资本的适足性、资产品质、管理能力、盈利能力及流动性五大因素的综合评定(CAMEL)等级。其中最主要的是关于自有资本的要求，一般对非管制的金融性公司的自有资本与资产比例要求高达9％或更多，一般受管制的商业银行、银行持股公司资本对资产的比例为7％～8％，高的自有资本比例也相应地提高了贷款机构(投资者)的成本。

　　1929-1933年的世界经济大危机以及二次世界大战中整个证券市场不景气。二战结束以后，随着欧美及日本经济的恢复使证券市场获得了复苏和发展。20世纪70年代以后，由于经济全球化和金融创新浪潮的冲击，信用交易方式又有了极大的发展，特别是金融衍生品交易的急速发展，使证券交易的规模越来越大，也越来越活跃。同时，金融创新在满足了现代经济中不确定因素增大交易风险而出现的避险需求的同时，金融衍生品的交易也累积了巨大风险，形成金融创新活动的“双刃剑”效应。70年代后证券市场出现了高度繁荣的景象，以国际金融市场证券化趋势为例，这主要指国际筹资手段和贷款债权证券化。“二战后，国际银行贷款一直在国际资本市场占据主导地位，并于1980年达到顶峰，占国际信贷总额的比重高达85．1％，但从1981年开始，国际银行贷款比重逐渐下降；1982年的国际债务危机更使银行贷款比重急剧下降；到80年代中期，国际证券已取代了国际银行贷款的国际融资主渠道地位，1985年国际银行贷款占国际信贷总额的41．1％，国际债券发行额则占58．9％，1986年前者仅为29．0％，后者高达71．0％；20世纪90年代以后，国际金融市场已进人证券化的稳步发展阶段”，也出现了一些引人注目的新特点，主要表现在以下几个方面：

　　第一，金融市场证券化。企业证券筹资占筹资总额的比例不断上升，与此同时，居民的储蓄结构有证券化倾向，储蓄存款转向证券投资的比例上升。

　　第二，证券市场多样化。这主要表现在：

　　①证券商品多样化，如股票除了普通股，还有优先股、后配股、转换股等，债券有政府债券、公司债券、金融债券、抵押债券、附新股认购权债券、可转换公司债券等；

　　②证券交易方式多样化，除现货交易外，还出现了信用交易、期货交易、期权交易等；

　　③证券投资多样化，即投资者不仅有个人，还有法人，且法人投资的比例是越来越大。

　　第三，证券市场计算机化。目前证券市场上是市场行情传递、买卖交易和买卖成交后事务处理的自动化，三个方面都已计算机化。

　　第四，证券市场自由化。二战后，各国政府为了保护和扶持证券市场的发展，采取了一系列的限制措施。70年代后，由于证券市场的发展受到了阻碍，各国陆续废除了上述限制条令，实行证券市场自由化。同时，对国际证券业务也提供了更多的自由。

　　第五，建立了一整套比较完善的证券法律法规体系，其中，最主要的有《公司法》、《票据法》、《证券法》、《证券交易法》和交易所规则体系等。

　　第六，成立了一定数量的、合格的、相对独立的证券评级机构，对证券发行公司信用评估，对所发行的证券评定级别，供投资参考，保证了证券市场的发展。

　　信用证券化是市场经济高度发展的必然趋势。随着商品经济发展到社会化的商品生产阶段，社会资金的转移和个别生产者资金规模的限制，促进了信用的进一步发展。“起初，它作为积累的小小助手不声不响地挤了进来，通过一根无形的线把那些分散在社会表面的大大小小的货币资金吸引到单个的或联合的资本家手中；但是很快它就变成了竞争斗争中一个新的可怕的武器。”商业信用、银行信用、国家信用、消费信用等信用形式及其相应的信用工具，如商业中的汇票、本票，银行信用中使用的钞票、支票、银行本票、银行汇票、定期存款单，国家信用中使用的公债券、国库券，以及企业发行的企业债券、股票等相继出现，并在社会经济活动中大量运用。这些信用形式和信用工具的出现使商品经济得以正常运转和发展。同时，为了满足提供信用的人在提供资金以后，遇特殊情况急需现款又必须收回已提供的信用资金时，市场的发展提供了信用工具的买卖转让，以便使资金得以周转融通。信用工具的买卖使信用工具成为金融商品，同时，金融商品又必须是法律凭证。山信用工具的买卖又使信用下具成为证券。金融创新，大量衍生金融工具的出现，加快了证券交易的进一步发展，并使信用证券化趋势进一步发展。

　　从信用证券化的一般效应分析到解决现实问题的特殊需求，展现了信用证券化在理沦逻辑与历史现实上统一的合理性。

　　(1)信用证券化对经济运行变化的一般效应

　　第一，促进经济运行的市场化程度提高。现代商品经济是在信息流，资金流和物资流的高度融合作用的环境中运动、发展起来的，而资金市场是市场体系的龙头和核心，由资金市场来带动其他市场的运转，并随着资金市场的深化及其触角伸向每一经济领域，就把各类经济物流同时启动，流转起来，从而促进各生产要素市场的交融。资金交易证券化提供了跨越资金循环中阻滞的障碍的条件，是社会化大生产连续性的保障。所以信用证券化不仅是新发展的融资途径，是资金运动自由度的增加，是对产业结构优化自由度的增加，也是市场主体企业经营机制市场化程度的增加。

　　第二，加强经济社会化倾向。经济社会化进程中，社会大众对经济的认识和感受发生了质的变化，从经济活动中的被动变成真正的主人，其理性举动(投经济选票)表达给经济运行。

　　第三，提高经济整体化水平。经济部门与单元的经济联系靠证券化增加了资金纽带的作用而不是行政撮合互联，竞争向合作的进发有更大的可能性。

　　(2)信用证券化带来的经济运行特征表现

　　首先，间接金融向直接金融发展：

　　其一，间接金融调控的领域不能满足有活力的新体制部分的要求：

　　其二，储蓄向投资转化的效率上，无论是从途径还是从约束效果看，间接金融已力不从心。

　　其三，银行系统不能最大限度地吸收社会游资，实际上也没必要花高成本由银行来背起无效负债。另外，直接融资的最大特点是：

　　①社会货币总量并没有相应扩张；

　　②风险分散于民：这种资金筹措方式在—定时期不但占用资金使用权而且排斥资金所有者在这一时期的索回权，资金转化成资本的环境相对稳定、连续。而银行就目前状况而言，是风险国家背。

　　其次，资金流转速度加快：

　　第一，加快社会资金流转速度。因为信用证券化投资转化过程是极短暂的，不像信贷投资会加长在中介机构的停留时间。

　　第二，速度快，意味着效率高，这对资金短缺的制度制约是极有效的解救方法。发展中国家不能靠发行无实物保证的货币搞通胀来建设。可靠的途径是靠证券化来提高资金使用效率。

　　再次，资金资本化倾向强烈：

　　居民对货币的看法发生了深刻变化，投资动机骤增。戈德史密斯认为，从经济发展趋势看，一定时期内一周金融活动总量与该国商品、劳务总量等实物经济的比率越高，该国经济愈发达，层次也愈高，并且发展中国家FIR值提高相对较快，甚至会发生“爆发性运动”，当FIR值达到一定程度后将趋于稳定。

　　(3)信用证券化对社会经济顺利运行的作用分析

　　第一，信用证券化与企业行为合理化的交互作用。

　　①企业进入证券市场，同时也就转换了经营机制；

　　②企业目标机制重新确立了；

　　③股份制在企业领导层选择上科学化了；

　　④风险感的确立，增强活力与责任感。

　　总之，信用证券化的经济中，自发形戎了对企业的淘汰机制，它对社会有效配置、利用资金和资源，加速社会经济发展是一个有力的促进机制。

　　第二，信用证券化对经济运行的刺激与制约，对经济运动的强刺激莫过于货币供给，简单而有效。

　　但在资金运行与实物运行并非适应，有效时，单一间接金融机制条件下，社会常常面临两难；要么资金不足、要么通货嘭胀，甚至二者同时出现?因为间接金融对实物经济提供更多金融服务的前提条件是在储蓄率一定的条件下，货币总量必须加速扩张。信用证券化的特点在于在金融工具增多的同时，社会货币总量并没有相应扩张，而且突破了储蓄规模对信贷规模的制约，充分吸收社会游资和闲置资金，而这部分资金部是有实物担保的“真正货币”。对经济运行的制约方面：

　　①证券市场对宏观经济波动具有预警器作用，有利于宏观调控政策的逆向预期调整。

　　②证券市场使宏观调控具有“软着陆”机制。

　　因为单一银行融资决定了金融调控是总需求与供给联动刺激或抑制，反而经济波动大，而在证券化的条件下，银根紧缩，企业仍能依据证券市场进行有弹性的互动，保证相对稳定的生产规模。

　　③证券化发展有利于减少与经济运行高度社会化同时俱增的债务危机的影响。

　　单一银行金融条件下，尤其在整个社会资金利用程度达到某种极限时，一旦部分企业处于还贷无力，告贷无门，整个社会资金流转会严重阻隔，造成债务危机，甚至导致整个信用体系的崩溃。因此，信用证券化发展可以说是对单一间接金融体系脆弱面的补强，证券化的特点在于分散与流动，使债务链比以前松弛，具有弹性，对整个信用制度的压力大为减轻。这是现代信用制度的一个新的变化趋势。信用证券化对经济运行在资金供给、资金流转方面予以巨大刺激，并在对经济运行的制约方面比原先单一金融条件下的制约更富弹性和柔性，更能适应当代商品经济运行对金融体系的要求。