FRICT籌資分析法

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　　美國哈佛商學院提出一種叫FRICT籌資分析法：包括Flexibility(靈活性)；Risk(風險)；Income(收益)；Control(控制)和Timing(時間)五個要素，FRICT籌資分析法為企業籌資分析提供了五個方面的思路。

　　1.F指的是靈活性(Fiexibility)。分析企業現在和將來有多少種理財選擇。

　　2.R指的是風險(Risk)。企業能承受多大的財務風險。

　　3.I指的是收益(Income)。企業的盈利能力怎樣，未來是否具備償債能力。

　　4.C指的是控制(Control)。企業怎樣控制，有無能力控制。

　　5.T指的是時間選擇(Timing)。在什麼時間實現。

　　FRICT籌資分析法主要用於制定籌資策略。

　　在2003年世界500強企業中，印度石油位於第189位。FRICT首先誕生於美國哈佛，但它早已經被世界各地的成功企業吸收應用。在這些企業中，印度石油公司的經理們常常使用這一方法來分析

　　一、資本成本可轉換債券的資本成本，最初的反應就是其票面利率如不考慮其籌資費用。如果對可轉換債券資本成本的考慮僅限於此的話，那麼，無可否認由於可轉換債券實際上附有一個買入股票期權而使得其票面利率比普通公司債券要來得低不考慮因轉換失敗而可能面臨的財務危機。例如我國銀行短期貸款利率都在5.5%以上，長期銀行借款的利率還要高，發行企業債券的票面利率稍低於銀行貸款利率，根據1993年國務院頒佈的《企業債券管理條例》規定，企業債券利率不得高於同期銀行儲蓄存款利率的40%。我國目前發行的企業債券一般為三至五年，按照這個條例規定，三至五年的銀行儲蓄存款利率目前為2.7%，因此企業債券年利率應該不超過3.78%，但是由於企業債券二級市場的投資收益率普遍居高，使得發行債券擬訂的利率相應較高，例如2001年7月19日發行的包鋼債，期限3年，年利率就為3.78%，正好是條例規定的上限。

　　相比較而言，我國轉債發行的票面利率一般較低，先後發行的寶安轉債、南化轉債、絲綢轉債、茂煉轉債、機場轉債和鞍鋼轉債的平均票面利率分別為3%、1.4%、1.4%、1.9%、0.8%、和1.2%，僅為同期國債利率的31.58%、21.81%、21.81%、37.04%、25.485和38.22%。可見可轉換債券發行時的融資成本是相當低廉，這種融資方式對需要資金的企業來說，具有莫大的吸引力。但是研究可轉換債券資本成本不能僅僅局限在這個層面上，因為其所具有的買入股票期權的特性，會使其資本成本在未來的轉換期發生變化，作為以企業價值最大化為最終財務目標的公司，若想使其綜合融資成本較低，應該進一步研究在以後的期間可轉換債券的資本成本可能會發生的變化。

　　因為如果在轉換期內公司股票市場價格不斷上揚，有人實施轉換的話，則可轉換債券的融資成本會逐步上升。此時已轉化為股票的融資成本+，甚至超過普通公司債券的融資成本，並且在理論上存在向無窮大延伸地可能性。因此，當轉債持有人實施轉換後，不能僅僅將可轉換債券的票面利率作為其融資成本，影響轉債融資成本的困素包括股票市場價格、先行規定的轉換價格，轉換率都應當納入考慮的範圍。

　　二、財務風險

　　利用可轉換債券進行籌資還要考慮到其所帶來的財務風險，一般包括以下幾個方面：

　　1.轉換失敗而導致的債券本息的償付風險。

　　債券本息的償付風險包括兩部分：公司因到期不能償還債券本息而破產的可能以及公司因到期償還債券本息而不得不借入新債，承擔更高的資本成本。風險的高低由公司的業績表現，可轉換債券的票面利率、事先擬訂的轉換價格、最終轉債的轉換率等因素共同決定。如果公司的業績表現優良，各項財務指標良好，轉債的票面利率越低，轉換概率越大，即其轉換風險也就越低；反之，這一風險就越高。我國“深寶安”就是因為轉換率極低導致轉股失敗。一旦轉換失敗，則公司必須償還大部分的到期未轉換債券本金及其利息，而承擔沉重的新債包袱，使得公司面臨財務風險或財務危機，“深寶安”可謂是承受償付風險這方面的一個典型負面案例了。

　　當然，由於可轉換債券的票面利率低於一般公司債券的票面利率，並且其中至少還有一部分債券可能轉換公司普通股，因此，其所承受的還本付息風險相對普通公司債券而言稍為較小；但其所存在地潛在風險不得不引起發債公司的重視。

　　2.資本市場風險

　　資本市場風險又稱為利率風險，由於公司發行轉債所籌集的資金往往不能立即完全投入生產經營活動中，當時的可轉換債券發行可能會喪失將來市場利率降低後以較低的資本成本再行籌集資金的機會。這種可能喪失的機會就是市場風險，它的高低同普通公司債券和股票大致相同。

　　3.稀釋效應風險

　　稀釋效應是指一部分可轉換債券轉換為公司普通股以後，使得公司普通股總數上升，造成公司每股盈餘以及凈資產收益率被攤薄。這種信號傳遞給市場，原有股東與實施轉換後的新股將共同分享既定的股利這一杯羹，勢必對原有股東造成了一定的損失。公司股票的市場價格將會降低，顯然，如果轉換率越高，此風險也就越大，在一定的程度上，它與償付風險呈反向運動。

　　4.啄食理論風險

　　根據邁耶斯的啄食理論，公司在進行融資時，其融資的順序一般一次為：內部保留盈餘、債券、普通股。並且公司不同的融資形式，會向市場傳遞不同的信息，一般地，採取債權資本形式融資，會向市場傳遞公司經營業績良好，極具發展前景的信息這一點與我國上市公司不同，我國上市公司大多採取股權形式融資。轉債雖然在其發行伊始屬於債券融資形式但是如果市場有效的情況下，投資者會將各種信息綜合到該公司的證券價格中去的，即可轉換債換債券畢竟在未來的某個時間會轉換為權益資本。因此，從啄食理論角度來看，轉債形式融資向市場傳遞公司的信息不如普通債券融資。

　　三、融資靈活性

　　1.債務契約約束

　　由於可轉換債券的持有人是發行公司的潛在股東，他們在一定程度上利益與公司趨於一致，因此其債務合同相對於其它類型的債務契約的約束性條款較少，如籌集資本的用途約束、擔保約束以及產權比率約束等都不及前其他債務契約的強度大，這樣增大了公司籌資管理的靈活性。

　　2..籌資額度

　　與配股相比，轉債融資的自由度以及相同股權擴張下融資額更大。《上市公司新股發行管理辦法》規定配股發行間隔需要一個會計年度以上，發行可轉換債券則無此限制，公司籌資的自由度更大。在籌集資金方面，由於上市公司配股有10配3限制，且國有與法人股東大多放棄配股，配股價格與市場價格相比有較大幅度的析價，所以實際籌集的資金規模並不很大。與增發相比，發行可轉換債券也具有一定的優勢。

　　第一，股權稀釋的時間推遲，經營者的壓力減輕。增發新股是一次性全部計入總股本，每股收益及凈資產收益率當期即被攤薄。而發行可轉換債券要至少半年後才實行轉股，並且在轉換期內也不是所有轉債都轉成股票，從已上市的轉債實施轉換的情況看，鞍鋼轉債在開始轉股後半年轉換率才達45%以上，而機場轉債在實行轉換近一年後轉換率也僅為46%，而東方電子可轉換債券規定轉換期是在發行結束一年後才開始，並且轉換期內一年轉股比例不超過20%，第二年轉換比例不超過30%，從轉換期第三年起方可任意轉股，這種情況下公司的每股收益、凈資產收益率將是逐步攤薄的過程。

　　第二，在相同的融資額條件下，股權稀釋的程度降低或者說在股本同等擴張的情況下募集的資金更多。股份增發是按照發行公告前一段時間的平均收盤價格折價發行，並且按《減持國有股籌集社會保障資金辦法》規定，以後增發新股須按融資額的10%出售國有股，市場對此往往做出消極反應，在公司公告增發新股的消息後股價應聲下跌，這樣一步使增發價格降低、公司融資總額減少；而轉債的轉換價格的確定應以公佈募集說明書前三十個交易日公司股票的平均收盤價格為基礎，並上浮一定幅度，顯然在同股本同等擴張的情況下，籌資額更大或者說在籌資額相同的情況下，從轉債轉換而來的股票數量更少，這樣使股權的稀釋程度減小。

　　除上述因素外，可轉換債券轉換前所支付的利息具有稅收壁壘的效用，與增資和配股相比，可減少公司的所得稅支出，因此其通過可轉換債券融資，則只需承擔可轉換債券利息中的一部分，另一部分相當於讓國家承擔。而通過增資配股方式融資，則由企業承擔資本成本。另外，公司發行可轉換債券為解決我國企業的債務問題和實施債務重組方案提供的全新的思路。實施債務重組是解決我國企業債務問題的一個重大方面，但是債務重組的可操作性一直是經濟學者們苦思的一個問題。如果讓一些企業有選擇性的發行可轉換債券來抵消其債務，當這些企業在以後的運營中業績良好，使得這些債務轉換為公司的股權，則問題就可得到解決。