通貨膨脹指數化債券

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通貨膨脹指數化債券（Inflation Index Bonds）

　　所謂通脹指數化債券（IIS）是指債券本金和利息的到期支付根據既定的通脹指數變化情況調整的債券。該種債券發行時通常先確定一個實際票面利率，而到期利息支付除按票面確定的利率標準外還要再加上按債券條款規定期間的通貨膨脹率升水，本金的到期支付一般也根據債券存續期間通脹率調整後支付。

　　其中最基本的可概括為兩種基本形式：本金指數化和利率指數化，其中最廣泛的形式是本金指數化債券。

　　利率指數化債捲的持有人收到的利息等於宣佈的實際利息（譬如說3%）加上通貨膨脹率。如果通貨膨脹率為18%，債券持有人將獲得21%的利息。如果通貨膨脹率為50%，事後支付的名義利率為53%。通過這種方法債券持有人在通貨膨脹中得到補償。通脹指數化債券確定的利率是實際利率。

　　本金指數化債券計息方式為：

第t年利息=第t年本金*票面利率

第t年本金=第t-1年本金*（1+πt-1）

　　如果一國的金融市場上有通脹指數化債券又有非通脹指數化債券，通脹指數化債券和非通脹指數化的利率，在債券其他條件相同的情況下，我們可以把非通脹指數化債券的利率看作是實際利率加上通脹風險溢價的結果。

　　中央銀行和貨幣政策當局就可以通過觀察通脹指數化債券與非通脹指數化債券之間的利差來估算社會成員的通脹預期。如果通脹指數化債券利率與非通脹指數化債券利率變動的方向一致，如兩種債券利率都趨向上升，則說明經濟中貨幣供應緊張，經濟系統中的平均實際利率上升，央行可以根據經濟的實際情況和巨集觀調控目標，適當放鬆銀根，增加貨幣供應量，維持合理的實際利率目標。反之亦然，央行可以適當收緊銀根，吸收經濟系統中的多餘貨幣，抑制投資和消費過熱。

　　在那些通脹利率很高且不確定的國家，運用通常的債務工具來進行長期借款已變得不可能——貸款人對到期後他們收回的還款的實際價值為多少心裡沒底。在這樣的國家裡，一旦政府發行通脹指數化債券，將吸引一批對金融風險和巨集觀經濟風險特別敏感的投資者，併為培育保險公司、基金公司等投資群體和相關金融產品的創新創造條件。這將有力促進金融市場的發展和提高國家金融深化程度。

　　IIS的設計有不同的種類，其中最基本的可概括為兩種基本形式：本金指數化和利率指數化，其中最廣泛的形式是本金指數化債券。此外，還有現付債券、 年金指數化債券和零息指數化債券。

　　在通脹指數債券中，物價指數的選擇非常重要。所選擇的指數，要能被投資者廣泛瞭解並不存在公佈的延遲或很短的延遲。反映一國的通貨膨脹有許多價格指數，但使用最為廣泛的是居民消費價格指數CPI.由於CPI是用來描述通貨膨脹最常用而穩定的指標，所以現今大多數國家發行IIS均採用CPI指數。根據我國價格指數體系特點，建議選擇CPI作為物價通脹指數債券的參照指數。

　　通脹指數債券採用期初和期末物價指數，既可以選擇月同比價格指數，也可以選擇一定時間段的平均價格指數。期初和期末居民消費價格指數實際上是一段時間的平均價格。統計上最多只有月度物價指數，所以期初和期末數可以是當月居民消費價格、當季平均消費價格、半年平均消費價格，甚至是年度平均消費價格。因此，若是按年付息指數債券，初步考慮用月度同比物價指數作為期初和期末的物價指數；而對於半年付息指數債券而言，則採用月度定基指數（由於我國未公佈此指數，需要通過月度同比指數換算而來）。

　　綜上所述，通脹指數債券的計息時間段可為一年或半年，可採用半年付息前置法或按年付息後置法；可採用期初和期末物價月度數據。如為按年付息，建議採用11 月份的同比物價指數；如為半年付息，建議選擇5月和11月的物價指數。從國際經驗來說，通脹指數債券發行的期限應相對長一些，可在10年以上。其原因：一是債券的期限越長，固定利率的風險越大。二是期限長，能體現通脹指數債券的優勢。

　　一是是物價指數的可信度。就IIS而言，選擇不同的物價指數，會使投資者的負債面臨不同的系統風險，投資者持有該類物價構成的通脹指數債券的不利因素也就越大，這會導致IIS的吸引力下降。因此，作為IIS的物價指數必須慎重對待。

　　儘管大多數國家選擇CPI來作為物價指數指標，但時至今日仍有眾多市場人士提出了CPI是否高估或低估了實際的通脹水平。甚至美國金融委員會也聘請了四名專家來研究CPI是否誇大消費者生活成本的增長率。但這不應成為影響人們質疑CPI不宜作為IIS基準的理由。因為實際中不管高估或低估，投資者會理解這個偏差，並會接受一個更低或更高的實質收益率。因為他們會意識到實際對通脹的補償，會大於或小於通脹帶來的損失，並且這種偏差是已知的和穩定的，IIS的價格會反映其價值。或者說，只要指數的偏差是穩定的，就不會影響IIS的功能，從IIS和名義債券市場中反映出的信息就是真實的。

　　二是物價指數定期發佈的制度化和穩定性。IIS的發行與交易定價受所採取的物價指數的定期準時發佈的影響，發佈的穩定性是保證IIS吸引力的前提。物價指數的編製機構或發佈機構必須公佈發佈渠道、發佈日期，不能延遲。特別是在物價波動較大的時期，很小的物價指數公佈的延遲，都會造成投資者無法彌補的損失。穩定性還要求物價指數不被輕易地反覆修改，雖然成熟市場國家也有對過去的已公佈的物價指數進行重算和發佈的先例，但這不應成為我們效仿的依據。指數穩定的重要性在美國債券市場表現得尤其明顯。

　　三是物價指數編製的完整性和透明性。物價指數編製的透明性，對於投資者科學合理預測物價的走勢和買賣決策具有重要意義。這種透明性也意味著編製的科學性，敢於供公眾進行檢驗。同時，物價指數的編製應獨立於IIS的發行者，不受其影響，這是IIS被投資者視作可靠投資手段的前提。如果政府作為發行機構，而公佈指數的機構為其分支機構，則就有理由懷疑政府為節約成本而在指數的編製和發佈中有失公允。解決的最好辦法就是公佈指數編製的歷史紀錄，增加透明度，以證明指數的可信度。而我國目前在物價指數的編製上存在著指數樣本的調整、抽樣的改變等一些不透明的地方，影響其信任度。另外，透明性也意味著指數發佈前的保密性對全部人員是一致的，而不會提前泄漏。

　　四是稅收政策的確定性。如果對名義現金流課稅而非對實際現金流課稅，則IIS的稅後實際收益率是不確定的。對於被課稅的投資者而言，則IIS的吸引力下降。如果發行的是通脹指數國債，雖然利息部分是免稅的，但本金部分增值課稅大小和方式會影響著投資者在普通國債和通脹指數國債之間的選擇。在英國，通脹引起的本金上升調整是免稅的。而在美國、加拿大等國，通脹引起的本金上升被視為當期收入課稅。當“未實現”的稅負高於當期的息票時，會造成負現金流，從而降低免稅投資者對IIS的需求。