通货膨胀指数化债券

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通货膨胀指数化债券（Inflation Index Bonds）

　　所谓通胀指数化债券（IIS）是指债券本金和利息的到期支付根据既定的通胀指数变化情况调整的债券。该种债券发行时通常先确定一个实际票面利率，而到期利息支付除按票面确定的利率标准外还要再加上按债券条款规定期间的通货膨胀率升水，本金的到期支付一般也根据债券存续期间通胀率调整后支付。

　　其中最基本的可概括为两种基本形式：本金指数化和利率指数化，其中最广泛的形式是本金指数化债券。

　　利率指数化债卷的持有人收到的利息等于宣布的实际利息（譬如说3%）加上通货膨胀率。如果通货膨胀率为18%，债券持有人将获得21%的利息。如果通货膨胀率为50%，事后支付的名义利率为53%。通过这种方法债券持有人在通货膨胀中得到补偿。通胀指数化债券确定的利率是实际利率。

　　本金指数化债券计息方式为：

第t年利息=第t年本金*票面利率

第t年本金=第t-1年本金*（1+πt-1）

　　如果一国的金融市场上有通胀指数化债券又有非通胀指数化债券，通胀指数化债券和非通胀指数化的利率，在债券其他条件相同的情况下，我们可以把非通胀指数化债券的利率看作是实际利率加上通胀风险溢价的结果。

　　中央银行和货币政策当局就可以通过观察通胀指数化债券与非通胀指数化债券之间的利差来估算社会成员的通胀预期。如果通胀指数化债券利率与非通胀指数化债券利率变动的方向一致，如两种债券利率都趋向上升，则说明经济中货币供应紧张，经济系统中的平均实际利率上升，央行可以根据经济的实际情况和宏观调控目标，适当放松银根，增加货币供应量，维持合理的实际利率目标。反之亦然，央行可以适当收紧银根，吸收经济系统中的多余货币，抑制投资和消费过热。

　　在那些通胀利率很高且不确定的国家，运用通常的债务工具来进行长期借款已变得不可能——贷款人对到期后他们收回的还款的实际价值为多少心里没底。在这样的国家里，一旦政府发行通胀指数化债券，将吸引一批对金融风险和宏观经济风险特别敏感的投资者，并为培育保险公司、基金公司等投资群体和相关金融产品的创新创造条件。这将有力促进金融市场的发展和提高国家金融深化程度。

　　IIS的设计有不同的种类，其中最基本的可概括为两种基本形式：本金指数化和利率指数化，其中最广泛的形式是本金指数化债券。此外，还有现付债券、 年金指数化债券和零息指数化债券。

　　在通胀指数债券中，物价指数的选择非常重要。所选择的指数，要能被投资者广泛了解并不存在公布的延迟或很短的延迟。反映一国的通货膨胀有许多价格指数，但使用最为广泛的是居民消费价格指数CPI.由于CPI是用来描述通货膨胀最常用而稳定的指标，所以现今大多数国家发行IIS均采用CPI指数。根据我国价格指数体系特点，建议选择CPI作为物价通胀指数债券的参照指数。

　　通胀指数债券采用期初和期末物价指数，既可以选择月同比价格指数，也可以选择一定时间段的平均价格指数。期初和期末居民消费价格指数实际上是一段时间的平均价格。统计上最多只有月度物价指数，所以期初和期末数可以是当月居民消费价格、当季平均消费价格、半年平均消费价格，甚至是年度平均消费价格。因此，若是按年付息指数债券，初步考虑用月度同比物价指数作为期初和期末的物价指数；而对于半年付息指数债券而言，则采用月度定基指数（由于我国未公布此指数，需要通过月度同比指数换算而来）。

　　综上所述，通胀指数债券的计息时间段可为一年或半年，可采用半年付息前置法或按年付息后置法；可采用期初和期末物价月度数据。如为按年付息，建议采用11 月份的同比物价指数；如为半年付息，建议选择5月和11月的物价指数。从国际经验来说，通胀指数债券发行的期限应相对长一些，可在10年以上。其原因：一是债券的期限越长，固定利率的风险越大。二是期限长，能体现通胀指数债券的优势。

　　一是是物价指数的可信度。就IIS而言，选择不同的物价指数，会使投资者的负债面临不同的系统风险，投资者持有该类物价构成的通胀指数债券的不利因素也就越大，这会导致IIS的吸引力下降。因此，作为IIS的物价指数必须慎重对待。

　　尽管大多数国家选择CPI来作为物价指数指标，但时至今日仍有众多市场人士提出了CPI是否高估或低估了实际的通胀水平。甚至美国金融委员会也聘请了四名专家来研究CPI是否夸大消费者生活成本的增长率。但这不应成为影响人们质疑CPI不宜作为IIS基准的理由。因为实际中不管高估或低估，投资者会理解这个偏差，并会接受一个更低或更高的实质收益率。因为他们会意识到实际对通胀的补偿，会大于或小于通胀带来的损失，并且这种偏差是已知的和稳定的，IIS的价格会反映其价值。或者说，只要指数的偏差是稳定的，就不会影响IIS的功能，从IIS和名义债券市场中反映出的信息就是真实的。

　　二是物价指数定期发布的制度化和稳定性。IIS的发行与交易定价受所采取的物价指数的定期准时发布的影响，发布的稳定性是保证IIS吸引力的前提。物价指数的编制机构或发布机构必须公布发布渠道、发布日期，不能延迟。特别是在物价波动较大的时期，很小的物价指数公布的延迟，都会造成投资者无法弥补的损失。稳定性还要求物价指数不被轻易地反复修改，虽然成熟市场国家也有对过去的已公布的物价指数进行重算和发布的先例，但这不应成为我们效仿的依据。指数稳定的重要性在美国债券市场表现得尤其明显。

　　三是物价指数编制的完整性和透明性。物价指数编制的透明性，对于投资者科学合理预测物价的走势和买卖决策具有重要意义。这种透明性也意味着编制的科学性，敢于供公众进行检验。同时，物价指数的编制应独立于IIS的发行者，不受其影响，这是IIS被投资者视作可靠投资手段的前提。如果政府作为发行机构，而公布指数的机构为其分支机构，则就有理由怀疑政府为节约成本而在指数的编制和发布中有失公允。解决的最好办法就是公布指数编制的历史纪录，增加透明度，以证明指数的可信度。而我国目前在物价指数的编制上存在着指数样本的调整、抽样的改变等一些不透明的地方，影响其信任度。另外，透明性也意味着指数发布前的保密性对全部人员是一致的，而不会提前泄漏。

　　四是税收政策的确定性。如果对名义现金流课税而非对实际现金流课税，则IIS的税后实际收益率是不确定的。对于被课税的投资者而言，则IIS的吸引力下降。如果发行的是通胀指数国债，虽然利息部分是免税的，但本金部分增值课税大小和方式会影响着投资者在普通国债和通胀指数国债之间的选择。在英国，通胀引起的本金上升调整是免税的。而在美国、加拿大等国，通胀引起的本金上升被视为当期收入课税。当“未实现”的税负高于当期的息票时，会造成负现金流，从而降低免税投资者对IIS的需求。