基金投資風格

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基金投資風格(fund investment style)

　　基金投資風格是指將基金資產在各種不同類型股票之間進行配置的投資戰略或投資計劃。

　　(一)投資策略的變化

　　1998年3月23日，基金開元和基金泰和上網公開發行，標志著我國證券投資基金的誕生。理論界普遍認為，基金具有兩大優勢：一是分散風險，二是專家理財。此兩隻基金都採取了較積極的投資策略，即主要投資成長性股和績優股，依靠其迅速的成長和豐厚的分紅來使基金凈值得到迅速的增長。

　　然而，1998年股市略微下挫，滬深綜合指數分別下調4%和10%，當年兩隻基金的凈值增長率在扣除配發新股而產生的資本利得因素後僅為3.65%，雖然優於大盤的表現，但由於基金凈值增長83.25%的部分來自於優惠的配發新股的政策，令公眾對基金的優勢產生質疑。

　　與此同時，國外指數基金的超常表現，引起了國內的註意。之後，基金泰和的指數化投資管理理念對當時中國“正統”的基金積極管理策略的理念造成了較大的衝擊。雖然中國的證券市場有著特殊的規律，但是統計實證的結果表明能在長時期里穩定地接近市場是相當困難的事情。所以，在這之後亮相的基金普豐和基金興和以及基金景福和基金天元就採取了指數化的投資策略。這些基金的管理人認為中國的證券市場趨勢是向上的，追蹤指數能充分獲得成長的好處。當然他們不是簡單地追蹤指數，也採取指數化投資和積極化投資相結合的方式，即5：3：2的策略，一半用於追蹤指數，30%用於積極化投資，20%用於國債投資，並依照市場情況進行適時的調整。

　　(二)投資目標呈現多樣化的趨勢

　　2000年，基金主要持有高成長股和績優股，尤以電子通訊業所占比重最大。電子通訊類各股一直保持著基金投資行業凈值最高水平，這與電子類行業的股票高成長性有關，同時基金多元化投資比較明顯，各行業均有涉及。如圖1所示。

　　2001年的上半年行情依然是牛市，所以基金倉位依然較重，投資依然以高成長股和績優股為主，但到下半年，市場一路走熊，基金大幅減倉，凈值也一路下滑，積極投資大部分也讓位於國債投資。

　　(三)基金規避風險的手段比較單一

　　中國證券投資基金不能做空，也沒有股指期貨，缺乏工具以規避市場風險，中國股市的系統性風險是最高的，大約占70%，而相比之下美國股市的系統風險大約只有20一30%，日本、英國、德國大概有30一5慨。一旦市場下跌，基金對此反映就是調低股票的持倉，增加債券的倉位；而一旦處於牛市，則反向操作。然而，這種操作對股市的波動是起推波助瀾的作用的：牛市來臨，基金股票持倉加大，將股價進一步推高，而熊市時，基金減倉，進一步打壓股市。1999年5月至2001年上半年，中國股市經歷了一個大牛市，基金股票持倉加重，而到2001年7月以後，股市大幅跳水，基金的倉位也隨之減鎊，如圖2所示，這說明，僅靠倉位的調節來規避風險會加劇股市波動。

　　(四)投資呈長期趨勢如果市場穩定，收益較穩定，成長性較好的股票，就適合做長期投資，而另外一些有題材的股票，如重組概念或者熱門股，其價格在短期內變化較大，就適合做短期投資。那麼以基金所持股票的周轉率就可以衡量基金是在做短期投資還是在做長期投資。股票周轉率可用買人或賣出成交金額與基金持有股票資產的平均值的比率來衡量。(見表1)

　　1.總的說來，除資產重組型基金以外，基金的股票周轉率逐年下降，這意味著基金持股周期變長。基金剛成立時，周轉率較高，這是因為有一個構造投資組合的過程，而在組合形成以後，尤其是在基金擬長期持有的股票確定咀後，基金的周轉率也相應降低。股票周轉率也和市場的波動緊密相關，如市場平穩，則基金持股就較穩定，周轉率下降；如市場波動較大，則基金大量換籌，周轉率上升。

　　2.基金的操作風格與周轉率的關係密切。積極策略投資的基金由於頻繁地買進賣出，因而其周轉率較高；而消極策略投資的基金側重於中長期持有股票，因而股票周轉率較低。

　　基金投資風格是基金在構建投資組合和選擇股票的過程中所表現出的風格。主要的基金投資風格類型有以下幾種。

　　積極型和消極型

　　積極型基金指那些試圖通過積極的選股策略而使自己的收益超過市場平均收益的基金。這些基金的基金經理認為可以通過專業知識、從業經驗和信息資源,挖掘到一些普通投資者無法獲知的信息,從而相信自己有能力通過積極的選取策略而跑贏指數。消極型基金指那些完全根據市場指數來構建自己資產組合的基金。這些基金的基金經理相信市場是完全有效的,他們認為市場中所有的信息都已經完全反應在當前的股票價格中了,試圖利用信息以預測股票未來價格而獲利的做法是徒勞的。與毫無價值地 "積極投資"相比,完全按市場的指數組合進行投資反而可以獲得更高的長期收益。

　　積極型基金和消極型基金的分類是基金風格的基礎分類。積極型基金和消極型基金的區分是一目瞭然的,所以基金風格研究一般都是針對積極型基金的不同特點進行的。

　　成長型、價值型和混合型

　　成長型基金和價值型基金的劃分是從基金所投資股票的公司所處的發展階段來進行的。成長型基金指那些投資於處在發展成長期公司股票的基金。這些公司一般來自新興行業,發展較快,具有較為廣闊的發展前景和想象空間。但是,由於處於發展期,一般很少進行現金分紅或派息。這些公司的股票一般具有較高的市盈率(P/E)和市凈率(P/B),投資於這些股票的風險較大,但也易於獲得較高的投資收益。價值型基金指那些投資於處在發展成熟期公司股票的基金。這些公司一般來自傳統行業,發展速度較慢,但公司盈利比較穩定,經常進行較為優厚的先進分紅或派息。這些公司的股票一般價格較低,從而具有較低的市盈率和市凈率。由於公司處於成熟期,這些公司股票的價格一般波動不大,抗跌性強,在市場下跌時,經常能起到穩定市場的作用。如果基金既投資於成長期公司又投資於成熟期公司,或者所投資的公司沒有明顯的有關發展時期的特征,那麼,我們稱這樣的基金為混合型基金。

　　大盤型、中盤型和小盤型

　　大、中、小盤型基金的劃分是從基金所投資股票市值的大小來進行劃分的。大盤型基金的基金經理認為大盤股的股價及其公司的經營具有較強的穩定性,投資於這些股票風險低,可以獲得較為穩定的長期收益。小盤型基金的基金經理認為,小盤股具有較高的流動性,同大盤股相比易於獲得較高的投資收益。而中盤型基金則信奉"中庸",希望通過投資中盤股來兼獲投資於大、小盤股票的優點。

　　技術分析型和基本面分析型

　　技術分析型基金和基本面分析型基金的劃分是從基金選股方式的角度來對基金進行劃分的。技術分析型基金根據股票二級市場的走勢,依靠技術分析來選擇股票構建自己的資產組合,而基本面分析型基金則更關註於巨集觀經濟環境及上市公司經營狀況、行業狀況等基本面分析,在這些基本面分析的基礎上來進行資產組合。

　　頭下型和底上型

　　頭下型基金和底上型基金是對基本面分析型基金的再分類,是從基金在進行基本面分析時側重點的不同來進行的。頭下型基金在選擇股票時先根據巨集觀經濟運行的狀況,選擇合適的行業,然後,再從這些行業中選擇更具投資價值的股票。底上型基金的選股步驟與頭上型恰恰相反,其先根據公司的基本面選擇具有投資價值的公司,然後再考慮公司的行業因素。

　　其他類型

　　除以上主要的基金風格類型外,很多基金經理從自己特定的投資理念出發來構造自己的資產組合,如特定行業(IT、汽車等)基金、熱點(Glamour)基金等。

　　以上是主要的基金投資風格分類。其中,最常用到的大、小盤和價值、成長型的分類;並且,大多數基金在進行投資時,並非僅考慮一種因素,而是考慮兩種或多種因素,從而在投資風格上表現為以上分類的組合類型,如大盤價值型、小盤成長型、中盤混合型等。對於基金投資風格的研究,可以採用組合資產特征分析來進行。

　　目前運用較為廣泛的基金風格劃分方法主要有兩種：一種是基於基金持有的投資組合特征，稱為基於投資組合的風格分析(簡稱PBSA)；一種是將基金歷史收益與某些可觀測的風格因素聯繫起來做回歸分析，將各個因素的回歸繫數作為基金風格的測度，後者稱為基於收益的風格分析(簡稱RBSA)。

　　第一， 股票投資比例的大小。股票是一種風險性資產，為了追求基金投資的高收益，除了貨幣市場基金和純債基金之外，其他類型的基金產品都或多或少配置有股票。股票的價格波動受證券市場的影響較大：當股票的價格上漲時，將會帶動基金凈值的上漲；同樣，當股票價格下跌時，將會導致基金凈值的下跌。

　　股票價格漲跌的可變性決定了基金凈值的可變性。股票投資的風險，也會直接導致基金投資的風險。只是由於基金是多只股票的組合，會在一定程度上降低基金的投資風險。因此，配置股票比例越高的基金產品，其風格特征越是表現為激進。

　　第二， 重倉股票的投資價值。基金管理人在進行基金資產的選擇和配置過程中，並非進行均勻的組合投資，而是根據股票表現有針對性地進行配置。在某隻股票上的投資占基金資產凈值的比例最大的少數股票，稱為基金的重倉股。這些重倉股因為所占比重較大，對基金風險收益的影響也較大，是投資者進行基金投資中需要引起註意的。

　　觀察基金重倉股的變動，將會在一定程度上瞭解到基金凈值的變化狀況，特別是其凈值漲跌幅度。另外，還可以通過對基金重倉股的分析和研究，瞭解基金凈值質量高低。諸如基金配置的重倉股是短期的市場熱點股票，概念性的炒作較大，其潛存的投資風險就不能低估。同樣，基金配置的重倉股是質優的大盤藍籌股票，其投資的穩健型特征就較為明顯。

　　第三， 基金管理人的投資策略。為了追求基金投資收益的最大化，基金管理人會根據市場環境和基金配置資產的表現，採取及時靈活的投資策略，以實現既定的投資目標。這種投資策略的運用，將會在一定程度上影響基金的投資風格。諸如採取短線的頻繁操作，在增大基金投資收益的同時，也會放大基金的投資風險。而堅守長期的價值投資，就會使基金的凈值波動較小，避免了凈值的大起大落。當然，也有基金管理人在長期投資中採取一定的調倉操作，不斷地在一隻股票上買進和賣出，以實現攤低基金投資成本的目的，但這種操作需要進行很好的時點把握。

　　第四， 基金募集規模大小。一隻基金的規模大小與其成長性是密不可分的。基金的規模較大，將會增大基金運作的難度。同樣，規模適中的基金則會因為“船小好調頭”而在投資運作中更能夠做到靈活配置。特別是基金面臨凈贖回時，勢必會影響到基金資產配置品種的穩定性，不利於基金投資風格的培育，是一種被動的投資行為。而當基金出現凈申購時，將會使基金管理人運用更多的資金進行優質籌碼的配置，是一種主動的投資行為，有利於基金投資風格的培育。

　　第五， 基金收益分配政策。不同的基金管理人配置基金資產的不同，呈現不同的風險收益特征。在運用收益分配政策時也表現的參差不齊。有的基金習慣於短期的連續分紅，而有的基金則註重基金的長期成長，集中進行大規模分紅，或者進行分階段分紅。無論哪一種分紅政策，對基金投資風格都會產生一定程度的影響。