風險防範機制

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風險防範機制(Risk Prevention Mechanism)

　　風險防範機制是風險管理機制的最主要部分，它通過有效地處理期市價格變動的風險，消除期市上信用風險、結算風險產生的條件，實現期市的順利運行。

　　期貨市場的風險防範機制主要由下列因素構成：

　　(一)依法設立制度

　　期貨市場從其產生的歷史看，是一種自發的過程。但現代期貨市場均為依法設立。凡未經主管部門批准併在規定機關登記註冊的交易所、經紀公司一律不准進行期貨交易。依法設立制度是期貨市場風險防範機制的第一道閘門。

　　期貨市場結構由交易所、結算與保證公司、結算會員經紀公司、非結算會員經紀公司、客戶等構成。按參與交易的主體不同，期貨市場首先將交易分為三個層次：不能直接進入期交所交易的客戶，能夠進入但只能作自營交易的會員以及在交易所既可直接自營又可做代理交易的經紀商。

　　與期貨交易組織的分層化相對應，交易的結算也是分層次的。大量的客戶是直接同為其代理期貨買賣的期貨佣金商進行結算；會員經紀商之間的交易清算，由清算所(清算公司)承擔；並非所有的會員經紀商都能直接與清算所結算，只有資本實力雄厚的經紀商才能申請成為清算會員，才具備直接結算的資格，如美國商品期貨交易委員會規定，作為結算會員，其凈資本額必須占客戶資金的4％以上；結算會員必須在交易所擁有幾個交易席位，如芝加哥期貨交易所要求至少兩個席位，芝加哥商業交易所則規定擁有6個席位等。資本較少的經紀商，不能成為清算會員，只能由結算會員代為結算；自營商或許有直接清算的權利，但只限於為自己的賬戶結算。

　　分層化的市場結構及結算結構對風險防範的意義在於：①通過將交易分為客戶和經紀商兩個層次，有助於強化對期貨交易的分層次監督和管理，有效地限制市場風險。期交所著重監管會員經紀商的資本實力、財務狀況、交易情況和交易行為。經紀商著重監管客戶，掌握客戶的財政資料，對客戶進行風險評估，以決定客戶是否適合買賣期貨及其買賣的限額。②通過將清算分層次，在結算過程中各級自負其責，互相制約，有助於分散、減低市場風險，最終化解市場風險。尤其是在結算上按資本實力將經紀商分為多層次、賦予不同的職能、義務和權益，可形成一個以具實力的經紀商作為主幹、各級會員互相制約的內部風險管理系統，從而汰弱留強，加強市場專業化，使期市的運作更趨成熟和穩定。

　　(二)結算所的對沖

　　結算所是具體執行清算和結算的地方。結算所作為“債務或義務的代替”，行使交易雙方的對方的任務，其最大作用是讓不同的對方將交易部位進行對沖。即如交易者A從交易者B買進，然後又賣給交易者C，結算所就成為每一項交易的對方。結果是，交易者A是向結算所買進和賣出。出售與購人進行對沖，因交易者在市場上沒有部位。芝加哥商業交易所執行副總裁兼首席業務官員埃里克·其爾卡倫仃研究了這一現象並舉例說明有能力進行對沖給市場帶來的好處。

　　第一天，A向B以人民幣100萬元的價格出售一項商品，應於第四天交貨。第二天，B將這項商品賣給C，價格為人民幣106萬元。第三天，C將這項商品賣給D，價格為人民幣115萬元。第四天，商品的價值為人民幣120萬元(如表所示)。

　　*價格單位100萬元人民幣。

　　**風險100萬元人民幣。

　　可以看一看如果市場上沒有對沖的違約風險：如果A違約，B將損失人民幣20萬元，因為B必須以第四天的價格人民幣120萬元去購買該商品，而不是從A以雙方同意的價格人民幣100萬元來購買。同樣，如果B違約，C將損失人民幣14萬元：他用120萬元在市場上購買該商品減去他從B按合約價人民幣106萬元購進。最後，如果C違約，D將損失人民幣5萬元：市場價格120萬元減去他同意以合約價人民幣115萬元從C處購買該商品。這個簡單的例子的虧損風險總計為人民幣39萬元，也是各交易者面臨風險的總額。

　　如果市場設有可以對沖的結算所，則極大地改變了所冒的風險。如果有對沖，B，C，D都不冒風險，它們只能盈利，分別為6萬，9萬，5萬。惟一冒風險的是A，而所冒風險與無對沖是一樣的(相當於其他交易者的利潤)，即人民幣20萬元。

　　在這個簡單的例子中，對沖機制使市場風險從人民幣39萬元減少到人民幣20萬元，幾乎減少一半。在實際市場上，減少的百分比要大得多，因為實際情況是，空盤部位(未結清期貨合約)的交易次數要多得多。

　　(三)逐日盯市

　　逐日盯市(mark—to—market)又稱為每日結算，即結算所在每天交易結束時定出各種商品的結算價格，據此清算結算會員賬戶中各種商品的未平倉合約，對盈者結算所則向其支付盈利，虧者結算所則向其迫討債務，如果結算會員不能按要求及時上繳款項，結算所將按違約予以嚴厲處罰。整個結算過程一般都要在下一個交易日開市之前完成。這就保證了交易者債務結算的及時性，減少了違約、毀約事件的發生，排除了因虧損累積成重大損失的各種可能。按照上述例子，如果所有部位都逐日盯市，結果是第二天將從A收取人民幣60000元，同一天向B支付同樣數額。第三天，又從A收取人民幣90000元，並向C支付同樣數額。第四天，又從A收取人民幣50000元，並向D支付同樣數額。可以把逐日盯市看成是對一個部位按逐日盯市價格進行對沖和代替。如果A違約，他的部位可被另一個交易者以當日價格代替。因此，通過逐日盯市，已經由對沖減少到人民幣20萬元的風險，又可以進一步減少到每天最多人民幣90000元。

　　逐日盯市被認為是現代期貨市場風險管理中僅次於對沖的最有力手段。據說目前美國的一些交易所已開始採用每日兩次的結算辦法，而且正在聯合開發“隨時結算”的電腦軟體系統。目前，中國只有少數交易所(如天津金屬交易所)做到了逐日盯市。

　　(四)保證金

　　保證金是期貨市場風險管理中最重要手段之一。保證金制度對市場風險防範的意義在於，保證金是清算會員及其客戶履行期貨合約的財力保證，它為市場風險管理機制提供資金屏障，是期貨交易順利進行的關鍵。嚴謹的保證金制度，能夠有效地保障交易清算在財務上的完整性，並防止投機行為的無限擴張。保證金對於市場風險的防範作用是通過兩級操作完成的、第一級為結算所與結算會員的結算保證金操作；第二級為結算會員與非結算會員及客戶的保證金操作。交易所之所以能夠充當合約交易的第三方，為合約的履行提供保證，經紀公司之所以能夠放心地代客戶與結算所結算，關鍵在於這種保證金操作。客戶向經紀公司提供從事交易的保證，身為結算會員的經紀公司再根據客戶的交易部位向結算所交納結算保證金，從而從資金上為交易的正常進行提供了保證。

　　第一，結算所保證金的操作

　　結算會員公司在執行非結算會員(包括客戶)指令時，必須向結算所自己賬戶中存人一筆初始結算保證金。這種保證金的計算和收取依據主要有兩種：一種是按凈頭寸量收取，如芝加哥期貨交易所，重組前的香港期貨交易所即採用這種辦法；另一種是按總頭寸量收取，芝加哥商業交易所及目前的香港期交所採用此辦法。這兩種辦法各有利弊，前者優點是對結算會員財務管理和風險監控能力要求較高，而且由於收繳的保證金數額較小，有利於吸引客戶，採取按總頭寸量收取，則對風險管理更有效些。

　　結算保證金水平一般會隨著會員經紀公司每日期貨交易的變化而不斷調整。每日交易收盤後，結算所必須對每筆交易進行結算，計算每位會員公司的盈虧，並將經過調整的保證金賬戶清單提供給結算會員公司，假若持倉量增加，結算會員公司必須於48小時內補交初始結算保證金；若持倉量減少，結算所會通知會員提取盈餘。為了防範結算會員所持未乎倉合約或合約的組合可能帶來的損失，結算所一般均規定保證金的最低限額，即結算會員的保證金必須達到結算所規定的維持保證金水平以上。當會員存人的保證金低於該水平時，結算所便通知會員將其補充到原始保證金水平。

　　初始結算保證金和維持保證金的最低水平，一般由交易所根據上市商品的歷史價格變動率、當前市場狀況及未來市場預期等因素來確定。保證金水平因商品不同而有所差別，並根據對風險的分析隨時加以調整。為了應付市場發生劇烈波動或交易賬戶出現較大的風險，結算所可根據自己的風險計算，在交易日的任何時間內要求會員公司存人額外的保證金。結算會員公司必須五條件地執行。為了做好合約風險分析工作，各結算所都有一套龐大的電腦系統來提供支持，其中芝加哥商業交易所1988年開發的標準組合風險分析，為目前比較先進的系統之一，已被世界上許多交易所採用。

　　第二，經紀公司保證金的操作與結算所要求經紀公司交納結算保證金相對應，經紀公司也要求自己的客戶在開戶和交易時交納保證金。經紀公司的保證金包括兩部分：一部分是初始保證金；另一部分為追加保證金。初始保證金是期貨交易者開倉時根據經紀公司的規定存人其保證金賬戶的款項。初始保證金的收取比例一般要高於結算所要求結算會員存入的結算保證金比例，但高多少，由經紀公司自定。客戶的保證金一般按全持倉交納。每日交易結束後，經紀公司根據每位客戶的交易狀況計算其盈虧額和保證金應退應補額。當客戶在手合約增加或在手合約因價格變動出現虧損時，客戶應分別追加保證金。當價格劇烈波動時，經紀公司有權令其客戶交納更多的保證金，客戶應無條件執行。

　　保證金水平的制定應與市場風險相一致。風險越大的交易，保證金要求越高。如套期保值交易和套利交易所需的保證金要小於單純的投機交易所需的水平。對在交割月份交易的保證金要求也較高。因為在交割月中一般無漲跌停板限制，市價變動的可能性大，且交割可能性也強。總之，保證金水平的制定主要是考慮價格變化的最大日風險，但一定要適度。

　　(五)每日價格最大波動限制(漲跌停板限制)

　　該項制度是交易所為了控制期貨合約日變動風險制定的。某一合約日價格波動限額一般通過該合約上一交易日結算價格加上或減少一定金額而計算得出。當交易的商品價格觸及最大波動限額時，交易自動停止，即停板。該項制度有助於將客戶損失控制在一定限度內，從而降低了違約率。

　　(六)交易頭寸限制

　　在期貨交易中，要想操縱市場價格，壟斷者對某種特定商品所持有合約的頭寸必須占相當的數量。通過放棄或維持它在某一市場的頭寸便可影響價格。實行頭寸限制，在很大程度上阻止了市場壟斷的出現。另外，進行頭寸限制亦有助於降低客戶及經紀公司的持倉風險。期貨交易是先交易後結算，如無頭寸限制，客戶及經紀公司將可不考慮資金而抄單，一旦開倉量或當日平倉後虧損超過其資金承受力，交易所將面臨巨大風險。頭寸限制包括兩層含義：①客戶及經紀公司每種合約的總頭寸限制。②當日每筆頭寸限制。具體頭寸限額，一般由會員提出申請，交易所根據會員資金狀況進行核定。當會員頭寸接近限額時，應向交易所報告，並自覺停止開倉。頭寸限制不適用於真正的套期保值交易。

　　(七)風險基金(擔保基金)

　　風險基金一般由結算所的所有者提供。有時，風險基金來源就是結算所的認繳資本。另外，可以由攤派權來補充，即向結算所的所有者或使用者攤派。大多數情況下，攤派權有上限，但有時攤派只限於被攤派者的資本。此外，交易所及結算所定期從手續費收人中提取若幹比例的資金以及保險公司及銀行提供的備用貸款也是風險基金的重要來源。

　　一般來說，風險基金有一部分是現金或其他可變現金融工具。但是，有一部分不能即刻拿來支付某一結算會員的違約債務。在這種情況下，結算所可以利用銀行信貸額度來支付急用。這些銀行信貸額度可以有結算所的攤派權力作為後盾。風險基金的作用在於當市況發生劇烈波動，或由於某種非常情況導致個別和一些經紀公司不能履約時，為了防止危機的擴大，而為市場提供即時的流動現金。現代期貨市場非常重視風險基金的積累。現時，香港期交所風險儲備基金超過港幣兩億元，包括超過1億元的會員現金存款，5000萬元銀行保證及5000萬元保險賠償。這個基金已足夠應付按今日指數水平假設的“非正常”市場波動(“非正常”市場情況的定義是恆生指數波動1000點，以及30％的會員未能對結算公司履行責任)。風險基金是基於市場未平倉合約及市場波幅而定的。香港的結算公司每月都要重新檢查基金的數目，從而決定有否增加儲備基金的需要。當未平倉合約及市場風險增加，結算公司也會相應地增加儲備基金的數目。