公平信息披露
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公平信息披露(Fairness Information Disclosure)
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公平信息披露是指上市公司及其他信息披露義務人應當同時向所有投資者公開披露信息, 以使所有投資者平等獲悉同一信息。早在2000年8月, 美國證券交易委員會(SEC)針對選擇性披露問題就通過了公平披露規則, 旨在建立新的完全且公平的信息披露機制, 以實現市場機會的平等, 保護中小投資者的利益。我國新頒佈的《公司法》、《證券法》對上市公司信息披露提出了更高的要求,證監會為適應股權分置改革後新形勢對上市公司監管的要求, 制定了《上市公司信息披露管理辦法》, 首次以部門規章的形式引入了公平披露的原則。而在2006年8月10日和8月16日, 深交所分別發佈了《上市公司公平信息披露指引》和《中小企業板上市公司公平信息披露指引》(文中簡稱《指引》 ), 將公平信息披露的要求覆蓋了深交所的所有上市公司。[1]
公平信息披露規則出台背景[2]
以前，證券分析師等中介機構是中小投資者獲得信息的主要途徑，因此上市公司將非公開信息向其進行披露是很常見的，各國雖然均通過立法明確禁止泄密行為，但對於選擇性信息披露則沒有命令禁止。為了保證中小投資者在信息知情權方面的公平性，確保證券分析師的研究報告保持獨立性和客觀性，美國證券監督委員會(SEC)首先在2000年8月通過了一項新規定，從2000年10月23日起，美國上市公司公開財務信息時，對證券分析師和中小投資者一視同仁，即以往上市公司與證券分析師和機構投資者之間的先行溝通不復存在，中小投資者將與他們一同分享相關信息。此即是同年10月美國正式生效的公平披露規則法案。可以說，美國的這一行為對於世界各國在如何公平披露上市公司信息方面起到了很好的借鑒作用。
目前對於公平信息披露原則的要求主要體現在證券交易所的規定中。上海與深圳證券交易所2004年修訂的上市規則中的部分條文就體現了公平信息披露的精神。2006年8月，深交所先後發佈了《上市公司公平信息披露指引》和《中小企業板上市公司公平信息披露指引》(以下簡稱《指引》)，要求上市公司、相關披露義務人發佈非公開重大信息時，必須向所有投資者公開披露，以使所有投資者均可以同時獲悉同樣的信息。同時要求上市公司不得私下提前向證券分析師等特定對象單獨披露、透漏或泄漏。這次《管理辦法》將公平信息披露原則規定在總則部分，是第一次以規範性法律文件的形式，確認該原則作為信息披露的基本原則。
公平信息披露的基本內容[3]
上市公司的信息披露質量與證券市場運行的效率性和公平性緊密相關。對上市公司選擇性披露行為的規範，作為信息披露制度規範的重要組成部分，應受到這兩項基本原則的指導：第一，上市公司的信息披露越充分，市場參與各方獲取信息的機會越多，相應證券的價格越能反映各種信息，證券交易就越能使資源有效配置；第二，上市公司的信息披露越公平，市場參與各方獲取信息的能力越對等，證券市場上，現實的和潛在的參與者越能共用信息，證券市場競爭也就越公止。
Pagano與Roell (1996)也在探討不同的市場交易形態時，認為相對於部分市場參與者較他人擁有更多信息的交易商市場(Dealer Market)而言，信息公開、平等披露的競價市場(Auction Market)先天就具有較高的市場透明度，而提高交易信息的透明度可以降低較少占有信息資源投資者的競爭劣勢，使交易成本降低。但實踐證明，上市公司不可能完全充分、公開地披露其信息，這樣就產生了公開披露與私下披露、公平披露與選擇披露的差別。從證券市場效率和公平的角度來說，上市公司的信息越公開、越充分對整個市場效率的提升就越有利，但是，過多的信息公開會引致信息成本，也會公開上市公司的商業秘密，不利於上市公司參與市場競爭。
因此，正如SEC在公平披露規則中的規定一樣，公平披露的原則僅適用於與上市公司或其證券相關的“重要而非公開”的信息部分。我國《指引》也要求在實現公平披露的同時，需滿足市場效率，從而使投資者利益得到保護的同時實現社會效率。
公平信息披露的基本要求[3]
1.信息披露要平等對待所有投資者，只有全體投資者在獲取證券信息方而處於更為平等的地位，才可能真正實現市場的公平公正，在信息獲取方而始終處於弱勢地位的中小投資者的利益，才可能得到較有效的保護。
2.確保信息披露及時性，不得選擇時點延遲披露；選擇性質的披露，會使中小投資者處於信息弱勢，其利益必然受到損害。
3.知悉未公開重大信息的個人和機構在相關信息公告前不得買賣公司證券；籌劃階段的重大事件應採取保密措施。這是公平披露的核心，但要做到這點也是最難的。董事會還沒有開完，公司股價就早已因為信息的提前泄漏而漲停或跌停，這樣的事情在我國的證券市場上時有發生。
4.自願性信息披露也應遵守公平信息披露原則，並對有關信息進行及時更新。股東、實際控制人等相關信息披露義務人應及時告知上市公司己發生或擬發生的重大事件，在正式公告前不得對外泄漏相關信息。
公平信息披露的影響[3]
1.對上市公司的影響。上市公司不能再像以前那樣可以任意向證券分析師們或大投資者預先披露重要信息，否則他們將會受到強制執行措施或相應罰款。但物極必反，上市公司過於謹慎的態度也許會導致信息披露的減縮效應(chilling effect)。因為他們害怕披露的信息屬於公平披露制度禁止的重要信息，所以他們會儘量地減少對外界的信息披露量，這有悖於證券市場的公開化和透明化。
2.對投資者的影響。公平披露制度規定的目的之是保護中小投資者利益。所以，公平披露制度對投資者的影響不能一概而論。它縮減了投資者中的大投資者的特權，維護了中小投資者的利益，把所有投資者置於平等地位，共同承擔股市風險、共同獲得投資收益，使證券市場更加公平化。
3.對證券分析師的影響。公平披露制度的規定使得證券分析師們而臨前所未有的困難。因為以往他們在做分析報告時，一些關鍵數據通常都是直接從上市公司獲得。公平披露制度產生後，上市公司為避免受罰，不再向分析師們提供重要數據。所以，分析師們只能設法拼湊從上市公司、上市公司的競爭對手、顧客、供應商及上市公司內部雇員處收集的零碎資料，進行綜合和整理後得出結論，因而這個結論的準確度會大大降低。
