追送對價股

出自 MBA智库百科(https://wiki.mbalib.com/)

　　追送對價股是指在股權分置改革時，非流通股東的股改承諾沒達到時的一種補償條件，是股改時的特殊產物。

　　一條簡單標準：“股權分置改革後的股權結構中總股本應該小於或等於股權分置改革前的股權結構中總股本”是判斷各種對價支付方案有效性的必要條件。

　　股權分置改革方案應只改變上市公司股份存量結構、避免上市公司股份增量擴大。這更有利於穩定目前還較難擺脫資金推動型市場特征的我國證券市場態勢，同時也符合管理層提出的股權分置問題解決前暫停市場融資與慎重“新老劃斷”的政策意圖。

　　在目前各方案中，派現(但應該是非流通股股東而不是上市公司來支付)、非流通股股東直接送股和縮股是符合“股權分置改革後的股權結構中總股本應該小於或等於股權分置改革前的股權結構中總股本”標準的對價支付方案，因此易於廣泛推廣和被市場所接受。

　　具體地說，符合此標準的對價支付方案必定符合以下三條基本原則：

　　原則一：非流通股股東不得利用股權分置改革變相擴容

　　如果股權分置改革後的股權結構中總股本大於股權分置改革前的股權結構中總股本，則意味著上市公司在股權分置中實施了股權的變相擴容，股權的變相擴容會加重市場所承受的再融資壓力，從而使流通股股東對股價預期產生更多不確定性。 　　此外，這還意味著經過非流通股股東與流通股股東之間的討價還價程式後，上市公司可以利用股權分置改革來跨越股份增發的審批門檻，達到變相融資的目的。

　　原則二：非流通股股東不得以上市公司財產作為自己支付給流通股股東對價

　　在股權分置改革方案中，除了考察具體對價金額(數額)是否合理外，還應關註支付對價的實際來源。

　　非流通股股東與上市公司是兩個獨立的法律主體，而上市公司財產與股東財產更是兩個不容混淆的概念。簡而言之，非流通股股東的錢不等同於上市公司的錢，向流通股股東支付的對價應該完全來自非流通股股東本身而非上市公司。非流通股股東使用上市公司的錢來向流通股股東支付對價，為股權分置改革“買單”，這不是對流通股股東的補償，而是對流通股股東利益的再次侵害，同時亦違反了股權分置改革中保護公共投資者的核心原則。

　　被否決的清華同方股權分置方案就是一個典型的例子。通過“公司以資本公積金向全體股東轉增股本”和“非流通股股東將所獲得的轉增股份作為對價支付給流通股股東”兩個程式的合併進行，該公司非流通股股東巧妙“借用”上市公司資本替代了非流通股股東自己實際應付的對價。退一步說，即使流通股股東認同此方案，在程式上也應該在“類別表決”方案前先進行一次是否允許非流通股股東用上市公司的財產為自己支付對價的“類別表決”。但這種方案必然違背了原則一與原則三。

　　原則三：股權分置改革方案不得以惡化上市公司財務指標為代價

　　股權分置改革方案應以不惡化上市公司財務指標為基本規則。

　　舉例說明：上市公司甲總股本為1000萬股(非流通股800萬股，流通股200萬股)，公司的凈資產為6000萬元，公司當年凈利潤為1200萬。經過計算不難得出，股權分置改革前公司每股凈資產和每股收益分別為6元和1.2元。

　　方案一：以非流通股按照2:1的方式進行縮股來向流通股股東支付對價，在股權分置改革後，公司總股本為600萬股，其中非流通股為400萬股，流通股為200萬股，同時每股凈資產和每股收益變為10元和2元，意味著通過縮股的方案有利於改善上市公司的財務指標。

　　方案二：非流通股股東直接以10送5的方式送股給流通股股東，其總股本保持不變，但其中非流通股變為700萬股，流通股為300萬股；股權分置改革後公司每股凈資產和每股收益也保持不變，仍分別為6元和1.2元。

　　方案三：假定上市公司甲的對價支付方案變為通過資本公積金轉增送股的方式進行，即首先將200萬的資本公積金轉增為200萬股股份，然後，非流通股股東將這200萬股(所謂的“10送10”)全部作為自己的對價給流通股股東送股(類似清華同方的方案)。這時，股權分置改革後公司總股本為1200萬股，其中非流通股股數不變為800萬股，流通股為400萬股，公司每股凈資產和每股收益降為5元和1元，相比而言，股權分置改革後公司的財務指標被惡化了。

　　此外，如果非流通股股東動用上市公司財產而不是自己財產來派現，也會惡化上市公司財務指標，同樣違背了股權分置改革的本意。事實上，制定出的對價支付方案應該是簡單明瞭，且最好能一步到位。“最簡單的就是最好的”，這不僅是廣大中小投資者的呼聲，也是以大部分基金為代表的機構投資者的心聲。

　　目前，同第一批試點方案相比，第二批試點公司披露的對價支付方案可謂五花八門，舉不勝舉：既有派現、送股、縮股等一般方案，又有權證等新式方案與各種組合方案。雖然各種複雜的對價支付方案具有靈活性的一面，能夠更好地反映上市公司的各自特點，但我還是主張方案應該簡單為宜。因為針對過於複雜的對價支付方案，不僅廣大的流通股股東不理解，連機構投資者都感到費解。不理解就很難溝通，就會引起市場的恐慌情緒，勢必產生預期的不確定性，而預期的不確定性必然會打擊廣大流通股股東參與股票投資乃至市場的信心。方案需要簡單明瞭，標準與原則更是如此。