新老劃斷

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　　所謂新老劃斷，即劃定一個時間點，對此時間點後，首次公開發行公司發行的股票不再區分上市和暫不流通的股份。

　　新老劃斷，是股權分置改革過程中的重大挑戰，也是股權分置改革能否成功的關鍵之一。在改革啟動之初，市場較普遍的看法是新老劃斷要謹慎，不宜過早。隨著兩批試點的順利推進，市場對股權分置改革成功的信心提高，對新老劃斷的預期也發生了較大轉變。大部分人士預計新老劃斷將很快實施，有的認為宜在一年之內；有的認為可在今年年底；最快的認為第二批試點結束就可以考慮了。

　　事實上，管理層對新老劃斷的態度一直是非常明確的。

　　綜合證監會負責人就股權分置改革的歷次表述，新老劃斷的實施，需要具備以下幾個前提條件：一是試點工作順利結束；二是政策預期相對穩定；三是試點公司所採用的基本模式及定價水平得到市場基本認同；四是市場反應趨於平穩。從第二批試點的情況來看，42家試點公司的方案具有相當的廣泛性和代表性，市場反應普遍較好，這四個條件正在逐步得以實現。

　　從我國證券市場的現實狀況分析，新老劃斷的形式可以有兩種：一是以完成股權分置改革的上市公司進行新的再融資為標誌；一是以恢複發行不再區分流通股與非流通股的新股為標誌。新老劃斷的實施也有兩種：一是分步走，即在中小企業板完成改革後率先劃斷，主板條件成熟後跟上；一是不分板塊，條件成熟時整體實現劃斷。

　　從新老劃斷的形式來看，第二種方式更具有標尺意義，能夠傳遞更清晰的政策信號，因為與再融資相比，IPO能更好地確定新的市盈率水平和估值水平，更能體現出“劃斷”的效果。但是，如果直接恢復新股發行的條件暫時不成熟的話，以恢復再融資作為新老劃斷的形式也未嘗不可。

　　從新老劃斷的實施來看，分步走的方式具有相當的可行性。當前已有10家中小企業板公司通過了改革方案，另外40家公司的改革即將啟動，預計可以在兩、三個月內整體完成。作為一種現實選擇，分步走的方式有利於儘快恢復證券市場基本功能；有利於減少新股發行對市場的可能衝擊；有利於探索、試驗新的發行理念和制度；有利於提高處於觀望中的公司的股改壓力和動力，推動改革的進程。

　　即便是採取不分板塊整體劃斷的方式，新老劃斷也不可能等到深、滬兩個市場1300多家上市公司都完成了改革才實施。目前兩市交易活躍，投資者參與度高、能夠影響市場走勢的核心股票相對集中，如深證成指和上證50的市值和交易金額分別占深滬市場的三分之一左右；而深證100和上證180的市值和交易金額則分別占到了50%左右。當這些核心股票完成或進入改革時，可以認為股權分置改革已取得基本成功，可以考慮實施新老劃斷了。

　　無論是分步走還是整體劃斷，無論是恢復IPO還是再融資，要實施新老劃斷，有幾項工作需要先做：一是要積極推動上市公司進行改革，爭取在新老劃斷時有儘可能多的公司完成改革。二是對於B股、莊股、績差股等難點公司的改革問題，要形成基本的解決框架和思路，以穩定市場預期。三是要認真研究新老劃斷對市場運行可能的影響，做好專項監控與風險防範工作。四是要明確股權分置改革後新的IPO和再融資政策。新老劃斷後的IPO和再融資是全流通條件下的IPO和再融資，以前基於股權分置制定的相關政策和標準不一定適用。許多規定需要根據全流通條件加以修改，如發起人持有股份的鎖定承諾，再融資的分類表決機制等等。五是要積極探索新的發審機制，降低發行成本，提高發審效率，創造條件實行發行上市分離制度，逐步向註冊制過渡。