负债整合

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　　负债整合是将并购后企业的负债通过偿债义务的转移和负债转为股权等调整工作的总称，可分为流动负债整合和长期负债整合的两大类。通过负债整合，企业原有的应该在一定时期偿还的债务就变成了企业的股权，或者转移到了其他的法人实体，企业对债务的偿付责任被免除。

　　在于改善财务状况，优化资本结构，增强企业偿债能力。如果收购方在并购中面临的未来偿债压力很大，就可以将一部分债权转变为股权，使原来的债权人转变为股东，从而降低企业的资产负债率，实现资本结构的优化。也可以采用“负债随资产”的形式，即收购方在承担债务的同时，也控制了被收购方的资产，这就要求企业在并购之后整合资产的同时，对随资产一同转移过来的负债进行整合。例如，可以利用整合资产时将资产剥离所获得的变现收入来偿还债务，从而使资产和负债保持合理的比率。

　　负债整合主要采用“负债随资源”和“负债转股权”两种形式，在这两种不同的形式下有着不同的整合途径。

　　(一)负债随资源

　　负债随资源是指被并购企业的债务全部由并购企业承担。在承担债务式并购中，按照“负债随资源”的原则，并购企业在承担债务的同时，也控制了被并购企业的资源。并购后企业在整合资源的同时，应对随资源转移过来的负债进行整合，整合过程必须按照“资源组合与负债结构应保持对称性和匹配”的要求进行，资源被剥离出售的变现款可用来支付近期计划应偿还的债务。企业对未来将要偿还的债务应做到未雨绸缪，利用并购整合的契机来提高资源的流动性和变现能力，以增强未来偿债能力。负债整合力求与资源整合同步进行，以利于随时评估资源与负债的对称关系的合理性，并有效控制资源经营风险和负债筹资风险，使企业的总风险控制在企业可接受的范围之内。

　　(二)负债转股权

　　负债转股权是指为了减轻并购企业的债务负担，将被并购企业的负债转化为股权的形式。如果由并购企业承担被并购企业的全部债务，将会造成并购企业未来偿债压力太大，在这种情况下可以将一部分债务转为股权，将债权人转移为企业的股东，从而使企业负债率降低，保持合理的资本结构。

　　在实施债权转股权时，首先要将企业各类债权人按照求偿权的优先级别分类统计，同一级别的债权人在进行资本结构调整时享有相同的待遇。一般而言，在优先级别居前的债权人得到妥善安排之后，优先级别居后的债权人才能得到安置。根据资产负债表中债权人求偿权的排序，并购后可能需要进行债权转股权的负债有：应付账款、应交税金(利润)、应付职工福利费、长期借款和长期应付款。其次要确定接受债务的实体，即由谁来接受该债务。接受人一般有以下四类：一是被并购企业的原债权人，但应视其是否愿意接受将自己的债权转换为股权；二是并购企业原股东，他们为保持控股地位，防止股权被稀释，往往会主动承担部分债务；三是其他投资人，如银行等金融机构、其他法人、机构投资者、国有资源管理部门、外商和企业职工等，如果他们愿意接受债务，也可以成为企业的新股东；四是并购后企业对有关资源(如非经营性资源)剥离后，围绕一些被剥离资源新设立的法人实体，在实际运行中，企业将负债转移到该法人实体，该负债可由原债权人继续持有，或转化成股权，由不同的股东持有。一般来说，应转移的负债大多与被剥离资源相关，如与企业内部宾馆、饭店等资源相关的应付职工福利费、应交营业税，以及为建造这些设施尚未还清的银行借款等，也即按“负债随资源”的原则进行负债转移或股权转换。最后应确定各类债务接受者接受债务的形式。长期负债中的长期借款一般是从银行取得的，可由银行在其同意的前提下，将该借款的全部或部分转换为股权；国有资产管理部门可将企业的应交税金和利润转成国有股，或者上市公司国有股的持有者愿意接受该债务，并拥有相应股权；应付职工福利费可由企业职工接受，并将其转化为职工持股基金。

　　负债转股权这种形式，既有利于债权人，也有利于债务人，它可使债务企业摆脱财务困境，保证企业持续、稳定地经营，同时也将促进企业股权多元化的发展和现代企业制度的建立。

　　(一)有利于明确债权债务关系，强化企业履行债务契约

　　负债整合需对并购接管的债务以及原并购企业的现有债务，按照债务期限、债权偿付顺序、债权人情况和债务利率等标准，进行分类梳理，确认债务的真实性和正确性，并分析不同债务对企业财务的影响程度，将可能危及企业经营、降低企业信誉度的债务列入负债整合的范围，根据拟整合负债的轻重缓急，考虑采用债务展期、降低利率、减免部分债务以及债权转股权等方式进行债务整合。未列入负债整合的债务，应进一步检查原先签订的债务契约，做好修订或重新签约的工作。并购后企业在与债权人的商洽中，要注意改善双方的关系。要通过重塑企业财务形象，严格履行债务合同，取得债权人的支持和帮助。

　　(二)有利于维护企业的稳定，保护债权人的利益

　　并购后企业的负债整合并非财务危机出现时的最适宜办法，即使并购后企业的财务状况正常，也需建立负债整合的程序。负债整合是对企业财务状况和财务结构的重新安排，它能促进企业偿债能力的提高，增强抵御财务风险的能力。在整合过程中，通过减少偿债风险较高的债务、调整负债结构比、债转股等手段，将使得原债权人的债权风险降低，债权的保障程度得到提高。而且，经过负债整合，企业由于提高了财务安全性，将会更加稳定地长期发展下去。

　　(三)有利于优化资本结构和资本负债率

　　并购产生的“l+l>2”的效应可能体现在资本负债率上，但这往往是负协同效应，即并购后企业的负债率要高于并购前并购方和被并购企业的各自的资本负债率。其原因，一是可能对被并购企业的负债全盘接受；二是并购方在资金不足的情况下，利用负债筹集了并购资金(换股并购除外)。在并购初期，并购规模效益尚未完全形成，企业要支付高额债务会显得十分困难。如果出现全部资本收益率小于负债平均利息率的情况，过高的资本负债率将会导致净资本收益率的大幅度下降。这是并购后企业股东不愿意也不可能接受的事实。另外，资本负债率的这种变化，也会使得资本结构不合理。根据现代资本结构理论的解释，若资本结构不合理，偏离最优资本结构(或并购后企业的目标资本结构)，会使公司价值下降，资本成本上升。特别是在高负债率的情况下，财务危机成本或破产成本以及代理成本对公司价值的抵减作用相当明显，而负债节税额增加的公司价值则显得微乎其微了。因此，并购后企业对负债的整合正是出于优化的考虑，若负债整合工作能最终实现资本负债率和资本结构的优化，则会有相当的好处。

　　首先，能够增强企业的再融资能力，特别是举债能力。企业外部的投资人和债权人主要根据资本结构的优劣和负债率的高低来判断其投资的风险大小，据此对是否投入资金作出决策。

　　其次，有利于公司价值的增长和公司形象的改善。资本市场对不同公司的价值估计，有一个基本的公共标准，若某个上市公司相比于其他同类公司的平均水平，资本负债率及资本结构有明显的偏差，则该公司的价值中包含了这一“偏差”信息，是利好还是利空，就要考察资本结构变化是否合理以及资本负债率指标的调整情况。比如说，并购后企业(上市公司)在负债整合中，举新债还旧债这一事件，对资本负债率没有影响，但对上市企业的股价可能会带来不利的影响。反之，若针对企业资本负债率偏低的情况，通过举债投资于未来预期收益看好的新项目，尽管资本负债率会上升，但股价未必下降反而可能上升了。尽管资本结构并非影响公司的惟一因素，但却是一个很关键的因素。可以说，并购后企业进行负债整合不是仅仅为了摆脱当时可能产生的财务危机，其自身的利益动机(包括短期和长期)也是很重要的原因。

　　(四)有利于负债结构的改善，增强企业的偿债能力

　　负债结构是指企业全部负债中，各类负债的比重、利率构成、期限长短组成的比例关系。并购后企业由于接管了被并购企业的债务，导致负债结构发生了变化，负债整合应使得负债结构由不合理变得合理。通过负债结构的调整，应能实现以下目标：①节约利息成本；②降低偿债风险；③增加股东收益。就节约利息成本这一目标来说，应在预测利率变动趋势的基础上，通过选择浮动利率或固定利率计息方式，增加低利率债务的比重或相应减少高利率债务的比重。在企业偿债风险可接受的范围内，及负债总额一定时，调减长期负债比重而增加流动负债比重，也将带来利息成本的下降，但会带来偿债风险的增大。因此，在负债结构的调整中，应注意利息成本与偿债风险的均衡，通过节约利息成本去提高股东收益，应建立在偿债风险能够得到有效控制的基础之上。

　　(五)有利于未来筹资能力的提高，满足企业发展对资金的需求

　　并购后企业通过负债整合，将增强企业的偿债能力，即企业当前和未来产生的现金流量能保证债务的如期偿还，而不必每天被债权人纠缠，并且大大降低了财务危机发生的可能性。这对企业今后的筹资是有利的。在没有债务纠纷及债务到期归还的情况下，无论是筹集权益资金还是筹集负债资金，都变得容易和方便。由于追加筹集的资金不必用来还债，而是主要用于企业今后进一步的发展，这对提高公司的竞争力大有裨益。