券商资管

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　　券商资管是指券商接受投资者以现金为主的高流动性金融资产的委托。

　　券商资管的特点，与经纪业务的紧密合作，了解投资者需求。

　　在理财产品竞争日益激烈的今天，市场已经发展成为基金、银行、信托、券商竞争日益激化的趋势，在这种环境下，从全行业的长远发展考虑，作为市场投资领域积淀深厚的券商需要做的是为投资者提供无风险、低风险到高风险的不同层级产品。从满足客户投资需求的角度出发，打造全产品线，不仅是券商与其他机构理财产品竞争的外在需求，也是券商资管扩大规模的内在要求。相对于其他机构产品，券商资产管理产品的优势在于其专业的投研优势，产品仓位的灵活管理，在高风险高收益产品方面优势要比银行系产品大的多；而券商长期以来的经纪业务的管理又为自身积聚了良好稳定而又广泛的客户基础，这一方面公募基金产品也是无法可比的。因此我们也看到了自身的特点和优势，在资产管理业务发展方面，依托经纪业务已经形成的成熟的客户服务体系，了解和细分客户，寻找和发掘不同类型客户的需求，以此为基础开发适应客户需求的全系列产品，并且充分利用公司的资源和投研专业领域优势为之服务。

　　资产管理行业的核心竞争力是投资业绩。投资业绩带来规模和超额提成。而投资业绩取决于人才、机制、产品设计、风险管理、上游资源和历史经验。从四个细项的比较来看，券商理财拥有上游资源，拥有在股权投资方面的经验，人才储备仅次于私募，优于银行、信托，激励机制不及私募。

　　券商资产管理业务是指证券公司根据有关法律、法规和投资委托人的投资意愿，作为管理人，与委托人签订资产管理合同，将委托人委托的资产在证券市场上进行股票、债券等金融工具的组合投资，以实现委托资产收益最大化，主要包括:定向资产管理业务、集合资产管理业务、专项资产管理业务，其中，集合资产管理业务是目前券商资产管理的主要组成部分。

　　券商资产管理业务始于1996年的大牛市，于1999年的“5.19”行情火热发展。但在发展初期，由于操作不透明、信息披露不充分、监管力度不强等因素，最初的资产管理业务成为券商一种变相拆借融资的途径。券商挪用客户委托资金进行自营、“坐庄”等事件时有发生，券商资产管理业务逐步陷人一片混乱。2003年底，证监会公布r《证券公司客户资产管理业务试行办法》对定向资产管理业务、集合资产管理业务和专项资产管理业务做出总体规定。2004年起，南方证券等券商相继曝出因受托理财出现巨额亏损，证监会于9月底叫停该业务。2004年10月，证监会发布《关于推进证券创新活动有关问题的通知》，明确规定在集合资产管理业务开展初期，仅允许创新试点类证券公司试行办理此项业务，待积累‘定经验进一步完善后再逐步扩大范围。

　　经过一系列整治后，证监会于2005年2月23日批准“光大阳光集合资产管理计划”的设立申请，这是中国证券市场有史以来经证监会审核批准的第一只集合资产管理计划。首只券商集合理财产品的推出标志着券商资产管理业务将在产品、服务、营销等方面开始全面转型。随后获批的广发证券集合资产管理计划“一发理财2号”于2005年3月28日宣告成立，成为国内证券公司正式成立的第一只集合理财计划。近儿年，券商资产管理业务快速发展，券商资管产品种类不断丰富，为了更好地鼓励券商资管业务的创新和发展，同时，也为了更好地防范业务风险，保护投资者合法权益，在证券公司经过规范化管理，内控机制日益健全，风险控制能力取得长足进步的背景下，2012年10月19日，中国证监会正式发布并施行修订后的《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《证券公司集合资产管理业务实施细则》及《证券公司定向资产管理业务实施细则》，全面松绑券商资管业务，与此同时，中国证券业协会发布并实施《证券公司客户资产管理业务规范》。新规体现了“放松管制、放宽限制、强化监管、防控风险”的政策导向，为券商资产管理业务开创了前所未有的良好制度环境和业务发展的崭新局面，引领券商资产管理业务进人全新的发展时代。

　　根据投资方向是否限制，券商集合理财产品分为限定性和非限定性两种。限定性券商集合理财产品主要是考虑到投资风险的因素，对其投资品种的比例进行限制。一般来说，其投资对象主要限定货币市场基金、国债和企业债券等固定收益类资产，而投资于权益类证券和股票的比例不超过20%，收益能力不是很高，但风险相对偏低，比较适合于追求稳定收益的投资者选用。非限定性券商集合理财产品是指投资方向不固定，除r可以投资上述固定收益类资产以外，还可以投资股票、可转债、封闭式基金和ETF等资产，主要根据相关投资品种的趋势进行灵活运作，尽可能追求最大化收益。该类型产品的收益率取决于券商的管理水平，较为适合追求高风险、高收益的投资者选用。在券商集合理财产品发展初期的试点阶段，证监会严格限定r办理集合资产管理业务的证券公司范围，仅允许已通过评审、成为可从事相关创新活动试点的证券公司试行办理此项业务。此后二年，券商集合理财产品保持着每年十只左右的发行速度(见图1)。

　　从平均成立规模来看，2005-2012年间，全部集合理财产品的平均成立规模为8.38亿份，且呈逐年下降趋势。

　　在创新发展的大背景下，证券公司资产管理业务在获得较快发展的同时也暴露出了一些问题，这些问题是发展过程中的必然现象，是探索中的问题。瑕不掩瑜，我们认为监管部门应当继续沿着“放松管制、加强监管”的政策思路继续鼓励行业创新，加快行业发展，扩大证券公司在中国资产管理行业竟争中的立足点。

　　当然，守法合规是行业发展的保护伞。监管层和市场主体都要针对发展中暴露出来的新问题、新情况，不断调整和规范业务发展思路。

（一）培育行业风险意识，全面加强风险管理能力建设

　　风险管理是证券公司永恒的主题，风险管理意识必须贯穿于公司经营的各个环节、各项规章制度中。随着证券公司大规模介人非标准场外业务，资产管理的业务模式和风险节点发生r本质性的变化，继续采用原有的风险控制手段已难于适应业务发展的需要。

　　新形势下，应当着重培育资产管理业务人员和风控合规人员的场外业务风险意识。必须使他们明确意识到，与传统场内业务流程化、格式化、制度化、风险显性化的特征不同，处于拓荒时代的场外业务具有个性化、差异化以及风险隐性化的不同特点。与场内业务有统一市场、统一管理制度、统一规范流程不同，场外业务点多、线长、面广，各类资产、各类客户、各类产品纷繁复杂，风险无规律地散落在法律规定、合同约定、业务操作、风险处置等各个环节，稍不留神，就可能酿成祸端。因此，证券公司应把风险意识的培养和提高做为开展场外业务的重要前提。只有每天“战战兢兢、如临深渊、如履薄冰”，证券公司才能在危机四伏的业务环境中保持清醒的头脑，随时防范可能出现的各种风险。

　　在公司制度层面，要建立起业务预审预估、产品立项、项目评估、项日决策、操作流程、风险控制和风险处置等各项制度。明确场外业务的开展标准、尽职调查的必备过程、决策的权限和决策的流程、过程管理和突发事件处置等各种规程。借鉴商业银行和信托公司的经验，通过制度建设和流程控制防范各种风险。

　　在具体业务环节，证券公司风险控制和合规部门应当制定相应标准，严格区分通道类业务和主动管理类业务。对通道类的任何一笔投资，定要有金融机构对最终风险负责，防止由于合同权利义务界定不明确而导致的最终责任人不清的现象。对主动管理型业务，一定要业务与公司能力相匹配，做到不懂不做、不熟不做。

　　证券公司在与商业银行、信托公司的业务合作中也要注重权利和义务的统一。不能为r蝇头小利，出具一此变相担保的抽屉协议，导致银行信贷风险向证券行业变相转移，最终出现二角债等无法收拾的残局。

（二）在制度层面构造公平的竞争环境

　　根据知名经济学家张五常教授的理论，中国经济的发展过程实质上是各地方政府相互竟争的结果。套用该理论，我们认为不同金融业态的发展差异实质上是不同监管部门相互竟争的结果。券商资产管理业务在中国未来资产管理行业中的地位，很大程度上依赖于监管层的顶层制度设计。从法律的普适性和公平竟争的角度看，我们认为应当在以下几个方面进行调整:

　　1.证券行业和其他金融业态的对等开放。作为行业自律组织，证券业协会可以呼吁其他金融业态对证券行业进行对等开放。商业银行、信托公司适应的资产管理法规应当适应证券行业，其他金融机构可以尝试的同类业务应当允许证券公司资产管理业务进行。法律面前人人平等，只有在制度上构建平等的监管环境，市场的自由竟争才能对等进行，否则券商资产管理业务只能沦落为其他金融机构的通道。

　　2.尽快在法律层面明确一此核心问题，使券商资产管理业务的法律地位和法律权属得到保障。

　　①外部法律适用的一致性问题。监管部门应当明确券商资产管理产品的法律地位和适应法律。日前，保险理财、信托理财、基金理财等都已经在法律层次上进行r明确界定。如基金理财除受到《证券投资基金法》的保护外，还适用《信托法》的某此基本规定。基金及其另类子公司在产品的风险隔离中拥有明确的法律保障。而规范证券公司资管业务的只有部门规章，其法律适用层次远不如信托理财和基金理财。如资管产品特别是定向理财财产隔离的模糊使得定向资管的独立性无法确定，定向产品无法象信托产品那样在第二者之间进行交易。在出现法律纠纷的情况下，定向产品的财产保护力度也不如其他理财产品，这都在很大程度上降低r证券公司资管产品的公信度。

　　②内部法律适应的一致性问题。在证监会统一的监管环境下，券商资产管理产品也没有获得完全意义上的国民待遇。

　　首先，为体现监管的一致性和竟争的公平性，同为证监会监管的私募发行产品，券商资产管理产品应当和基金公司私募产品投资范围相同。建议比照《基金公司特定客户资产管理业务试点办法》(证监会令第83号)第九条规定，将同为私募产品的证券公司限额特定资产管理计划投资扩充到《基金公司特定客户资产管理业务试点办法》约定的股权、债权、收益权等范围，从而使证券公司资产管理产品与基金公司专户产品投资范围相当，实现公平竟争。否则依照日前产品投资范围，离开基金公司和信托公司的产品通道，证券公司私募产品将无法直接对接非标准债权资产。证券公司资产管理业务无论拥有多强的场外业务专业管理能力，都很难与基金公司另类子公司进行竟争。

　　其次，同样作为公募发行产品，券商大集合在2013年6月1日以后将停止发行，为了使券商能在6月1日以后继续从事公募业务，监管层有必要给予一定的过渡期保护，或者对公募基金业务准人程序进行必要的简化。否则，业务范围本来就窄的券商资产管理业务的发展将更加困难。

　　最后，适度松绑证券公司资产证券化项日审批。建议比照银行间市场的债务融资工具或基金公司专项资产管理计划业务，由审批制改为报备制，以满足市场对证券公司资产证券化产品的需求。另外，鉴于资产证券化产品最大的市场购买人仍为银行等机构客户的客观现实，应当允许银行客户开立仅可对某此固定收益凭证进行交易的特定A股账户，使其能够进人上交所、深交所的固定收益平台并将其所持有的资产收益凭证进行转让。

　　国际投资银行中，瑞银已经建立了以资产管理为核心的财富管理模式。在该业务模式中，瑞银设置独立的财富管理部门整合公司各类业务资源。财富管理部门承载着经纪、证券承销、咨询和资产管理各部门的客户和产品。在“ONEFIRM”的理念下，通过集团的内部定价机制来确定各部门成本，分配收益，激励各业务部门在同1个财富管理平台下相互转介客户和销售产品。共享资源、共创财富的双赢业务模式成就r瑞银的财富管理地位。

　　证券公司的业务发展现状和客户的现实需要，提醒我们必须重新审视若干年前就已颁布执行的各种防火墙制度，需要我们从制度层面上重新设计适合现有客户需要和行业监管的新防火墙机制。通过防火墙内容和尺度的适当调整，在不同业务条线之间建立有效的协作机制，增强证券公司在新的历史条件下的综合业务能力和整体服务功能。例如，证券公司的自营业务部门是否可以为资产管理产品提供阶段性流动性支持，从而增强资产管理产品的吸引力?证券公司是否可以将投资银行保荐和承销的项日介绍给自己的资产管理客户?证券公司经纪业务、投资银行客户与资产管理机构客户的某此业务能否共享等等。

　　为防止证券公司自身经营风险向资产管理客户转移，监管部门在实施业务试点的过程中可实施“好人举手”制度。由拟实施该项制度试点的证券公司提出完备的业务方案。在三公原则及确保客户利益不受损害的前提下，由监管部门对方案考评、验收后开始实施，并对运营过程进行全程监控。建议监管部门采取先试点再逐步推开的思路，推动证券公司各部门资源的整合，进行某此跨隔离墙的业务合作试点，以满足市场对于综合性金融服务的需求。