空中樓閣理論

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空中樓閣理論（Castle-In-The-Air Theory）

　　空中樓閣理論是最早流行的證券投資理論，其基本思想是認為股票價格取決於投資者對股價的心理預期。由於它註重心理分析，帶有很大的不確定性，後人把它稱之為“空中樓閣理論”。一般認為，技術分析的理論基礎是空中樓閣理論。

　　凱恩斯認為股票價值雖然在理論上取決於其未來收益，但由於進行長期預期相當困難和不准確，故投資大眾應把長期預期劃分為一連串的短期預期。而一般大眾在預測未來時都遵守一條成規：除非有特殊理由預測未來會有改變，否則即假定現狀將無定期繼續下去。於是投資者不必為不知道10年以後其投資將值幾何而失眠，他只要相信這條成規不被打破，使他常有機會在時間過得不多、現狀改變還不太大時就可以修改其判斷，變換其投資，則他覺得他的投資在短期間內相當安全，因此在一連串的短期內（不論有多少），其投資也相當安全。

　　一般投資者如此，專業投資者也只好如此，這些專業人士最關心的，不是比常人高出一籌預測某一投資品在其整個壽命中產生的收益如何，而在於比一般大眾稍早一些預測在此成規下市場對新的變化有什麼反應。

　　凱恩斯把此種行為比作選美比賽：報上發表一百張美女照片，要求參賽者選出其中最美的六個，並給命中率最高的參賽者頒獎，這與我國電影的百花獎有點類似。在這種競賽規則下，為了獲勝，每一參賽者都不會根據自己的審美標準來評議，而會根據他對別人審美觀點的推斷來選美，只有這樣，參賽者自己才能獲獎。所以為了獲獎，參賽者都必須服從大眾的偏好。

　　同樣在股票投資中，專業人要想在投資中獲利，也必須瞭解並遵從一般投資大眾的思維方式，一項投資對投資者來說值一定的價格，是因為他期望能以更高的價格賣給別人，於是股票投資就成了博傻游戲：每個人購買股票時都不必研究該股票到底值多少錢，或能為其帶來多少長期收益，而只關心有沒有人願意以更高的價格向他買進；所以在股市中，每個人在購買股票時都必須且願意充當暫時的傻瓜，只要他相信會有更傻的人來接替他的傻瓜職務，使其持有的股票能賣出，他就可晉升為聰明人了。這種游戲一直持續下去，像擊鼓傳花一樣。當鼓聲一停，最後的一棒就成了真正的傻瓜。此時股價開始下跌，於是傻瓜們又開始了“割肉比賽”。

　　基於上述分析，凱恩斯認為，“股票價格乃代表股票市場的平均預期，循此成規所得的股票價格，只是一群無知無識群眾心理之產物，當群意驟變時，股價自然就會劇烈波動”。

　　空中樓閣理論最早由著名經濟學家約翰·梅納德·凱恩斯於1936年的《就業、利息和貨幣通論》提出的，後經美國經濟學家奧斯卡·摩根斯特恩在《博奕論和經濟行為》中作了進一步闡述。^[1]

　　凱恩斯通過對30年代紐約股市崩潰的剖析，認為是投資者的信心危機起著決定的作用。因此，預測股市就要洞悉投資者的心理。他認為人們是無法瞭解是什麼因素決定股息和未來收入，因而“決策不能完全依據嚴格的冷靜盤算，事實上也沒有方法作此種計算，大部分決定於油然自發的情緒”。而投資者“主要關心的不是對一筆投資在其投資期內可能收益作出準確的長期預測，而是搶在公眾之前預見到慣用的估價依據的變化”。換言之，凱恩斯純粹運用心理原則而非金融估價來研究股票市場。

　　隨後，亞當·斯密又發展了凱恩斯的理論。1968年在他出版的《貨幣博弈》中，把投資決策看作是對其他投資者抉擇的反應，進行了更深一層的心理分析。以“空中樓閣理論”為基礎，專業人員發展了“圖表分析法”，圖表分析家們認為，股市只有當10%是合乎邏輯的，而90%是受心理因素影響。大眾存在迫隨心理，因此當股市上漲時，投資者爭相購買，哄抬股價，使股市持續看漲，當股市下跌時則又持續下跌。

　　如凱恩斯所言:“除非我們有特殊理由預測未來會有改變，否則我們即假定現存狀況將無定期繼續下去。”因此。分析家們根據對股票價格以往記錄的分析，繪製成圖表，來判斷股票未來的發展趨勢，根據圖表中線條的走勢來進行投資決策。

　　目前，空中樓閣理論在各投資領域都很有市場，其要點可歸納為：

　　（1）股票價格並不是由其內在價值決定的，而是由投資者心理決定的，故此理論被稱為空中樓閣理論，以示其虛幻的一面。

　　（2）人類受知識和經驗所限，對長期預期的準確性缺乏信心，加上人生短暫造成的短期行為，使一般投資大眾用一連串的短期預期取代長期預期。

　　（3）占少數的專業人士面對占絕大多數的一般投資大眾的行為模式，只好採取順應的策略，這就是通常所說的順勢而為，股票價格取決於股民的平均預期。

　　（4）心理預期會受樂觀和悲觀情緒的影響而驟變，從而引起股票價格的劇烈波動。

　　（5）投資者想要在股市中取勝，必須先發制人，智奪群眾，而鬥智的對象，不是預期股票能帶來多少長期收益，其投資價值有幾何，而在於預測短期之後，股價會因股民的心理預期變化而有何變化。

　　（6）只要投資者認為未來價格上漲，他就可不必追究該股票的投資價值而一味追高買進，而當投資者認為未來價格會下跌時，他也不顧市場價格遠低於內在價值而殺低拋出。所以股票投資往往成為博傻游戲，成為投機者的天堂。

　　該理論完全拋開股票的內在價值，強調心理構造出來的空中樓閣。投資者之所以要以一定的價格購買某種股票，是因為他相信有人將以更高的價格向他購買這種股票。至於股價的高低，這並不重要，重要的是存在更大的“笨蛋”願以更高的價格向你購買。精明的投資者無須去計算股票的內在價值，他所須做的只是搶在最大“笨蛋”之前成交，即股價達到最高點之前買進股票，而在股價達到最高點之後將其賣出。

　　這種分析方法多為具有較大投機心理的短期投資者採用。因其簡便直觀，沒有太多的專業分析，也成為大眾投資者預測股市的工具。但這種理論及方法存在著很大的缺陷。

　　第一，雖然“空中樓閣理論”的假設——大眾追隨心理的存在在心理學上有一定的根據，但不能由此推斷股票的價格具有衝力而保持其原有的變化趨勢。事實上，股票市場經常受突發事件的影響，更多地呈現出無規律的波動。

　　第二，以過去的數據推測將來是不准確的，甚至是根本不可能的。美國的一些學者分析了倫敦證券交易所和紐約證券交易所始自20世紀初的股票價格資料，結果表明：股票過去的價格變動同現時及未來的價格變動的相關性基本上等於零。“股票市場並無記憶力”。因此，圖表分析的中心命題是錯誤的。

　　第三，“空中樓閣理論”雖然是分析股票投資的理論，卻脫離了股票本身，過多地強調心理因素，而忽略了股票的質量和股票市場內在的邏輯性。所以未能研究股市變化的根本原因。