有毒资产

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有毒资产（Toxic assets）

　　所谓有毒资产就是在市场情况良好的时候，资产面临的多方面的不良影响都被暂时掩盖了起来，而当危机降临的时候，潜在的所有因素就会积聚在一起爆发出来。这样的暂时稳定资产就叫做“有毒资产”。

　　不久前, 美联储主席伯南克强调，其领导下的联储当前第一要务是保持金融市场的稳定性，而求增长并不在今年议题范围之内。另外，尽管奥巴马政府出台了一系列救市措施，但这些救市措施，或说稳定人心的措施，并不会在短期内立竿见影。

　　早复苏预期中“毒”

　　对比前后官方及市场对复苏时机的预测，有很大不同。2009年1月，大部分分析师都期待市场最早将在今年下半年开始复苏。然而，随着银行问题日渐突出，预期下半年经济好转的声音，几乎已经消弭了。

　　伯南克指出，问题的关键在于金融环境较差，使得普通财政和货币政策的刺激作用不明显。似乎还进入了一种死循环：日渐糟糕的金融环境，使得市场信心加速下挫，企业资金缺口也不断加大，这又恶化着信用市场，反过来又给金融环境改善增加了难度。

　　而问题真正化解之道，在于强有力的财政政策，这是纳税人不愿意但又不得不接受的现实。不过，即使政府使用了更有力的财政手段，银行资产负债表的完全修复也需要数年时间，也就是金融市场恢复至少需要两到三年。

　　如今，美国人的神经都系在了一些摇摇欲坠的大银行身上，需要获得足够融资。如果不行，美国政府则会被迫增加持股比例，即开始所谓的国有化进程。

　　有毒资产处理方法

　　这个过程中，政府如何帮助银行处理“有毒资产”极具争议。目前看来，政府帮助银行有三种方式：政府保险或担保甚至以贷款等方式注资，设立专门银行购买“有毒资产”，以及将银行国有化。

　　第一种方式现在已被证明不可行。我们看到，即使政府能够并愿意拿出那么多资金为银行注资，但被注资银行并不会因此就放宽贷款条件。这对致力于扩大市场流动性和改善市场信贷环境的政府来说，无异于拿一大笔钱打水漂。

　　因此，那么就只有设立专门银行购买“有毒资产”或干脆把银行国有化。前者在英国比较受欢迎。但这还只是银行清理“有毒资产”的开始，关键问题是银行资本是否充足，并能应付可能面临的损失。

　　第二种方案还有一大难点：对有毒资产定价。一方面，政府不能以高价买入“有毒资产”，这相当于所有成本都转嫁到了纳税人头上；另一方面，政府如果出价过低，就不能达到有效解救银行的初衷，而面临更大的偿付困境。

　　政府到底该如何救银行呢？一方面政府出于道德考量，另一方面政府担心多出一个天文数字的负债来，因此，最可能的情况就是第三种方案，将银行国有化，政府增加对银行的持股比例。

　　最近美国政府披露的救市计划中，就包含一个规模为5000亿美元的政府和私人共同出资的合作基金，专门用来吸收银行部门的“有毒资产”，该计划还可能最大扩至1万亿美元。这样做的好处是，直接可将“有毒资产”从银行资产负债表中抹去，增加银行间的互信，帮助银行间市场的流动性恢复，从而带动整个市场流动性的恢复。

　　然而，这可能只是眼下情形，未来银行被政府接管可能无法避免。英国政府将苏格兰皇家银行50亿英镑的优先股转为普通股后，持股比例达到了70%的绝对控股地位。相信，美国政府离这一天也不会太远。

　　伯南克的反面信号

　　“尽管前景晦暗，但大银行还没有到 ‘zombies’的地步。”伯南克在2月24日谈到当前银行困境时说。“zombies”是指一些古老部落信奉的蛇神或巫毒，上世纪90年代，日本经济 “失去的10年”中，人们开始用“zombies”来形容日本银行，这一用法流行于当今。

　　伯南克主动提到“zombies” 表明“有毒资产”的“黑洞”实在太大，还难以衡量，因此政府无法对症下药，对其定价就更天方夜谭了。因此，摆在监管层面前的只有一条路，就是国有化。

　　伯南克宣称，“我们不再单纯给予这些银行资金支持让它们做想做的事，它们必须接受政府的指导，接受任何激烈的改变方式，最快找回盈利的感觉。”

　　拒绝国有化，却行国有化之实。伯南克一口咬定国有化得不偿失，认为国有化有损公民权并会滋长不公正现象，但却承认银行需要更强有力的监管。

　　部分分析师认为，联储以及政府对接管银行如此避讳，从侧面恰恰反映了上述压力。如果他们能像法国当年在对银行国有化那样，危机之后，银行再重新私有化，也未尝不是一个解决困境的办法。

　　许多专家认为，国有化能够真正扭转当前市场的颓势。美国政府已经为主要银行注资数百亿美元，光是美国银行和花旗银行两家，就通过购买非普通股形式注资900亿美元。

　　康涅狄格大学法律学院银行与证券系的教授帕特丽夏·麦考伊指出：“其实当政府在买入股票时，国有化已经开始了。一旦情况超出控制范围，他们会实施更强硬的措施。在国有化模式中，联邦政府在确定银行无法自主生存时开始接管银行，银行被接管和破产是两种唯一的结果，没有必要大惊小怪。”

　　不过，银行在被接管之后，政府可以选择出售其不良贷款，也可以选择拆分银行并分别出售其业务。麦考伊强调，“当政府决定接管一个银行时，他们也不可能管理太久，应该会很快又交还到私人手中。政府还可以通过购入定向发行的股票，取得多数控股地位，类似英国政府持有苏格兰皇家银行70%的股份一样。”政府不会直接去管理公司，只不过是帮公司换一个管理团队而已。

　　国有化的反应

　　银行国有化，成了全球的焦点。股票市场、银行管理团队都产生强烈反应。因为国有化结果首先就是股票大幅贬值，然后引领金融股及其他相关板块集体跳水。所以，股市投资者并不希望银行实行国有化。而存款人并不受影响，因为有联邦存款保险作保障，银行分支机构也会照常运营。比较而言，企业借款人则会被严格限制。

　　银行家协会认为，国有化会损害金融部门，使信贷环境更加恶化，还会降低公众信心。如果政府一味纠缠在是否国有化问题上，那么投资者只能冷眼旁观，对市场恢复同样没有好处。而美国银行则宣称，自己完全可以处理 “有毒资产”问题，并声明，对国有化的猜测并不了解该行。

　　而高盛公司前银行家、新当选康州国会议员吉姆·海姆斯认为，现在政府插手银行事务已经刻不容缓。“无论我们喜欢与否，联邦政府都已经成了金融体系最后一根救命稻草。但在干预的同时，注意不要把政治因素带入这些机构的管理当中就好了。”

　　或许的确有美国人认为，作为财政部长并不需要太多的政治技巧。但随着银行危机不断攫住经济，而一场衰退又可能演变成萧条，盖特纳不得不站到了政治舞台的中心。

　　23日，已经连亘数日的美国银行有毒资产剥离计划最终出台。按照美国财政部的说法，这些资产应该被更恰当的称之为“遗留资产”。假如以恰当的方式对之进行处理，财政部对它们的剥离将会给纳税人带来收益。

　　这牵扯到了盖特纳剥离这些资产的新方式。根据细则，美国财政部将采取措施（承担风险）“确保私人投资者参与进这个计划当中来”。而之所以要如此，是因为他们可以通过竞拍的方式给这些资产给出一个合适的价格。“这将借助市场的力量来避免政府给出过高的价格，”美国财政部的一位官员表示。而一旦这些资产价格回升，纳税人、私人投资者都将获得收益。“现在的这种方法是一种折中，它既避免了渐进主义式的危险，也避免了让纳税人承担所有的风险。”美国财政部的声明说。的确有分析指出，这项新计划，将是一种阻止衰退继续侵蚀经济的有效方式。

　　抛开这是不是一种新的方式不谈，抛开这些资产“是不是真的有价值”也不谈，短短四十天多天，盖特纳财长已经出台了一系列现在的确看不到太好效果的财政政策。虽然奥巴马依然在呼吁应该给予他更多的信心，“但是无效的政策和更加糟糕的实施使他表演了一场蹩脚的戏剧。在这次拯救银行的行动中，他的做法将会削弱奥巴马经济政策的合法性，使后者更加难以从国会获得足够的资金。”左翼杂志《新共和》已经在说。

　　美国经济和盖特纳的时间都已经不多。“试错的成本并不仅仅是浪费了一次宝贵的机会，它还会使美国人丧失更多的宝贵时间。”

　　“一切还没终局，但已是为时不远。”08年诺贝尔经济学奖得主、“萧条经济学家”克鲁格曼，这样悲观的评价说。因为他认为，这是一项“现金换垃圾的新计划”。

　　剥离细则

　　美国银行的倒闭将在出借方和贷款者之间制造恐慌，这种出借方包括金融货币市场，保险公司以及外国政府。这还会伤害到直到目前所有的美国政策的可信度。美国政府已经为银行总计达到2100亿美元的新近债务提供担保，而它还有总计2400亿美元的其他与银行直接有关的资产。

　　根据美国官方说法，银行的有毒资产应该被称之为“遗留资产”（legacy assets），正是它们的存在制约了整个借贷市场，拖住了美国经济的后腿。

　　为了处理“有毒资产”，美国财政部的两项举措是：首先，计划扩大美联储的“定期资产抵押证券贷款机制”(TALF)，支持投资者买入银行的“有毒资产”。 TALF可向投资者提供贷款，并同意接受非流动性资产作为担保，使投资者能够获得购买汽车、房屋以及助学等方面的贷款。

　　另外，政府还将通过援助基金设立一个公共-私有基金，用于支持私人投资者购买“有毒资产”。财政部将动用7000亿美元的金融救援资金，与私人投资者组成共同投资基金。这些基金将由私营投资公司管理，财政部担当合作投资者。在大多数情况下，私人投资者出1美元，财政部就出1美元。

　　整个计划的核心投资将由问题资产救助计划提供750到1000万亿美元的资产，与之配套的是投资者的投资——美国政府希望这样的配套可以站到整个资本的 5%或者以上。通过由联邦存款保险公司和美联储提供的杠杆作用，巨大的有毒资产将得到认购。美政府表示，它希望养老基金、保险公司及其他的长期投资者购买这些资产。

　　美国财政部提供了该计划具体实施的例子：一个由问题住房抵押贷款打包资产池的票面价格在拍卖之前为100美元。私人投资者将进行出价，举例来说，最高的出价者出价为84美元，那么这个资产池将被买下。联邦存款保险公司将为这个购买价格提供总计72美元的担保贷款。美国财政部将给剩下的12美元提供一半即6 美元的投资，这些钱来自这笔总计为7000亿美元的拯救计划。而私人投资者将掏出剩下的6美元。

　　只需要付出很小的风险，但是假如这些资产的价格一旦回升，私人投资者将会获得可观的回报，而政府也将获得回报。在最坏的可能性发生的条件之下，绝大多数的风险也将由政府来承担。当然，这样的假定也是建立在拍卖将会引导出真实的竞价情形之上的。

　　美国财政部表示。因为他们能够更好的分析资产的细节，能够给它们一个更加合理的价格。这能够让政府不必掺和给资产定价的事情。 “对于纳税人金钱最大的浪费就是政府花了太多的钱”，一个官员称。

　　与此同时，美国财政部也在上周末不断的向潜在的投资者们表示，他们在投资获得分红的时候，将不会遭受AIG正在遭遇的压力批判和公众的反对。此前私人投资对获得收益曾经因为AIG的分红丑闻引起了担心。盖特纳23日明确表示，不会在私人投资上给予分红的限制。

　　疑惑重重

　　“总是需要更多的一点时间却验证我们的计划是正确的。当然，肯定这中间伴随着批评的声音”，上周五，奥巴马在接受采访时说，“为什么花掉了这么长的时间？你已经执政40天了，你还没有解决这场大萧条之后最为严重的金融危机啊。”

　　在近日一次于白宫进行的采访中，奥巴马承认，假如他的政府计划采用联邦资金去解决有毒资产问题的话，他需要获得来自华尔街投资者的支持。

　　而巴克莱资本的蒂姆欧邦德表示，将银行的债务资产全部出售“真的是一点依据都没有”。针对目前市场上风声鹤唳草木皆兵的形势，一种可能的方式是为所有的银行债务提供担保，而不是新的其他招数。

　　有分析指出，有毒资产剥离计划能够得以实施的真正条件是：这些资产真的是有价值的。假如不是——很多怀疑人士对此提出了质疑——那么盖特纳的计划也许只不过是将纳税人的钱再次输送给了私人投资者和大银行。而这将再次动摇奥巴计划的有效性。

　　这项计划的最大障碍是这些有毒资产许多已不再交易，这意味着很难给它们定价。

　　直接参加这项计划发布会的高管们说，计划中并没有解决最核心的问题，那就是私人投资者不大可能花冤枉钱购买有毒资产，而银行也不大可能贱卖这些资产。美国政府则希望他们的补贴能迫使投资者愿意冒险花更多的钱来购买这些资产。

　　即使银行真的被迫以过低的价格出售了资产的话，它们可能又会需要从财政部获得新的纾困资金。

　　克鲁格曼分析说，盖特纳的做法只能是一条单行线：假如资产的价格上升了，投资者会获得利润。假如资产的价格下跌，投资者们却不需要承担什么责任。所以这并不是真正的让市场来发挥作用。这只是一种间接的、矫饰的资助购买有毒资产的方式。

　　“这个计划的最大问题是：它可能不会有效果。是的，有毒资产在某种程度上也许的确是被价值低估了。但事实是，这场游戏的主管们曾经拿着他们银行的资产打了这样的一个赌：没有房地产泡沫，对于空前的房地产债务保持信心并没有问题。他们失掉了自己的赌局。没有任何一种金融‘哄骗’计划——包括盖特纳的这项计划 ——能够改变这样的事实。”

　　你也许会说，为什么不试验一下这个计划，看看到底会发生什么事情？一个答案是，时间已经不等人了——每浪费一个月，就有60万的工作机会要丧失。

　　无论如何，更重要的是奥巴马先生正在浪费他所获得的人们对他的信仰。假如这项计划失败了——这几乎是木已成舟的事情——很可能他就不会再有机会说服国会再次给予更多的资金去做其他的事情了。

　　“毫无疑问，政府这样做将冒着风险，”盖特纳说，“唯一的问题是如何将事情做到最好。”

　　该计划的成功与否并不仅仅关系到整个国家的复兴大计，盖特纳推广这项计划也将冒着极大的政治风险。至少已经有两名共和党参议员要求盖特纳主动辞职。上周日阿拉巴马州参议员Richard C. Shelby在接受采访时便表示：“假如他继续沿着这条路走下去的话，我认为他坚持不了多久了。”

　　不管如何看待盖特纳的新政策，已经工作了三个月的盖特纳的确已经遭受了来自各方的质疑。“人们总是会从他们的工作中学到新的东西。但是这意味这奥巴马必须再次确定，他的财政部长已经开始从经验中开始学习——而这种学习速度还得是很快才成。”《新共和》杂志说。

　　奥巴马应该吸取的教训，也许还应该包含这样的一个例子：大萧条的年代中，罗斯福总统最初的经济计划中包含了一系列的构思并不完美的计划——包括设立一个国家振兴委员会——而联邦高等法院也宣称了他的这些做法的不合法性。但是罗斯福计划的迅速而又决定性的减小增强了人们的信心，也使得他可以在这些问题上说了算：究竟什么是有效的，而什么不是。

　　美国财政部定义的新计划的基础性原则：

　　首先，通过由政府筹集资金，包括联邦存款保险公司以及美联储，以及私人进行投资，“一种可靠的购买力将被创造出来，这使得纳税人的资金将得到充分的利用。”美国财政部在情况说明书中表示。

　　其次，保护纳税人免遭风险。美国财政部表示，“私人投资者将面临糟糕局势时损失投资的风险，而纳税人则将分享利润回报。” “通过强调私人投资者将会承担风险，美国财政部看起来像是在不断的向一般纳税人提供这样的一种保证，他们将不会独自承担另外一万亿美元的负担。”《纽约时报》在报道中这样表示。

　　第三，采用竞争性的拍卖手段来帮助给这些资产制定合理的价格。“为了避免政府可能会给出过高价格的可能性，私人投资者彼此之间进行竞争将给资产一个合理的价位。”