壳公司

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　　对壳公司有多种多样的定义，美国证监会(SEC)在2005年7月将壳公司定义为“没有或只有名义上的经营，没有或只有名义上的资产或资产唯一地由现金或现金等价物组成”。企业也可能因为税务或其他原因创建有经营业务的壳公司。

　　壳公司分为上市壳公司和私人壳公司。上市壳公司是指一个没有资产、没有负债的上市公司，因为种种原因已经没有业务的存在，但仍保持着上市公司的身份及资格；有的壳公司股票仍在市场上交易，有的已经没有交易了，但均为壳公司的一种。

　　一个好的壳公司应具备如下条件：

　　1、壳公司中可以没有资产、没有业务，但不要有债务和法律诉讼，就是所谓“干净”的壳，否则对收购公司不利。

　　2、壳公司的上市资格必须保持完整，包括根据美国证交会的求，按时申报财力和业务状况，否则美国证管当局可以取消其上市的资格。

　　3、壳公司要有足够的“公众股份”和“公众股东”，合并后交易才能活跃。所谓“公众”是指最初上市时购买公开发行股票的股东。

　　4、壳公司提供法律证明书证明该公司股股为“可交易股额”。

　　由于非上市公司买壳上市的行为有其自身的战略或经营目的，并且为了取得买壳上市操作的成功，非上市公司对上市公司的特点是有多方面的考虑的。我们认为，非上市公司对壳公司的期望主要体现为以下几个方面：

　　（1）关于收购的目标。在一般的兼并收购行为当中，收购方往往是以寻求整合效应为主要目标的。为了实现这一基本目标，收购方所寻求的收购对象常常是一个具有优良资产的企业，特别是具有主营业务突出并且具有良好收益的企业。非上市公司对壳公司的收购，也不排除通过并购壳公司以追求整合效应，因此，我们这里把追求整合效应也作为非上市公司对壳公司的一种期望值。在本次检验中，我们把壳公司中主营业务利润占总利润的比例以及壳公司的净资产的收益率作为非上市收购公司对壳公司进行考察的一种指标。

　　（2）关于收购价值的考虑。当一家上市公司因为某种原因其市场价值低于其经济价值的时候，就非常容易被作为财务性收购的对象。托宾Q就常常被作为考量上市公司价值是否被低估的指标。托宾Q小于1的上市企业对于在寻求壳公司的非上市公司而言，必然具有更大的吸引力。

　　（3）关于购买壳公司的成本考虑。壳公司的收购成本，与前述的壳公司价值有直接的关系；如果壳公司是一个仍然具有持续经营能力并且盈利的企业，托宾Q小于1就意味着购买成本会比较低。除了公司的收益水平之外，影响收购成本的重要指标还有壳公司的每股净资产水平。特别是，当壳公司自身的收益能力受到质疑的时候，或者已经处于亏损状态时，壳公司的每股净资产对收购成本的影响就会更大。一般而言，在较低的每股净资产水平下，卖方讨价还价的能力就要弱的多，从而使得收购的成本不至过高。

　　（4）关于取得壳公司控制权的难易程度。影响非上市公司买壳操作成功的关键因素，除了对壳公司自身质量、市场价值等方面的考虑以外，取得控制权的难易程度也是需要慎重考察的。在这方面，我们认为以下一些特点是试图购买壳公司的非上市公司主要考虑的。首先，是壳公司的规模。如果壳公司的规模很大，并且总股本数很多，对非上市公司的购买行为而言就会相对不易控制；其次，是股本结构。一般而言，如果第一大股东的持股比例较高，第一大股东的控制力就相对较高。因此这种状况下如果第一大股东对买壳行为是持抵触态度的，那么购买行为就难于实现。与此同时，壳公司流通股的比例是另一项重要要素。当流通股比例较高时，收购行为的成功率就可能相对较高。原因在于欲购买壳公司的非上市公司可以通过市场操作来收购流通股；而对于非流通股，非上市公司则只能通过谈判来商议购买问题。这一过程往往会更加艰辛和复杂，从而增加购买的难度。因此，对于流通股较多的上市公司，很可能不需要进行与非流通股持有者的谈判就可以获得足够的股份从而实现壳公司的收购。

　　（5）关于对壳公司“包袱”的考虑。上市公司有两类常见的包袱，一是债务，二是重大的法律诉讼。为了保证买壳的质量，避免在买壳后使自己陷入财务方面的困境或卷入不必要的法律纠纷，负债少、无法律诉讼的上市公司是非上市公司较为理想的壳公司的选择。

　　（6）关于对壳公司进一步融资的能力的考虑。非上市公司进行买壳操作的一个重要目的，就是获得上市公司在资本市场上再融资的能力。因此，有配股资格的壳公司会被认为是比较理想的收购对象。

　　1、股本结构与股本规模

　　由于中国上市公司股本结构的特殊性，上市公司股本结构中设有国家股、法人股、社会公众股(流通股)、外资股(B股或H股)。其中国家股、法人股目前是不能上市流通的。有的上市公司股本结构中所有股票均为流通股(即所谓的全流通股)，有的上市公司设有外资股，而大部分上市公司设有比例大小不等的国家股或法人股。不同的股本结构将制约着买壳交易成功与否。 一般来说，对于流通股在总股本中占有绝对比例的上市公司，分散的股权结构，将使收购转让较为方便，因此，在这种情况下，股权结构分散的上市公司易成为壳公司目标。 对于流通股在总股本中不占有绝对比例的上市公司，若国家股或法人股相对集中的话，股权的大宗转让较容易实现。因此，在绝对控股方愿意出让的前提下，股权相对集中的上市公司易成为壳公司目标。在政府行为下的实际操作中，股权协议转让已成为买壳交易的主要方式。 股本规模大小，一定程度反映了买壳成本规模大小，过大的股本规模有可能使收购公司因收购成本过大而难以完成最终收购目标。因此，股本规模越小的上市公司越易成为壳公司。1998年市场对股本规模较小的上市公司的炒作，已经说明了投资者对这类公司购并交易的预期。

　　2、股票市场价格

　　股票市场价格的高低直接关系到买壳方收购成本大小。对于通过二级市场买入壳公司一定比例流通股，从而达到对壳公司收购的操作，股票价格越低其收购成本就越小。对于通过对壳公司的国家股或法人股股权协议转让方式进行收购的，协议转让价格确定的主要参考依据之一也是上市公司股票目前的市场价格情况，股票市场价格低对收购方越有利。因此，股票市场价格越低的上市公司易成为买壳的对象，即成为壳公司目标。

　　3、经营业务

　　上市公司经营业务情况对上市公司收购兼并具有一定的参考意义，一般经营业务比较单一、产品重复，缺乏规模经济效益和新的利润增长点的上市公司、夕阳产业、根据规划将列入淘汰压缩行业的上市公司较易成为壳公司目标。通过壳的转让，实现壳公司产业产品结构的优化调整。应注意的是，对纺织行业购并所享有的重组后一年净资产收益率达到10％即可享有配股权并且可以突破30％限制的优惠政策，已经成为买壳方选择的重要因素。 同时，一些作为地方经济融资窗口的缺乏鲜明主营业务的综合类企业，在区域经济渐处劣势，产业结构调整使行政权对企业赢利能力的保障渐弱时，即形成对能持续成长的利润点的需求。这些企业一般净资产收益率都保持在10%以上，属于优质壳资源，又由于其综合性概念，易于同其他产业结合，也应作为选择的重要依据。

　　4、经营业绩

　　经营业绩好坏一定程度上反映了公司经营管理能力与水平的高低。经营业绩比较差，在同行业中缺乏竞争能力，位于中下游水平的上市公司，往往成为上市公司买壳的目标。如果用上市公司近二年每股收益大小来衡量上市公司业绩好坏，每股收益低的上市公司易成为壳公司目标，但经营业绩过份差(如亏损严重)的上市公司，由于买壳后，买方可能要承担过重的债务负担，而使买方对其收购热情降低。但是若该公司属于政府重点保护扶持对象的话，在收购中可能享受税收、融资及债务处理的优惠，则应另当别论。

　　5、财务结构

　　上市公司财务状况是买壳交易中需要考虑的一个相当重要的因素，壳公司财务结构情况如何，是直接关系到交易能否获得成功的一个重要因素。 一般来说，财务结构状况好的上市公司不易成为买壳的对象，而财务结构状况过份差的上市公司对于买壳方来说，可能因收购后资产重组所需代价过大而失去收购意义。因此，财务结构状况一般的上市公司成为壳公司目标的可能性最大，两头可能性较小。 财务结构状况好坏通常可用负债比率、每股净资产，以及净资产收益率大小来衡量，负债比率、每股净资产以及净资产收益率适中的上市公司，易成为壳公司目标。

　　6、资产质量

　　企业资产质量包括企业知名度、人力资源、技术含量以及主营业务利润比重。由于买壳上市更看重的是“壳”公司的上市公司资格，而非壳公司有形资产，收购方在对收购目标公司收购后，一般会出售变现原有公司资产。因此，资产质量一般，专化业程度不高的公司，其资产变现相对方便，易成为壳公司目标。

　　7、公司成长性

　　主营业务利润或利润总额增长率、产品的年销售收入增长率大小，一定程度上反映了公司成长性高低。成长性好的上市公司一般不会轻易成为购买对象，只有那些增长率较长时期徘徊不前(主营业务利润增长率或利润总额增长幅度在±5％左右)的上市公司，易成为壳公司目标。 此外，子公司和母公司分别上市的企业，由于同证监会1998年8月出台的禁止新上市公司分拆上市的意见相左，财务上的规范难以实现，又是中小盘次新股，也具壳公司特性。同时，1998年配股和转配股比例较大的企业也极具成为壳公司的可能。在今年中期的配股中由于许多小股东自动放弃配股权，使很多配承销商成为上市公司的第一大股东，未来这必将成为这部分股权转让的直接理由。

　　在实际操作中壳公司选择标准可通过对一系列相关指标的量化进行。

　　１、与公司价值相关指标 : 财务状况、产业结构和行业景气度；

　　２、与控股股本相关的指标：股本结构、股价和成长性。

　　３、股本结构主要分析 ：

　　①公司股权是否极度分散

　　②国有股、法人股是否绝对控股，控股股东是否愿意出让

　　③ 壳公司的总股本情况