企業發展能力分析

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企業發展能力分析（Analysis of Enterprises'Development Capability）

　　企業的發展能力，也稱企業的成長性，它是企業通過自身的生產經營活動，不斷擴大積累而形成的發展潛能。企業能否健康發展取決於多種因素，包括外部經營環境，企業內在素質及資源條件等。

　　一、以價值衡量企業發展能力的分析思路。

　　1、企業發展能力衡量的核心是企業價值增長率。

　　通常用凈收益增長率來近似地描述企業價值的增長，並將其作為企業發展能力分析的重要指標。

　　凈收益增長率是指當年留存收益增長額與年初凈資產的比率。

　　2、凈收益增長率的因素分析：

　　凈收益增長率=留存收益增加額÷年初凈資產

　　=當年凈利潤×（1—股利支付比率）÷年初凈資產

　　=年初凈資產收益率×（1-股利支付比率）

　　=年初凈資產收益率×留存比率

　　該公式表示企業在不發行新的權益資本並維持一個目標資本結構和固定股利政策條件下，企業未來凈收益增長率是年初凈資產收益率和股利支付率的函數表達式。企業未來凈收益增長率不可能大於期初凈資產收益率。

　　從上式可以看出，企業凈資產收益率和留存比率是影響企業凈收益增長的兩個主要因素。凈資產收益率越高，凈收益增長率也越高。企業留存比率越高，凈收益增長率也越高。

　　由於凈資產收益率的重要作用，在實際運用中經常把凈收益增長率擴展成包括多個變數的表達式，其擴展式為：

　　凈收益增長率（g）=年初凈資產收益率×留存比率

　　=年初總資產凈利率×（總資產÷凈資產）×留存比率

　　=年初總資產周轉率×銷售凈利率×年初權益乘數×留存比率

　　綜上，企業在各方面保持不變的情況下，只能以g的速度每年增長（該增長率是可持續增長率），當企業增長速度超過g時，上述四個比率必須改變，也就是企業要超速發展，就必須要麼提高企業的經營效率（總資產周轉率），要麼增強企業的獲利能力（銷售凈利率），或者改變企業的財務政策（股利政策和財務杠桿），也就是說企業可以調整經營效率、獲利能力及財務政策來改變或適應自己的增長水平。

　　例如，企業的留存比率為0.75，銷售凈利率為10%，資產周轉率為1，權益乘數為2，此時的凈收益增長率為1×10%×2×0.75=15%；

　　如果企業增長率要達到20%，可以改變股利政策，調整留存比率為1，或者調整財務杠桿（權益乘數）為2.67，或者提高總資產利用效果，使得總資產周轉率達到1.33，或者提高銷售凈利率到13.33%

　　當然也可以對上述幾方面同時進行調整和改變。不過上述調整和改變在現實中並不是很容易做到的。（P111）

　　在實際情況下，實際的凈收益增長率與測算的凈收益增長率常常不一致，這是因為上述四項比率的實際值與測算值不同所導致的。當實際增長率大於測算增長率時，企業將面臨資金短缺的問題；當實際增長率小於測算增長率時，企業存在多餘資金。

　　3、評價

　　以凈收益增長率為核心來分析企業的發展能力，其優點在於各分析因素與凈收益存在直接聯繫，有較強的理論依據；缺點在於以凈收益增長率來代替企業的發展能力存在一定的局限性，企業的發展必然會體現到凈收益的增長上來，但並不一定是同步增長的關係，企業凈收益的增長可能會滯後於企業的發展，這使得我們分析的凈收益無法反映企業真正的發展能力，而只能是近似代替。

　　二、以影響價值變動的因素衡量企業發展能力的思路

　　影響企業價值增長的因素主要有：

　　1、銷售收入

　　2、資產規模

　　3、凈資產規模

　　4、資產使用效率

　　5、凈收益

　　6、股利分配

　　一、銷售增長率

　　1、什麼是銷售增長率

　　銷售增長率是指企業本年銷售增長額與上年銷售額之間的比率，反映銷售的增減變動情況，是評價企業成長狀況和發展能力的重要指標。其計算公式為：

　　銷售增長率=本年銷售增長額÷上年銷售額

　　=（本年銷售額-上年銷售額）÷上年銷售額

　　2、銷售增長率分析

　　（1）銷售增長率是衡量企業經營狀況和市場占有能力、預測企業經營業務拓展趨勢的重要指標，也是企業擴張增量資本和存量資本的重要前提。

　　（2）該指標越大，表明其增長速度越快，企業市場前景越好。

　　（3）銷售增長率的趨勢分析和同業分析

　　（4）三年銷售平均增長率=（）×100%

　　98年銷售額16944.28萬元，99年18294.2萬元，2000年19248.58萬元，

　　三年銷售平均增長率=

　　3、銷售增長率與資金需求關係的討論

　　(1)銷售百分比法確定融資需求

　　 = 1 \* GB3 計算敏感項目的銷售百分比

　　敏感資產銷售百分比=66.67%

　　敏感負債銷售百分比=6.17%

　　 = 2 \* GB3 根據銷售增加量確定融資需求

　　(本年銷售額3000萬元,計劃新增銷售額1000元,計劃銷售凈利率為4.5%,股利支付率為30%)

　　外部融資需求=資產增加-負債自然增加-留存收益增加

　　=新增銷售額×敏感資產銷售百分比-新增銷售額×敏感負債銷售百分比-計劃銷售額×計劃銷售凈利率×(1-股利支付率)

　　=1000×66.67%-1000×6.17%-3000×(1+33.33%)×4.5%×(1-30%)

　　=666.7-61.7-126

　　=479萬元

　　(2)銷售增長與外部融資的關係

　　外部融資銷售增長比 :銷售每增長一元需要追加的外部融資額.

　　由於外部融資需求=新增銷售額×敏感資產銷售百分比-新增銷售額×敏感負債銷售百分比-計劃銷售額×計劃銷售凈利率×(1-股利支付率)

　;　=基期銷售額×增長率×(敏感資產銷售百分比-敏感負債銷售百分比)-基期銷售額×(1+增長率) ×計劃銷售凈利率×（1-股利支付率）

　　因此,

　　外部融資銷售增長比=外部融資需求÷新增銷售額

　　=外部融資需求÷（基期銷售額×增長率）

　　=敏感資產銷售百分比-敏感負債銷售百分比-[（1+增長率）÷增長率] ×銷售凈利率×（1-股利支付率）

　　=66.67%-6.17%-[(1+33.33%)÷33.33%]×4.5%×(1-30%)

　　=47.9%(=479÷1000)

　　如果銷售增長500萬元(增長率為16.7%),

　　外部融資額=500×[66.67%-6.17%-(116.7%÷16.7%)×4.5%×(1-30%)]

　　=500×38.43%=192.15(萬元)

　　外部融資需求不僅取決於銷售的增長,還要看股利支付率和銷售凈利率.

　　(3)內含增長率

　　內含增長率是不從外部融資,僅靠內部積累所能達到的增長率.

　　銷售額增加引起的資金需求增長．有兩種途徑來滿足:一是內部保留盈餘的增加；二是外部融資(包括借款和股權融資，不包括負債的自然增長)。如果不能或不打算從外部融資，則只能靠內部積累，從而限制了銷售的增長。此時的銷售增長率．稱為“內含增長率”。

　　設外部融資為零。

　　0=敏感資產銷售百分比-敏感負債銷售百分比-[（1+增長率）÷增長率] ×銷售凈利率×（1-股利支付率）

　　0=66.67%-6.17%-[(1+增長率)÷增長率]×4.5%×(1-30%)

　　增長率=5.493%

　　驗算:

　　新增銷售額=3000×5.493%=164.79萬元

　　外部融資額=164.79×(66.67%-6.17%)-3164.79×4.5%×70%=0

　　在內含增長率增長的情況下,公司資產不斷增加,其資金來源於負債自然增加和留存收益的增加.而負債自然增加的比率和留存收益增加的比率可能相同,也可能不同,因此公司的資產負債率可能會發生變化.

　　(4)可持續增長率

　　 ①可持續增長率的概念

　　由於企業要以發展求生存，銷售增長是任何企業都無法迴避的問題。企業增長的財務意義是資金增長。在銷售增長時企業往往需要補充資金，這主要是因為銷售增加通常會引起存貨和應收賬款等資產的增加。銷售增長得越多，需要的資金越多。

　　從資金來源上看，企業增長的實現方式有三種；一是完全依靠內部資金增長。有些小企業無法取得借款，有些大企業不願意借款，它們主要是靠內部積累實現增長。完全依靠內部來源支持的增長率．就是前面提到的“內含增長率”。內部的財務資源是有限的．往往會限制企業的發展，無法充分利用擴大企業財富的機會。二是主要依靠外部資金增長。從 外部來源籌資，包括增加債務和股東投資，也可以提高增長率。主要依靠外部資金實現增長是不能持久的。增加負債會使企業的財務風險增加．籌資能力下降，最終 會使借款能力完全喪失；增加股東投入資本，不僅會分散控制權，而且會稀釋每股盈餘，除非追加投資有更高的回報率，否則不能增加股東財富。三是平衡增長。平衡增長，就是保持目前的財務結構和與此有關的財務風險，按照股東權益的增長比例增加借款，以此支持銷售增長。這種增長率，一般不會消耗企業的財務資源，是一種可持續的增長速度。

　　可持續增長率是指不增發新股並保持目前經營效率和財務政策條件下公司銷售所能增長的最大比率。

　　可持續增長率的假設條件如下；

　　1．公司目前的資本結構是一個目標結構．並且打算繼續維持下去；

　　2．公司目前的股利政策是一個目標股利政策，並且打算繼續維持下去；

　　3．不願意或者不打算發售新股，增加債務是其惟一的外部籌資來源；

　　4．公司的銷售凈利率將維持當前水平．並且可以涵蓋負債的利息；

　　5．公司的資產周轉率將維持當前的水平。

　　在上述假設條件成立時，銷售的實際增長率與可持續增長率相等。

　　雖然企業各年的財務比率總會有些變化，但上述假設基本上符合大多數公司的情況。大多數公司不能隨時增發新股。據國外的有關統計資料顯示，上市公司平均20年出售一次新股。我國上市公司增發新股亦有嚴格的審批程式，並且至少要間隔一定年限。改變經營效率(體現於資產周轉車和銷售凈利率)和財務政策(體現於資產負債率和收益留存率)，對於一個理智的公司來說是件非常重大的事情。當然，對於根本就沒有明確的經營和財務政策的企業除外。

　　平衡增長的資產、負債和股東權益的關係如圖1所示。

　　可持續增長的思想，不是說企業的增長不可以高於或低於可持續增長率。問題在於管理人員必須事先預計並且加以解決在公司超過可持續增長率之上的增長所導致的 財務問題。超過部分的資金只有兩個解決辦法：提高資產收益率，或者改變財務政策。提高經營效率並非總是可行的，改變財務政策是有風險和極限的．因此超常增 長只能是短期的。儘管企業的增長時快時慢．但從長期來看總是受到可持續增長率的制約。

　　②可持續增長率的計算

　　1．根據期初股東權益計算可持續增長率

　　限制銷售增長的是資產，限制資產增長的是資金來源(包括負債和股東權益)。不改變經營效率和財務政策的情況下(即企業平衡增長)，限制資產增長的是股東權益的增長率。因此可持續增長率的計算公式可推導如下：

　　（由於總資產周轉率不變，銷售增長率=資產增長率；由於資產負債率不變，資產增長率=凈資產增長率）

　　 可持續增長率=資產增長率=凈資產增長率（股東權益增長率）

　　=股東權益本期增加額÷期初股東權益

　　=本期凈利潤×本期收益留存比率÷期初股東權益

　　=期初凈資產收益率×本期收益留存比率

　　=期初總資產收益率×期初權益乘數×本期收益留存比率

　　=期初總資產周轉率×本期銷售凈利率×期初權益乘數×本期收益留存比率

　　應註意，“權益乘數”是用“期初股東權益”計算的，而不要用期末權益計算。

　　[例]A公司1995至1998年的主要財務數據如表所示。（單位：萬元）

年度	1995	1996	1997	1998
銷售收入	1000	1100	1430	1352.46
凈利潤	50	55	71.5	67.62
留存收益	30	33	42.9	40.57
股東權益	330	363	405.9	446.47
總資產	390	429	557.7	527.46
期初凈資產收益率		55/330=16.67%	71.5/363=19.70%	67.62/405.9=16.66%
收益留存比率		60%	60%	60%
可持續增長率		10%(16.67%×60%)	11.82%	10%
實際增長率		10%	30.00%	-5.42%

　　根據可持續增長率公式(期初股東權益)計算如下:

　　可持續增長率(1996年)＝期初凈資產收益率×本期收益留存比率=16.67%×60%=10%

　　實際增長率(1996年)＝(本年銷售額—上年銷售額)／上年銷售額

　　＝(1100—1000)／1000＝10％

　　其他年份的計算方法與此相同。

　　2．根據期末股東權益計算的可持續增長率

　　可持續增長率也可以全部用期末數和本期發生額計算，而不使用期初數。其推導過程如下：

　　由於：企業增長所需資金的來源有增加負債和增加股東權益兩個來源。

　　所以：資產增加額=股東權益增加額+負債增加額 (1)

　　假設：資產周轉率不變即資產隨銷售正比例增加

　　則有：資產增加額÷期末資產總額=銷售增加額÷本期銷售額

　　 資產增加額=期末資產總額×(銷售增加額÷本期銷售額) （2）

　　假設：銷售凈利率不變，

　　則有：股東權益增加額=留存收益增加額

　　 ＝（基期銷售額+銷售增加額）×銷售凈利率×收益留存率 (3)

　　假設：財務結構不變即負債和所有者權益同比例增加

　　則有：負債增加額=期末負債×（股東權益增加額÷期末股東權益）

　　 =（基期銷售額+銷售增加額）×銷售凈利率×收益留存率×期末負債÷期末股東權益（4）

　　將(2)、(3)、(4)代入(1)：

　　期末資產總額×(銷售增加額÷本期銷售額)=（基期銷售額+銷售增加額）×銷售凈利率×收益留存率+（基期銷售額+銷售增加額）×銷售凈利率×收益留存率×期末負債÷期末股東權益

　　=（基期銷售額+銷售增加額）×銷售凈利率×收益留存率×（1+期末負債÷期末股東權益）

　　銷售增加額=（基期銷售額+銷售增加額）×期末總資產周轉率×銷售凈利率×收益留存率×期末總資產/期末股東權益

　　令A=期末總資產周轉率×銷售凈利率×收益留存率×期末總資產/期末股東權益

　　銷售增加額=（基期銷售額+銷售增加額）×A

　　銷售增加額= 基期銷售額×A/(1-A)

　　因此，

　　可持續增長率=期末總資產周轉率×銷售凈利率×收益留存率×期末權益乘數÷（1-期末總資產周轉率×銷售凈利率×收益留存率×期末權益乘數）

　　使用上例的數據．根據本公式計算的可持續增長率見下表：

年度	1995	1996	1997	1998
銷售收入	1000	1100	1430	1352.46
凈利潤	50	55	71.5	67.62
留存收益	30	33	42.9	40.57
股東權益	330	363	405.9	446.47
總資產	390	429	557.7	527.46
期末總資產周轉率	2.5641	2.5641	2.5641	2.5641
銷售凈利率	5%	5%	5%	5%
期末權益乘數	1.1818	1.1818	1.3740	1.1814
期末凈資產收益率	15.15%	15.15%	17.62%	15.15%
收益留存比率	60%	60%	60%	60%
可持續增長率	10%*	10%	11.82%	10%
實際增長率	10%	10%	30.00%	-5.42%

　　根據可持續增長率公式(期末股東權益)計算如下:

　　可持續增長率(1996年)＝期末凈資產收益率×本期收益留存比率/（1 –期末凈資產收益率×本期收益留存比率）=15.15%×60%/（1-15.15%×60%）=10%

　　通過比較可以看出，兩個公式計算的可持續增長率是一致的。

　　3．可持續增長率與實際增長率

　　通過上面的舉例可以看出．可持續增長率與實際增長率是兩個概念。可持續增長率是企業當前經營效率和財務政策決定的內在增長能力，而實際增長率是本年銷售額比上年銷售額的增長百分比。它們之間有一定聯繫。

　　1）如果某一年的經營效率和財務政策與上年相同，則實際增長率等於上年的可持續增長率。例如，1996年的經營效率和財務政策與1995年相同，1996年的實際增長率(10％)與根據1995年有關財務比率計算的可持續增長率(10％)相同。這種增長狀態，在資金上可以永遠持續發展下去，稱之為平衡增長。當然，外部條件是公司不斷增加的產品能為市場歷接受。

　　2）如果其一年的公式中的4個財務比率有一個或多個數值增加，則實際增長率就會超過上年的可持續增長率。例如，1997年權益乘數提高(其他比率不變)使得實際增長率上升到30％，超過上年的可持續增長率(10％)。由此可見，超常增長是“改變”財務比率的結果，而不是持續當前狀態的結果。企業不可能每年提高這4個財務比率，也就不可能使超常增長繼續下去。

　　3）如果某一年的公式中的4個財務比率有一個或多個數值比上年下降，則實際銷售增長率就會低於上年的可持續增長率。例如，1998年權益乘數下降(其他比率不變)使得實際增長率下降到-5.42％，低於上年的可持續增長率(10％)。即使該年的財務比率恢復到1995和1996年的歷史正常水平，下降也是不可避免的。超常增長之後．低潮必然接踵而來．對此事先要有所準備。如果不願意接受這種現實，繼續勉強衝刺，現金周轉的危機很快就會來臨。

　　可持續增長率的高低，取決於公式中的4項 財務比率。銷售凈利率和資產周轉率的乘積是資產凈利率，它體現了企業運用資產獲取收益的能力，決定於企業的綜合實力。至於採用“薄利多銷”還是“厚利少 銷”的方針，則是政策選擇問題。收益留存率和權益乘數的高低是財務政策選擇問題，取決於決策人對收益與風險的權衡。企業的實力和承擔風險的能力，決定了企 業的增長速度。因此，實際上一個理智的企業在增長率問題上並沒有多少迴旋餘地，尤其是從長期來看更是如此。一些企業由於發展過快陷入危機甚至破產，另一些 企業由於增長太慢遇到困難甚至被其他企業收購，這說明不當的增長速度足以毀掉一個企業。

　　再舉一個例子：

　　ABC公司19*1年有關的財務數據如下：

項目	金額	占銷售額的百分比
流動資產 長期資產 資產合計 短期借款 應付帳款 長期負債 實收資本 留存收益 負債及所有者權益合計	1400 2600 4000 600 400 1000 1200 800 4000	35% 65% 無穩定關係 10% 無穩定關係 無穩定關係 無穩定關係
銷售額	4000	100%
凈利	200	5%
現金股利	60

　　要求：假設該公司實收資本一直保持不變，計算回答以下互不關聯的4個問題

　　（1）假設19*2年計劃銷售收入為5000萬元，需要補充多少外部融資（保持目前的股利支付率、銷售凈利率和資產周轉率不變）？

　　銷售增長率為25%

　　外部融資銷售增長比=資產銷售百分比-負債銷售百分比- [（1+增長率）/增長率]*計劃銷售凈利率*（1-股利支付比率）

　　=100%-10%-1.25÷0.25×5%×70%=72.5%

　　外部融資=1000*72.5%=725（萬元）

　　（2）假設19*2年不能增加借款，也不能發行新股，預計其可實現的銷售增長率（保持其它財務比率不變）。

　　0=100%-10%-[（1+增長率）/增長率]*5%*70%

　　增長率=4.05%

　　（3）保持目前的全部財務比率，明年可實現的銷售額是多少？

　　可持續增長率=期初凈資產收益率*收益留存比率

　　=200/（1200+800-200*70%）*70%=7.53%

　　=200/2000*70%/(1-7%)=7.53%

　　銷售額=4000*（1+7.53%）=4301.2（萬元）

　　（4）若股利支付率為零，銷售凈利率提高6%，目標銷售額為4500萬元，需要籌集補充多少外部融資（保持其它財務比率不變）？

　　銷售增長率為12.5%

　　外部融資銷售增長比=資產銷售百分比-負債銷售百分比- [（1+增長率）/增長率]*計劃銷售凈利率*（1-股利支付比率）

　　=100%-10%-1.125÷0.125×5%×70%=36%

　　外部融資=500*36%=180（萬元）

　　二、資產增長率

　　三、資本增長率（資本積累率）