有效市场假说

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有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis,EMH),又称有效市场理论(Efficient markets theory)

目录

有效市场假说概述

  有效市场假说(Efficient Markets Hypothesis,简称EMH)是由尤金·法玛Eugene Fama)于1970年深化并提出的。

  “有效市场假说”的研究起源于路易斯·巴舍利耶(Bachelier,1900),他从随机过程角度研究了布朗运动以及股价变化的随机性,并且他认识到市场在信息方面的有效性:过去、现在的事件,甚至将来事件的贴现值反映在市场价格中。他提出的“基本原则”是股价遵循公平游戏(fair game)模型。

  在他之后的几十年内,除了1930—1940年间的Working、Cowles和Jones的研究外,没有对股价行为的经验出现。随着电脑的使用,Kendall(1953)研究英国和美国的商品价格和证券价格,发现股价变化的随机性。后来,Roberts(1959)展示了一个从随机数列产生的序列和美国的股价是无法区分的。Osborne(1959)发现股价行为和流体中的粒子的行为差不多,并用物理方法来研究股价行为。Coonter(1964)的论文集收录了大量对随机游走模型的检验;而在这个论文集中,一些论文在解释随机游走时却通常是在暗示股价服从公平游戏过程。因为早期学者是从实证结论出发而缺乏一个理论框架。

  Samuelson(1965),Mandelbrot(1966)通过数学证明澄清了公平游戏模型和随机游走的关系,从理论上论述了有效市场和公平游戏模型之间的对应关系,还为有效市场假说作了理论上的铺垫。

  在总结了前人的理论和实证的基础上,并借助Samuelson(1965)的分析方法和Roberts(1967)提出的三种有效形式,Fama(1970)提出了有效市场假说

  “有效市场假说”包含以下几个要点:

  第一, 在市场上的每个人都是理性的经济人金融市场上每只股票所代表的各家公司都处于这些理性人的严格监视之下,他们每天都在进行基本分析,以公司未来的获利性来评价公司的股票价格,把未来价值折算成今天的现值,并谨慎地在风险收益之间进行权衡取舍。

  第二, 股票的价格反映了这些理性人的供求的平衡,想买的人正好等于想卖的人,即,认为股价被高估的人与认为股价被低估的人正好相等,假如有人发现这两者不等,即存在套利的可能性的话,他们立即会用买进或卖出股票的办法使股价迅速变动到能够使二者相等为止。

  第三, 股票的价格也能充分反映该资产的所有可获得的信息,即"信息有效",当信息变动时,股票的价格就一定会随之变动。一个利好消息或利空消息刚刚传出时,股票的价格就开始异动,当它已经路人皆知时,股票的价格也已经涨或跌到适当的价位了。

  "有效市场假说"实际上意味着"天下没有免费的午餐",世上没有唾手可得之物。在一个正常的有效率的市场上,每个人都别指望发意外之财,所以我们花时间去看路上是否有钱好拣是不明智的,我们费心去分析股票的价值也是无益的,它白费我们的心思。

  当然,"有效市场假说"只是一种理论假说,实际上,并非每个人总是理性的,也并非在每一时点上都是信息有效的。"这种理论也许并不完全正确",曼昆说,"但是,有效市场假说作为一种对世界的描述,比你认为的要好得多。"

  关于有效的资本市场的二种定义

  内部有效市场(Internally Efficient Markets)又称交易有效市场(Operationally Efficient Markets),它主要衡量投资者买卖证券时所支付交易费用的多少,如证券商索取的手续费、佣金与证券买卖的价差;

  外部有效市场(Externally Efficient Markets)又称价格有效市场(Pricing Efficient Markets),它探讨证券的价格是否迅速地反应出所有与价格有关的信息,这些“信息”包括有关公司、行业、国内及世界经济的所有公开可用的信息,也包括个人,群体所能得到的所有的私人的,内部非公开的信息。

  成为有效市场的条件是:

  (1)投资者都利用可获得的信息力图获得更高的报酬;

  (2)证券市场对新的市场信息的反应迅速 而准确,证券价格能完全反应全部信息;

  (3)市场竞争使证券价格从旧的均衡过渡到新的均衡,而与新信息相应的价格变动是相互独立的或随机的。

有效市场假说的三种形态

  一、弱式有效市场假说weak Form efficiency

  该假说认为在弱式有效的情况下,市场价格已充分反应出所有过去历史的证券价格信息,包括股票的成交价成交量卖空金额,融资金融等 ;

  推论一:如果弱式有效市场假说成立,则股票价格的技术分析失去作用,基本分析还可能帮助投资者获得超额利润

  二、半强式有效市场假说(Semi—Strong Form Efficiency)

  该假说认为价格已充分反应出所有已公开的有关公司营运前景的信息。这些信息有成交价成交量、盈利资料、盈利预测值,公司管理状况及其它公开披露的财务信息等。假如投资者能迅速获得这些信息,股价应迅速作出反应。

  推论二:如果半强式有效假说成立,则在市场中利用技术分析和基本分析都失去作用,内幕消息可能获得超额利润

  三、强式有效市场假说(Strong Form of Efficiency Market)

  强式有效市场假说认为价格已充分地反应了所有关于公司营运的信息,这些信息包括已公开的或内部未公开的信息。

  推论三:在强式有效市场中,没有任何方法能帮助投资者获得超额利润,即使基金和有内幕消息者也一样。

  三种有效假说的检验就是建立在三个推论之上

  强式有效假说成立时,半强式有效必须成立;

  半强式有效成立时,弱式有效亦必须成立。

  所以,先检验弱式有效是否成立;若成立,再检验半强式有效;再成立,最后检验强式有效是否成立。顺序不可颠倒。

有效资本市场假说检验简介

  一、弱式有效假说的检验

  检验原理:技术分析是否能用于价格(收益)预测,若有用,则弱式有效不能成立。

  检验方法:

  1、序列自相关分析。(若股票收益率存在时间上的自相关,即以前的收益率能影响现在的收益率,则技术分析有用,弱式有效不能成立。)

  2、串检验。构造三种“串”,检验相关性。

  3、滤嘴法则:给出一个股票买卖的“滤嘴”,即比阶段最低点上升时买入,比阶段最高点下降时即卖出,观察是否比买入并持有策略有更高的收益率。

  二、半强式有效假说的检验:

  检验原理:基本分析是否有用。

  方法:事件检验法,即检验和公司基本面有关的事件发生时,股价变化有无快速反应。若能快速反应,则投资者不能通过新信息获得超额利润,基本分析失灵,半强式有效成立。

  三、强式有效假说的检验

  检验原理:内幕消息是否有用。

  方法:检验基金或有可能获得内幕消息人士的投资绩效评价,若被评估者的投资绩效确实优于市场平均,则强式有效不能成立。

有效市场假说的意义

理论意义

  提高证券市场的有效性,根本问题就是要解决证券价格形成过程中在信息披露信息传输、信息解读以及信息反馈各个环节所出现的问题,其中最关键的一个问题就是建立上市公司强制性信息披露制度。从这个角度来看地,公开信息披露制度是建立有效资本市场的基础,也是资本市场有效性得以不断提高的起点。

实践意义

  (1)有效市场和技术分析。

  如果市场未达到弱式下的有效,则当前的价格未完全反映历史价格信息,那么未来的价格变化将进一步对过去的价格信息作出反应。在这种情况下,人们可以利用技术分析和图表从过去的价格信息中分析出未来价格的某种变化倾向,从而在交易中获利。如果市场是弱式有效的,则过去的历史价格信息已完全反映在当前的价格中,未来的价格变化将与当前及历史价格无关,这时使用技术分析和图表分析当前及历史价格对未来作出预测将是徒劳的。如果不运用进一步的价格序列以外的信息,明天价格最好的预测值将是今天的价格。因此在弱式有效市场中,技术分析将失效。

  (2)有效市场和基本分析。

  如果市场未达到半强式有效,公开信息未被当前价格完全反映,分析公开资料寻找误定价格将能增加收益。但如果市场半强式有效,那么仅仅以公开资料为基础的分析将不能提供任何帮助,因为针对当前已公开的资料信息,目前的价格是合适的,未来的价格变化与当前已知的公开信息毫无关系,其变化纯粹依赖于明天新的公开信息。对于那些只依赖于已公开信息的人来说,明天才公开的信息,他今天是一无所知的,所以不用未公开的资料,对于明天的价格,他的最好的预测值也就是今天的价格。所以在这样的一个市场中,已公布的基本面信息无助于分析家挑选价格被高估或低估的证券,基于公开资料的基础分析毫无用处。

  (3)有效市场和证券组合管理

  如果市场是强式有效的,人们获取内部资料并按照它行动,这时任何新信息(包括公开的和内部的)将迅速在市场中得到反映。所以在这种市场中,任何企图寻找内部资料信息来打击市场的做法都是不明智的。这种强式有效市场假设下,任何专业投资者的边际市场价值为零,因为没有任何资料来源和加工方式能够稳定地增加收益。对于证券组合理论来说,其组合构建的条件之一即是假设证券市场是充分有效的,所有市场参与者都能同等地得到充分的投资信息,如各种证券收益和风险的变动及其影响因素,同时不考虑交易费用。但对于证券组合的管理来说,如果市场是强式有效的,组合管理者会选择消极保守型的态度,只求获得市场平均的收益率水平,因为区别将来某段时期的有利和无利的投资不可能以现阶段已知的这些投资的任何特征为依据,进而进行组合调整。因此在这样一个市场中,管理者一般模拟某一种主要的市场指数进行投资。而在市场仅达到弱式有效状态时,组织管理者则是积极进取的,会在选择资产和买卖时机上下功夫,努力寻找价格偏离价值的资产。

  (4)有效市场的三种形式和证券投资分析有效性之间的关系可以由下表来表示:

  市场有效性与投资分析的关系图

技术分析基本分析内幕消息组合管理
无效市场 有效 有效 有效 积极进取
弱式有效 无效有效 有效 积极进取
半强式有效无效无效有效积极进取
强式有效无效无效无效消极保守

对有效市场假说的挑战

EMH面临的理论挑战

(1)投资者并非是完全理性的。Fischer、Black(1986)指出投资者购买所依据的是“噪音”而非信息。

(2)投资者不止偶然偏离理性,而是经常以同样的方式偏离理性。行为金融学中“投资者心态”理论讨论的就是大量投资者犯同样的判断失误的错误,且他们的错误又具有相关性的现象。

(3)套利者不会完全消除非理性投资者的错误对价格的影响。大多数情况下证券没有合适的的替代品。即使能找到完全的替代品,套利者也面临其他风险,如noise trade risk——未来出让时价格不可预知

EMH面临的实证挑战

一、对弱式有效市场的挑战

(1)De Bondt、Thaler(1985)发现长期反转效应

(2)Jegadeesh、Titman(1993)发现“动量效应”。

(3)一月效应

二、对半强式有效市场的挑战

(1)小规模效应、p/e效应、pb效应。

(2)过度反应异象:IPOs——Ritter(1991)、Loughran & Ritter(1995);SEOs——Loughran & Ritter(1995)、Spiess & Affeck-Graves(1995);New exchanges listings ——Dharan & Ikenberry (1995)。

(3)反应不足异象:Post-announcement Drift——Ball & Brown(1968)、Bernard & Thomas(1990);Spinoffs——Cusatis et al. (1993);Stock splits——Desai & Jain(1997)、 Ikenberry et al.(1996);Share tenders——Vermaelen(1990);Open-market share repurchases——Ikenberry et al. (1995);Dividend omissions and initiations——Michaely et al.(1995)。

(4)无法区分反应过度还是反应不足的异象:Mergers(acquring firm)——Asquith(1983)、 Agrawal et al. (1992);Proxy contests——Ikenberry & Lakonishok (1993)。

三、对“消息真空则股价无反应”的挑战:

(1)Cutler et al(1991)战后美国股市当日波动最大的50家公司的股价变化,许多并没有明显消息变化。

(2)Roll(1994、1998)两项研究表明:引起股价波动的是意外冲击而非消息

关于分形市场理论(FMH)

  分形最早由Benoit Mandelbrot提出、用以描述那种不规则的、破碎的、琐屑的几何特征,李雅普诺大指数和分形维的检验都说明了资本市场呈现出混沌行为。随着非线性动力学的发展,基于混沌和分析理论的新视角为我们提供了理解资本市场行为的新途径,而分形市场假说的提出是在这方面所取得的重大进展之一。

  埃德加·E·彼得斯Edgar E. Peters)(1991,1994)首次提出了分形市场假说FMH),它强调证券市场信息接受程度和投资时间尺度对投资者行为的影响,并认为所有稳定的市场都存在分形结构。

分形市场理论与有效市场理论的比较
特征有效市场理论分形市场理论
市场特性线性孤立系统非线性、开放、耗散系统
均衡状态均衡允许非均衡
系统复杂性简单系统具有分形、混沌等特性的复杂系统
反馈机制无反馈正反馈
对信息的反应线性因果关系非线性因果关系
收益序列白噪声 不相关分数噪声 长记忆(对于初始值敏感)
价格序列布朗运动(H=0.5)分数布朗运动(H∈[0.5,1))
可预测性不可预测提供了一个预测的新方法
波动有序性无序有序
二者之间关系有效市场是分形市场的一个特例
分形市场拓展了有效市场的含义
分形市场理论更广泛的、准确的刻画市场

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评论(共37条)

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Davidli (Talk | 贡献) 在 2009年10月12日 14:16 发表

good

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132.234.251.* 在 2009年11月7日 14:11 发表

very good~

回复评论
210.13.109.* 在 2009年11月14日 19:56 发表

perfect

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76.118.20.* 在 2009年11月22日 13:33 发表

Pretty nice explaination~~~

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113.76.114.* 在 2009年12月2日 21:09 发表

学到东西啦~~比书上好

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114.237.196.* 在 2009年12月13日 15:03 发表

thanks

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60.241.34.* 在 2009年12月20日 09:15 发表

very good

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221.178.183.* 在 2010年2月7日 10:19 发表

该假说认为价格已充分“所”应出所有已公开的有关公司营运前景的信息。 上面这句话中有输入错误,望修正

回复评论
Angle Roh (Talk | 贡献) 在 2010年2月8日 14:42 发表

221.178.183.* 在 2010年2月7日 10:19 发表

该假说认为价格已充分“所”应出所有已公开的有关公司营运前景的信息。 上面这句话中有输入错误,望修正

谢谢指正,已进行更正,应该为已充分反应出

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111.0.229.* 在 2010年3月14日 21:06 发表

Very good. Thank you so much.

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218.65.113.* 在 2010年5月6日 15:04 发表

很好啊,谁说不可以!

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112.112.99.* 在 2010年6月3日 09:44 发表

学习了!高兴了!

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Newyaya (Talk | 贡献) 在 2010年11月12日 06:40 发表

perfect!

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116.253.220.* 在 2010年11月14日 12:41 发表

有效市场假说尽管存在缺陷,却不失为一个很好的判断资本市场发展程度的理论工具。

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109.175.162.* 在 2010年12月26日 05:59 发表

非常好! 但是有一个问题 现在有这三个市场假设 那么,它是说,事实上就有这三种市场,还是说,每个市场达到的效率水平是不一样的?

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219.234.81.* 在 2011年1月18日 12:32 发表

很利于建立关于有效市场假说的整体框架

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194.83.11.* 在 2011年3月6日 06:01 发表

说有效市场假说是一种完全错误的理论的人,根本就不理解这套理论所代表的真正意义。

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194.83.11.* 在 2011年3月6日 06:02 发表

我有个问题一直不明白,请大师解答~ 为什么EMH存在的前提下,price is unpredictable?

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77.86.102.* 在 2011年3月16日 05:51 发表

EMH存在的前提下,所有历史信息都已在价格中得到体现。只有未来的信息才会对股价产生影响。而未来的信息是无法知晓的,进而未来价格也无法预测。

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219.234.81.* 在 2011年3月27日 12:44 发表

zan~

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213.21.99.* 在 2011年4月29日 21:30 发表

都不用写reference的吗,都太强大了

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86.30.224.* 在 2011年11月27日 23:48 发表

我只记得巴菲特曾经说:如果市场是完全有效的,我就是一个拿着破碗在街边要饭的老头子!可惜巴菲特用他自己的富有证明了市场完全有效只存在于理论,不存在于现实。

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203.156.211.* 在 2011年12月1日 17:17 发表

如果市场完全有效,那样不就是帕斯托雷最优了么?

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175.159.16.* 在 2012年3月31日 18:09 发表

194.83.11.* 在 2011年3月6日 06:01 发表

说有效市场假说是一种完全错误的理论的人,根本就不理解这套理论所代表的真正意义。

說得對

回复评论
175.159.16.* 在 2012年3月31日 18:10 发表

86.30.224.* 在 2011年11月27日 23:48 发表

我只记得巴菲特曾经说:如果市场是完全有效的,我就是一个拿着破碗在街边要饭的老头子!可惜巴菲特用他自己的富有证明了市场完全有效只存在于理论,不存在于现实。

或者, 這只不過是Warren Buffett發出的"嗓音" lol

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180.153.136.* 在 2012年5月24日 15:27 发表

有效市场假说,就像地上是否有钱捡这个问题。地上确实会有钱捡,但是很快就被捡走了,从有钱到没有钱是一个动态的过程,我们不能因为偶然能够捡到钱,就认为每天可以等着捡钱。

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180.157.24.* 在 2012年10月4日 18:10 发表

技术分析的核心思想不是对消息,信息的图线反应。而是相信世间万物都呈周期性变化,好比一年四季,好比生老病死。将来的信息是不可能包含现在的资产价格中去的。

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123.7.79.* 在 2013年6月13日 18:06 发表

203.156.211.* 在 2011年12月1日 17:17 发表

如果市场完全有效,那样不就是帕斯托雷最优了么?

帕累托

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120.126.194.* 在 2013年12月6日 09:38 发表

Coonter(1964)X Cootner才是對的

回复评论
27.208.126.* 在 2015年12月4日 20:38 发表

203.156.211.* 在 2011年12月1日 17:17 发表

如果市场完全有效,那样不就是帕斯托雷最优了么?

帕累托最优

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194.191.243.* 在 2017年1月13日 06:28 发表

楼上一堆面红耳赤争着反驳得真是可笑。模型之所以称作模型就是因为它不可能完全反映现实,而只是从某一方面理解现实的工具,连这点都不懂还想理解学术概念?

回复评论
110.170.48.* 在 2017年3月9日 00:39 发表

194.191.243.* 在 2017年1月13日 06:28 发表

楼上一堆面红耳赤争着反驳得真是可笑。模型之所以称作模型就是因为它不可能完全反映现实,而只是从某一方面理解现实的工具,连这点都不懂还想理解学术概念?

您说的很对!

回复评论
103.243.2.* 在 2017年5月11日 16:55 发表

?????????????????

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明明远 (Talk | 贡献) 在 2017年9月9日 22:08 发表

如果市场存在任何投机机会,这里面的利差都会因为信息的流动被迅速抹平。当信息交换速度无限大的时候就可以称之为有效。不存在任何套利的机会。

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123.245.56.* 在 2017年9月19日 15:29 发表

核心结论很贴合事实,内幕消息是最有效的获利方式 呵呵

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M id 251713e2061923ca3c3d85b140af07f6 (Talk | 贡献) 在 2020年1月12日 08:31 发表

任何一个经济理论/模型,你都可以通过否定它的假设把他批判一番,好像是“众人皆醉我独醒”。

回复评论
218.107.17.* 在 2021年1月9日 14:58 发表

感谢MBA智库,就像一本经济学课本!

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