風險資本

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風險資本(Venture Capital)

目錄

什麼是風險資本

  風險資本是一種以私募方式募集資金,以公司組織形式設立,投資於未上市的新興中小型企業(尤其是新興高科技企業)的一種承擔高風險、謀求高回報的資本形態。它和共同基金、單位信托等證券投資基金截然不同,在投資、募集等運作方式上有其自身的特點。國內有些部門提出的產業投資基金實際上就是風險資本。

風險資本的運作特點

  風險資本是以股份投資的方式投資於未上市的具有高成長性的新生企業的資本,是一種有組織、有中介的資本形式。風險資本家或風險基金管理者是資本供給者和使用者之間的中介。在多數情況下,這些中介是以有限合伙制的方式組成的獨立基金。風險資本獨特的運作機制是針對新生高新技術企業高度的信息不對稱和信息不完全而形成和發展起來的,其高度組織化、理性化和程式化的運作過程及其治理結構已成為現代金融工程中一個重要的資本運作模式。

  風險資本運作過程中有三個直接參与者:供給資本的投資者、使用資本的企業管理資本的風險資本家。風險資本中資本的供給者主要是效益類長期投資者,其中包括退休基金、基金會、保險公司以及富裕的家庭或個人。風險資本的使用者一般是新生高新技術企業,但在不同的國家有較大的差異。美國風險資本對高新技術產業的投資是風險資本投資總額的90%,而在歐洲則不足20%。

  風險資本家或風險基金是投資者與企業間的中介,其主要職能是尋找並過濾投資機會、資本運作使之及時到位、募集追加資本、監測和管理資本的使用並使之增值。風險基金的基本組織形式是有限合伙制,其中風險資本家作為一般合伙人(General Partner)投資1%到基金中,其他投資者作為有限合伙人(Limited Partner)投資其餘的99%。投資者承擔初始投資並承諾在基金的生命期內分階段增加投資到一定的規模。有限合伙制一般以10年為一周期,需要時可延期l-2年。在一個周期結束時,所有的現金和股份都分配給投資者。作為一般合伙人,風險資本家積極投入到所投資企業的管理中,但有限合伙人通常不被允許充當任何管理角色

  一般說來,風險投資具有以下重要特征:

  1.風險基金與企業共擔風險。風險資本家必須和企業家密切合作,幫助企業制定規劃,提供咨詢服務,並直接參與管理,管理是作為投入的一部分;

  2.風險投資是一種長期的、流動性較差的投資。一旦投資,風險資本家和企業家就形成了命運共同體。風險資本要伴隨著企業走過相當長一段時期,直至退出。這段時期一般在3-7年之間;

  3.風險投資極具風險,要求風險資本傢具有很高的專業,在項目的選擇上做到高度的專業化和程式化,儘可能鎖定風險;

  4.在考察項目的財務指標之前,風險資本家更註重項目的市場前景、發展策略和管理隊伍素質;

  5.風險資本一般不以企業分紅為目的,而是在退出時以資本增值作為回報,退出的時間一般選擇在企業上市或出售時。風險資本家的報酬分為固定報酬和可變報酬兩部分。固定報酬是按已投資金額的2-3%收取的管理費可變報酬是投資收穫後15-25%的基金利潤,其餘部分由投資者獲得。

  風險資本的運作過程可粗分為籌資過程、投資過程和收穫過程。籌資過程是風險資本家向機構投資者和富裕的家庭或個人籌集資金的過程。對單個風險基金來說,在沒有任何經營歷史的情況下,這是一個需要耐心和勇氣的過程。但當風險基金有了較好的表現後,這個過程就會變得相對容易。就整個風險資本產業來說,籌資過程的難易在很大程度上取決於政府的政策法規和所處的社會經濟環境。投資過程和收穫過程是風險資本運作的兩個重要環節。

風險資本的作用

  (1)風險資本在扶持高科技產業的發展方面功不可沒。以美國為例,美國風險資本的70%都投向了以信息技術為主的高科技產業,微軟公司(Microsoft)、網景公司(Netscape)等成功的高科技企業在發展歷程中均得到風險資本的扶持。

  (2)風險資本能促進經濟增長。受風險資本支持的企業一般都屬於新興行業,發展前景良好,增長勢頭強勁,成為經濟的新增長點,1990~1994年問,英國受風險資本支持的企業的營業收入累計達到830億英鎊、年均增長率為34%,是同期代大倫敦《金融時報〉指數的100家企業的5倍多。利潤與資產凈值的增長率分別是這100家企業的3倍多和2.5倍。在美國、風險資本對促使經濟實現產業升級起了重要作用,1997年,共有134家公司在風險資本的扶持下上市,而具中信息技術企業就占70家,目前,信息技術已成為美國經濟增長的主要推動力,1994~1996年,在全美國內生產總值的增量中,高科技占了27%,而傳統的支柱產業住宅建築業只占14%,汽車業只占4%。

  (3)風險資本有力地促進證券市場的成長。風險資本通過扶持新興企業成長與壯大並推動其上市,給證券市場註入生機。據調查,1992~1995年。通過風險資本培育而在倫敦股票交易所上市的企業占新上市企業數的40%,而且這些公司代表著產業升級和發展的方向。其業績表現優於上市公司各項平均值,是證券市場的重要組成部分。從發展趨勢看,風險資本在證券市場發展中還將起著越來越重要的作用。

風險資本的退出渠道

  公開上市(IPO)。

  這是被業界公認為最好的退出方式,也是投融資雙方夢寐以求的皆大歡喜的結果。具體是指,被投資企業首次在證券市場公開發行股票,投資者藉助被投資企業的IPO,在一定的禁售期後通過出售所持的股份,獲取高額回報並退出的一種退出方式。一般來說,通過這種退出方式,投資回報相對來說比較高。當然,能夠公開上市,對被投資企業的要求很高(如公司財務盈利、及公司治理等必須達到一定規模),且必須符合管理層有關規定及有關上市規則。具體而言,IPO可分為境內上市與境外上市。這是根據上市地的不同所做的劃分。而境內上市還可細分主板上市、中小板上市,以及從今年5月1日開始生效的創業板。可以認為創業板的推出,將帶動更多的風險資本投資到高科技、新技術、創新型中小企業中,推動我國中小企業的發展。

  股權轉讓

  由於能夠IPO的投資項目畢竟屈指可數。因而,股權轉讓是業界常用、也是最為實用的退出方式。關於股權轉讓,大致又可作以下細分。

  股東回購。即由原創業者按一定的溢價收回投資者手中所持有的本公司的股份。從而使投資者達到退出的目的。關於股東回購,一般會在雙方的投資協議中具體規定操作的條件、程式等。

  管理層收購。即由被投資企業的管理層利用自有資金或運用財務杠桿等手段通過股權轉讓協議收購投資者的股份。

  一般而言,通過以上兩種方式,創業者能重新獲得本公司的控制權

  除了以上兩種特定的股權轉讓外,還有,如投資者將股權轉讓給下輪投資者或產業、戰略投資者,從而實現資本退出的目的。

  清算退出

  這是投融資雙方都不願看到的結果。但畢竟能夠功成身退的成功項目的概率有限。業界也常用“成三敗七”來形容。因而,當投資者發現被投資企業(項目)已無法繼續發展或繼續投資已無必要時,就會選擇這種方式將損失控制在最小範圍。投資失敗、清盤退出的案例在業界也是屢見不鮮。

風險資本運作機理

  風險資本包括無中介、無組織的私人直接投資資本和有中介、有組織的間接投資資本(如風險投資基金)。風險資本的運作過程分為融資過程、投資過程和退出過程。對於風險投資基金來說,融資過程是風險資本家向機構投資者和富裕家庭或個人籌集資金的過程。這個過程的難易程度取決於風險資本家的個人魅力和社會經濟環境以及政府的政策法規,而對於私人直接風險投資來說,融資取決於投資者的自有資金實力及對投資項目的興趣和判斷。

  投資過程包括三個階段:

  (1)投資項目的取得和篩選、投資項目的評估、合作協議的簽署。

  (2)風險資本註入創新企業,註入金額和註入方式根據創新企業成長的不同時期(即種子期、創立期、擴展期、成熟期)來決定。

  (3)風險資本家參與被投資創新企業的經營管理

  回收過程是風險資本運作的最後一站,風險資本出售企業的股份退出企業,收回資金外加豐厚的利潤,以及光輝的業績和成功的口碑,然後進行下一輪的融資和投資。從風險資本的運作機理可以看出,融資是風險資本的起點,投資是風險資本的實質,退出則是一個完整投資周期的終點。

  風險資本退出是風險資本規避風險、收回投資並獲取收益的關鍵。風險資本是以資本增值的形式取得投資報酬,不斷迴圈運動是風險資本的生命力所在。因此,當風險資本伴隨著企業走過最具風險的階段後,必須有出口讓其退出併進入下一個迴圈。否則,風險資本呆滯,不能增值和滾動發展,更無力投資新項目,風險投資也就失去了意義。風險資本家投資創新企業不以取得該企業的長久控制權為目的,經過若幹年,無論創新企業取得成功還是面臨失敗,風險資本都會從創新企業中退出。退出方式根據被投資企業的經營狀況和外部金融環境而有所不同。常見的為股票上市、股權轉讓或股票回購破產清算等。其中,股票上市是最佳退出方式,其原因主要有二:

  首先,股票上市,特別是股票首次公開發行(Initial Public Offering,IPO)為創新企業管理者提供了一個選擇權。它是一個關於企業控制權的買入期權合約,在風險資本家與創新企業管理者簽訂的投資契約中,允許創新企業管理者在達到某種業績目標時,購迴風險資本家持有的股票,增加創新企業管理者自己的股權份額。特別是當風險資本家欲將其股權賣給第三者時,買入選擇權允許創新企業管理者以同樣的條件、同樣的價格向風險資本家優先購買。因此,只要事業進展順利,企業剩餘控制權的分配就會向有利於創新企業管理者的方向傾斜。否則,當創新企業的經營風險由大到小,而收益由小到大時,風險資本家對創新企業的服務逐漸減少。創新企業管理者承擔了努力的全部成本,如果只能獲得部分回報,他必然會增加在職消費或使企業效益體外迴圈。所以,此時控制權應向創新企業管理者傾斜。美國的風險資本家一般在首次公開募股後的一年內,減少其對創新企業持股份額約28%,三年之後,只剩下不到12%的風險資本家還持有公司不到5%的股份(賀海虹,1998)。所以,IPO提高了創新企業的市場價值,為企業發展籌集了更多的資金,並增強了原有股份的流動性,使創新企業管理者有更高的熱情和動力去提高企業的經營業績。

  其次,IPO對風險資本同樣形成激勵。創新企業成功上市一方面使風險資本家獲得了數目可觀的資本收益,另一方面也是外部投資者衡量風險資本家業績的標準。風險資本家培育企業達到上市的越多,風險資本家今後的融資渠道就越廣,融資成本就越低。因而,風險資本家就越有動力為創新企業提供優質服務,儘快協助企業走上成功之路。

  當創新企業達不到IPO退出條件或不是很成功時,風險資本家可以選擇出售股權的方式收回投資。在這裡,風險資本家通過訂立賣出選擇權,保留一定退出資本的渠道。賣出選擇權的好處是允許風險資本家在該企業無法達到一條經營目標時,有機會釋出其所持有的股權。賣出選擇權的運用可以使風險資本家能儘快結束與營運業績不佳公司的關係,使風險資本抽回,重新運用在其他項目中去。此外,賣出選擇權的運用,也可能發生於被投資創新企業營運業績不錯,卻因某些原因無法在短期內上市,而風險資本家因自身需要,必須將其所持有的股權售出。當然,當風險失敗時,風險資本家只能採取破產清算方式退出。這種方法一般只能收回原投資額的64%(劉曼紅,1998)。由此可見,風險資本的退出對整個事業的發展至關重要。

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