投資者情緒

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投資者情緒(Investor Sentiment)

　　投資者情緒是指投資者對未來預期的系統性偏差稱作投資者情緒（stein,1996）。

　　投資者情緒是個難以度量的概念，它反映了市場參與者的投資意願或者預期。投資者能感覺到它的客觀存在，但是要問它到底有多高、近期發生了何種變化，每個個體的投資者有因為有持倉、風格、財富、地位等因素的不同，給出不同的答案。不過所有人都難以否認的是，投資者情緒有是個非常重要的概念，在經濟活動中，情緒是個不確定因素，它影響到投資者對未來收益的主觀判斷，進而影響到其投資行為，形成合力後，對市場會形成很大的影響。投資者情緒對未來市場波動的影響邏輯在於對正面消息、負面消息的逐級正反饋放大。

　　對於投資者情緒的定義，至今並沒有統一的標準。有觀點認為投資者形成投資理念的過程就是投資情緒，也有觀點認為投資情緒是投資者對未來股價波動的主觀性偏好。對於投資者情緒，比較通俗的觀點是投資者對股票的總體樂觀判斷或者悲觀判斷。

　　傳統的金融理論認為股價是上市公司的預期利潤的貼現，但在實際交易過程當中，股票價格的形成在較大程度上也依賴於投資者的情緒心理。基於股價的決定因素不僅僅是上市公司的經營情況，也包括投資情緒，所以用兩方面來定義投資者情緒，一方面是投資者的投機性情緒，主要反映投資者對市場面信息，如資金面政策面的樂觀、悲觀程度，一方面是投資者對上市公司的盈利前景的情緒，主要反映投資者對實體經濟和上市公司經營情況的樂觀、悲觀程度。

　　在投資者情緒上升的周期中，利好信息往往被強化，利空信息被弱化，投資者對巨集觀面和上市公司的盈利前景看好，對後市看法越來越樂觀，市場中的高亢情緒還不斷感染到場外投資者，新增股民和新增資金也開始積極入場，進而繼續推動股價上揚，股價的上揚又進一步強化了投資者的盈利預期以及放大了投機性的需求，投資者的兩方面情緒區域亢奮，市場在高潮中達到了頂點。而在投資者情緒的下降周期中，利空消息往往被強化，利好消息被弱化，市場所經歷的下跌歷程與上述的情緒上升周期基本相反，兩方面的投資者情緒變化導致市場在絕望中迎來底部。

　　投資者對信息的“非理性”反應能引起股票市場的“異象”，其中一個就是股票的“慣性現象”。它是指在3-12 個月的較短時期內，股票價格有繼續朝著同一個方向變化的趨勢。Jegadeesh and Titman最早在1993 年將這種現象稱為“動量效應”(Momentum effect)，也稱“慣性效應”。動量效應是指股票的收益率有延續原來的運動方向的趨勢，即過去一段時間收益率較高的股票在未來獲得的收益率仍會高於過去收益率較低的股票。

　　國內外學者關於動量效應的研究有以下代表性的研究：Hong and Stein(1999)建立了一個理論模型來證明瞭動量效應是一種基於投資者非理性行為的“誤定價”現象。周琳傑(2002)的研究認為中國股票市場中是存在短期的動量效應的，並且這種效應可能與投資者的心理因素有關。徐元棟、黃登仕(2003)從奈特不確定性的角度研究了股市中動量效應產生的機制。他們認為，股市裡的投資者是異質的，各有各的信念，當這些不同質的投資者出現市場傳染現象的時候，就產生了動量效應。

　　Gerdjikova(2006)在基於案例的決策理論(Casebased Decision Theory)背景下解釋了股票市場的異常現象。投資者在無法確定股票基本價值的情況下，只要股票價值在一個合理的區間內，他們就會為了追求更多的財富而進行頻繁的交易，從而就會產生動量效應。從以上研究可以看出，動量效應是一種基於投資者非理性行為的現象，反映了股票市場的“誤定價”，因此可以以此來衡量投資者情緒，作為投資者情緒的度量指標。吳世農、吳超鵬(2003)通過實證研究發現，動量效應在短時間內(3-12個月)是顯著存在的，但是不能確定長時間內是否會發生反轉現象。本文研究投資者情緒與上市公司投資行為的關係，對投資者情緒的理解是股票市場的“誤定價”現象，與投資者的心理因素有關。