道氏理论

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道琼斯理论，道氏理论(Dow theory) ——技术图表派的基础

　　道氏理论是所有市场技术研究的鼻祖。尽管他经常因为“反应太迟”而受到批评，并且有时还受到那些拒不相信其判定的人士的讥讽（尤其是在熊市的早期），但只要对股市稍有经历的人都对它有所听闻，并受到大多数人的敬重。但人们从未意识到那是完全简单的技术性的，那不是根据什么别的，是股市本身的行为（通常用指数来表达），而不是基本分析人士所依靠的商业统计材料。

　　道氏理论的形成经历了几十年。1902年，在查尔斯·道去世以后,威廉姆·皮特·汉密尔顿 (William Peter Hamilton)和罗伯特·雷亚(Robert Rhea)继承了道氏理论，并在其后有关股市的评论写作过程中，加以组织与归纳而成为今天我们所见到的理论。他们所著的《股市晴雨表》[1]、《道氏理论》[2]成为后人研究道氏理论的经典著作。

　　值得一提的是，这一理论的创始者——查尔斯·道，声称其理论并不是用于预测股市，甚至不是用于指导投资者，而是一种反映市场总体趋势的晴雨表。大多数人将道氏理论当作一种技术分析手段——这是非常遗憾的一种观点。 其实，“道氏理论”的最伟大之处在于其宝贵的哲学思想，这是它全部的精髓。雷亚在所有相关著述中都强调,"道氏理论"在设计上是一种提升投机者或投资者知识的配备(aid)或工具,并不是可以脱离经济基本条件与市场现况的一种全方位的严格技术理论.根据定义,"道氏理论"是一种技术理论;换言之,它是根据价格模式的研究,推测未来价格行为的一种方法。

　　道氏理论有三个核心思想，即三重运动原理、相互验证原则和投机原理。

　　其中三重运动原理是核心的核心。这个原理发源于自然法则，其中大级别的基本运动的规律能够为我们所把握，单次及运动带有一定的欺骗性，而日常波动这样小级别的运动具有很强的随机性，不能为我们所把握。这是由于它们的运作机理不同。这个原理告诉我们市场的主趋势是可以被预测的，但具体运动轨迹又是测不准的。

　　相互验证原则是道氏理论第二个核心，尽管基本运动能够为我们所把握，但是通过一种方式得出的结果，必须用另一种方式得出的结果来验证，两个指标一致，这才是科学的态度而这个原则的思想是通过带有强相关(或品种)的相互背离，来否定错误的结论，并通过它们的一致性来验证正确的市场走势，只有被证明是正确的，结论才是正确的。

　　道氏理论的第三个核心是投机原理。市场之所以可以被我们预测是由于市场中具有投机性，投机性是市场的基本属性之一，如果没有投机性，市场也就不存在了。道氏理论的投机原理是我们一直所忽略的，或者说我们一直将投机视为非市场属性。

　　自然经济中的错误导致市场按一定的不规则的周期运动，但是政府总是想对于市场中的错误进行纠正、而政府的干预通常酿造更大的错误，结果反而加重了市场的大起大落。构成历史上更大的错误就是战争，战争导致市场暂时的虚假繁荣，而后陷入深重的经济衰退。相应的，投机也可分为3个级别，市场中的自然经济行为是一个司空见惯的投机，政府的干预是造成市场大起大落的投机，而战争更是极限投机。投机行为必然会带来错误，而一系列的错误产生了趋势，价格的波动就是对原来错误价格的否定，向着正确的方向运动。可以说，历史是由错误推动的。

　　(1)三重运动原理

　　在三重运动原理中，道氏将市场的走势分为三种运动，即基本运动、次级运动以及日常波动。市场的基本运动是可以被预测的，预测次级运动很容易被欺骗，而日常运动是随机漫步的，是不可预测的，因此，市场的主体趋势是可以被预测的，而每一个价格的波动时间和位置又是测不准确的。必然当中有偶然，偶然中又有必然，这是一种辩证的思想方法。

　　道氏理论正确地指出，市场行为是一种发源于自然的人的心理行为，它是有规律的，但无法由绝对的角度来衡量，但在几率的层次上却有高度的可预测性。笔者认为，道氏理论的这一原理表达出了市场是可以被预测的，但又是测不准的这样一个辩证思想，而这也正是道氏理论活的灵魂。如果你了解什么是趋势，趋势何时变化，将可以避免打算精确预侧价格的时间和位置这样无谓的探索，据说江恩可以准确预测市场，但是从他的晚年境况看，好像他最终也失败了。

　　在结构上，三重运动是指基本的上升或下降运动、次级下跌或反弹以及永不停歇的日常波动，在股票市场的发展过程中同时存在着这三种运动，彼此的方向可能相同也可能相反。在可预侧性方面，大级别的基本运动是最重要的，基本运动的规律能够为我们所把握，但次级运动带有一定的欺骗性，虽然可以被认识，但是难以准确把握，而日常波动这样小级别的运动具有很强的随机性，根本不可能被我们所把握。这是由于三个级别运动的运作机理不同。在时间上，日常波动，持续数天至数个星期；次级运动，持续数个星期至数个月；基本运动，持续数个月至数年。任何市场中，这三种趋势必然同时存在。

　　如图1所示，股价第一级的波动，即主级正向波，是最为重要的价格波动形式，是投资者获取战略性利润的基础，这也正是我们通常所说的牛市或熊市。第二级波动，即是次级逆向波，是最具虚假性的欺骗性波动，是市场得以存在的基础，也是绝大部分投资者亏损失败的陷阱，也正是我们通常所说的调整或反弹。第三级波动，即是日间杂波，是最无意义的价格波动，是诱惑投资者不断参与的诱饵，也正是我们通常所说盘中即时股价走势。该种日间杂波走势目前无法寻找到不变的规律，今后也永远无法寻找到。从本质上看，它具有最大的随意性、不确定性和可人为操纵性。

　　这个原理也适用于投机者，但他不会在次级的折返走势中持有反向头寸：他的操作目标是顺着中期趋势的方向建立头寸。投机者可以利用短期趋势的发展，观察中期趋势的变化征兆。他的心态虽然不同于投资者，但辨识趋势变化的基本原则相当类似。然而，如果希望精确掌握中期趋势，你必须了解它与长期(主要)趋势之间的关系。然而，这种方式不是道氏所赞成的。

　　尽管道氏理论正确地指出了在股票市场中同时存在着三种确定的运动——上升或下降的基本运动；不时让前者中断的次级下跌或反弹(视具体情况而定)；以及无法计算的日常波动。正如道氏指出的那样、在股票市场的基本运动和次级运动的过程中自始至终都存在着一种明显的日常波动。正是从这个意义上说，平均指数对于个股的投机活动具有欺骗性。

　　但是道氏还是坚信，大部分股市投资者钟情于市场的主要方向，所以道氏理论的着眼点仅仅是股市运动的主导潮流。因为次级运动和日常波动的随机色彩很浓，不易预测和捕捉，而且持续时间往往都不会太久。但是一旦股市潮流形成之后，尽管也会时常发生次级运动的干扰，出现日常波动的噪声，但其总体趋势仍会继续延伸下去，直到整个主导潮流发生根本性的逆转；这种对于股市运动的多层次理解和剖析给予了后来的股市投资分析以极其重要和深远的影响。

　　(2)相互验证原则

　　相互验证原则，通过相关性来验证结论的正确性，通过认识市场以及再认识市场，不断重复理论与实践的循环来验证市场与我们的预测之间的关系。用验证来说明预测的正确性，并非仅仅依靠一个指标或一个工具将市场的预测绝对化。

　　对于两个有较强相关性的品种或指数，当它们之间的走势一致的时候，其中一个品种或指数的走势可以得到另一个品种或指数的验证，这意味着趋势还将继续;当它们之间的走势背离的时候，则其中一个品种或指数的走势不能得到另一个品种或指数的验证，这意味着趋势难以继续。利用计算机建立模式，当我们得到相关系数ρ₁达到70%以上，且相关系数ρ₂在50%以上时，我们就可以认为两个变量存在着较强的相关性。

　　道氏所指的相互验证原理并非是现象间简单的验证，它既是指不同相关制约要素间的相互验证关系，也是指不同要素、不同指标间的相互验证。对此投资者应该进行准确的理解。两者的制约因素不同，但是又有较强的相关性，这是相互验证原则成立的必要条件。相互验证原则是十分重要的，它贯穿于市场分析的始终。

　　既然有较强的相关性，也就存在一定的不相关，当出现不相关时，这就是相互背离现象。相互背离现象和它相对应的相互验证原理总是联合使用，因为它们的运作机理是一致的。所谓相互验证是指把技术信号或指标加以比较，从而保证它们中的大部分相互验证，指向共同方向。在股票市场的交易中，存在一种最严重的错误，那便是仅根据一种指数的走势作出判断。我们经常可以发现，某一市场指数出现反转走势达数星期或数个月之久，另一种指数却呈现相反方向的走势。这种现象称之为背离，就趋势还将继续而言，它仅有负面性质的用途。

　　犹如雷亚所说：两种市场指数必须相互验证——铁路与工业指数的走势永远应该一起考虑。一种指数的走势必须得到另一种指数的确认，如此才可以做有效的推论。仅根据一种指数的趋势判断，另一种指数并未确认，结论几乎是必然错误。

　　雷亚从1932年根据上述原则进行多项观察，认为目前除了“道·琼斯工业指数”与“道·琼斯铁路〔运输)指数”以外，我们还有S&P500指数、“价值线指数”、“主要市场指数”、债券指数、美元指数、商品指数......所以，上述原则经过更新之后，“两种市场指数必须相互确认”应该改为“所有的相关指数都必须相互确认。

　　更重要的是，在相关市场所组成的群类中，各个市场倾向于同步，因此我们必须探索一下与研究对象同属一个群类的其他市场的行为。如果我们分析的是某金属市场，那么也应当看看其他金属市场的情况如何。对其他市场的研究经常为我们的分析对象提供一些线索。

　　我们还可以考察我们的分析是否与商品市场的大方向一致。如果商品市场在总体上处于下降趋势中，对于任何个别市场的看涨分析，我们都需要把它的分量打些折扣。因此，我们必须明确，商品的总体环境到底是牛市还是熊市。

　　(3)投机原理

　　投机原理，所谓投机也就是我们的预期是否能够在市场中得到体现，可以说市场中已经包含了我们对于市场的预期，我们的预期是市场中不可分割的组成部分，因此投机也是市场的成分之一。可以这样说，市场之所以可以被预测正是由于我们在预测市场，所以预测就是我们在预测我们的预测，以个体来对群体行为的预测。因此，我们和我们预侧的市场是一对对立统一体。

　　技术分析派人士提出的“市场行为包容并消化一切”，是技术分析的三大假设之一，这是进行一切技术分析的基础。其主要思想是认为影响价格的每一个因素(包括内在的和外在的)都反映在市场行为中，它所遵循的道氏理论的一个基本原则是:“任何人所了解、希望、相信和预期的任何事都可以在市场中得到体现。”因此，市场行为也必然包括投机行为。它是市场中最鲜活的因素，它为市场带来可以被预测的重要元素。不过，关于投机行为一直都没有一个严谨的定义，不妨给出一个能够表现投机行为本质特征的定义:投机行为就是采取积极的措施，希望将自己所预期、理想和相信的并带有很强随机性的和不确定性的事情得以实现的行为。

　　在投机的定义中表明，投机的本质特征是主体(投资者)的愿望能在客体(市场)中得到反应。如果市场所反应的是广大投资者的愿望，这才是我们真正意义上的市场投机行为；但如果投机行为反应的仅仅是政府或政策的愿望，这将可能反而给市场带来过度投机;而如果投机行为反应的是战争发动者的愿望，一定将会带来极限投机。因此，我们有必要分清市场投机行为与过度投机行为和极限投机行为的区别。

　　股票指数与任何市场都有三种趋势:短期趋势,持续数天至数个星期;中期趋势,持续数个星期至数个月;长期趋势,持续数个月至数年。任何市场中,这三种趋势必然同时存在,彼此的方向可能相反。

　　长期趋势最为重要,也最容易被辨认,归类与了解。它是投资者主要的考量,对于投机者较为次要。中期与短期趋势都属于长期趋势之中,唯有明白他们在长期趋势中的位置,才可以充分了解他们,并从中获利。

　　中期趋势对于投资者较为次要,但却是投机者的主要考虑因素。它与长期趋势的方向可能相同,也可能相反。如果中期趋势严重背离长期趋势,则被视为是次级的折返走势或修正(correction)。次级折返走势必须谨慎评估,不可将其误认为是长期趋势的改变。

　　短期趋势最难预测,唯有交易者才会随时考虑它。投机者与投资者仅有在少数情况下,才会关心短期趋势:在短期趋势中寻找适当的买进或卖出时机,以追求最大的获利,或尽可能减少损失。

　　将价格走势归类为三种趋势,并不是一种学术上的游戏。因为投资者如果了解这三种趋势而专著于长期趋势,也可以运用逆向的中期与短期趋势提升获利。运用的方式有许多种。第一,如果长期趋势是向上,他可在次级的折返走势中卖空股票,并在修正走势的转折点附近,以空头头寸的获利追加多头头寸的规模。第二,上述操作中,他也可以购买卖权选择权(puts)或锁售买权选择权(calls)。第三,由于他知道这只是次级的折返走势,而不是长期趋势的改变,所以他可以在有信心的情况下,渡过这段修正走势。最后,他也可以利用短期趋势决定买,卖的价位,提高投资的获利能力。

　　上述策略也适用于投机者,但他不会在次级的折返走势中持有反向头寸;他的操作目标是顺着中期趋势的方向建立头寸。投机者可以利用短期趋势的发展,观察中期趋势的变化征兆。他的心态虽然不同于投资者,但辨识趋势变化的基本原则相当类似。

　　自从80年代初期以来,由于信息科技的进步以及电脑程式交易的影响,市场中期趋势的波动程度已经明显加大。1987年以来,一天内发生50点左右的波动已经是寻常可见的行情。基于这个缘故,我（维克多·斯波朗迪,《专业投机原理》的作者）认为长期投资的"买进--持有"策略可能有必要调整。对我来说,在修正走势中持有多头头寸,并看着多年来的利润逐渐消失, 似呼是一种无谓的浪费与折磨。当然,大多数的情况下,经过数个月或数年以后,这些获利还是会再度出现。然而,如果你专注于中期趋势,这些损失大体都是可以避免的。因此,我认为,对于金融市场的参与者而言,以中期趋势作为准则应该是较明智的选择。然而,如果希望精确掌握中期趋势,你必须了解它与长期(主要)趋势之间的关系。

　　主要走势(Primary Movements):主要走势代表整体的基本趋势,通常称为多头或空头市场,持续时间可能在一年以内,乃至于数年之久。正确判断主要走势的方向,是投机行为成功与否的最重要因素。没有任何已知的方法可以预测主要走势的持续期限。

　　了解长期趋势(主要趋势)是成功投机或投资的最起码条件。一位投机者如果对长期趋势有信心,只要在进场时机上有适当的判断,便可以赚取相当不错的获利。有关主要趋势的幅度大小与期限长度,虽然没有明确的预测方法,但可以利用历史上的价格走势资料,以统计方法归纳主要趋势与次级的折返走势。

　　雷亚将道琼斯指数历史上的所有价格走势,根据类型,幅度大小与期间长短分别归类,他当时仅有30年的资料可供运用。 非常令人惊讶地,他当时归类的结果与目前92年的资料,两者之间几乎没有什么差异。例如,次级折返走势的幅度与期间,不论就多头与空头市场的资料分别或综合归类,目前正态分布的情况几乎与雷亚当时的资料完全相同;唯一的差别仅在于资料点的多寡。

　　这个现象确实值得注意,因为它告诉我们,虽然近半世纪以来的科技与知识有了突破性的发展,但驱动市场价格走势的心理性因素基本上仍相同。这对专业投机者具有重大的意义:目前面临的价格走势,幅度与期间都非常可能落在历史对应资料平均数(medians) 的有限范围内。如果某个价格走势超出对应的平均数水准,介入该走势的统计风险便与日俱增。若经过适当地权衡与应用,这项评估风险的知识,可以显著提高未来价格预测在统计上的精确性。

　　主要的空头市场(Primary Bear Markets):主要的空头市场是长期向下的走势,其间夹杂着重要的反弹。它来自于各种不利的经济因素,唯有股票价格充分反映可能出现的最糟情况后,这种走势才会结束。

　　空头市场会历经三个主要的阶段: 第一阶段,市场参与者不再期待股票可以维持过度膨胀的价格;第二阶段的卖压是反映经济状况与企业盈余的衰退; 第三阶段是来自于健全股票的失望性卖压,不论价值如何,许多人急于求现至少一部分的股票。这项定义有几个层面需要理清。"重要的反弹"(次级的修正走势)是空头市场的特色,但不论是"工业指数",或 "运输指数",都绝对不会穿越多头市场的顶部,两项指数也不会同时穿越前一个中期走势的高点。"不利的经济因素" 是指(几乎毫无例外)政府行为的结果:干预性的立法,非常严肃的税务与贸易政策,不负责任的货币或(与)财政政策以及重要战争。

　　个人也曾经根据"道氏理论"将1896年至目前的市场指数加以归类,在此列举空头市场的某些特质:

　　1.由前一个多头市场的高点起算,空头市场跌幅的平均数(median)为29.4%,其中75%的跌幅介于20.4%至47.1%之间。

　　2.空头市场持续期限的平均数是1.1年,其中75%的期间介于0.8年至2.8年之间。

　　3.空头市场开始时,随后通常会以偏低的成交量"试探"前一个多头市场的高点,接着出现大量急跌的走势。所谓"试探"是指价格接近而绝对不会穿越前一个高点。"试探"期限,成交量偏低显示信心减退,很容易演变为"不再期待股票可以维持过度膨胀的价格"。

　　4.经过一段相当程度的下跌之后,突然会出现急速上涨的次级折返走势,接着便形成小幅盘整而成交量缩小的走势, 但最后仍将下滑至新的低点。

　　5.空头市场的确认日(confirmation date),是指两种市场指数都向下突破多头市场最近一个修正低点的日期。两种指数突破的时间可能有落差,并不是不正常的现象。

　　6.空头市场的中期反弹,通常都呈现颠倒的"V-型",其中低价的成交量偏高,而高价的成交量偏低。有关空头市场的情况,雷亚的另一项观察非常值得重视:

　　空头行情末期,市场对于进一步的利空消息与悲观论调已经产生了免疫力。然而,在严重挫折之后,股价也似乎上丧失了反弹的能力,种种征兆都显示,市场已经达到均衡的状态,投机活动不活跃,卖出行为也不会再压低股价,但买盘的力道显然不足以推升价格.......市场笼罩在悲观的气氛中,股息被取消,某些大型企业通常会出现财务困难。基于上述原因,股价会呈现狭幅盘整的走势。一旦这种狭幅走势明确向上突破......市场指数将出现一波比一波高的上升走势, 其中夹杂的跌势都未跌破前一波跌势的低点。这个时候......明确显示应该建立多头的投机性头寸。

　　主要的多头市场(Primary Bull Markets)：主要的多头市场是一种整体性的上涨走势,其中夹杂次级的折返走势,平均的持续期间长于两年。在此期间,由于经济情况好转与投机活动转盛,所以投资性与投机性的需求增加,并因此推高股票价格。

　　多头市场有三个阶段:第一阶段,人们对于未来的景气恢复信心;第二阶段,股票对于已知的公司盈余改善产生反应; 第三阶段,投机热潮转炽而股价明显膨涨--这阶段的股价上涨是基于期待与希望。

　　这项定义也需要理清。多头市场的特色是所有主要指数都持续联袂走高,拉回走势不会跌破前一个次级折返走势的低点,然后再继续上涨而创新高价。在次级的折返走势中,指数不会同时跌破先前的重要低点。主要多头市场的重要特质如下:

　　1.由前一个空头市场的低点起算,主要多头市场的价格涨幅平均为77.5%。

　　2.主要多头市场的期间长度平均数为两年又四个月(2.33年)。历史上的所有的多头市场中,75%的期间长度超过657天(1.8年), 67%介于1.8年与4.1年之间。

　　3.多头市场的开始,以及空头市场最后一波的次级折返走势,两者之间几乎无法区别,唯有等待时间确认。

　　4.多头市场中的次级折返走势,跌势通常较先前与随后的涨势剧烈。另外,折返走势开始的成交量通常相当大,但低点的成交量则偏低。

　　5.多头市场的确认日,是两种指数都向上突破空头市场前一个修正走势的高点,并持续向上挺升的日子。

　　次级折返走势(Second Reactions)：就此处的讨论来说,次级折返走势是多头市场中重要的下跌走势,或空头市场中重要的上涨走势,持续的时间通常在三个星期至数个月;此期间内折返的幅度为前一次级折返走势结束之后主要走势幅度的33%至66%。次级折返走势经常被误以为是主要走势的改变,因为多头市场的初期走势,显然可能仅是空头市场的次级折返走势,相反的情况则会发生在多头市场出现顶部后。

　　次级折返走势(修正走势;correction)是一种重要的中期走势,它是逆于主要趋势的重大折返走势。判断何者是逆于主要趋势的"重要"中期走势,这是"道氏理论"中最微秒与困难的一环;对于信用高度扩张的投机者来说,任何的误判都可能造成严重的财务后果。

　　判断中期趋势是否为修正走势时,需要观察成交量的关系,修正走势之历史或然率的统计资料,市场参与者的普遍态度,各个企业的财务状况,整体状况,"联邦准备理事会"的政策以及其它许多因素。走势在归类上确实有些主观成分,但判断的精确性却关系重大。一个走势,究竟属于次级折返走势,或是主要趋势的结束,我们经常很难,甚至无法判断。

　　我个人的研究与雷亚的看法相当一致,大多数次级修正走势的折返幅度,约为前一个主要走势波段(primary swing;介于两个次级折返走势之间的主要走势)的1/3至2/3之间,持续的时间则在三个星期至三个月之间。对于历史上所有的修正走势来说,其中61%的折返幅度约为前一个主要走势波段的30%至70%之间,其中65%的折返期间介于三个星期至三个月之间, 而其中98%介于两个星期至八个月之间。价格的变动速度是另一项明显的特色,相对于主要趋势而言,次级折返走势有暴涨暴跌的倾向。

　　次级折返走势不可与小型(minor)折返走势相互混淆,后者经常出现在主要与次要的走势中。小型折返走势是逆于中期趋势的走势,98.7%的情况下,持续的期间不超过两个星期(包括星期假日在内)。它们对于中期与长期趋势几乎完全没有影响。截至目前为止(1989年10月),"工业指数"与"运输指数"在历史上共有694个中期趋势(包括上涨与下跌), 其中仅有九个次级修正走势的期间短于两个星期。

　　在雷亚对于次级折返走势的定义中,有一项关键的形容词:"重要"。一般来说,如果任何价格走势起因于经济基本面的变化, 而不是技术面的调整,而且其价格变化幅度超过前一个主要走势波段的1/3,称得上是重要。例如,如果联储将股票市场融资自备款的比率由50%调高为70%,这会造成市场上相当大的卖压,但这与经济基本面或企业经营状况并无明显的关系。这种价格走势属于小型(不重要的)走势。另一方面,如果发生严重的地震而使一半的加洲沉入太平洋,股市在三天之内暴跌600点,这是属于重要的走势,因为许多公司的盈余将受到影响。然而,小型折返走势与次级修正走势之间的差异未必非常明显,这也是"道氏理论"中的主观成分之一。

　　雷亚将次级折返走势比喻为锅炉中的压力控制系统。在多头市场中,次级折返走势相当安全阀,它可以释放市场中的超买压力。在空头市场中,次级修正走势相当于为锅炉添加燃料,以补充超卖流失的压力

　　19世纪20年代福布斯杂志的编辑理查德.夏巴克，继承和发展了道氏的观点,研究出了如何把“股价平均指数”中出现的重要技术信号应用于各单个股票。而在1948年出版的由约翰•迈吉,罗伯特•D•爱德华所著《股市趋势技术分析》一书，继承并发扬了查尔斯•道及理查德•夏巴克的思想,现在已被认为是有关趋势和形态识别分析的权威著作。

• 《股市晴雨表》威廉·彼待·汉密尔顿 著 吴全昊 译
• 《专业投机原理》维克多.斯波朗迪 著
• 《股市趋势技术分析》约翰·迈吉 罗伯特·D·爱德华 著