企业金融化

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　　企业金融化是指企业通过改制上市第一次成为资本市场的内生力量，凭借上市公司这个桥梁，企业与金融实现了紧密结合，并深度影响了全社会资金流向和金融政策。

　　(1)企业金融化的概念：现状与问题。相对于金融化的多样化定义，企业金融化处于更加模糊的境地。虽然自2l世纪初以来学术界和实务界就开始广泛地使用企业金融化这一概念，但从未专门就企业金融化进行过正式的界定。因此，企业金融化的内涵只能从金融化的定义中去寻找蛛丝马迹。前述阿瑞吉和克里普纳、福鲁德等、菲利普斯和多尔以及奥汗格兹的金融化定义，可以推导并衍生出企业金融化的定义来。阿瑞吉和克里普纳认为，金融化是利润日益并主要通过金融途径而非贸易和商品生产生成；菲利普斯和多尔认为，金融化是金融资产在总资产中的支配权、各种资本运作(包括财务转移、风险管理、公司重组、资产证券化、衍生交易和其他形式的金融化包装)稳步取代实体生产(制造、扩张和运输活动)；奥汗格兹认为，狭义的金融化是指NFCs和金融市场之间的关系变化，这种变化之一就是NFCs的金融投资和由此带来的金融收益的增加。西方学者关于企业金融化的上述定义，分别从不同侧面反映了企业金融化的内涵：

　　第一，企业金融化是企业更多地投资或依赖金融市场；

　　第二，由上述行为导致的企业利润来源的变化。

　　这些定义至少存在两方面的问题：一方面，这些企业金融化定义仅仅局限于非金融企业，对金融企业是否存在金融化现象、如何解释金融企业的金融化尚存在疑虑，而“一个完整的(企业)金融化概念必须既包含金融企业，也包括非金融企业的活动”。另一方面，从奥汗格兹的狭义定义(这种认识具有一定普遍性)来看，企业金融化涉及非金融公司金融投资的增加和对金融市场支付的增加，这是性质完全不同的两个问题：一个属于资金运用范畴，一个属于筹资和利润分配范畴。

　　(2)企业金融化的概念。综合上述定义，我们认为，企业金融化可以从行为和结果两个方面进行认识和界定：第一，从行为角度看，企业金融化是企业采取的一种偏重资本运作的资源配置方式，表现为企业资产更多地运用于投资而非传统的生产经营活动；第二，从结果的角度看，企业金融化就是企业利润更多地来源于非生产经营业务的投资和资本运作，追求单纯的资本增值而非经营利润。这个定义的好处是：一方面可以清楚地解释企业金融化的过程和后果，方便对企业金融化程度的度量；另一方面这个概念对非金融企业和金融企业同样适用， 可以克服前述企业金融化概念的缺陷。

　　(一)企业金融化的外部环境

　　企业金融化是相对于我国传统企业和金融制度而言的，由于实行严格的国有制，传统企业和金融机构(主要是银行)是一种条块分割模式，除信贷业务外，企业和银行不存在更深层面的横向联系。同时，由于金融市场的缺乏，企业也无法利用各类金融工具进行资金管理。非但如此，由于赋予银行宏观管理的职能，对企业而言，金融是独立于甚至制约企业的外生力量。随着20世纪80年代后期股份制的引入和9o年代股票交易所的设立，企业通过改制上市第一次成为资本市场的内生力量，凭借上市公司这个桥梁，企业与金融实现了紧密结合，并深度影响了全社会资金流向和金融政策。随着国有资本的战略性退出和国有股减持，产权交易又成为另一个金融亮点。企业第一次认识到了资本市场的巨大魔力，也导致了大量不规范的所谓“资本运作”，这是直接金融带来的企业金融化现象。同时，间接金融领域发生的变化也为企业金融化提供了机会，国家允许除国有银行以外的地方商业银行和其他非银行金融机构进行产权改革试点。在这种情况下，许多企业把注意力转移到了非国有的中小金融机构身上(银行、信托、证券、租赁业)。实际上早在20世纪80年代开始的“城市信用社”试点就已经为企业提供了参与金融业的机会，但绝大多数企业由于受当时环境条件所限，并未抓住机会。

　　(二)企业金融化的动机

　　就目前而言，企业金融化的动机到底有哪些呢?经研究发现，不外乎以下几种：一是纯粹的趋利动机导致对金融的需求。这往往发生在那些企业定位不清、发展战略不明、企业家精神缺乏的企业。由于我国经济正处在转型期，法律框架并未定型，任何制度变革都蕴藏着极大的潜在利润，这种体制性利润往往超过企业正常经营所得，于是产生了许多寻租机会。金融作为一个影响全局的产业无疑是制度变革中最重要的一环。而金融本身的虚拟性和金融产品的高度变现性使金融投机吸引力远大于产业投资。

　　二是因企业经营过程中的资金约束导致对金融的需求。这往往发生在那些现金流无法满足自身发展需要的企业身上。因实力差别，大致有以下几种方式：利用担保和虚假信用套取银行贷款、包装改制上市、直接控制金融机构等，基本上是为满足融资需求。

　　三是因企业理财需要产生对金融的需求。这多发生在经营状况相对较好、现金流比较充裕的企业，特别是一些民营企业和大型企业集团，需要把经营过程中游离出来的闲置资金充分利用，以达到保值增四是战略调整产生的对金融的需求。这样的企业往往是具有企业定位准确、发展战略清晰、资金实力较强的特点。企业发展到一定规模，其现金流变得十分庞大，内部资金管理变得复杂，这就要求有专业化的金融管理团队和机构，于是产生了对银行、证券、保险、信托等多元化金融的需求，但为保持两者的协同效应，必须实施利益内部化策略，即通过控股权的取得，深度参与金融业，并分享金融业的利润。

　　1．对资本市场的影响。资本市场是通过发行长期证券提供长期资本的专业化市场，在正常情况下，这些证券代表了发行人的资产实力、信用水平和发展前景，市场投资人也会据此给出价格，从而形成发行人的市场价值。但因为证券的虚拟性和信息不对称的存在，证券价格会偏离其真实水平，如果缺乏对市场的严格监管和惩戒制度，则必然会造成大量的操纵和欺诈行为。而我们认为，我国企业金融化目前正面临着这样的形势，因此会在两个方面影响资本市场的正常运作。一是因投机需求带来的大量违规资金入市炒作，形成价格泡沫；二是因融资需求导致发行人弄虚作假和欺诈，向市场提供劣质证券。这两种现象往往是相辅相成的，由此形成的金融泡沫在幻灭时具有加速效应，因此，会严重打击市场信心，导致市场的流动性下降。

　　2．对金融机构法人治理结构的影响。金融机构是金融市场的主体，它本身有其独特的效用函数即“安全性、流动性和盈利性”。从世界范围内历次金融危机的发生来看，金融机构特别是商业银行都是主要风险源，其原因无非是破坏了上述“三性”的平衡和统一。因此，要防范金融风险，不论其产权结构如何，都必须有一套有效的制度来保障金融机构的效用函数不被扭曲。