龍債
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龍債（Dragon Bonds）
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根據萊曼兄弟公司的解釋，龍債是指在亞太地區（除日本外）定價、發起和組織辛迪加，而且一級市場的分銷主要面向亞大地區除日本外的投資者，其計價貨幣為非發行地區貨幣的債券。龍債的承銷辛迪加應主要由亞大地區的金融機構組成，其發行和定價應在亞洲市場的交易時間內進行，而且其二級市場的交易應在至少兩個亞洲金融中心（香港、新加坡和臺北）進行。更重要的是，龍債的承銷辛迪加的牽頭經理應該是一家在亞大地區註入大量資本的金融機構。
龍債市場是由萊曼兄弟公司於1991 年發起設立的一個新的債券市場。
第一筆龍債是由萊曼兄弟公司於1991 年為亞洲開發銀行發行的，總額為3 億美元，期限7 年。此後，亞洲開發銀行又於1992 年發行了第二筆3 億美元的龍債。市場對此反映良好，因而從1993 年起龍債市場逐漸活躍起來。2.發展背景。龍債市場被有的業內人士稱作是近20 年來債券市場上最引人註目的發展。從龍債市場形成以來，亞洲地區的債券市場出現了很大變化。
從60 年代以來，許多亞洲國家的GNP 高速增長，加上亞洲各國傳統的高儲蓄率，使該地區的財富積累持續增加。這對世界各地的借款人來說具有很大的吸引力。儘管以往股票在亞洲更受青睞，但近年來固定收入的金融產品也開始受到歡迎。這就為債券市場的發展提供了動力。
其次，亞洲地區的零售金融市場十分重要。亞洲地區的私營銀行業發展迅猛，高素質的私人銀行家為擁有大量財富的個 人、信托基金和慈善基金等提供專業化的服務。另外，亞洲地區的私人投資者也比其歐洲同行更精明。
除此以外，隨著亞洲國家人均國民收入的提高，退休年金基金和公積金等迅速發展，基金管理業務也應運而生。而隨著亞洲各國國際儲備的增長，對儲備的有效管理也成為各國中央銀行面臨的迫切問題。
上述幾方面情況說明亞洲作為一個新興的金融市場不容忽視，而龍債市場的發展為借款人提供了一個接近亞洲的零售、機構和政府投資者的有效途徑。而這是僅僅將歐洲債券的發行划出一個亞洲檔（Asian tranche）所不能實現的。
從亞洲開發銀行發行龍債的動機可以看出借款人利用龍債市場籌資的目的。亞行發行龍債的主要動機是：
（1）在亞洲擴展和加深投資者基礎，更確切他說是要形成一個亞洲投資者核心，以促進未來債券發行的分銷和定價；
（2）使亞行的融資來源多樣化，擺脫對歐洲債券市場、揚基債券市場和武士債券市場的依賴；
（3）以與在其他市場上類似或更好的價格分銷證券；
（4）使亞洲的金融機構從參與龍債的發行中獲取經驗，以提高其在一級市場發行和二級市場交易中的專業技能；
（5）鼓勵其他發行者利用亞洲地區日本以外的資本市場。
可見，亞行倡導龍債市場，除了為自己融資考慮外，還有一個重要的目的，就是促進亞洲資本市場，尤其是固定利率證券市場的發展，為本地區的經濟發展提供新的推動力。
在1993 年以前，只有亞行發行了兩筆龍債券，而從1993 年開始，其他借款人也開始紛紛進入該市場。到1994 年3 月，已經發行了16 筆龍債。這其中幾乎每一筆新的龍債券都可以算是龍債市場的一個裡程碑。 1993 年3 月，通用電子資本公司（GECC）作為第一個企業發行人發行了3 億美元的龍債； 1993 年12 月，中國財政部發行了一筆3 億美元龍債。這是第一筆真正的、非跨國機構的亞洲借款人發行的亞洲龍債。
此次發行的龍債利率較低，但市場反映很好，表明瞭龍債市場為亞洲本地區的借款人籌集資金的能力。 1993 年8 月，由萊曼兄弟公司和高盛公司作為牽頭經理，為英國的國民西敏寺銀行發行了2.5 億美元龍債。這是第一筆由兩名牽頭經理組織的龍債。
1993 年龍債的計值貨幣也開始趨於多樣化。 1993 年4 月，由大華新加坡牽頭為亞洲開發銀行發行了第一筆300 億日元的龍債；此後，加拿大出口發展公司發行了一筆2.5 億加元的龍債。從目前來看，多數龍債的計值貨幣是美元，日元和加元債券也有發行。由於亞洲地區國家的中央銀行的外匯儲備主要集中在美元和日元，因而今後龍債市場仍將以這兩種貨幣為主，但也不排除以其他歐洲國家貨幣發行的可能性。
可見，龍債市場的發展很快，到1993 年底，龍債市場餘額已達36 億美元，發行機構增至10 家，機構性質也從多邊金融機構（如ADB）發展到一些國家的政府或附屬機構及私人企業。
（1）龍債的定義。前面提到的定義是由萊曼兄弟公司和亞洲開發銀行聯合提出的，對於這一定義，許多市場參與者都提出了異議。他們認為要促進龍債市場的發展，就應將龍債的定義加以擴展。有人提出應當把凡是在亞洲市場掛牌交易的債券都歸入龍債券，只要這類債券的發行和交易有利於亞洲資本市場的發展。根據這一定義，Nomura Singapore 牽頭髮行的中國國際信托投資公司的1.5 億美元的浮動利率債券也應屬於龍債範疇。這筆浮動利率債券最後在新加坡掛牌交易。此外， Nomura 還曾於1993 年6 月為德國的LKB 發行了5 億美元的混合歐洲債券，併在新加坡和盧森堡上市交易。這筆債券意在使面向亞洲發行的債券具有歐洲債券的流動性。如果根據上述寬鬆的定義，這筆交易也應屬於龍債。但萊曼兄弟公司認為這隻是在亞洲組織一個銷售集團來推銷其他債券，因而不是真正的龍債。
（2）參與者的來源。由於亞洲國家財富的迅速積累，對世界各地的借款人產生了極大的吸引力，他們希望通過在亞洲地區籌集資金來使其資金來源多元化，以避免集中在一個市場集資可能導致的集資成本上升。到1994 年底為止，絕大多數發行龍債的借款人都來自亞洲地區以外。對此，一些金融機構表示憂慮。亞洲金融投資公司總裁Tomoo Hayakawa 認為龍債市場應當是由亞洲人發起，在亞洲地區發展，併為亞洲地區服務，只有這樣才能真正促進亞洲地區的資金迴圈。而目前龍債市場上缺少亞洲借款人的現象卻令人擔憂。
另一方面，從牽頭經理來看，目前也由歐美日的國際金融機構占據主導地位。這主要是由於亞洲本地的金融機構（除日本外）普遍缺乏參與歐洲債券發行的經驗。目前在龍債發行中表現較佳的本地公司只有華得利公司（Wardley）（它在歷次龍債發行中都扮演了主要角色）、新加坡發展銀行和中國臺灣省的中華信托公司和交通銀行。
（3）中介機構的競爭和債券的迴流。亞洲開發銀行和GECC 最初發行龍債時，定價很低，這主要是因為當是市場正處於初創階段，尚缺乏足夠的流動性，因此需付出一定的溢價。但此後的幾筆龍債定價與歐洲債券市場不相上下，原因主要是各大國際金融機構為了贏得發行者的委任書而展開了激烈的競爭，使得債券的利率定得很低。這種過度迸取性的定價策略將使債券的二級市場崩潰，對龍債市場的發展勢必造成不利影響。部分是由於這種定價過低的原因，加上後面提到的清算等問題，許多龍債在發行後不久就大量流回歐洲，使得亞洲地區的二級市場難以正常運作。據估計，某些龍債券的迴流達50％，這就大大削弱了亞洲地區龍債二級市場的流動性。
（4）上市及清算。根據最初的定義，龍債主要在亞洲地區的金融中心，如香港、新加坡、中國臺灣省等的證券市場上市交易。實際上多數龍債在香港和新加坡兩地上市。另外，由於有的發行人受有關規定的限制，使部分龍債券也在倫敦或盧森堡等地上市交易。如歐洲投資銀行（EIB）的總部設在盧森堡，因而其發行的龍債在盧森堡上市。
為了便利龍債的上市交易， 1994 年7 月1 日開始，香港聯合交易所修改了債券上市條件。證券的發行者不必再事先提交一份初步性的表格，而只須在預計發行日之前儘早向聯交所提交總結性的財務和其他信息即可。這大大簡化和加快了上市程式。
由於亞洲的清算及交割系統尚不完善，因而目前龍債交易的交割與清算均通過“歐洲清算系統”或“塞德爾”這兩家歐洲清算機構進行。這本身就與嚴格的龍債定義相違背。龍債的發行、推銷與交易都在亞洲進行，其定價也在亞洲交易時間進行，但收盤後的結算及收盤後的交易卻是通過設在歐洲的清算機構進行的，因而其支付和交易指令都必須符合標準的歐洲截止時間（cut—off time）。這就給龍債的發行者和投資者帶來了諸多不便，也是許多業內人士指責龍債是“偽裝的歐洲債券”的一個主要理由。鑒於此，儘快建立亞洲地區的清算系統對於提高龍債市場的流動性，促進其規模的擴大有著重要意義。目前亞洲開發銀行已經認識到這一問題，並且正在“歐洲清算系統”和華得利的幫助下，著手建立亞洲清算系統（Asiaclear）。從1991年龍債市場形成以來，龍債市場出現了許多變化。在龍債市場形成之初，主要的發行者都是資信等級為AA 以上的主權借款人或跨國公司，而目前任何借款人都可以發行龍債，即使是資信等級較低的投資級發行者，非投資級發行者，甚至是未評級的發行者都可以發行，只要債券是在亞洲發起和定價，並主要在亞洲地區投資者中發售。有的市場參與者希望今後的龍債將是由亞洲借款人以任何貨幣、在任何地區銷售的債券，只要其發起和辛迪加的組織是在亞洲進行。
隨著市場的發展，一些資信較低的發行者發行的小金額龍債也日益受到歡迎，這些發行者多是來自亞洲本地區的小公司，發行的也多是浮動利率債券。如1994 年10 月菲律賓國家銀行發行的1.95 億美元浮動利率債券就可以看作是龍債市場的一個新的類型。這筆浮動利率債券是作為菲律賓國家銀行的4 億美元歐洲中期票據（Euro-MTN）的一部分發行的，最初計劃發行1.5億美元，最後增加至1.95 億美元。該債券在香港和新加坡上市， 80—90％是在亞洲出售的，也有一小部分在歐洲銷售。可見，龍債市場已經開始轉向更多的本地區借款人。
與歐洲債券市場相比，龍債市場目前的規模仍然相對較小，多數亞洲借款人仍將歐洲債券市場作為首選的籌資渠道。隨著亞洲地區金融基礎設施的完善和金融機構專業技能的提高，龍債市場必然將穩步發展。
